2024年宏观研究：美国通胀有望波浪式回落，“硬着陆”风险犹存

1 大类资产表现

5 月第 5 周（5.25-5.31），DR007 小幅上行，同业存单利率小幅回落；全球 主要经济体股市基本呈现回落，国内科创 50 小幅上涨；大宗商品市场整体呈现 回落，黄金、铜、锌、原油、大豆、玉米价格均呈现回落，白银价格微涨，铝价 小幅上涨；外汇市场方面，美元指数小幅回落，人民币汇率小幅贬值。

2 能源价格是美国通胀的主要扰动，粘性较强的核心服务价 格边际回落

2.1 整体符合预期，粘性较强的核心服务价格边际回落

美国 4 月 PCE 和核心 PCE 物价指数同比增速符合市场预期，持平前值，但因 粘性较强的核心服务（不包括能源）同比增速边际走弱，能源价格上涨是当前价格的主要推升力量，指向通胀粘性边际有所缓解。美国 4 月 PCE 物价指数同比升 2.7%，预期升 2.7%，前值升 2.7%；核心 PCE 物价指数（剔除食品和能源）同比 升 2.8%，预期升 2.8%，前值升 2.8%。从结构上看，能源价格同比增速边际上升 是主要贡献，食品和核心服务价格同比增速边际回落是主要拖累，半粘性的核心 商品同比增速持平前值。能源价格同比增速 3.0%，较前值上升 0.4pct，支撑 PCE 物价指数同比增速较前值回升 0.12pct，较前值上升 0.01pct；食品价格同比增 速 1.3%，较前值回落 0.2pct;粘性较强的核心服务（不包括能源）同比增速 3.9%， 较前值回落 0.1pct，而半粘性的核心商品（不包括食品和能源）同比增速-0.6%， 持平前值，核心 PCE 物价指数同比增速持平前值。 美国 4 月 PCE 物价指数环比增速符合市场预期，核心 PCE 物价指数环比增 速略低于市场预期，主要原因是粘性较强的核心服务（不包括能源）价格环比回 落。PCE 物价指数环比升 0.3%，预期升 0.3%，前值升 0.3%；核心 PCE 物价指数 环比升 0.2%，预期升 0.3%，前值升 0.3%。从结构来看，4 月食品、能源、核心 商品（不包括食品和能源）、核心服务（不包括能源）环比增速分别为-0.2%、 1.2%、0.1%和 0.3%，较前值变动分别为-0.1pct、0pct、0pct、-0.1pct。

2.2 通胀结构：核心服务通胀粘性减弱，能源价格仍是主要扰动

4 月美国 PCE 物价指数同比增速边际回升的主要贡献项是能源分项，食品分 项和粘性较强的核心服务（不包括能源）有所回落。 能源分项和食品分项对 PCE 物价指数同比增速的拉动作用分别为 0.1pct 和 0.12pct，较前值变动分别为-0.02pct 和 0.01pct。 核心商品（不包括食品和能源）对 PCE 物价指数同比增速是负贡献，持平前 值，其中耐用品价格贡献边际回落，非耐用品贡献边际有所回升。耐用品对 PCE 物价指数同比增速拉动作用为-0.29%，较前值回落 0.04pct，其中新车和二手车 拉动作用边际放缓，拉动作用分别为-0.01%和-0.06%，较前值变动为-0.01pct 和 -0.07pct;家电和娱乐商品拉动作用边际回升，拉动作用分别为-0.02%和-0.07%， 较前值变动为 0.01pct 和 0.03pct；家具和其他耐用品拉动作用持平前值。非耐 用品对 PCE 物价指数同比增速拉动作用为 0.13%，较前值回升 0.01pct。值得注 意的是，家电贡献回升或与美国房地产市场保持高景气有关，亦指向美国家电市 场需求旺盛，或继续拉动我国家电出口增速。

核心服务（不包括能源）对 PCE 物价指数同比增速是正贡献，但贡献边际走 弱，其中住房、医疗服务对 PCE 物价指数同比增速的拉动作用边际走弱；餐饮服 务、金融服务对 PCE 物价指数同比增速的拉动作用边际回升；交通服务、娱乐服 务对 PCE 物价指数同比增速的拉动作用持平前值。住房、医疗服务对 PCE 物价指 数同比增速的拉动作用为 0.86%和 0.42%，较前值回落 0.03pct 和 0.05pct;餐饮 服务、金融服务对 PCE 物价指数同比增速的拉动作用为 0.25%和 0.35%，较前值 回升 0.02pct 和 0.02pct。

