银行业：谁在加杠杆，谁在领涨，从宏观债务周期看银行股九轮行情与选股逻辑.pdf

银行业：谁在加杠杆，谁在领涨，从宏观债务周期看银行股九轮行情与选股逻辑。本报告以 05-25 年 A 股银行板块九轮涨幅超 25%的阶段 性行情为研究对象，深度揭示宏观杠杆周期与银行股行情分化 的内在关联。研究发现，居民、非城投企业、中央政府、地方 政府、城投五大部门的加/去杠杆周期切换，是银行股定价逻 辑演变的底层驱动——核心加杠杆部门决定信贷资源流向，银 行业务结构与杠杆驱动部门的匹配度决定业绩弹性，微观基本 面与政策适配性则主导估值兑现。 复盘显示，银行股定价逻辑已从早期的成长/模式溢价， 完成向当前红利/确定性溢价的深刻演进，其背后是宏观杠杆 主体的三次重大切换： 08-15 年城投与政府加杠杆周期：信贷资源向基建、城投 项目倾斜，同业型股份行（兴业银行）及对公基建业务突出的 银行领涨； 16-21 年居民部门持续加杠杆周期：零售信贷与财富管理 需求爆发，零售银行龙头（招商银行、平安银行）成为黄金赛 道，“居民加杠杆买招行”的规律得到充分验证； 22-25 年政府加杠杆+居民/城投去杠杆周期：政府部门成 为核心加杠杆主体，居民部门进入稳杠杆阶段，高股息低估值 国有大行（农业银行）及优质区域农商行凭借与政府项目的深 度绑定、低风险敞口和高股息确定性，成为新一轮领涨龙头， “政府加杠杆买四大行”的逻辑清晰确立。 基于此，本报告构建“宏观定方向、微观选标的、周期控 节奏”的三维选股体系：宏观层面，精准识别当期核心加杠杆 部门，锁定匹配的银行赛道；微观层面，聚焦基本面硬通货与 核心壁垒；周期层面，动态跟踪杠杆换挡及时调整组合。同时 提炼全周期需坚决规避的六类标的。