2026年宏观深度研究：特朗普2.0执政周年复盘与展望

特朗普 2.0 执政周年回顾

特朗普 2.0 执政周年回顾：关税与减税超预期落地，部分部门去监管力度高于预期，但减 支推进迟缓。整体来看，特朗普的总体政策导向符合其竞选时提出的方向，虽然“顺序”和执 行方式和预期有所不同，如关税政策推出时间更早，2025 上半年间成立 DOGE 以超常规方 式削减政府机构等。截至 2026 年 1 月 20 日，特朗普执政满一周年，美国国内和对外政策出现剧烈调整。回顾过去一年特朗普主 要政策，整体来看，关税政策较快推出与我们此前的预期一致，但关税幅度超过预期；移 民政策方面，控移民流入如期较快推出，驱逐存量非法移民遇到阻力，但在一些州的行事 激进程度超预期；在一些部门去监管的力度超预期，如废除各项“政治正确”制度成本、 快速稳定币相关法案等，而削减支出（例如 DOGE）则“雷声大雨点小”；在内政和外交上， 特朗普推动行政权力扩张以及“唐罗主义”，力度和激进程度超过预期。 在关税上，基本符合竞选时提出的方向，税率超过市场预期，但面对金融市场压力，特朗 普选择回撤（TACO）。1-3 月特朗普对中加墨加征芬太尼关税，4 月对全球（特别是欧日等 美国传统盟友）加征对等关税，税率绝对水平及税率的任意性导致全球金融市场动荡。面临金融市场动荡，特别是国债市场的压力， 特朗普最终在关税上有所回撤，并先后与主要国家达成贸易协议，对各 国加征实际加征的关税税率低于 4 月宣布的水平。1-5 月中美贸易摩擦螺旋式升级，中方一 系列反制措施最终促成关税降级，稳定了中美双边关系。截至 2025 年 10 月，美国加权关 税税率相对特朗普就任前上升 8.7 个百分点至 11%，高于 2024 年底市场的普遍预期1，与 我们的预测较为接近，低于 4 月 对等关税宣布的水平以及市场机构的测算2。

在移民问题上，特朗普政府强硬推进驱逐移民的议程，但实际驱逐人数少于其目标。驱逐 非法移民是特朗普竞选期间的首要议题之一，我们在《特朗普百日新政展望：收紧移民的 宏观影响》（2025/1/5）中预计特朗普 2.0 会较快推进驱逐移民的议程。事实上，特朗普就 任首日就宣布边境紧急状态，控制移民流入；此后，特朗普政府通过一系列总统行政令， 还通过总统公告和政策指导方针推出了数百项其他举措，显著改变美国的移民政策。 截至 2026 年 1 月 7 日，特朗普已签署 38 项与移民相关的行政命令，占行政命令总数的近 17%；移民政策研究所（MPI）估计，特朗普第二任期首年采取的移民相关行动达到 500 多项，超过其第一任期四年总共采取的 472 项行动3。国会和最高法院对于特朗普移民政策 相对第一届任期要更加友好：国会在 7 月通过的“大而美”法案中为国土安全部（DHS） 拨款高达 1700 亿美元；最高法院4支持撤销约 60 万委内瑞拉人的临时保护身份（TPS）。 从政策效果来看，特朗普实现了控制移民流入的政策目标。截至 2025 年 12 月，边境遭遇人数大幅下降。此外，特朗普政府还取消了超过 150 万名人道主义假释人员的临 时法律保护，几乎完全停止了难民安置，并严格限制了寻求庇护的途径。最后，为了实现 大规模驱逐存量非法移民的目标，特朗普政府打破长期以来的惯例，援引陈旧的法律，争 取州和地方执法部门以及历史上不承担移民执法职责的联邦机构的支持，并向外国政府施 压，要求其接收被驱逐者。特朗普宣称其在第一年驱逐了 30-60 万人5，但由于美国政府停 止公布遣返数据，实际驱逐人数存在较大不确定性，低于特朗普政府 100 万/年的目标。根 据达拉斯联储的测算，2025 年初以来，非法移民净数量持续下降，7 月净数量已达-8.9 万 人，且没有迹象表明下降趋势趋于平缓；1 月 CBO 对美国人口的预测显示，2026 年净移民人数从此前预测的 156 万下降至 57 万。