2.3 美国个人实际收入和实际支出环比负增长，或掣肘终端消费需 求

4 月美国个人总收入约为 23.82 万亿美元，环比上涨 0.27%，增速较前值回 落 0.26pct；美国个人可支配收入约为 20.85 万亿美元，环比上涨 0.19%，较前 值回落 0.29pct；美国个人消费支出 19.34 万亿元美元，环比上涨 0.2%，较前值 回落 0.55pct；美国个人储蓄率占个人可支配收入为 3.6%，持平前值。考虑 PCE 物价指数环比增长 0.3%，意味着美国个人收入增速和美国个人消费支出增速均 低于通胀增速水平，即美国个人实际收入和实际支出环比负增长。 从收入结构来看，4 月美国个人收入构成各分项环比增速基本均呈现边际回 落态势，环比增速亦低于通胀环比增速水平。3 月美国个人收入环比增速较为明 显回升，主要是财产性收入环比增速较为明显边际回升，环比增速为 0，较前值 回升 2.07pct;经营性收入环比增速 0.18%，较前值回升 0.01pct。4 月美国个人 收入环比增速 0.27%，较前值回落 0.26pct，工资薪金、经营性收入、租金收入 和转移支付环比增速分别为 0.25%、0.02%和 0.12%、0.34%，较前值分别回落 0.33pct、0.16pct、1.4pct 和 0.-0.42pct。

从支出结构来看，4 月美国个人消费支出环比增速边际回落，低于通胀环比 增速水平，实际消费支出环比负增长，其中，美国个人利息环比增速边际走高。 4 月美国个人消费支出环比增速为 0.2%，较前值回落 0.55pct，低于通胀环比增 速，实际消费支出环比负增长。整体来看，4 月美国居民收入环比增速回落，且 低于通胀增速，对美国个人消费支出支撑有所回落。 美国个人储蓄率持平前值，处于历史相对低位。4 月美国个人收入环比增速 为 0.27%，美国个人可支配收入环比增速为 0.19%，而美国个人支出环比增速为 0.21%，个人可支配收入增速低于支出增速，美国个人储蓄率 3.6%，持平前值。

2.4 向后看：能源价格和核心服务价格分化，美国通胀或波动式回落

2.4.1 能源价格仍存在小幅上涨空间，亦或带来商品价格回升的风险

在需求端，全球石油需求仍存在一定不确定性。欧佩克预测未来两年全球石 油需求将持续强劲增长，预计到 2024 年，石油需求增长为 220 万桶/天，预计全 球总需求平均为 1.045 亿桶/天。但国际能源署（IEA）与石油输出国组织欧佩克 （OPEC）对今年全球石油需求前景的观点分歧，下调了对 2024 年石油需求增长 的预测，将今年的石油需求量增长预期下调了 14 万桶，至 110 万桶/日，主要原 因是经合组织中的发达国家的需求疲软。在供给端，根据新浪财经报道，三位欧 佩克+消息人士表示，目前自愿减产 220 万桶/日的欧佩克+成员国正在讨论将减 产协议延长至今年年底，另一种选择是将自愿减产协议仅延长至今年第三季度。 因此，若全球石油需求有所降温，则欧佩克+自愿减产计划或继续延迟，对原油 价格有一定支撑；若全球石油需求维持强劲，即使欧佩克+不再执行减产计划， 对原油价格亦有一定支撑。5 月布伦特原油平均价格 83 美元/桶。美国银行、高 升等机构预期 2024 年布伦特原油价格升至 86 美元/桶，原油价格仍会有小幅上 涨空间。考虑原油价格与商品价格存在联动性，亦或会带来商品价格反复的风险。

