2025年通富微电研究报告：AI浪潮下，AMD合力与先进封装的价值重估之路

1、 与大客户共进：厚增能力、业绩受益

1.1、 复盘：通富微电与 AMD 的黄金十年

AMD 成立于 1969 年前后，最初是作为“第二供应商”立足于市场，1982 年 AMD 曾与 Intel 签订授权协议，以合作方式生产处理器。1990 年代中期 AMD 转向自主创 新，并开发多款销量出色的产品。 2006 年 AMD 收购 ATI，进军 GPU 领域，但后续的发展却不及预期：一方面， 54 亿美元的收购价格对财务状况的影响较大，公司现金流不再充裕，抗风险能力减 弱；另一方面，竞争对手 Intel 推出酷睿处理器，在性能与能效方面均优于 AMD， AMD 市场份额开始下降。此后 AMD 以低价策略勉强维持营收，并在 2009 年迫于 财务压力剥离旗下芯片制造部门，也就诞生了之后的格芯。 AMD 的低谷期持续到 2014 年，在苏姿丰担任 CEO 后发生转机。我们认为，AMD 开发 APU 并大力发展的游戏业务助其走出差异化路线，厚积薄发的 Zen 架构则为打 破英特尔 CPU 的垄断埋下伏笔，而其战略上彻底转型为 Fabless，则帮助 AMD 能够 专精在设计领域，与通富微电和战略合作也是自此开始。

通富微电与 AMD 的战略合作从 2015 年至今可主要分三个阶段。 阶段一（2015-2016）：封测子公司成立，建立全面战略合作伙伴关系。2015 年， 通富微电宣布收购 AMD 苏州与槟城各 85%股权，获得 CPU、GPU、APU 及游戏主 机等先进封装平台，封装形态覆盖 FCBGA、FCPGA、FCLGA、MCM 等。2016 年 引入国家大基金投资并完成交割，双方形成“合资+合作”模式。 阶段二（2017-2022）：合作顺利推进，成果不断落地。公司在苏州、槟城工厂 打造高端 CPU、GPU 量产平台，融合 AMD 的先进封装能力与自身 OSAT 运营经验， 拓展海外产能布局，吸引高端客户导入；2019 年，与 AMD 合作渐入佳境，双方合 作期限从 3 年延长至 5 年，并增加 Bumping、晶圆测试、减薄等环节合作，为 AMD 提供一站式服务；2019 年Q4 率先量产AMD 全系列 7nm产品，并在 2.5D封装、Chiplet、 Fan-out 等技术上取得突破；2021 年 7nm 产品占比通富超威苏州、通富超威槟城总 营收 80%。这一时期通富持续受益于 AMD 在 EPYC 处理器和 GPU 数据中心业务快速增长。 阶段三（2022 年至今）：周期调整后的新起点。2020-2021 年宅经济与数据中心 需求推动服务器、云计算、PC 及游戏机市场高景气，至 2022 年下半年终端需求回 落，库存去化进入深度调整。2023 年行业触底，2024Q4 库存水位趋稳，AI 芯片以 及 AI PC 等带来新一轮高端封装需求增长。公司不断扩建先进封装产线，有望在新 一轮上行周期中实现高端产品的突破放量。

合作关系深化，技术实现协同，通富微电与 AMD 双赢。 合作关系深化：双方从最初的股权并购到建立战略伙伴关系，再到延长合作期 限、续签制造服务协议（2021 年 4 月 11 日业绩说明会披露双方有效期至 2026 年）， 通富微电稳定获得 AMD 超八成外包份额，合作关系不断深化。AMD 在 2022 年完 成收购赛灵思后形成 CPU+GPU+FPGA 全覆盖，这也为公司拓展封测产品组合和服 务边界提供了新机遇。 技术协同与产能布局：公司依托苏州与槟城两大核心工厂，持续承接 AMD 高 端处理器、显卡及服务器芯片封测，完成从 7nm 到 5nm 的技术迭代，2019 年就已经 实现 7nm 产品量产，2021 年先进封装产品份额已超过七成，并在国内率先构建最完 善的 Chiplet 解决方案，并不断向 5nm/4nm/3nm 拓展新品。随着 AI 与高算力需求上 升，公司持续扩产大尺寸多芯片封装产线，与 AMD 产品路线高度契合。据证券之星 2024 年 2 月消息，公司涉及 AMD Instinct MI300 芯片以及 AI PC 芯片的封测项目。 与 AMD 的深度合作为通富微电带来高速发展的窗口。AMD 在 2016 年后进入 高速发展期，通富微电受益于大客户订单。随 2016 年通富微电与 AMD 收并购完成， 通富将槟城、苏州的业务并表，双方业绩走势开始高度重合。2016-2024 年期间，据芯思想研究院统计，通富在全球 OSAT 厂的营收排名从 2016 年的全球第八稳步提升 到 2024 年全球第四，仅次于日月光、安靠与长电科技。

