2026年年度复盘&展望二——多资产基金：公募二次增长曲线的核心引擎

六大维度解码多资产基金 2025 年进化之道

2025 年伴随公募固收+基金、公募 FOF 基金的规模回暖，叠加低利率环境下 稳健类资金对于低波动、绝对收益产品形式的诉求提升，在分散风险、平滑波动 方面具备一定优势的多资产投资范式及相应基金产品迎来关注度的陡然升温，固 收+、多资产 FOF、多资产 ETF 等关键词出现频数自 2025 下半年开始明显增加。 本文在年度复盘部分，重点从海外多资产基金发展、国内大资管主流机构多 资产基金表现、公募固收+&FOF 基金发展变化、多资产基金对另类工具的运用特 征、固收+基金权益投资范式变化、爆款&特色产品案例分析等六大维度出发，对 2025 年以固收+、FOF 为代表的多资产基金发展进行深度复盘。

（一）他山之石：以美国市场为例，多资产 ETF 蓬勃发展

兴业证券经济与金融研究院金融工程团队曾在 2025 年 4 月 29 日发布的《海 外多资产基金的投资范式总结》中对于海外多资产基金三类主流模式以及海外被 动多资产指数进行梳理总结，其中多资产基金的主要策略模式包含恒定配置比例策略、风险预算策略、主动的多资产战略+战术配置策略；多资产指数方面，恒定 比例和风险平价是最流行的指数范式。 结合美国市场股票、债券、黄金指数以及具有一定代表性的多元资产/策略指 数（如标普股债平衡增长指数、标普多资产平衡指数、标普目标日期型指数等） 长期累计收益表现来看，除了以标普 500 为代表的美股与黄金指数作为单一资产 实现领先回报外，多资产指数在长期年化回报方面也有不俗表现，且卡玛比指标 更为占优（标普500指数近10年卡玛比为0.45，标普股债平衡增长指数为0.47）。

在海外多资产基金的运作实践中，美国市场属于发展较早且较为成熟的市场， 在多资产/多策略的运作载体上，更多体现为股债混合、FOF 以及多资产 ETF 等， 其中在跨资产投资、跨境投资、风险分散等方面更为灵活的 FOF 与多资产 ETF 成为美国多资产基金更为重要的代表产品形式。其中 FOF 近些年来处于稳步发展 态势，亮点更多体现在近两年数量与规模有明显扩张的 ETF-FOF，截至 2025 年 末，美国 ETF-FOF 数量共 107 只，规模合计约 1715 亿元人民币，2024 年以来 规模同比增速已超过普通 FOF。

除 FOF 以外，美国多资产 ETF 也是发展较为成熟的一类多资产基金形式， 截至 2025 年末，最新规模前十的多资产 ETF 中，六只采用 ETF-FOF 模式运作， 且均以跟踪指数为主，费率方面较为占优；在主动管理的产品中，相对具有特色 的为道富与桥水基金合作推出的全天候 ETF，该产品基于桥水的全天候策略模型， 在股票、债券、通胀挂钩债券及商品等资产间构建多空头寸，旨在创造各种经济 环境下均具韧性的平衡组合。

（二）国内现状：赚钱效应与多元配置认知同步提升

2018 年前后“资管新规”的颁布标志着刚兑性质的保本基金退出历史舞台， 在这一大背景下，首批 FOF 产品落地、“固收+”概念兴起共同奠定了多资产、多 策略基金的发展，国内大资管行业内的各类机构也逐步进行多元资产业务的探索。 2025 年国内多资产基金又迎新的产品形式，即股债恒定 ETF，年内多家基金公司 表示在陆续推进股债恒定 ETF 申报，市场预期 2026 年这类产品有望落地。 由于股债恒定 ETF 尚未发行，后文在分析国内多资产基金过程中，主要围绕 固收+和 FOF 进行。