2.4.2 从粘性较强的核心服务来看，核心服务价格或将延续边际回落趋势

美联储更为关注的核心 PCE 的核心服务主要由住房、医疗服务、交通服务、 娱乐服务、餐饮服务构成，权重分别为 16.51%、17.05%、3.03%、3.83%、6.93%， 权重合计达到 47.35%。通过对各个细分项分析，房价环比增速阶段性高点已过， 房租阶段性高点或亦已显现，不会成为推升核心服务价格明显走高的因素，短期 仍会存在价格粘性，但边际回落；医疗服务就业市场仍相对紧张问题已有所缓解， 对其价格粘性产生支撑减弱；居民消费支出增速边际放缓，对交通服务、娱乐服 务、餐饮服务价格支撑有所减弱。因此，短期看核心服务通胀或延续边际回落态 势。

（1）房租环比增速阶段性高点或已显现，住房分项对服务价格贡献有望逐 步走弱

住房分项权重较高，房租变动更易引起核心服务价格变动。根据历史经验， 美国房价环比增速领先美国个人住房和公用事业环比增速 6-8 个月。美国标准普 尔/CS 房价指数环比增速在 2023 年 8 月达到阶段性高点，指向 2024 年 1 月美国 个人住房和公用事业环比增速或已达到阶段性高点，之后环比增速边际回落。因此，住房分项对服务价格贡献有望逐步回落，或不会成为推升核心服务价格明显 上涨的因素。

（2）医疗服务就业市场相对紧张问题有所缓解，对核心服务支撑有所弱化

4 月美国医疗保健和社会救助就业市场缺口有所收窄。目前医疗服务分项价 格同比增速持续回落，对核心 PCE 同比增速的拉动作用边际减弱。鉴于要素市场 是派生市场，可以作为领先指标观察医疗服务市场供求状况。尽管 4 月该领域非 农就业人数同比增速为 30.83%，保持较高增速，但环比增速仅为 0.12%，且教育 和医疗服务平均时薪环比增速较为明显放缓，4 月仅为 0.12%，低于通胀环比增 速水平，说明医疗保健和社会救助就业市场逐步趋于均衡。因此，短期医疗服务 价格粘性或边际放缓，对核心服务支撑亦会有所弱化。

（3）美国居民个人实际支出环比负增长，制约交通服务、娱乐服务、餐饮 服务价格持续回升

交通服务、娱乐服务、餐饮服务取决于美国居民收入与支出情况。4 月 美国个人收入和支出环比增速均低于通胀环比增速水平，指向美国居民实际 收入和实际支出环比负增长，这会直接制约美国终端需求水平，进而对交通 服务、娱乐服务和餐饮服务价格产生掣肘。与此同时，由于高利率或将维持 更长时间，美国居民债务支出压力持续存在，亦会对美国居民消费行为产生 一定制约，进而拖累价格持续回升。

综上所述，下半年能源价格或仍存在一定上涨空间，上涨幅度较上半年会明 显缓和，仍会存在推升商品价格再次回升的风险，但上涨幅度或较为有限，与此 同时，粘性较强的核心服务价格或将缓慢回落。整体来看，若地缘政治风险不会 进一步加大输入性通胀，预计美国通胀或波浪式回落。 鉴于目前美国通胀水平仍明显高于美联储通胀目标，且就业市场仍保持相对 强劲，美联储官员强调不急于降息，或增大美国经济硬着陆风险。考虑到美联储 货币政策的限制性效果已有所显现，美国个人收入增速和支出增速边际放缓，且 实际收入增速呈现负增长。短期美联储货币政策维持不变，美国就业市场相对紧 张问题进一步缓解，居民收入增速继续放缓，则会影响终端需求，进而拖累生产， 美国经济增速或进一步放缓，而能源价格走高部分对冲核心服务价格回落，通胀 缓慢回落，美国经济滞胀特点或将愈发明显，提高了“硬着陆”风险。