1.2、 AMD 业务：CPU 确定性高，GPU 弹性大

2022 年后，AMD 将其业务主要分为四个部门： 数据中心（Data Center）：包括 AI 加速器、服务器 CPU、GPU、APU、DPU、 FPGA、SmartNIC 及自适应 SoC 等产品，满足海量数据存储、访问、分析和管理的 需求。服务器 CPU 主要是 AMD EPYC 系列（x86 架构）；数据中心 GPU 包括 AMD Instinct 系列（包括 MI200、MI300 以及 MI350 等）产品。 客户端（Client）：包括台式机和笔记本的 CPU、APU 及芯片组。台式机 CPU/APU 包括 Ryzen 与 Threadripper 系列；笔记本 CPU 主要是 Ryzen 处理器；商用则是 AMD PRO 系列。 游戏（Gaming）：主要包括独立显卡、半定制 SoC 产品及相关开发服务。半定 制 SoC 为客户定制高性能解决方案，如索尼 PS5、微软 Xbox Series S/X、Valve Steam Deck 等。独显如 Radeon RX 7000 系列，专业显卡如 Radeon PRO 系列。 嵌入式（Embedded）：嵌入式 CPU/APU/GPU 包括 EPYC Embedded、Ryzen Embedded（V/R 系列）及 Radeon Embedded GPU；FPGA与自适应SoC包括UltraScale+、 Zynq 系列、Versal 平台（集成处理器、可编程逻辑、AI 引擎与 DSP）等。嵌入式可 满足航空航天、国防、汽车、工业、医疗保健等领域的计算需求。

1.2.1、 数据中心 CPU：与 Intel 分庭抗礼，AMD 营收市场份额已超过 40%

AMD 的服务器 CPU 以 EPYC 系列为核心产品，新一代 EPYC 9005（Turin） 在性能、能效以及 TCO 上具有明显优势。 在服务器领域，x86 架构仍是主力，主 要由 AMD 和 Intel 供应。第五代 EPYC 系列整体 IPC 相较上代提升 17%，在 HPC 与 AI 应用场景下可提升 37%。从传统双路服务器升级至双路 EPYC 9965 处理器后， 可节省 68%能耗，服务器数量减少 87%，三年总拥有成本（TCO）下降 67%，与广 泛的生态伙伴保持紧密合作，AMD 已构建起完备的 x86 软件生态。此外，AMD 采 用台积电的领先工艺代工，Chiplet 封装的模块儿设计加快了更新迭代速度，对 Intel 已经形成实质性替代。据咨询机构 KHAVEEN Investment 统计 PassMark 网站数据， 截止 2025 年，AMD 服务器 CPU 相比 Intel 竞品性价比优势明显。

市场数据方面，2025Q2 AMD 在服务器 CPU 营收份额已超过 40%。据 Mercury Research，在 2025Q2，AMD CPU 市场份额继续提升，营收达到 33%/yoy+8.8pct。其 中服务器 CPU 营收市场份额已达到约 41%（yoy+7.2pct，qoq+1.5pct）；出货量方面 AMD 服务器市场份额 27.3%（yoy+3.2pct，qoq+0.1pct））。AMD 的 CPU 在服务器领 域增长是跨越式的，在 2017Q4，AMD 服务器 CPU 出货量份额还不足 1%，到 2020Q4 服务器出货量份额不足 1/10，到 2025Q2 市场份额已超过 1/4。

预计 AMD 出货量份额也将追平 Intel。根据 IDC 以及 Mercury Reserch 数据，2024 年全球服务器CPU出货量约1330万台，其中AMD出货量的市场份额将达到约32.8%， Intel 的市场份额约 62.7%。BofA Global Research 预计到 2027 年，全球服务器 CPU 出货量约 1610 万台，其中 AMD 出货量将超过 40%，而 Intel 出货量份额或不足 50%。

1.2.2、 数据中心 GPU：技术+生态升级，AMD 挑战英伟达

AMD 的 GPU 数据中心布局以 Instinct 系列为主，MI350 系列全面升级，正面 对标英伟达。AMD 自 2020 年起推出专门面向 HPC 和 AI 的 CDNA 架构，新一代 MI350 系列基于 CDNA4 架构，集成 8 个采用台积电 N3P 制程的 XCD（计算模块）， 并分为两个集群，通过带宽高达 5.5 TB/s 的 Infinity Fabric Advanced Package 实现高 速互联，同时配备高达 288GB 的 HBM3E 显存。MI355X 专为高密度计算环境而设 计，在大模型推理任务（如 DeepSeek R1、Llama3/4）中相较 MI300X 实现超过 3 倍 的性能提升，并在与英伟达 B200/GB200 对比中展现出明显优势，其中 FP6 算力达 到 B200 的 2.2 倍，整体在内存容量和多种数据类型的算力指标上几乎全面领先。同 时，MI355X 在性价比上表现突出，每美元可生成的 Token 数最高提升 40%，一定程 度上体现经济性。AMD 表示 MI350 系列将于 2025H2 上市，将得到甲骨文（Oracle）、 戴尔、惠普、思科等数十家厂商的采用。

