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宏观研究：理性看待货币政策对通胀的提振作用，关注居民去杠杆。11 月金融数据呈现以下特点：一是债券融资特点愈发明显，债券 融资增长对冲信贷融资需求放缓，实体经济融资需求相对平稳；二是 企业融资需求延续回升态势，或是新型政策金融工具带动；三是居民 短期信贷收缩，呈现居民去杠杆特点，或部分抵消贴息政策对消费的 提振作用；四是 M1 同比增速环比较为明显下降，应是短期居民去杠 杆的影响，M2 同比增速环比微跌，指向大量资金沉淀为定期存款，M1 与 M2 增速负剪刀差持续走扩，经济活性下降，未能有效转化为实体 投资与消费需求。

基于以上分析，我们理解，货币政策在提振通胀方面并非万能灵 药，需理性审视货币政策对通胀影响的实际效力。中央经济工作会议 强调“将促进经济稳定增长与物价合理回升作为货币政策的重要考 量，灵活高效运用降准降息等政策工具，保持流动性合理充裕”，市 场对明年货币政策的预期随之升温，适度宽松的货币政策被视为推动 通胀回升的关键动力。我们理解，在经济增速下行压力加大、居民去 杠杆特征显现、市场产能尚未出清的宏观环境下，持续加码货币政策 宽松力度，未必能有效推升通胀回升，反而可能导致资金淤积在银行 体系形成“资金空转”，故需要理性审视货币政策对通胀的提振作用。 短期价格调控思路上，货币政策或从管控高价转向应对低价压力，从 支持规模扩张转向促进高质量发展，从防范垄断转向遏制无序竞争。