从资产价格考虑，不能排除美国住房价格、大宗商品价格、权益市场上涨或 已经 price in 美联储降息预期，且美联储降息预期一直存在，投机性资金或仍 会坚持降息拔高资产估值的投资逻辑，仍会推高资产价格，若降息预期兑现，资 产价格或出现反转。简单理解，年初市场预期美联储降息，市场资金或按照降息 拔高资产估值的投资逻辑，投资大宗商品、美国住房和权益市场，部分资金开始 追逐美国住房、大宗商品、权益市场的投资机会。尽管美国经济表现超预期韧性， 通胀粘性亦超预期，降息预期并未兑现，但经济基本面超预期向好，亦会对住房、 大宗商品和权益市场产生支撑，此时只要美联储货币政策不会进一步收紧，即不 会对资产估值产生挤压，而基本面超预期向好会带动需求走强，盈利走高会成为 推升资产价格的主逻辑，亦支撑了资产价格走高。若美联储降息预期只要存在， 即使时间延后，在流动性相对充裕的环境下，投机性资金仍会坚持降息拔高资产 估值的投资逻辑。基于此考虑，若美联储降息，利好兑现，美国住房、大宗商品 价格和权益市场或出现反转。

3 国内外宏观热点

从 30 大中城市商品房日均成交面积来看，稳地产持续加码以来，连续两周 房地产销售环比走高。5 月 25 日至 5 月 31 日，30 大中城市商品房日均成交面积 为 32.94 万平方米，较 4 月同期日均成交面积回落 3.27%，较上周日均成交面积 回升 15.26%。其中，一线和二线城市销售好于三线城市。一线城市商品房日均成 交面积 8.37 万平方米，较上周环比增长 27.46%；二线城市商品房日均成交面积 18.17 万平方米，较上周环比增长 15.86%；三线城市商品房日均成交面积 5.45 万平方米，较上周环比增长-13.92%。由于房地产市场发生根本变化，商品房销 售同比增速尚未明显回暖。30 大中城市商品房日均成交面积同比增长-37.66%， 一二三城市亦均同比负增长，分别为-24.99%、-43.98%和-41.10%。鉴于稳地产 政策效果存在一定时滞，或逐步显现，环比增速更能显示政策效果。整体来看， 30 大中城市商品房销售环比增速回升，指向短期稳地产政策提振市场信心，房地 产销售有所回暖。

从 100 大中城市成交土地占地面积来看，一线城市拿地意愿环比有所回升， 二三线城市拿地意愿环比回落，土地溢价率走低。5 月 19 日至 5 月 26 日，100大中城市成交土地占地面积为 1115.48 万平方米，较上周回落 3.75%，环比降幅 有所收窄，较 4 月同期下降-16.54%。其中，一线城市成交土地占地面积为 42.35 万平方米，较上周回升 201.67%，较 4 月同期下降 25.33%，降幅有所收窄；二线 城市成交土地占地面积为 343.06 万平方米，较上周回落 7.65%，较 4 月同期回 落 31.62%；三线城市成交土地占地面积 730.07 万平方米，较上周回落 5.60%， 较 4 月同期回落 6.17%。土地成交溢价率回落。100 大中城市成交土地溢价率为 0.39%，较上周回落 2.67 个百分点，较 4 月同期回落 2.11 个百分点。

5 月以来，工业需求保持韧性，或与专项债发行节奏加快有关，基建投资相 关产业链有所回暖。5 月新增专项债发行 3784.09 亿元，较 4 月发行 883.24 亿 元增加了 2900.85 亿元，同时超长期国债已经进入发行期，基建投资相关产业链 回暖，带动工业需求回升，石油沥青开工率提升，沥青库存回落，亦带动水泥和 螺纹钢价格走高。因螺纹钢主要钢厂开工率本周小幅回落，或导致动力煤需求小 幅放缓，进而动力煤价格小幅回落。

服务消费边际回落。5 月前三周，乘用车零售同比增速分别为-9%、2%、-2%， 同时本周环比增速亦转负，录得-0.01%，显示乘用车零售景气度仍有待回升。近 期各省市以旧换新政策细则逐步公布，且汽车价格战有所持续，但 5 月汽车销量 并未回暖，或指向居民消费仍较为谨慎。北京和上海地铁客运量保持较高水平，好于季节性。本周电影票房和观影人次有所回落。航班执行率明显回升。综合来 看，本周服务消费热度略有回落。