据 SemiAnalysis，AMD 在数据中心 GPU 的市场份额自 MI300 推出后显著提升。AMD 于 2023Q3 发布的旗舰级数据中心 GPU MI300，作为对标英伟达 H100 的关键 产品，在 2024Q2 单季度实现了超过 10 亿美元的销售额，远超市场预期，并推动其 市场份额在 2024Q3 一度达到 5%的高点。然而，随着需求消化及 MI325 系列出货不 及预期，AMD 市场份额在 2024Q4 出现下滑，并在 2025Q1 进一步回落至 3.8%。随 AMD 的 MI350 系列在 2025Q3 出货，以及 2026 年 AMD 有望发布新一代性能更强 MI400 系列，AMD 市场份额有望回升。

除硬件外，AMD 正通过 ROCm 软件平台的迭代加速追赶英伟达 CUDA 生态。 长期以来，英伟达凭借 CUDA 在 AI 训练与推理软件栈中的统治地位，形成了强大 的开发者生态。近年来，AMD 持续强化 ROCm 平台，最新发布的 ROCm 7 在 AI 推 理和训练性能上相较ROCm 6 实现3倍以上提升，并扩展至 Windows与 Radeon GPU， 支持 FP4/FP6 等低精度数据类型，更好匹配 Instinct MI350X/MI355X 等新一代加速 器。在 Llama3.1、Qwen72B 等大模型测试中，ROCm 7 显著提升 GPU 利用率与数据 传输效率，同时配套推出企业级 MLOps 解决方案，加快 AMD 硬件在生产环境中的 落地。随着软硬件协同能力的提升，AMD 正在逐步缩小与 CUDA 的差距，并在 AI 训练与推理市场上从“替代者”角色转向与英伟达的正面竞争。

1.2.3、 客户端业务：2025Q2 AMD 在台式 CPU 份额近 40%

全球 PC 市场有望在 2026 年迎来复苏。据 Canalys 最新数据显示，2025Q2，台 式机、笔记本电脑和工作站的总出货量同比增长 7.4%，达到 6760 万台。其中，笔记 本（包括移动工作站）出货量达 5390 万台，同比增长 7%；台式机（包括台式工作 站）出货量增长 9%，达到 1370 万台。本季度的增长主要得益于 Windows 10 服务即 将终止前的大规模商用 PC 部署。而普通消费者在宏观经济不确定下或倾向于推迟购 买决策，不明确的美国关税政策持续带来不确定性。尽管第二季度 PC 设备尚未被纳 入加征关税范围，但相关的间接影响仍可能阻碍美国乃至全球 PC 市场的复苏进程。 Canalys 预计，随着这些消费需求被推迟到 2026 年，届时也正好迎来一批疫情期间 购入设备的自然更换周期，消费 PC 市场或迎来复苏。 2025Q2 AMD 客户端 CPU 营收市场份额同比大幅提升 9.8 pct，其中桌面端份 额同比大幅增长 20.5 pct。客户端 CPU 按应用场景可细分台式电脑（桌面端）和笔 记本电脑（移动端）两个子市场，x86 架构是绝对主力，主要由 Intel 与 AMD 竞争 市场份额。据 Mercury Research，在 2025Q2 AMD 在端侧 CPU 市场份额进一步扩大， 营收市场份额 27.8%/yoy+9.8pct，出货量市场份额 23.9%/yoy+2.8pct。细分来看，AMD桌面端 CPU 份额大幅增长：营收份额 39.3%（yoy+20.5pct，qoq+4.9pct），出货量份 额 32.2%（yoy+9.2pct，qoq+4.2pct）；在移动端，AMD 营收份额 21.5%/yoy+3.9pct， 出货量份额达到 20.6%/yoy+0.2pct。

1.2.4、 游戏业务：半定制业务合作关系稳固，显卡业务成长潜力大

AMD 在游戏业务的布局覆盖主机、PC 显卡和专业图形卡，产品生态成熟。 在 主机与掌机领域，AMD 凭借半定制 SoC 能力，与索尼、微软和 Valve 建立深度合作， 全面支撑 PlayStation 5/Pro、Xbox Series X/S 以及 Steam Deck 等平台，实现 CPU+GPU 一体化方案，并逐步加入 AI 加速特性，在全球主机市场跻身关键位置。在 PC 端， AMD 通过 Radeon RX 系列独立显卡基于 RDNA 架构与英伟达竞争；同时在移动 PC 市场推出 Radeon 独显，覆盖轻薄本与高性能游戏本。在专业图形领域，AMD 则提供 Radeon PRO 系列显卡，面向 CAD 设计、3D 渲染、影视动画等高负载场景。

