2023年兴业银行研究报告 历史包袱卸下，新增长动能强劲

前言：历史包袱卸下，新增长动能强劲

我们认为，兴业银行的转型之路未来是确定的，公司打开了第二增长曲线。公司 坚持“商行+投行”发展战略，从“大投行、大资管、大财富”到“结算型、投资 型、交易型”三型银行建设，着力打造绿色银行、财富银行、投资银行“三张名 片”，改革路径清晰，战略定力稳定。公司核心投资逻辑已越发清晰，历史包袱 逐渐卸下，增长动能强劲。 逐步摆脱对地产、政府平台的依赖，围绕新经济打造新业态。公司房地产领域业 务余额逐步下降，截至 2022 年上半年，公司境内自营贷款、债券、非标等业务项 下投向房地产领域业务余额 1.63 万亿元，不良率为 1.85%，项目主要集中在北上 广深一线城市、省会城市等经济发达市场。地方政府融资平台债务余额 2523 亿元， 较上年末减少 554 亿元；不良资产率为 3.37%，受疫情影响，个别地区风险暴露 使得不良有所增加，但总体风险敞口仍然可控。

三张名片擦亮，增长动能强劲。公司着力打造“绿色银行、财富银行、投资银行” 三张名片，目前已取得显著成效，非利息收入稳健增长，2022 年上半年实现非息 净收入 434 亿元，同比增长 17.21%，非息净收入在营业收入中占比 37.48%。绿色 业务规模快速增长，深耕绿色供应链、半导体、生物医药、新能源、碳捕集、协 作机器人、功率半导体等新兴行业，行业基础深厚，遥遥领先于其他银行。理财 业务做强做大，兴银理财稳健发展，多点资管持续发力，银银“朋友圈”构建强 大销售渠道。投行业务优势稳固，“商行+投行”落地成效显著，构建大投行生态 闭环。

“商行+投行”战略：构建公司核心竞争力

公司以“商行+投行”战略为核心不断推进转型升级，构建自身核心竞争力。商行 与投行双轨并行，符合我国经济结构转型大势，在国内银行中处于领先地位，同 时有利于发挥自身资源禀赋优势，将自身此前积累的客户资源与投资能力转化为 切实的经济效益。

符合经济结构转型大势，发挥自身资源禀赋优势。经济结构持续转型，传统存贷业务压力凸显。银行传统存贷业务往往具有高杠杆、 重资产、通过粗放的信贷投放赚取利差收入等特点。次贷危机后的“四万亿”刺 激计划推动了我国基建与房地产行业的信贷需求快速扩张，银行对于拥有政府背 书的企业项目趋之若鹜，同时高收益也吸引着银行通过表外非标业务对此类业务 间接放贷以绕过监管。随着我国经济结构转型的深入，基建及地产行业发展动能 减缓，同时，银行风险集中度逐步提高。随着产业结构调整，以新基建、先进制 造业、现代服务业等为代表的国家重点产业将成为日后经济发展的主要动能，同 时也将产生对应的信贷需求。新型重点产业往往不具有抵押资产，仅仅依靠信贷 难以满足其融资需求，因此需要银行不断创新融资模式，构建“信贷+”的综合金 融服务模式。

金融去杠杆，同业业务监管趋严。2013 年，监管开始加强表外业务监管，2016 年来监管进一步启动金融去杠杆、去通道，强化对同业、理财、表外等业务的严 监管，兴业银行资产负债结构进入调整期，存贷款占比持续提升，同业非标资产 迅速压缩。截止 2022 年 9 月末，公司贷款占生息资产的比重为 53.8%，较 2016 年末提升了 19.6 个百分点；期末存款占计息负债的比重为 58.3%，较 2016 年末 提升了 10.4 个百分点。

对公客群优势明显。公司对公业务实力强劲，企业客户基础雄厚。企业客户是“财 富管理-资产管理-投资银行”综合金融服务模式的重要一环，公司积累的大量企 业客户形成了“商行+投行”业务的宝贵资源。公司企业客户增速位于行业前列， 中小型客户资源丰厚，企业多元融资需求强烈，为“商行+投行”业务发展提供了 丰厚的土壤。

同业之王时期构筑领先的交易和投资能力。借助于此前的同业业务，公司建立起 庞大的同业朋友圈。对内，公司通过集团内部多块金融牌照形成业务的协同，对 外，公司凭借坚实的同业基础，可以高效整合金融资产向其他银行、金融机构等 进行销售与撮合，引领 FICC、资产管理、资产托管等新兴业务发展。兴业银行“商行+投行”经典案例。“商行+投行”模式是企业综合金融需求催生的银行业务模式，从银行内部而言， 包括通过传统存贷汇业务与资本市场业务协作实现商投联动。同时银行可以借助 外部券商、基金等金融机构实现更广义的商投联动。“商行+投行”可以主要分为 投贷联动、大资本市场业务及传统投行业务三类，公司“商行+投行”模式下主要 以投贷联动业务为主。