从外贸领先指标来看，运费价格持续走高，或对利润较薄的劳动密集型产业 出口产生抑制。SCFI 综合指数本周继续上升，从 5 月 24 日的 2703.43 升至 5 月 31 日的 3044.77，上涨了 12.63%，较 4 月底上涨了 56.90%；波罗的海干散货指 数、巴拿马型运费指数与好望角型运费指数本周有所分化，波罗的海干散货指数 本周有所上涨，但巴拿马型运费指数与好望角型运费指数有所回落。值得注意的 是，因地缘政治持续发酵和海外经济体补库周期开启，运费价格上涨，或挤压我 国出口导向的劳动密集型行业利润空间，而劳动密集型行业本身利润较薄，或抑 制出口业务，这在 PMI 出口订单回落亦有所体现。

生产端，5 月工厂开工率保持相对较好的韧性。上游，全国高炉开工率继续 回升。截至 5 月 31 日，高炉平均开工率为 81.56%，较 4 月平均开工率 79.10%回 升 2.46 个百分点，整体呈现回升态势，且本周亦呈现小幅回升趋势；中下游，5 月汽车半钢胎平均开工率较 4 月小幅回落。5 月汽车半钢胎平均开工率为 79.46%， 较 4 月平均开工率回落 0.5 个百分点，主因或存在“五一”假期扰动，5 月后三 周开工率保持了高韧性。从周度来看，本周开工率较上周小幅回落。本周 PTA 开 工率小幅回升，PTA 产业链江浙织机负荷率亦呈现小幅回升。

综上，外需拉动或存在边际回落风险，基建投资或成为重要支撑。因地缘政 治持续发酵和海外经济体补库周期开启，运费价格上涨，或对利润较薄的劳动密 集型产业出口产生抑制，外需拉动或存在边际回落风险；工业需求保持韧性，或 与专项债发行节奏加快有关，基建投资相关产业链有所回暖；稳地产政策持续加 码，提振市场信心；工业生产仍保持韧性。向后看，考虑二季度低基数效应，虽 然内外需有边际走弱迹象，但内外需同频共振，二季度经济增速读数或仍会较为 理想，并未有超预期增量信息显现，继续提示重点关注 7 月中国共产党中央委员 会第三次全体会议深化改革的具体部署。短期建议关注：一是基建投资回升的机 会；二是新质生产力的数字、氢能、固态电池、卫星互联网、低空经济等；三是 半导体、铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等出口竞争力强、出海布 局领先的商品有望持续占优。

3.1 海外宏观热点

美国国内生产总值增长放缓 支出和通胀双双下降

美国第一季度实际 GDP 年化季率修正值录得 1.3%，低于此前 1.6%的初值， 反映出消费者支出低于预期。美国经济的主要增长引擎——个人支出增长了 2.0%， 而此前的初值为 2.5%。在通胀方面，美联储偏爱美国第一季度 PCE 物价指数年 化季率修正值录得 3.3%，略低于最初的预期(3.4%)。剔除食品和能源后，美国第 一季度核心 PCE 物价指数年化季率修正值录得 3.6%，亦低于此前预期的 3.7%。

美国房价上涨势头或放缓，更高抵押贷款利率导致卖家降价

更高的抵押贷款利率开始影响美国的房屋销售价格，数据现在，在截至 5 月 26 日的四周内，6.4%的房屋卖家降低了要价，这是自 2022 年 11 月以来的最高 比例。此外，待售的供应房越来越陈旧。今年 5 月，库存天数开始同比上升，为 8 个月来首次，达到 46 天的中值。综上所述，这些指标表明，随着抵押贷款利率 持续高企令购房者望而却步，未来几个月房屋销售价格增速可能会放缓。

拜登连任将推高 10 年期美债收益率

投行 Piper Sandler 策略师表示，如果拜登在今年 11 月再度当选美国总统， 10 年期美债收益率可能上升约 12 个基点。相反，如果特朗普获胜，收益率或将 下降。这项研究调查了 34 种不同资产对美国总统大选的反应。该行策略师 Benson Durham 和 Melissa Turner 写道，这可能是因为收益率曲线尚未考虑到特朗普政 府下货币政策的潜在不确定性。他们还估计，如果拜登获胜，标普 500 指数将上 涨 3.1%，黄金价格将得到提振。 相比之下，如果特朗普获胜，标普 500 指数将 下跌 1.8%。