特朗普政府在去监管进度上快于其首届任期同期，主要集中在环境（能源）、科技、金融等 领域。特朗普在本届任期首日便签署行政令要求联邦机构冻结新增监管规则流程，推迟已 最终确定（finalized）但未生效的监管规则。相较于 1.0 同期，特朗普 2.0 的去监管力度确 实更大。截至 2026 年 1 月 22 日，特朗普再度执政以来已提出去监管政策共计 102 项，仍 在政策制定阶段（rulemaking）的有 20 个，剩下的 82 个有 46 项最终生效（in effect），而 1.0 同期仅有 41 项提出（其中完成制定 36 项，最终生效仅 11 项）。如我们在《如果共和党 再度执政——去监管篇》（2024/10/28）中预期，特朗普 2.0 去监管主要集中在能源、金融、 科技等领域。在 102 项已提出去监管政策中，环境（能源）、金融、医疗、移民、科技占据 前列，若以最终生效为标准，环境（6 个）、科技（6 个）、金融（5 个）则位居前列。从具 体政策上，环境（能源）领域主要包括：LNG 出口许可重启、废除在阿拉斯加等地的油气 开采限制、退出《巴黎协定》、削弱环保署职权等；科技领域包括：放松对 AI 的监管、对 AI 数据中心所需的能源和土地提供快速审批通道；金融领域包括：放松 eSLR 要求、削弱消费者金融保护局职权、更换 对加密货币更为友好的证券交易委员会（SEC）主席、指示财政部探索建立国家比特币战 略储备等。

宏观政策上，特朗普签署“大而美”法案推动财政扩张，并多次施压联储降息。财政政策 方面，特朗普在 2025 年 7 月签署 “大而美”法案，兑现其在竞选中关于减税的一系列承 诺。大而美法案将导致美国未来十 年新增赤字 4.1 万亿美元，导致美国未来十年财政赤字率维持在 6%左右，这意 味着美国政府净债务/GDP 比例将从当前的 97%进一步攀升，CRFB 预计 2034 年达到 127%。货币政策方面，特朗普施压联储降息，侵蚀联储独立性，多次直接抨击甚至试 图解雇鲍威尔，并将联邦司法的公权力作为实现其自身政治目的手段，以住房贷款欺诈、 联储翻修欺诈等理由对理事库克和主席鲍威尔提起诉讼。此外，特朗普政府还试图干预地 方联储主席换届，贝森特一度试图推动“要求地方联储主席必须在其将要治理的联储辖区 内已经居住至少三年”新规，但最终除退休的亚特兰大联储主席博斯蒂克外的其他 11 位地 方联储主席均获得重新任命（任期 5 年）。特朗普对地方联储的干预并未成功。

内政上，削减支出“雷声大雨点小”，但特朗普其他领域大幅扩张总统权力，削弱美国内部 制度制衡机制。第一，政府效率部（DOGE）削减支出规模较小，但大幅减少了联邦雇员。 特朗普任命马斯克领导 DOGE，马斯克一度声称将削减 1 万亿美元政府支出。截至 2026 年 1 月 20 日，DOGE 网站上列出的节省支出的规模仅为 2150 亿美元6，而大量研究显示， DOGE 声称的许多巨额节省实际上是会计假象、重复计算或直接的错误7，美国政府支出在 2025 年没有下降反而有所增加。但 DOGE 实现了美国联邦雇员的大幅削减，为 卡特总统以来最快速度8。2025 年 1-12 月联邦雇员人数累计下降 9.1%9，总人数下降 27.4 万，对新增非农就业的拖累为 2.3 万/月。第二，特朗普在其他领域大幅扩张总 统权力，削弱美国内部的制度制衡。特朗普政府通过 DOGE 解散了解散美国国际开发署 （USAID），放弃了通过援助换取地缘政治影响力的传统路径；在最高法院相关判例支持下， 特朗普政府扩大了对联邦贸易委员会（FTC）、证券交易委员会（SEC）等传统独立监管机 构的影响力；将司法部武器化打击政敌，以及赦免“1·6”骚乱参与者；推动联邦机构“去 DEI” （多元、公平、包容），并向高校、律所、媒体施压，通过行政力量干预高校学术自 由、律所招聘标准及媒体报道倾向。特朗普还通过抨击联储、解雇理事 Lisa Cook 等方式 试图干预联储独立性，但并未取得太大进展。

对外推行“唐罗主义”，加速全球地缘政治格局的变化。在俄乌冲突上，特朗普未能兑现结 束俄乌冲突的承诺，虽然几乎停止了对乌克兰的援助，但俄乌冲突仍在持续；但通过与普 京的会面，成功改善美俄关系。中美关系上，2025 年中美关系一波三折，最终促使中美缓 和。中东问题上，特朗普促成了巴以和平协议，但也在 2025 年 6 月袭击伊朗核设施，并在 2026 年初再度威胁对伊朗采取袭击行动。拉美方面，抓捕委内瑞拉总统马杜罗；威胁拿下 格陵兰岛和加拿大。整体来看，特朗普领导的美国外交政策从“以规则为主导”转向“实 力主导”，利用美国在全球经济以及金融体系的地位逼迫其他国家在关税、投资等议题上让 步。需要说明的是，特朗普治下的“唐罗主义”，并不重回“孤立主义”，而是以更加直接 的方式重塑国际秩序。正如 Eurasia 在《Top Risks 2026》中指出10，在当前高度互联的世 界中，大国试图按传统地理边界瓜分全球已是幻想，地缘政治博弈的焦点已从争夺实体领 土转向控制数据流、AI 系统及关键资源。