晶科能源：优质光伏组件生产商

晶科能源简介：晶科能源是一家美股上市公司，也是国内较早规模化从事光伏技 术研发和光伏产品开发、制造的企业。自 2006 年成立以来，该公司凭借持续的研 发投入和自主创新、优质的产品质量和广泛的市场销售网络，2016-2019 年连续 4 年实现全球光伏组件出货量第一名。兴业银行通过并购和股权投资介入晶科能源 回归项目，并在 2021 年全程主导了其美股分拆回归科创板的交易。 投行业务：股债双投助力上市。兴业银行通过旗下兴业国信资产管理有限公司全 资持股的嘉兴兴晟欣源与晶科能源多位实际控制人成立合伙企业并直接投资晶科 能源股权，持股比例共计 4.57%。同时，兴业银行发挥投行承销能力，为晶科能 源发行落地一只绿色债权融资计划，首期募资 6.9 亿元，为其补足新项目资金缺 口。此外，兴业银行还通过并购贷款为晶科能源提供 9 亿元并购贷款。

商行业务：企金、零售服务齐发力。企业金融方面，兴业银行通过晶科集团整体 综合授信额度 120 亿元人民币，其中敞口授信 80 亿元人民币，可用于各类短、中、 长期业务品种，包括传统信贷业务及类信贷业务，在晶科能源及下属公司所有已 批复及启用的银行授信来看，兴业银行的综合授信从额度规模、品种等角度而言， 都排名第一。零售金融方面，兴业银行深入挖掘客户需求，向其提供的工资云代 发、个人现金管理、票据池等特色业务，也帮助公司解决了供应链金融以及员工 理财服务等需求。

孚能科技：国内软包电池龙头

孚能科技简介：孚能科技于 2002 年成立，主要致力于新能源车用动力锂离子电池 及系统的生产和研发，是拥有国际领先自主知识产权的高科技企业。公司为国内 软包动力电池龙头。2017-2019 年，公司动力电池销量分别为 0.95GWh、 1.92GWh 和 2.27GWh；在软包动力电池领域，公司产品出货量和装机量 2017 年、 2018 年 连续两年排名均为全球第三，全国第一；装机量 2019 年继续排名全国第一，并于 2020 年登陆科创板。

商行业务：全方位战略协同合作满足公司融资需求。2019 年兴业银行与孚能科技 签署战略合作协议，双方将从综合授信、国际结算和贸易融资、供应链金融服务 等角度开展的全方位战略协同合作，综合授信额度达 100 亿元。 投行业务：助力 c 轮融资，科创板成功上市。2018 年兴业国信资产管理有限公司 携手北京汽车集团产业投资有限公司、中科院国科投资、工银亚洲和杭州金控共 同完成孚能科技 C 轮融资，累计融资超 10 亿美元。兴业银行还通过子公司兴业国 信资产管理公司的控股公司台州熙孚以及疌泉绿色，以普通合伙人身份对孚能科 技进行直接股权投资。

转型成效：摆脱同业之王困境，“商行+投行“成效明显

金融去杠杆以来，公司战略转型提速，积极打造综合化金融服务模式，越来越重 视 FPA（对公融资余额）。兴业银行将 FPA 划分为表内对公融资、表外传统对公 融资以及表外非传统对公融资三大部分。截止 2022 年 6 月末，公司 FPA 达 7.65 万亿元。其中，表外投资银行业务的非传统表外融资余额 3.00 万亿元，传统表外 融资余额 1.22 万亿元，表内融资余额 3.44 万亿元。

“商行+投行”战略成效显著，四个“大于”彰显新增长动能。公司是国内“商 行+投行”模式的先行者，自 2017 年确立“商业银行+投资银行”战略起，公司战 略目标日渐清晰、业务逻辑逐渐理顺，目前投行业务处于行业领先地位。2022 年 上半年，公司非利息净收入 434.22 亿元，占总收入比重为 37.48%。投行业务优 势持续巩固，非金融机构债务融资工具承销规模 3634.34 亿元，位居市场第二位。公司四个“大于”持续兑现，2022 年上半年集团表外对公融资余额增速大于表内 对公融资余额增速、绿色融资余额增速大于对公融资余额增速、非息净收入增速 大于利息净收入增速、子公司营收增速大于母行营收增速，“轻资本、轻资产、 高效率”转型成效持续显现，增长动能强劲。