美国一季度实际 GDP 增速修正值有所放缓，4 月核心通胀增速放缓，指向美 国经济过热的态势有所降温，但已被美联储和市场较为充分消化，不改变美联储 货币政策操作思路，市场对美联储降息预期延后至四季度。值得注意的是，在高 利率环境下，债务问题带来的不确定性有所提升，如商业地产贷款敞口构成潜在 风险点，若商业地产贷款敞口高于美联储预期，或引发金融市场震荡，特别是去 年部分债务延期至今年年底，年底集中偿债压力上升，且高利率亦会增大偿债压 力。

英国 4 月 M4 货币供应月率 0.1%，前值 0.70%。英国 4 月 M4 货币供应年率 0.6%，前值 0.50%。英国 4 月央行消费信贷 7.3 亿英镑，预期 15 亿英镑，前值 15.77 亿英镑。英国 4 月央行抵押贷款 24.12 亿英镑，预期 4.5 亿英镑，前值 2.6 亿英镑。英国 4 月央行抵押贷款许可 6.114 万件，预期 6.15 万件，前值 6.13 万件。

法巴银行：英国央行将在 8 月首次降息

法巴银行的基本预测是，英国央行将在 8 月会议上开始降息，英国提前举行 大选不太可能对此产生实质性影响。当然，这可能会进一步降低 6 月份降息的可 能性——尽管数据基本上已经证实了这一点——但我们认为，如果数据证明降息 是合理的，英国央行不一定需要等到选举尘埃落定后再降息。毕竟，考虑到有限 的财政空间，总体财政政策设置不太可能有太大不同。更普遍地说，我们认为财 政政策的总体形态将与降息的程度和速度更为相关，尤其是在 2025 年以后，而 不是降息周期开始的确切时间。

法国第一季度 GDP 年率终值 1.3%，预期 1.10%，前值 1.10%

法国 5 月 CPI 月率 0%，预期 0.2%，前值 0.50%。法国 5 月 CPI 年率 2.2%， 预期 2.40%，前值 2.20%。法国 5 月调和 CPI 月率 0.2%，预期 0.2%，前值 0.60%。 法国 5 月调和 CPI 年率 2.7%，预期 2.5%，前值 2.40%。 法国 4 月 PPI 月率 - 3.6%，前值-0.20%。法国 4 月 PPI 年率 -6.8%，前值-7.50%。法国第一季度 GDP 季率终值 0.2%，预期 0.20%，前值 0.20%。法国第一季度 GDP 年率终值 1.3%，预 期 1.10%，前值 1.10%。法国 4 月家庭消费支出月率-0.8%，预期 0.20%，前值 0.40%。法国 4 月家庭消费支出年率 0.2%，预期 1.40%，前值 0.50%。

欧洲央行官员 Villeroy 表示不应排除 7 月份第二次降息的可能性

欧洲央行管理委员会成员 Francois Villeroy de Galhau 表示，欧洲央行不 应排除在 6 月和 7 月两次会议上降低借贷成本的可能性——以此反驳那些对连 续降息感到不安的货币政策官员。Villeroy 对德国报纸 Boersen-Zeitung 表示， 在下个月降息“已成定局”之后，他赞成拥有“最大的可选择性”。他表示，只 有冲击才能导致下个月降息脱轨。“我有时读到，新的经济预测公布时，我们一 个季度应该只降息一次，因此排除了 7 月份，”他在接受采访时表示，“如果我 们是逐次开会、根据数据做决策的话，为什么会这样？我并不是说我们应该就 7 月份就做出承诺，但是我们在时间和步伐上要保持自由度。”

欧洲央行管委 Centeno 称金融环境偏紧将持续一段时间

欧洲央行管委 Mario Centeno 表示，由于通胀缓解后实际利率上升，偏紧的 金融状况将持续。“目前通胀率比近两年来的任何时候都低得多，这意味着今天 的实际利率高于过去，”葡萄牙央行行长 Centeno 周二在里斯本的新闻发布会上 说。“我们必须对这种金融环境偏紧保持警惕。我们在一段时间内仍将处于金融 环境偏紧的状态。”Centeno 还表示：“通胀进程得到控制，降低利率的进程即 将开始。”