游戏硬件库存已逐渐正常化，或带动上游芯片备货。据 AMD 2025Q2 的业绩说 明，其半定制业务因主机库存正常化及假期备货大幅增长。在游戏硬件库存周期方 面，或可跟踪关注游戏驿站（GME.N）的库存情况，作为业务覆盖欧美的游戏零售 商，其渠道包含线下商店与电子平台，2025 年 Q3 营收 9.72 亿元，其中 5.92 亿元为 游戏硬件，在 2025Q3 其存货水平已经接近 2018 年以来的历史低位。游戏终端零售 商的存货情况或一定程度上指引了游戏硬件整体库存消化已接近正常，随新一轮备 货周期开启，上游相关芯片景气度或将提升。

我们认为，短期内 AMD 业绩中 CPU 部分确定性高，而长期来看，GPU 部分 弹性大。AMD 2025Q2 的业绩对此有所印证。 2025Q2 AMD 营收超出指引中点。2024 年，AMD 营收 257.9 亿美元/yoy+13.7%， 分业务来看，数据中心 125.8 亿美元/yoy+93.6%，客户端 70.5 亿美元/+50.7%，游戏 26.0 亿美元/-58.2%，嵌入式 35.6 亿美元/33.2%。2025Q2，AMD 实现收入 76.9 亿美 元，为季度营收历史新高，其中 CPU EPYC 和 Ryzen 处理器销量强劲，抵消 GPU Instinct MI308 向中国出货量不佳的影响。

数据中心 CPU 与端侧 CPU 的业绩确定性高。 数据中心 CPU 方面，2025Q2 EPYC CPU 在云和企业端的持续扩张，带动 AMD 实现连续第 33 个季度的同比市占率提升。 端侧 CPU 方面，2025Q2 AMD 创下历史最高桌面 CPU 销售纪录，出货主要来 自 Ryzen 9000 系列与差异化的 X3D 处理器，AMD 处理器得以占据全球电商畅销榜 前列；同时，基于 Zen 5 架构的最新 Threadripper 在内容创作与设计领域实现性能领 先，进一步拓展桌面高端市场；在商用市场，Ryzen 在联想、惠普与戴尔平台的导入 加速，OEM 消费同比提升超 25%，并赢得多家全球头部企业客户。

数据中心 GPU 与游戏的业绩弹性大。 数据中心 GPU 方面，2025Q2 在中美博弈的背景下，特供中国的 MI308 销售几 乎停滞，因此 AI GPU 收入承压。未来，随 MI350 量产与客户认可导入，以及更远 期的 MI400 系列出货与 Helios 全栈机架级 AI 平台落地，AMD 有望逐渐收复 GPU 市场份额。 游戏业务方面：(1)主机领域，随着库存回归正常，索尼与微软的备货需求显著 提升，带动半定制芯片业务双位数增长，同时与微软、索尼等大客户的长期合作顺 利展期，积蓄长期增长动能；(2)在 PC 端，最新一代 Radeon 9000 系列显卡需求旺盛， 并已推出面向 AI 应用的显卡，有望实现游戏与 AI 算力的结合。

据 2025 年 10 月 6 日消息，AMD 和 OpenAI 宣布建立部署 6 吉瓦 AMD 图形处 理器(GPU)的战略伙伴关系，双方达成四年协议，AMD 将分批为 OpenAI 供应数十 万个 AI 芯片，首批芯片将在 2026 年下半年出货，或主要是 AMD Instinct MI450。 AMD 预计此交易可使公司年营收增加数百亿美元。同时 OpenAI 将获得 AMD 认股 权证，允许其以每股 1 美分的价格收购 AMD 最多 10%的股份。 综上，我们认为 AMD 在 CPU 业务方面的增长具有一定确定性，包括服务器 CPU 以及端侧 CPU，AMD 有望凭借性能、价格、生态等方面的优势 ，实现 EYPC 与 Ryzen 处理器的大批量出货，并进一步提高市场份额。在游戏业务方面，半定制芯片受益 于库存回归正常，图形显卡则有望在结合 AI 应用等优势下实现增长。同时，AMD 新一代服务器 GPU MI350 性能强劲，市场份额有望恢复，远期的 MI400 等芯片正逐 步获得 OpenAI 等大客户认可，成长空间或可向绝对龙头看齐。 通富微电作为 AMD 封测端的战略合作伙伴，有望深度受益。