财富管理：与投商行战略相辅相成

大投行业务经营成效显著，构建“大财富大资管”业务闭环

财富管理业务与投行业务相辅相成，是“财富管理-资产管理-投资银行”价值链中的重要一环。公司可以从投行业务众多的客户资源中挖掘优质非标资产，经过资产整合、产品创设、产品销售形成价值链闭环。财富管理业务对于公司利润贡献包括直接收益与间接受益两方面，直接收益包括向客户收取的资产管理费、咨询费及佣金等。间接收益则为为公司沉淀大量低成本存款提高客户品牌忠诚度和综合贡献度与投行等其他业务板块协同发展带来更多综合收益。兴业银行“投行+商行”经营成效明显，这将有利于公司构建大财富管理业务闭环。

从海外几家大型银行来看，摩根大通财富管理业务规模领先，其中很重要的一个 因素就是摩根大通领先的大投行业务为财富管理业务提供了大量的优质资产和高 净值客群。同时，财富管理业务的优势也进一步推动了大投行业务的快速发展。 2021 年末摩根大通资产与财富管理板块下客户总资产合计为 4.30 万亿美元，其 中 AUM 为 3.11 万亿美元，经纪资产等为 1.19 万亿美元，公司以主动管理产品体系为主。2021 年资产与财富管理部门实现收入 169.6 亿美元，净利润 47.4 亿美 元，分别占摩根大通总收入和净利润的 13.5%和 9.8%。资产与财富管理板块 ROE 近年来持续高于其他三大业务板块，2021 年资产与财富管理板块 ROE 为 33%，公 司整体 ROE 为 19%。

财富管理业务构建公司新增长动能

兴业银行不断拓展财富管理业务，兴银理财稳健发展，产品体系持续完善，投研 体系和销售渠道建设成果显著。公司凭借资产端与渠道端的优势，与非银金融机 构在产品创设上合作，与银行金融机构在渠道商共享，从两方面构建起财富管理 生态圈。 资产端：产品体系多元化，投行业务为财富管理注入活水。公司着力构建以兴银 理财为核心的理财生态圈，依托兴业信托、兴业基金、兴业期货等集团内部子公 司，构建“大而全”资管业态，财富管理能力行业领先。

2022 年上半年，公司理 财业务规模 1.96 万亿元，较上年末增长 9.99%，规模在理财市场排名第四。投 行业务优势明显，债券承销保持市场领先。公司深入挖掘投行业务客户资源，为 财富管理业务提供优质资产。“兴财资”朋友圈扩大至 160 家，其中总对总签约机构 98 家，“兴财资”资产流转规模同比增长 35.35%至 1,787.81 亿元。“投联 贷”合作机构 121 家，项目落地 350 个，较上年末增长 133%，资产流转保持高效。 同期，公司实现投行业务收入 26.10 亿元，同比增长 18.34%；投行集团重点客户 结算性存款日均 5,560.62 亿元，较上年末增长 784.59 亿元，“商行+投行”战略 不断落实。

销售端：基于自身的资源禀赋优势，兴业银行已经构建了同业、线上和线下三大 财富生态圈，持续升级销售渠道。公司通过银银平台搭建多点销售渠道，以“钱 大掌柜”为核心的 APP 体系打造线上财富销售开放平台，线上线下联动经营，丰 富公司零售业务销售渠道。“钱大掌柜”面向零售、企金、机构、同业等各类客 户，提供包括本外币理财、基金、资管计划、信托、保险、贵金属等丰富的财富 产品。

2022 年上半年，“钱大掌柜”月均 MAU 较上年末增加 21.37 万户，增长 106.53%。银银平台“财富云”向国有银行、股份制银行、区域性银行及农村金融 机构等机构的零售客户销售理财，是公司长期耕耘的强大同业分销网络。同期“财 富云”保有规模 2,736 亿元，较上年末增长 53.44%。同时，银银平台面向同业机 构客户销售各类资管产品的保有规模 1,204.65 亿元，较上年末增长 176.71%。兴 业银行管理层在 2021 年年度业绩说明会上表示，随着中小银行向代销转型，同业 财富发展空间会更大，公司已提出“百行千亿”目标，2022 年合作机构突破 100 家，中小银行理财代销保有规模突破 1000 亿元，总代销量突 1 万亿元。

