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中东变局下，美国“再通胀”压力几何？

（一）中东局势骤变，哪些国家受冲击较大？日韩能源供给受损，新兴国家通胀承压

2 月末以来，中东局势骤变，全球油价飙升，美债利率反弹，降息预期回调。冲突第一周，布 油价格飙升至 90 美金/桶以上；市场从避险交易切换至通胀交易，风险资产价格显著回调，10 年期美债利率触底反弹，年内美联储降息预期从 2 次下修至 1 次（9 月）。 霍尔木兹海峡航道受阻，运量骤降，不仅冲击石油、天然气供给，也影响海湾国家的粮食进口。 商品方面，占全球海运量 26%的石油、全球贸易量 20%的液化天然气经过该海峡；目的地方面， 上述 89%的石油、86%的液化天然气运往亚洲，主要目的地为中国、印度、韩国、日本等。 海峡封锁，对部分亚洲工业国能源供给，以及新兴国家通胀冲击较大。能源供给方面，日韩等 国超过 50%的石油消费依赖于该海峡贸易；通胀压力方面，能源 CPI 权重较高、能源自给率较 低的国家，输入性通胀风险更高，典型国家如波兰、土耳其、泰国等，多数为新兴国家。

（二）油价飙升下，美国通胀“弹性”有多强？油价每涨 10%，CPI 同比提升约 24-28BP

美国虽然为原油净出口国，油价波动依然会通过能源 CPI 影响整体 CPI。2025 年，能源占美 国 CPI 的权重为 6.4%。2000 年以来，原油价格波动的 30%可传导至美国能源 CPI。换言之， 仅考虑一次效应，原油价格每上涨 10%，美国 CPI 同比提升 0.19%。 油价对美国核心 CPI 的影响更为有限。油价不但是许多非耐用品的关键投入品，油价、保费、 运价还会影响运输成本；服务方面，油价可影响机票、运输服务价格。但历史关系上，非耐用 品、交运服务通胀与油价相关性极低。据美联储测算，每 10%的油价上涨仅推升核心通胀 6BP。 综合测算及市场预期，油价每上涨10%，美国整体CPI、核心CPI或分别提升24-28BP、4-7BP。 简单假设每 10%的油价涨幅对应 CPI 同比提升 25BP，则油价分别为 90、110、130 美元/桶 时，对应 CPI 同比约 3.0%、3.7%、4.4%；油价对整体通胀传导迅速，但对核心通胀传导滞后。

（三）美国通胀、美联储政策影响几何？通胀“前高后低”强化，关注冲击持续性

水平：根据历史上原油供给冲击与油价关系，海峡封闭最高可推升油价至 140 美元/桶。原油 供给冲击主要有两种：可预测性较强的暂时性冲击，及战争、制裁冲击，后者对油价影响更久。 每 100 万桶/天的供给冲击可推升油价 10%，海峡无限期封锁最高可将油价推至 140 美元/桶。 持续性：市场中性预期下，海峡封锁或在几周内改善，强化美国通胀“前高后低”走势。历次 伊朗“封锁威胁”对油价的冲击持续性不强，20 个交易日内多有回落。历史上，只有大幅且持 续的油价飙升，才会对通胀产生显著且持久的影响。因此，封锁时长将决定油价、通胀持续性。 美联储货币政策如何受影响？短期冲击影响有限，但降息不确定性增强。若高油价持续性较弱， 美联储政策受影响或较小；反例是 2021-2022 年，油价高位长达一年。并且，当前美国经济 与俄乌冲突时期存在本质不同：财政扩张力度更弱、货币政策周期不同、居民超额储蓄更少。