2、 高端先进封装：时代基石，本土机遇

2.1、 Chiplet 等高端先进封装是 AI 时代的核心解决方案

2.1.1、 Chiplet 以“先分后合”的核心思路，适配 AI 时代大尺寸芯片的应用场景

Chiplet 是设计侧与封装侧合力的技术解决方案，核心思想是先分后合：“分” 解决怎么把大尺寸大规模芯片拆分好的问题，架构设计是“分”的关键，重点考虑 如何平衡访问频率、缓存一致性等。“合”是指将各有功能的模块合成一颗芯片，先 进封装是“合”的关键。Chiplet 封装实际上是 SiP（系统级封装）的演化，与 SoC （以相同制造节点的工艺将不同部分集成在一块儿Chiplet 上，比如苹果A系列芯片） 相比，Chiplet 体现异构集成的概念，在经过模块化设计后，将不同制程、不同功能 的小芯片（Chiplets）以封装的形式集成到一起，形成一个高性能、低功耗、可扩展 的系统级芯片，实现更高灵活性和更优的性能功耗比。每款用 Chiplet 技术实现的大 芯片一定是“分”与“合”两者共同作用的产物。

Chiplet 的优势包括：更高的良率、更低的设计复杂性、更短开发周期以及更经 济的成本。 其一，拆分小芯片提高整体良率。随着芯片面积的不断增大以提升整体性能， 单颗芯片的良率往往显著下降。SoC 集成多个单元，往往尺寸更大。而 Chiplet 方案 通过将系统拆分为多个较小芯片单元（其制造良率更高），再通过先进封装进行集成， 不仅提高了整体良率，也保障了性能扩展。 其二，Chiplet 有助于降低设计复杂性并缩短开发周期。异构集成方式允许设计 者直接组合不同功能和制程的小芯片，从而减少在单颗 SoC 中重新设计与验证的工 作量，显著缩短开发周期并简化测试环节，已实现更快产品上市。 其三， Chiplet 模块化方案具备成本优势。以先进工艺节点为例，通过将 7nm、 5nm 与 3nm 的 Chiplet 进行模块化组合，相较于在单颗大规模 SoC 上全部采用最新 工艺，整体制造成本可降低逾 30%，经济效益十分显著。

算力芯片由于性能和带宽需求极高，普遍呈现出大尺寸、高晶体管密度的特征， Chiplet 已成为关键解决方案。以主流算力芯片为例，英伟达 A100/H100 的芯片尺寸 （die size）达到 826/814 mm2，谷歌 TPU 从 v4 到 v6e，芯片尺寸也维持在 700-800 mm2 之间；相比之下，消费电子芯片尺寸要小得多，比如苹果 A18 与 M4 芯片，尺寸仅 为 92.43/169.35 mm2。主流算力芯片的尺寸之所以长期维持在 800 mm2 左右，主要是 受限于光掩膜版尺寸的物理极限，即掩膜版单次最大曝光区面积约 858 mm2。再此 背景下，Chiplet 成为是进一步扩展芯片尺寸的关键方案，比如英伟达 B200，通过两个 B100 die 封装互联，实现总面积约 1600 mm2。另一方面，Chiplet 不仅是“做大” 的手段，其核心价值还体现在提升性价比与可行性：将算力芯片中的计算核心、I/O 裸片以及缓存拆分为多个小芯片，再通过封装端集成，显著改善良率、降低设计复 杂性、缩短开发周期并降低总成本，AMD MI 系列芯片正是这一思路典型代表。

从封装工艺上，Chiplet 实际落脚到 MCM、2.5D/3D 封装。多 Die 合封的技术 已经发展多年，要将多颗芯片高效地整合起来，必须采用先进封装工艺，不同制程 的 die 合封体现的是异构集成的概念，而对于增大的芯片尺寸、更复杂的整体架构， 封装结构则由原先的二维发展至三维。据《Chiplet 关键技术与挑战》，按和封装工艺 划分，Chiplet 的实现方式主要包括 MCM、2.5D 封装、3D 封装。三者相比起来， MCM 集成密度最低，2.5D/3D 封装的集成密度较高，相对高端的方案中都已采用 2.5D/3D 封装。

Yole 预测 2025 年全球先进封装市场份额达到 476 亿美元。其中 FC 封装 206 亿 美元，2.5D/3D 封装 145 亿美元，SiP 封装 82 亿美元，WLCSP 为 21 亿美元，FO 封 装 19 亿美元。FC、2.5D/3D 和 SiP 在先进封装中的份额分别达到 43.3%、30.5%以及 17.2%，累计超过九成。2.5D/3D、WLCSP 和 FO 等高性能的先进封装市场达到 185 亿美元。从增速来看，AI 浪潮下 2.5D/3D 封装市场规模提升最快，预期 2025-2029 年 CAGR 达到 17.5%，同期 FC 为 7.5%，SiP 为 3.2%，WLCSP 为 2.3%，FO 为 3.7%。

