2025年公募REITs行业2026年度策略报告：资产为王，重视节奏

一、2025 年 REITs 市场总结：先扬后抑，板块分化

1.1 顶层设计：政策基础进一步完善

2025 年我国 REITs 监管政策呈现系统化推进与深度扩容态势。政策核心聚焦“常态化与扩围、互联互通、多层次市场”三大方向。1）发行常态化与资产扩围：发改委 782 号文提出进一步做好REITs 常态化申报推荐工作，991号文首次将体育场馆、酒店、商业、城市更新设施等类别纳入公募REITs底层资产范围，同期证监会提出推动商业不动产REITs 试点工作。2）构建多层次市场：交易所优化扩募规则，支持“首发+扩募”双轮驱动，公募REITs+持有型不动产 ABS，基础设施公募 REITs+不动产商业REITs 等多层次市场建设。3）市场互联互通：监管多次明确研究推动将REITs 纳入沪深港通标的，并研究引入社保、年金等长期资金，以拓宽资金来源并促进市场活跃。

1.2 二级市场：由强转弱下的资产分化

第一阶段：2024 年 12 月-2025 年 1 月中旬，该阶段主要因为无风险利率下行，以“固收+”为代表的产品开始逐步配置REITs；

第二阶段：2025 年 1 月中旬-3 月底：资产荒大环境下，REITs累计较强赚钱效应，叠加风险偏好较高、偏向交易的资金抢筹码，资金面驱动行情。

第三阶段：2025 年 4 月：中美关税+一季报冲击，消费类REITs的走势逐渐上升，而园区类则是跌幅加剧，呈现板块分化的区间震荡特征。

第四阶段：2025 今年 5 月-6 月：二级层面指数、市场规模，一级网下认购倍数，持续破新高，前期累计的赚钱效应吸引更多投资者参与，带动一二级市场开始螺旋上升，板块间上涨轮动也较为明显。

第五阶段：2025 年 7 月-8 月：前期涨幅较大，该阶段向上动能比较乏力，叠加股市跷跷板效应，该阶段板块压力较大，下跌比较明显。

第六阶段：2025 年 9 月-12 月：该阶段 REITs 一方面开始陆续披露半年报、三季报等，分子端业绩上不去，另一方面新发项目较少，打新收益急剧下降，市场关注度开始明显下降，此外部分扩募项目定价问题加剧了投资者的观望情绪，该阶段市场进入震荡下行区间。

整体来看，C-REITs 市场年度表现差异较大，2025 年不同板块分化明显。从全口径看，板块延续了 24 年以来的强势表现，截止到12 月3日，今年全口径 REITs 下上涨 15.5%，已是 REITs 上市以来第二高的涨幅。分板块看，其中数据中心表现最为亮眼，主要是因为该类资产为新业态且短期看业绩确定性相对较高。能源 REITs 表现相对一般，主要去年涨幅客观，且今年开始电力市场化交易以来，该类型资产电量和电价的波动增大，有一定向下风险，机构对不确定性给了更高折价。

REITs 指数波动率开始趋于稳定。一方面得益于投资者对产品的认知进一步加深，市场情绪回归理性，从原有的主要基于政策驱动、情绪驱动、资金驱动，逐渐转向对资产本身基本面的关注，市场对产品逐渐开始交易出相对稳定的估值中枢。波动率的进一步下降后，投资REITs 的夏普比率等指标得到改善，在大类资产配置中的重要性开始显现。

1.3 一级市场：从“闭眼打新”到“赛道精选”

2025 年市场发行呈现“规模扩容、数量高位”的特征。截至2025年12月2日，首发上市 77 只，首发募集规模 1993.01 亿，扩募上市6只，扩募规模77.34 亿，累计募集规模为 2070.35 亿，总市值2118.57 亿，在常态化扩容政策的支持下，其中 2025 年首发 REITs19 只，募集383 亿元，扩募2只，募集 27 亿，全年累计募集 410 亿，值得注意的是虽较发行数量仅次于2024年，但发行速度有放缓趋势。

2025 年一级市场火热。打新是 REITs 市场增量资金最主要的来源，无论是全年的平均的网下/网上认购倍数，还是单个项目的网下/网上认购倍数，均创下 REITs 市场历史新高。尤其是上半年一二级市场价差明显、二级市场承接力较强，新发项目存在明显打新套利空间，机构策略主要聚焦“量的扩张”，全年网下认购 163.90 倍，平均打新户数为478 个，均较往年增长明显。