通胀回落，叠加降息预期，欧元区经济有所回暖，但不改变欧洲央行 6 月降 息预期，欧洲央行管委亦传递相对明确信息，该预期基本被市场消化，并且降息 幅度或并不会超市场预期（25bp），不会引起市场较明显波动，对美元指数影响 亦或较为有限。而之后欧盟降息预期存在较大不确定性，市场分歧较大，这对全 球金融市场产生较大影响。若欧洲央行 6 月降息之后，后续仍连续降息，利好欧 元区经济修复。但由于美联储降息延后，会进一步推高美元指数，或引起全球非 美货币进一步贬值，亦或对全球金融市场产生扰动，对全球金融稳定产生挑战。

前日本央行委员：日本央行可能在年底前将利率提高至 0.5%

日本央行政策委员会前成员表示，如果经济状况大致维持在相同轨道上，日 本央行可能在年底前上调基准利率至最高 0.5%。政井贵子周一表示，这确实取决 于实体经济，但如果经济预期保持目前的情况，她认为再加息一两次就可以了， 最终升至 0.5%左右。政井贵子表示，过去两年物价上涨，企业和家庭的通胀预期 已经改变。“日本央行希望确保一切顺利，但同时他们必须应对副作用，即日元 走弱，”她表示。“从好的方面来说，公司有良好的业绩，并且有足够的能力为 未来进行投资。”她表示，日本央行需要加强有关日元的沟通，并对其可能对消 费产生的影响保持警惕。政井贵子在日本央行政策委员会任职五年，直至 2021 年 6 月。

韩国统计厅公布的数据显示，4 月份芯片库存同比下降 33.7%

5 月 31 日，韩国统计厅公布的数据显示，4 月份芯片库存同比下降 33.7%， 为 2014 年底以来的最大降幅。另据韩国科学技术信息通信部日前公布的数据， 4 月份芯片出口同比增长 53.9%，其中存储芯片出口额同比大幅增长 98.7%。分 析人士指出，全球客户正在加快购买 AI 芯片，需求正以快于供应的速度增长， 复苏势头超预期，这对全球芯片行业无疑是一则利好消息。与此同时，当前主流 存储芯片厂商已经开启了涨价模式。有业内人士表示，今年已多次收到上游存储 芯片厂提高合约价的通知。据 TrendForce 集邦咨询最新预估，第二季 DRAM 合约 价季涨幅将上修至 13%—18%；NAND Flash 合约价季涨幅同步上修至约 15%—20%。

3.2 国内宏观热点

上海：支持居住困难家庭改善居住条件

为支持居住困难家庭改善居住条件，对符合条件的“以旧换新”居民家庭， 给予住房置换期间过渡租房、装修搬家等适度补贴。自《通知》施行之日起，在 一年内出售外环内 2000 年前竣工、建筑面积在 70 平方米及以下的唯一住房，并 购买外环外一手住房的居民家庭，可以向购入一手住房所在区房地产交易中心申 请补贴。按出售住房建筑面积实行分档定额补贴，建筑面积 30 平方米以下的， 每套补贴标准 2 万元；住房建筑面积 30~50 平方米的，每套补贴标准 2.5 万元； 住房建筑面积 50~70 平方米的，每套补贴标准 3 万元。在办理新购一手住房不动 产权证后领取补贴。

上海发布关于优化本市房地产市场平稳健康发展政策措施的通知

5 月 27 日，上海市住房城乡建设管理委、市房屋管理局、市规划资源局、市 税务局等四部门联合印发《关于优化本市房地产市场平稳健康发展政策措施的通 知》（以下简称《通知》），提出调整优化住房限购政策、支持多子女家庭合理 住房需求、优化住房信贷政策、支持“以旧换新”以及优化土地和住房供应等九条 政策措施。《通知》自 2024 年 5 月 28 日起施行。《通知》明确调整优化住房限 购政策。一是优化非沪籍居民购房条件。缩短非本市户籍居民家庭以及单身人士 购房缴纳社会保险或个人所得税的年限，扩大购房区域。二是调整相关政策口径。 取消离异购房限制，调整住房赠与规定，支持企业购买小户型二手住房用于职工 租住。《通知》强调支持多子女家庭合理住房需求。一是可增购 1 套住房。二是 优化多子女家庭在个人住房贷款中首套住房认定标准。

青岛推出房地产新政：按区（市）“认房不认贷”