2.1.2、 AMD 是 Chiplet 工艺落地的先行者，通富微电有经历，有实力

AMD 是高端先进封装的引领者。自 2015 年以来，AMD 持续推动先进封装在高 性能计算中的应用，逐步建立起从 2.5D 到 3.5D 的技术演进路径。2015 年，AMD 率 先在图形处理器中采用 2.5D 高带宽内存（HBM）封装，通过硅中介层（Interposer） 将 GPU 与 HBM 紧密集成，实现了显著的带宽提升和能效优化。2017 年，公司进一 步推动多芯片模块（MCM, Multi-Chip Module） 技术的落地，将多个逻辑芯片封装 于单一载体之上，为后续 Chiplet 架构积累经验。2019 年，AMD 实现 Chiplet 技术 量产化，在 Ryzen 和 EPYC 处理器中采用 Chiplet，将 CPU 核心与 I/O 模块分离，大 幅降低了大规模 SoC 设计的良率风险和制造成本，成为业界标志性突破。2021 年， 公司又在 Chiplet 技术上持续迭代，发布 3D Chiplets 与 2.5D EFB（Embedded Fan-out Bridge） 技术，通过垂直堆叠与嵌入式扇出互连，进一步提升系统级性能密度。2022 年，AMD 成功导入 2.5D WLFO（Wafer Level Fan-Out） 技术，增强了在大规模异 构集成中的工艺灵活性。2023 年，公司更进一步推出 3.5D Chiplet 集成技术，在 2.5D 和 3D 架构的结合中实现更高带宽、更高集成度的系统封装。

AMD Instinct MI300 是模块化 Chiplet 封装的典型代表。Instinct MI300 的核心 由三类芯粒组成：加速核心裸片（XCD，6×38 个 AMD CDNA 核心）提供强大并行 算力，I/O 裸片（IOD）集成 256MB Infinity Cache 并内建 Infinity Fabric 片上网络以 支撑高效互联，CPU 核心裸片（CCD，3×8“Zen 4”核心）则提供通用计算能力。 在封装工艺上，MI300 采用 3.5D 架构，结合 3D 混合键合实现逻辑芯片的垂直堆叠， 并通过 2.5D 硅中介层连接不同芯粒与外部内存，从而实现高带宽、低延迟的数据交 互；同时深度绑定 HBM3 存储，其中 MI300A 配置 8 堆叠、容量 128GB，MI300X 则扩展至 12 堆叠、容量 192GB。MI300 在算力密度与能效表现上达到业界领先水平。 除了 Instinct 系列之外，AMD 的其他产品线如 Ryzen、Threadripper、EPYC 等也都 基于 Chiplet 封装工艺不断发展迭代。 据公司业绩交流会披露，通富微电作为 AMD 的最大封测供应商，参与了 MI300等芯片的封测。AMD 的 MI350 系列也将在 2025 年量产工艺，据 AMD CEO 苏姿丰 在财报会上明确表示：“MI350 产能爬坡皆依赖封测伙伴的协同，我们已经锁定关键 供应商。”通富微电或将在 AMD 高端 GPU 芯片封测中进一步发挥关键性作用。

2.2、 算力产业军备竞赛，高端先进封装需求具有持续性

海外：北美云厂资本开支持续高增，AI“飞轮效应”或已形成。 2025Q2，四大北美云服务商（Amazon、Microsoft、Google、Meta）合计资本开 支（不含融资租赁）达到 874 亿美元，同比增长 69.4%，较 2025Q1 的 711 亿美元继 续抬升，再创历史新高。分厂商来看，Amazon Capex 超过 313 亿美元；Google 超 224 亿美元，Meta 和 Microsoft 分别在 165 和 170 亿美元以上。我们认为，海外 CSP 厂商继续抬升的 Capex，标志着 AI 军备竞赛进一步白热化。

我们认为：本轮资本开支的强劲增长，其核心驱动力已逐步从模型训练期的“预 投入”转向由实际 AI 应用大规模落地所牵引。我们看到，生成式 AI 在企业生产力 工具、编程、广告系统、内容创作平台等关键场景的商业化路径正加速跑通，用户 活跃度与付费意愿显著提升。这些应用层面的成功验证，不仅带来了即时的算力需 求提升，更向市场传递出明确的积极信号，驱动云厂商进一步加大 AI 基础设施（包 括数据中心、GPU 集群、高速网络）的投资力度，以抢占未来增长制高点。由此， “AI 应用落地→用户需求打卡→算力需求提升→基础设施扩张→支撑更复杂/普及 化应用”的正向循环已然形成，一个由 AI 应用驱动的、更具持续性的基础设施投资 飞轮正在加速运转。