1.4 资产基本面：运营仍在分化，博弈预期改善

保租房、公用事业资产依托刚性需求保持韧性，IDC、消费分别凭借长协锁定、业态升级实现业绩稳健，而依赖宏观复苏的交通、受区域经济影响的产业园则表现承压，底层资产基本面差异成为分化核心诱因。（详见《REITs三季报综述：运营仍在分化，博弈预期改善》2025 年11 月17日）

产业园：整体压力较大，主要城市供应过剩导致租金和出租率普遍承压。核心城市供应增加，多数项目承压，少数依托调整短期改善。多数产业园项目因核心项目退租去化慢、周边竞品分流、市场竞争加剧，致营收、EBITDA等同比/环比下滑，部分还因未来支出预留增加等拉低可供分配金额（以下简称“可供”）。

仓储物流：需求分化，刚需行业支撑出租率，但中小租户需求疲软。需求分化，刚需行业（医药、电商等）支撑出租率，但中小租户需求疲软。1.需求分化，快递快运、医药、电商等刚需行业租户支撑出租率，整租模式稳定性优于散租。2.区域竞争，核心区域供需较稳定，多数区域新增供应租金承压。3.运营优化，通过长租约锁定、增值服务等方式缓冲波动。4.关联租户占比高的项目出租率更稳定，分散租户结构更能对冲单一行业风险。

保租房：出租率极高，租金定价稳健，需求刚性，抗风险能力强。出租率维持高位，租金波动小，是市场的“压舱石”资产。1.需求刚性支撑，租赁住房面向新市民、企业员工等群体，需求稳定，出租率维持高位。2.租金定价稳健，政府指导定价较市场化更具优势，租金单价波动幅度较小，抗风险能力强。

消费板块：出租率高位稳定，但板块内租金表现有分化。出租率高位稳定，但租金表现分化。出租率稳定性强，消费REITs出租率均在 90%以上，核心得益于业态优化（首店引入、低效品牌汰换）、资产改造（动线优化、新增可租面积）及节点营销（暑期档、集团庆）。租金收入分化，购物中心类 REIT 因首店引入、资产升级实现租金增长；奥莱、农贸市场类受季节性、业态结构调整影响，收入短期波动。

高速公路：车流量环比普遍改善，但需关注路网分流等因素影响。受益于暑期出行，车流量环比普遍改善，但需关注路网分流等因素影响。收入增长核心驱动，均受益于 Q3 暑期出行旺季，客车流量环比显著增长；部分项目叠加路网优化（改扩建分流、新通道通车）的诱增效应，进一步放大收入增长幅度。可供分配金额分化，核心差异在于财务调整项，偿还借款本金、资本性支出、应收应付项目变动是主要影响因素。

市政公用：核心指标受行业属性影响呈现显著差异。核心指标受行业属性（水务、供热、水利、生物质发电）影响呈现显著差异。收入、EBITDA、可供分配金额的同环比变动，主要由季节周期、政策调整、运营效率及财务调整项共同驱动。核心指标受行业属性（水务、供热、水利、生物质发电）影响呈现显著差异。1.同环比变动差异较大，主要由季节周期、政策调整、运营效率及财务调整项共同驱动。2.可供受财务调整项影响，主要为项目当期资本支出、应收应付变动等。

能源板块：业绩依赖资源禀赋和政策，主要国补保理对可供分配金额的影响。业绩高度依赖资源禀赋和政策，国补保理是影响可供分配金额的关键变量。1.政策层面，国补保理机制（平滑回款）、容量电价调整、税收优惠（陆上风电增值税即征即退政策取消）直接影响现金流与利润。2.市场层面，电力市场化交易占比提升，现货电价波动、偏差考核费用等新增变量，加剧收入不确定性。

数据中心：上架率维持高位，板块客户优质、回款稳定。客户结构以电信运营商等大型企业为主，上架率/计费率维持高位，板块客户优质、回款稳定。2025 年 3 季度为数据中心业态首次披露季报，项目经营整体运营平稳。

二、2026 年投资策略展望：资产为王，重视节奏

2.1. 一级策略：资产为王

2.1.1 资产：从“闭眼打新”到“赛道精选”

精选基本面相对稳健、估值合理、一二级存在一定利差空间的项目。打新收益由三要素构成，即获配比例+上市三日涨幅+资金成本，由于下半年二级转弱且部分项目估值性价比一般，且多数项目发行价在询价区间较高位置，年初打新收益颇丰，但下半年以来收益下降明显，直到建投沈阳软件园REIT破发。2026 年战配及打新必须更加理性，未来参与一级打新时，应精选基本面相对稳健、估值合理、一二级存在一定利差空间的项目。