回顾 2025 年，全球大类资产呈现权益与贵金属走强，债券、原油等大宗相对 偏弱的格局，国内在纯债产品夏普比恶化、权益赚钱效应抬升的背景下，资金对 于多元化配置优势的认知提升，相应的，以固收+、FOF 为代表的多资产基金规 模在年内持续增长，其中在固收+赛道下，公募、银行理财分别主要承接了机构与 居民端的流入资金，对应规模年内增幅最为明显，均超 80%，而私募与券商资管 由于存在固收+产品目标客群不清晰等问题在年内并未实现规模发力。在 FOF 赛 道下，公募 FOF 仍占据规模优势，年内与券商资管均各自实现 85%以上的规模 增长。

业绩方面，2025 年国内 FOF 产品相较固收+更具赚钱效应，收益差距来源可 能体现在对海外资产以及贵金属等方面的参与程度。分机构类型来看，在固收+范 畴下，私募、券商资管由于策略灵活度较高，对应产品收益更占优势，公募固收 +则平均实现 7.01%的年度回报，银行理财由于负债端风险偏好低，收益弹性显著 弱于其他机构。在 FOF 范畴下，保险资管对应产品平均回报达到 19.11%，收益 优势明显，公募与券商资管回报水平相近。

（三）公募视角：年内固收+&FOF 大发展既有共性背景亦有 差异化特征

公募基金在国内资产管理行业已形成的多元化竞争格局下占据重要地位，考 虑到公募产品信息披露更为完备、数据透明性与可得性较强，本节重点针对公募 范畴下固收+与 FOF 基金在 2025 年的发展变化进行复盘。 在统计口径上，公募固收+基金具体包括 Wind 二级分类下的“混合债券型一 级基金”、“混合债券型二级基金”、“可转换债券型基金”“偏债混合型基金”、“灵活配 置型基金”，并且在前述分类下基于近 1 年权益仓位中枢进行样本缩圈，含权债基 与偏债混合剔除 1%以内，灵活配置剔除 1%以内以及 40%以上。公募 FOF 基金 包括 Wind 二级分类下的所有细分 FOF 类型。 正如本文开头所述，2025 年多资产投资范式及相应基金产品迎来关注度的陡 然升温，从年内公募基金新发特征不难发现，基金名称中包含“多资产”、“多策 略”、“多元配置”等关键词的产品数量与发行规模相较 2024 年有显著提升，其中 部分产品募集规模超 20 亿元，如平安盈享多元配置 6 个月持有、浦银安盛盈丰 多元配置 3 个月持有、交银臻享多资产三个月持有。

考虑到基金规模包含了资产增减值带来的影响，在分析存量产品投资者申赎 变化特征时从基金份额指标进行观察或更为合理。2025 年固收+与 FOF 存量产 品均实现了基金份额的明显提升，其中固收+份额相较2024年末同比增加75.46%、 FOF 份额同比增加 72.17%。

两类产品获大幅增持的背后，既有共性原因，也有资金来源的差异化体现； 首先在共性原因方面，低利率环境与权益回暖共振，负债端对于“稳健增强”的 诉求提升，不少机构大力发展多资产或资产配置解决方案等业务，强化了固收+与 FOF 为代表的多资产、多策略产品的供给与需求；此外渠道代销能力对于年内中 低波动固收+及 FOF 产品也作了重要赋能，部分代销渠道，如招行、建行凭借其 推出的“长盈”、“龙盈”计划让不少 FOF 产品“涅槃重生”。 在增持资金的来源方面，固收+与 FOF 呈现分化，其中固收+赛道下的含权 债基由于为权益配置敞口受限的部分机构类型（如保险、理财）在权益贝塔走强 阶段提供了解题器，年内增量资金更多由机构贡献；而 FOF 作为资产配置最为直 观的实践形式，在 2025 年财富管理浪潮中重新赢得负债端信心，并收获渠道资 金明显流入，并且低波 FOF 份额同比增幅最为明显（对应至下图即偏债型 FOF）， 表面渠道资金仍然率先选择低波解决方案。

为了观察 2025 年资金对于多资产基金整体的配置偏好，本文统计了固收+与 FOF 产品的权益配置中枢，并统一分为下图所示的六档，从基金份额的同比变动 来看，权益中枢在 10%以内的绝对低波以及 20%-30%的中波产品年内增持幅度 最为明显，这也对应了上段所提到的渠道拥抱低波、机构偏好中波的整体特征。