2.3、 国产算力链：高端先进封测是关键突破口

国内：算力即国力，国产算力产业正跨越式发展。 2024 年《政府工作报告》明确提出，适度超前建设数字基础设施，加快形成全 国一体化算力体系。《2025 年中国人工智能计算力发展评估报告》指出，中国智能算 力发展增速高于预期，2024 年，中国通用算力规模达 71.5EFLOPS（EFLOPS 指每秒 百亿亿次浮点运算次数），同比增长 20.6%；智能算力规模达 725.3EFLOPS，同比增 长 74.1%。预计 2025 年，中国通用算力规模预计达 85.8EFLOPS，同比增长 20%； 智能算力规模将达 1037.3EFLOPS，同比增长 43%，远高于通用算力增幅。总体来看， 2023—2028 年中国智能算力规模和通用算力规模的五年年复合增长率预计分别达 46.2%和 18.8%。

国内云服务厂商资本开支保持较高水平。2025Q2，阿里的资本开支约 386.8 亿 元/yoy+219.8%，腾讯资本开支约 191.1 亿元/yoy+119.1%，延续了 2025Q1 AI 基础设 施建设的强劲势头。在海外 AI 飞轮效应的示范下，本土云服务厂商或将进一步增加 资本开支。

本土 AI 算力芯片蓬勃发展，自主可控趋势下产业链迎来发展窗口。国内如华为 昇腾 910B/910C 为代表的产品在算力性能上已显著超过英伟达 H20，寒武纪等企业 亦持续推出迭代产品。在互联技术与生态建设领域，国产厂商同步取得突破：摩尔 线程基于纯自研 MUSA 架构开发生态系统，并通过 MTLink 技术实现高速互联；华 为则推出 CloudMatrix384 超节点集群方案支持 Scale-up 扩展，均显示国产芯片在技 术层面已具备自主可控能力。在中美科技博弈的长期趋势下，中国 AI 产业构建“技 术-安全-生态”三位一体的自主可控体系，有望推动行业更稳定、健康地发展。国产 替代进展提速下，产业发展进入窗口期，国产高端先进封装迎来发展机会。

3、 通富微电：国产高端先进封装龙头

3.1、 海内外全面布局，高端先进封装追求卓越

通富微电是营收全球第四/全国第二的集成电路封测龙头企业，产品品类丰富、 技术平台成熟、与 AMD 合作关系稳固。公司提供涵盖设计仿真、晶圆中测、封装、 成品测试以及系统级测试在内的一站式服务：应用场景涵盖人工智能、高性能计算、 大数据存储、显示驱动、5G 通讯、消费电子、物联网、汽车电子与工业控制等多种 领域；封装能力体系完备，覆盖框架类（SOT、SOP、QFN、DFN、LQFP、TO、IPM 等）、基板类（WBBGA、WBLGA、FCBGA、FCCSP、FCLGA 等）、晶圆级（Fan-in WLCSP、Fan-out WLCSP、Cu pillar bump、Solder bump、Gold bump 等）以及系统 级（COG、COF、SiP）多种封装类型。公司高端先进封装已成熟，持续推动扇出型、 晶圆级、倒装焊等工艺的量产和扩产，并积极布局 Chiplet、2D+等先进封装平台。 客户方面，公司与 AMD 以“合资+合作”模式深度绑定，依托 7nm、5nm、FCBGA 与 Chiplet 等先进工艺能力，承接其 80%以上订单，是 AMD 最核心的封测供应商。

通富微电目前拥有七大生产基地，包括总部崇川工厂、马来西亚通富超威槟城、 通富超威苏州、南通通富、合肥通富、通科通富和厦门通富。 崇川本部：布局多元化封装平台，涵盖高电压及功率类封装（SOT、SOP、QFN、 LQFP、TO、IPM 等）等高端产品，并配套 Bumping、WLCSP 与金凸点工艺，广泛 应用于车载品等终端。 通富超威槟城（AMD 合资）：积极布局高端先进封装，涵盖 FCBGA、FCLGA、 FCPGA 及 Coreless BGA 等，并具备 WLCSP 能力，主要承接 AMD 的 CPU/GPU/NPU 等高算力产品的封测订单。 通富超威苏州（AMD 合资）：与槟城工厂功能相辅，聚焦测试以及 FCBGA、 FCLGA、FCPGA 等高端封装，核心客户同样是 AMD。

南通通富：公司高性能计算与先进封装的重要基地，产品覆盖 WBBGA、FCBGA、 FCCSP 等，具备 Fan-in/out WLCSP 和 2.5D/3D FOP 能力，并延伸至 SiP/POP 等系统 级封装，服务手机、通讯及高算力应用。 合肥通富：专注于中小尺寸高电压封装，产品包括 SOT23、MSOP、miniQFN 及存储器 DRAM 等，配套 COG/COF 工艺，主要服务于存储芯片和显示驱动领域。 通富通科：定位功率与存储器件，主要产品包括 Memory、QFN/LQFP、 PDFN/TO252/TO247 等电源模块。 厦门通富：定位于晶圆级与显示封装，重点布局金凸点、WLCSP、COG/COF 等技术。