2.1.2 资产：关注持有型不动产项目机会

持有型不动产 ABS 又称私募 REITs，其主要定位于可与公募REITs街接的场内标准化权益产品，其产品特点是“坚持实质重于形式，突出资产信用”。有利于落实国家战略，盘活存量资产。产品制度安排上，整体借鉴公募REITS 政策导向和产品要求，基于融资人、投资人的需求设置更灵活的制度，激发市场活力。

持有型不动产 ABS 是构建多层次 REITs 市场的重要组成。其以非公开方式将基础设施及不动产在机构间进行份额化流通交易，并通过业绩对赌、开放退出期等结构化设计，向特定投资者提供增信，同样提供了稀缺的长久期、高分红、低相关性资产，此外，中证指数公司采用静态利差法对已上市的持有型不动产 ABS 进行估值，并日常反馈渠道及时对估值异常波动进行修复，相较于公募 REITs 产品，其二级市场波动较小。

持有型不动产 ABS 能有效缓解机构欠配压力。如前述，公募REITs今年来认购火爆，截至 2025 年 12 月 5 日，不到2 年时间，沪深交易所的持有型不动产 ABS 已有 56 单，约 1160 亿，其中：上交所：51 单，合计金额1100亿；深交所：5 单，合计金额 61 亿。

2.1.3 资产：关注商业不动产 REITs 机会

我国公募 REITs 市场从“基础设施单赛道”迈向“基础设施+商业不动产双轮驱动”新阶段。2025 年 11 月 28 日，证监会发布《关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告（征求意见稿）》，就推出商业REITs 试点工作征询意见。2025 年 12 月 1 日，发改委〔2025〕991 号文正式发布《基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目行业范围清单（2025年版）》，首次将体育场馆、商旅文体健商业综合体、四星级及以上酒店、商业办公设施、城市更新设施等优质资产类别纳入范围。

潜在盘活空间在 8000-15000 亿。根据中国房地产业协会，中国整体实体资产的资本价值应当在 150-200 万亿元之间，其中狭义的商业地产(仅指代零售物业、办公物业和酒店)在 40-50 万亿元，参考美国商业地产REITs化率约 4.8%，我们保守假设商业不动产的可证券化率在2%-3%之间，则其市场潜在规模在 8000-15000 亿元之间。长期来看，公募REITs 是盘活商业地产存量、打通“融、投、管、退”全链条的重要方式。

2.2. 二级策略：重视节奏

2.2.1 节奏：把握利率敏感资产波段机会

低利率时代，把握利率敏感资产波段机会。利率波动受货币政策宽松力度、经济复苏节奏、财政发力强度及外部环境等多重因素交织影响，尽管利率已处于历史低位，但 2026 年货币政策宽松、经济弱复苏、财政托底的组合下，2026 年十年期国债走势核心逻辑围绕“低利率中枢+震荡分化”展开，央行将维持宽松流动性以支持经济及物价恢复，预计对分母端估值仍有较强支撑。

人民币存款利率持续下调。2024 年国有大行分别降息两次，2025年12月2 日，六大行全面停售 5 年期大额存单。存款利率和各类资管产品收益率持续下降的情况下，以银行为代表的大型金融机构开始主动通过下调利率或压缩长期限产品供给来优化负债结构，公募REITs 以其相对稳健的分红派息，在低利率环境下仍具备较强性价比。

2.2.2 节奏：稳健赛道托底、关注困境反转机会

2026 年各资产类型将呈现“景气赛道领跑、稳健赛道托底、承压赛道分化”的格局，核心差异源于行业供需、运营能力与政策支持力度。不过今年以来项目分化较为明显，优先以基本面韧性较高类型项目作为底仓，同时积极关注基本面有边际改善且估值有性价比项目。

2.2.3 节奏：关注扩募、分红、解禁等时点机会

把握扩募、分红、解禁等市场关键节点机会。从扩募方面看，扩募可以保持并扩大 REITs 规模，保持产品长期投资运营，从我们统计结果来看扩募公告发出后有望进一步推动相关 REITs 标的市场行情。从分红方面看，稳定的分红特性，尤其对于经营权类资产，OCI 账户对高分红REITs仍有较强配置诉求，为投资者提供了一种可预期的现金回报。从解禁方面看，解禁后，流通份额的增加有利于市场的交易活跃度和流动性，短期内可能会带来一定的价格和估值调整机会。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）