（四）另类投资工具运用：多资产基金实现特色化竞争的重 要法宝

多样化的资产配置工具箱是多资产组合实现更优风险收益比、增强投资策略 可落地性的基本盘，本文基于近两年的研究跟踪，提出三类目前多资产组合有所 运用并逐步加强重视的另类投资工具，分别是 ETF、QDII 基金、公募 REITs，并 在三类下重点梳理 2025 年多资产组合投资特征。

1、ETF 投资方兴未艾，巧借行业主题/港股/黄金 ETF 实现多元配置

在 ETF 投资如火如荼的今时今日，国内多资产基金对于这一被动工具的使用 也愈发重视，一方面是固收+产品开始小仓位借助宽基 ETF、行业主题 ETF 的配 置甚至轮动，来充分发挥固收+基金经理在资产配置与行业风格选择方面的能力； 另一方面是 FOF 赛道下不仅推陈出新、开始布局 ETF-FOF，同时存量 FOF 产品 将视野拓宽至黄金、商品 ETF，从以往专注于主动基金经理 Alpha 能力的研究， 逐步转向对全球范围内股、债、商品资产的 Beta 配置与再平衡，可以说 ETF 成 为 FOF 追求较优风险收益比的底盘。 具体来看固收+与 FOF 2025 年对于 ETF 的投资特征。固收+方面，自 2022 年 1 月 5 日首只可投基金的“固收+”产品设立以来，实际参与基金投资的固收+数 量逐年增长，由 2023 年末的 13 只发展至 2025 年末的 47 只，持仓基金整体市 值由 2023 年末的 5.12 亿元提升至 37.37 亿元。由于固收+基金净值需在当天披 露完成，如果投向外部管理人的主动基金会面临估值核算的时效性问题，因此目 前在实践中，固收+整体以投资内部主动基金或者全市场 ETF 产品为主，且从实 际持仓来看，ETF 投资占据 80%以上规模比例。

固收+基金，尤其是 2022 下半年以来新发行的二级债基权益（包含股票+转 债+偏股&股票型基金）投资比例上限明确为 20%，而转债资产自 2025 年以来估 值高企、投资吸引力明显下滑，可以观察到部分中低波二级债基为了加强权益仓 位的使用效率，并且发挥基金经理及所在团队的宏中观配置能力，开始重视 ETF 的配置选择。从 2025 年固收+重仓各类 ETF 的市值占比分布来看，A 股宽基为 基本盘，行业主题 ETF 则在季度间有所切换，如 2025 年二季度加大 A 股泛科技 ETF 持仓，2025 年三-四季度加大 A 股金融地产 ETF 持仓。

FOF 方面，自 2017 年 9 月首批 FOF 产品获批以来，持仓中对于 ETF 的参 与比例在逐步提升，截至 2025 年中报 ETF 在全部持仓中的占比达到 22.05%。

在各季度前十大重仓基金中，主动产品仍占据主要仓位，ETF 整体占比在 20%-25%。从重仓 ETF 的类型来看，由于主动纯债基金 2025 年面临超额表现有 限、夏普比明显走弱情况，FOF 在纯债资产的暴露上逐步加大对债券 ETF 的配 置；此外商品 ETF 重仓份额在 2025 年三季度有显著上升，且其中主要为黄金 ETF。

2、跨境投资仍是 FOF 持续重视的全球资产配置路径

多资产基金相较单资产基金已实现了跨资产类别的第一重进化，而跨境投资 的方式则为多资产基金打开了第二重进化之路。由于固收+基金投资范围不包含 QDII、互认等海外基金，目前无法实现跨境投资，而 FOF 则可借助前述产品实现 资产配置的全球化。近年来 FOF 意识到不同国家资产之间的低相关性甚至负相关 性，海外配置的加入扩展了组合的“有效前沿”，风险收益比因此改善。近两年 FOF 重仓 QDII 基金的市值整体呈现上升态势，阶段性受到海外股债市场波动有所下 滑，但难改海外配置在 FOF 运作中的重要性；分类型来看，受国内纯债票息优势 不再的影响，FOF 增配海外债券 QDII 的趋势相比海外股票更为明显，股票 QDII 配比相对稳定，涉及区域主要为美股、其次是港股，少部分涉足印度、越南等。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）