特朗普 2.0：高忠诚度内阁与“行政令治国”的升级版

团队忠诚度显著更高，稳定性更强。特朗普第一届任期内阁中包含较多共和党建制派精英 （如蒂勒森、马蒂斯、凯利等），这些人也被称为“成年人”（Adults in the room），对特朗 普的激进政策起到缓冲甚至阻碍的作用。这些建制派精英对特朗普本人的忠诚度较低，因 而离职率较高。特朗普吸取了第一届任期的教训，第二届任期第一年所任命的内阁成员需 要完全认同“美国优先（MAGA）”理念，对其绝对忠诚，愿意无条件执行其政策议程，因 而离职率较低。根据布鲁金斯学会（Brookings Institution）的追踪数据11，总统行政办公室 （EOP）中最具影响力的职位（如幕僚长、国安顾问、新闻秘书等）中，特朗普第一届任 期第一年变动率为 35%，显著高于奥巴马、小布什、克林顿同期，特朗普第二届任期第一 年这一比率下降至 29%；从内阁成员的变动率来看，特朗普第一届任期第一年 有 2 名内阁成员离职，而第二届任期第一年没有内阁成员离职，与奥巴马、小布什、克林 顿同期一致。

政策执行力更强。特朗普第一届任期政策推行受到多方面阻力，包括：内部流程（特朗普 所声称的“深层政府”）、共和党建制派反对、法院、国会（民主党掣肘+共和党建制派）。 但经过 4 年准备，特朗普团队第二届任期第一年执行力明显更强。特朗普执政第一年所发 布的行政令数量达 230 项，远超近 20 年其他美国总统，接近其第一届任期四年 所颁布的行政令数量。特朗普政策执行力的明显上升，主要原因是，内阁团队对其忠诚度 更高；通过 DOGE 裁员等方式打击不认同其理念的政府行政人员（即“深层政府”）；共和 党内部建制派势力下降，共和党变成特朗普党；民主党、媒体等未能对特朗普形成足够有 效的制约。 特朗普升级版的“行政令治国”扩大了总统行政权力，一定程度削弱了美国三权分立的制 衡机制。美国三权分立制度的初衷是防止权力集中、确保立法、行政和司法三个系统互相 制衡，而特朗普所信奉的“单一行政官理论（Unitary Executive Theory）”12认为，总统对 整个联邦行政部门拥有绝对的控制权，特朗普通过创纪录的总统行政令，实现行政权力的 扩张，而保守派占主导的最高法院以及共和党控制的美国国会并未对行政权力的扩张形成 制约，导致三权分立的动态平衡向行政权独大倾斜。具体来看，一方面，司法的独立性遭 到削弱。特朗普政府打破了数十年来的互不干涉惯例，总统不仅公开干预联邦检察官的起 诉裁量权，更利用行政赦免权和调查权打击政治对手，司法系统作为行政权力“减速带”的功 能被大幅削弱。另一方面，国会财政相关权力遭遇行政扣押权（Impoundment）13的实质性 架空。特朗普政府频繁挑战《1974 年国会预算与扣押控制法》的规定，以打击浪费为名， 单方面冻结或挪用国会已批准的特定项目资金，使得总统在不经过立法程序的情况下，单 方面重塑了联邦预算的优先次序，国会的立法制衡能力在实际操作层面被削弱。例如，2025 年初，特朗普指示管理和预算办公室（OMB）无限期暂停向电池制造商和风能/太阳能开发 商发放尚未支付的联邦补助金；为了从学校中铲除“激进左翼意识形态”、“批判性种族理 论”等意识形态，特朗普政府宣布冻结向特定学区和大学发放的联邦教育拨款。

特朗普 2.0 首年经济和市场回顾

2025 年美国实际 GDP 增速或在 2%以上，好于市场此前悲观预期。虽然遭遇关税等一系 列冲击，美国经济表现出较强韧性，根据彭博一致预期，2025 年实际 GDP 增速或在 2.2%， 高于 2025 年 4 月时的 1.4%。美国经济表现出较强韧性，背后原因是：第一， 特朗普在关税问题上多次“TACO”（Trump Always Chickens Out），导致美国实际关税税 率仅上升不到 9 个百分点，低于我们在 4 月预期的 18-23 个百分点。按照我们此前的估算， 此轮关税上行对美国增长的拖累为 0.9 个百分点。第二，2025 年美国企业 AI 渗透加速，相关投资对增长的贡献超预期。截至 2025 年 12 月，美国企业使用 AI 的比率升至 17.8%，AI 相关投资增速明显回升，我 们估算 AI 对 2025 年美国 GDP 增速的贡献将达到 0.28 百分点。第三，金融条件宽松缓冲了关税等负面冲击的拖累。 此前我们测算关税对经济的影响中，一个重要的渠道是关税对金融条件收紧，但 2025 年美 元超预期走弱、美债收益率整体回落、美股上涨导致金融条件宽松，叠加股市上 涨带来的财富效应压低居民储蓄率，缓冲了关税等负面冲击对增长的拖累。

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