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从通胀形势看美联储“换帅”可能性。关税对美国通胀的影响部分显现，美国仍需限制性货币政策抑制通胀，在 FOMC 多数委员不支持尽快降息条件下，仅更换主席作用有限，且严重影响 货币政策信誉。

1. 关税对美国通胀的影响部分显现。美国 6 月通胀数据尚可，但关税的 涨价效应已在部分终端商品中得到体现。在美国进口商品中，进口量较 大的典型终端商品包括服装及配件、家具及固定装置、运输设备、计算 机和电子产品，其他商品则多为中间产品。在典型的终端商品中，美国 对大量信息技术产品豁免关税，因而信息技术产品价格在 4-6 月走势平 稳。家居和家用品 CPI、家具和家庭开支 CPI 自 4 月以来已明显上行，反 映关税的显著影响。不过，进口量同样比较大的服饰类 CPI 涨价不明显。 这可能是因为服装进口额相对美国服装零售的比重有所下降。另一大类 进口商品汽车新车的 CPI 指数在 4-6 月也未明显上行，但同期汽车零件和 设备 CPI 明显上行。综合来看，关税对美国物价的影响已部分显现，对 不同商品的影响幅度或与面临的竞争强度有关；而且目前影响仅体现在 终端商品上，由于美国进口商品中还有大量中间产品，对通胀的进一步 影响还将随其本土生产进程而显现。

美国仍需限制性货币政策从需求端抑制通胀。整体来看，美国核心商品 CPI 涨幅在 6 月有扩张。另外，美国 6 月商品零售数据也保持一定韧性。 现阶段美国仍需要限制性货币政策从需求端抑制通胀。6 月美国非农周薪 同比涨幅较前月有所收窄，仍趋同于疫情前较高涨幅水平。薪酬增速相 对正常有助于从整体上抑制通胀水平。

仅更换美联储主席或难扭转政策走向，且严重影响货币政策信誉。如上 期周报提到，FOMC 多数委员截至 6 月会议仍不支持年内降息超过 2 次。 仅更换主席或不足以扭转 FOMC 整体态度。我们认为鲍威尔近期被替换 的实际概率不高，特朗普关于鲍威尔的表态或以施压为主要目的。美联 储降息节奏仍要观察关税影响通胀的效果。目前我们维持美联储 10 月重 启降息的判断，特朗普施压能否对这一时点有所影响，尚待观察。

如果美联储近期确实“换帅”，相对有利于黄金等贵金属市场，同时可 能推动美债收益率曲线陡峭化。

2. 上游价格指标延续震荡。本周（2025 年 7 月 14 日至 7 月 19 日，下同） 农业部猪肉平均批发价环比升 0.20%，但同比降幅扩大至 17.00%。山东 蔬菜批发价指数环比升 0.30%，同比降 15.66%。7 月 11 日当周，食用农 产品价格指数环比升 0.10%，同比降 7.09%。

本周布伦特和 WTI 原油期货价平均分别环比降 1.05%和 1.44%。LME 铜 现货价全周均价环比降 1.86%；铝现货全周均价环比降 0.29%，铜金比价 环比降 2.44%。

本周国内水泥价格指数环比降1.68%；南华铁矿石指数平均环比升4.00%； 产能超 200 万吨的焦化企业开工率环比持平；螺纹钢库存环比升 3.01%； 螺纹钢价格指数环比升 0.42%。7 月 11 日当周，生产资料价格指数环比 降 0.30%，同比降 8.19%。