近期，随着国家推出下调个人住房贷款首付比例等一系列政策，青岛市住房 和城乡建设局结合青岛实际，推出了按区（市）“认房不认贷”、发放购房家电 消费券、加快推行房票试点、加大公积金贷款支持力度等优惠政策措施，通过减 成本、降门槛、扩需求等，更好支持刚性和改善性住房需求。推出按区（市）“认 房不认贷”政策，将首套认定范围由全市缩小至区（市）。居民家庭只要在购房 所在区（市）无房，即可享受首套首付比例、商业性个人住房贷款、公积金贷款 利率下调等优惠政策，大幅扩大政策受益面，进一步降低购房成本，提升市场活 跃度，更好满足居民刚性和改善性住房需求。

全国消费品以旧换新行动工作推进电视电话会在京召开

5 月 29 日，全国消费品以旧换新行动工作推进电视电话会在京召开。会议 指出，商务部牵头建立 18 部门参与的推动消费品以旧换新工作协调体系，推动 相关部门出台财税、金融等系列政策措施，形成组合包。各地认真组织实施，汽 车、家电以旧换新和家装厨卫“焕新”等政策措施相继出台，资金支持力度不断 加大。组织开展“全国消费品以旧换新行动——地方站”活动 18 场。目前，汽 车以旧换新（报废更新）信息平台累计访问用户超 120 万个，提交补贴申请近 2 万份，部分地区汽车报废更新补贴已经发放。4 月，新能源汽车销售同比增长33.5%，限额以上单位家电零售额增长 4.5%，家具网络销售额增长 12.2%。全国 消费品以旧换新工作总体进展顺利、开局良好。

波罗的海干散货运价指数接近一个月低位，因各型船需求低迷

5 月 28 日，波罗的海干散货运价指数周二跌至约一个月以来的最低水平， 因各型船运费下滑。波罗的海干散货运价指数下降 13 点或 0.72%，至 1784 点， 为自 5 月 2 日以来的最低水平。海岬型船运价指数下跌 5 点或 0.19%，报 2608 点。海岬型船日均获利下跌 41 美元，至 21633 美元。巴拿马型船运价指数下跌 23 点或 1.26%，至 1801 点，为自 4 月 16 日以来的最低水平。巴拿马型船日均获 利下跌 203 美元，至 16213 美元。超灵便型散货船运价指数下滑 17 点或 1.28%， 至 1309 点，为自 4 月 5 日以来最低水平。灵便型船运价指数报 708 点，上涨 20 点。

上海：到 2027 年实现工业领域设备更新规模累计达 2000 亿元 设备投资规 模较 2023 年增长 25%以上

上海市经济和信息化委员会等多部门印发《上海市推动工业领域大规模设备 更新和创新产品扩大应用的专项行动》。到 2027 年，实现本市工业领域设备更 新规模累计达 2000 亿元，设备投资规模较 2023 年增长 25%以上，规模以上工业 企业数字化研发设计工具普及率、关键工序数控化率分别超过 95%、77%，规上工 业企业数字化改造全覆盖，重点行业能效基准水平以下产能基本退出、主要用能 设备能效基本达到节能水平，本质安全水平明显提升，市级创新产品推荐目录突 破 1500 个，先进产能比重持续提高。

4 本周宏观环境分析：外部不确定性有所缓解，国内稳地产 政策持续落实

在政策环境方面，美联储维持利率不变，符合市场预期；欧洲央行 6 月降息 预期基本被市场消化；市场定价英国央行 8 月降息；日本经济保持稳健修复，日 本央行 7 月加息预期仍在。各地纷纷落实央行稳地产政策，上海、广州、深圳一 线城市亦发布稳地产政策，国内以旧换新、大规模设备更新改造、房地产融资协 调机制等政策持续推进落实。

在非政策环境方面，美国商务部发布公告，对进口自中国的玻璃酒瓶（Glass Wine Bottles）作出反补贴肯定性初裁；欧元区经济逐步回暖，失业率小幅回落； 日本经济稳健修复，零售超预期回升，失业率保持稳定，生产小幅回落。国内经 济基本面持续向好，稳地产政策加码下，高频数据显示地产销售环比有所回暖。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）