财富管理资产规模、资管业务收入均稳步提升。2022 年上半年，集团零售 AUM 规模 3.07 万亿元，较上年末增长 7.79%，其中管理的表外资产占比 70.78%。公司在 线托管产品 34,006 只，保持全行业第二位。资产托管业务规模 14.93 万亿元，较 上年末增长 5.76%。其中，证券投资基金托管规模 2.36 万亿元，较上年末增长 10.65%，证券投资基金托管规模保持股份制银行第一；信托产品托管规模保持全 行业第二；银行理财托管规模保持全行业第三。实现轻资本、弱周期的财富银行 业务手续费收入 126.34 亿元，同比增长 8.44%，其中，理财业务收入 75.21 亿元， 同比增长 16.57%。

绿色金融：先发优势明显，成长空间广阔

顶层设计指明发展方向，双碳目标带来巨大投资空间

2020 年我国明确提出“碳达峰”“碳中和”目标，为顺利实现碳达峰目标，国家 从顶层设计层面给出一系列政策指示，而实现“双碳”目标也成为“十四五”时 期的重点工作。在此背景下，绿色行业拥有广阔发展空间，投资机会巨大。2021 年中国金融学会绿色金融专业委员会课题组研究显示，未来三十年内我国在《绿 色产业目录》确定的 211 个领域内将产生 487 万亿的绿色低碳投资需求。中国银 行业目前所提供的绿色信贷占全部对公贷款余额的比重约为 10%，但根据估算， 未来绿色投资占全社会固定资产投资的比重应该超过 25%，绿色信贷作为绿色融 资的主要来源，其增长率将远高于全部信贷的整体增速。

深耕绿色金融十余年，先发优势明显

公司是国内绿色金融行业先行者，具有明显的先发优势。早在 2006 年公司就推 出了相关绿色信贷产品，深耕十余年，逐渐打造“绿色银行”名片。2022 年上半 年，公司绿色金融融资余额 1.53 万亿元，较上年末增长 9.99%，绿色贷款 5,415.84 亿元，较上年末增长 19.31%，显著快于对公贷款增长。绿色境外债承销规模 14.84 亿美元，同比增长近 10 倍；绿色债券承销规模同比增长 12.49%至 178.05 亿元， 位列股份行首位。两方面看“绿金收益”。首先，绿色金融贷款收益率好，不良率低。2022 年上半 年，公司人行口径绿色金融贷款加权利率 4.66%，不良贷款率 0.48%，收益率略 高于小微贷款及公司贷款平均利率，不良率明显低于企业贷款及个人贷款不良率。

绿色金融：“商行+投行”的新鲜血液

绿金企业为“商行+投行”提供丰富资源。就客户层面而言，公司绿色金融主要服 务于绿色供应链、半导体、生物医药、新能源、碳捕集、协作机器人、功率半导 体等新兴行业，此类客户往往具有较好的成长性，融资需求强烈。单纯的信贷投 放难以满足客户的综合金融服务需求，公司可以通过“大投行”服务切入，为客 户提供全方位的顾问、投行、资管等金融服务。就资产质量而言，绿金企业相对 于传统企业通常具有较低的信用风险，资产质量较高。公司通过自身资产挖掘、 整合的能力可以开发出较多优质产品并向市场推介。

“商行+投行”为绿金贡献丰富产品矩阵，满足企业综合金融需求。公司借助旗 下子公司搭建全方位的产品服务体系，兴业租赁通过直接租赁、售后回租、厂商 租赁服务绿色租赁领域资产余额达522.35亿元。兴业国际信托开展ESG主题信托、 绿色慈善信托等业务，截至 2021 年绿色业务存续规模达 416 亿元。

财务分析

业绩增速恢复，盈利能力优于同业

2014-2017 年是公司业务转型时期，营收增速下降明显，且低于行业均值。2017 年以后，公司业务结构调整基本完成，同业非标业务规模持续压降，资产质量逐步提升，“商行+投行”带来新的发展动力，2018 年后公司营收增速均高于行业 均值。公司归母净利润增速在 2015 至 2019 年表现较为低迷，均维持在 10%以下， 2021年增速较快，实现同比增长24.1%，2022年上半年归母净利润同比增长11.9%。 从盈利能力看，公司历年来 ROE 与 ROA 始终保持高于行业均值水平。

规模扩张企稳，结构持续优化

2010-2016 年兴业银行同业业务大幅扩张，规模实现高增。2016 年金融去杠杆以 来，公司积极调整业务结构，资产规模增速有所放缓。经过三年多的调整，公司 规模自 2020 年开始恢复稳定增长，贷款占总资产比重持续提升。不良率持续下降，拨备覆盖率维持高水平，公司经过几年的业务调整，表外存量业务风险基本出清，不良率呈现持续下降趋 势，资产质量较优异。2022 年上半年公司不良贷款率 1.15%，处于同业较低水平； 拨备覆盖率 251.30%，高于监管红线，公司风险状况逐步改善。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）