在先进封装领域，通富微电已搭建成熟技术平台，不断追求领先工艺。 公司成熟的技术平台覆盖高端先进封装、大尺寸 FCBGA、存储等方面。 ①公司搭建 VISionS 先进封装技术平台聚焦于高密度、高性能、异构集成需求， 涵盖扇出型封装（Fan-out）、系统级封装（SiP）、MCM-Chiplet、2.5D、3D 等工艺。 ②公司已建成超大尺寸 FCBGA 研发平台，完成高层数再布线（RDL）技术开发， 可为客户提供晶圆级与基板级的 Chiplet 封测一体化解决方案。 ③存储器方面，公司实现多层堆叠 NAND Flash 与 LPDDR 的稳定量产，并在国 内率先完成基于 TSV 技术的 3DS DRAM 封装开发。据日经新闻 2025 年 1 月 26 日 报道，通富已宣布为客户试生产 HBM2 芯片。 7nm 及更先进制程的芯片封测经验丰富；先进封装相关收入占比已超过 70%。 2019 年 Q4，通富微电已量产 AMD 7nm 产品；2021 年其 7nm 产品占比通富超威苏 州、通富超威槟城总营收 80%，并同年提出“立足 7nm、进阶 5nm”的战略路径； 2022 年通富进一步明确，会持续推进 5nm、4nm 与 3nm 产品研发，以全力支持国际 大客户的高端工艺演进。据公司在 2022 年 4 月 11 日的业绩说明会，公司先进封装 已大规模产业化，先进封装收入占比已经超过 70%。

通富超威槟城已布局高端先进封装工艺，与海外大客户合作有望不断加深。 其一，凸点与背面金属化（BSM）：先进的晶圆级封装工艺（WLP），使用铜柱 形成集成电路（IC）与主板（或引线框架）之间的互连，可充分满足全球消费市场 对便携式电子产品日益增长的需求。 其二，一站式测试服务：①晶圆筛选，通过芯片探针在晶圆阶段进行电性测试， 识别功能异常、提升良率并降低制造成本；②系统级测试，评估整个系统的性能、 功能与集成性，确保真实环境中的稳定性；③成品测试，验证产品在正常及关键条 件下的基本功能与高级特性；④后端处理：全面检查、贴标和包装，确保设备运输 无损。一站式测试服务确保了产品在各阶段的高性能与可靠性。

其三，FOED 先进封装平台：涵盖微凸点（uBump）、扇出嵌入式芯片（Fan Out Embedded Die Interposer，FOED）、Fan Out Package on Substrate (FOPoS)三大技术， 满足 5G、人工智能推理、工业及汽车等高要求应用场景的需求，相比 2.5D TSV 中 介层封装具有成本优势。该技术平台的核心优势包括： （1）更高的 I/O 密度：通过在嵌入式芯片上实现亚微米级互连，在 FO 中介层 上实现小于 10 微米的互连，提供可扩展的高密度芯片间互连； （2）设计架构灵活：2D 芯片结构为逻辑芯片、I/O 芯片和存储芯片或模块在FOED 封装中提供灵活的布局； （3）更好的散热性能：采用裸露芯片翻转背面和可选的背面金属化结构，以及 FO 中介层上的高密度铜柱，有助于提升散热管理能力和可靠性； （4）具有成本效益：相比 2.5D TSV 中介层封装，整体封装成本更低，并支持 Chiplet（芯粒）技术； （5）更小的尺寸：采用 2D+可扩展互连技术，非常适合空间受限的应用，如移 动设备、可穿戴设备和物联网。

2025H1 通富微电在大尺寸 FCBGA、CPO 等关键技术领域进一步取得重要进展。 大尺寸 FCBGA 已开发进入量产阶段，超大尺寸 FCBGA 已预研完成并进入正式工程 考核阶段；同时，公司通过产品结构设计优化、材料选型及工艺优化，解决了超大 尺寸下的产品翘曲问题、产品散热问题。此外，公司在光电合封（CPO）领域的技 术研发取得突破性进展，相关产品已通过初步可靠性测试。南通通富 2D+先进封装 技术升级和产能提升项目的机电安装工程顺利通过消防备案，公司其他重大项目建 设持续稳步推进，为公司长期高质量发展注入强劲动力。

3.2、 营收/利润创新高，大客户+多元化业务打开成长空间

2020 年到 2024 年，通富微电营收利润双双实现翻倍，2025Q2 营收利润均为历 史同期新高。公司 2020 年营收为 107.69 亿元，归母净利润为 3.38 亿元；到了 2024 年，营收增长至 238.82 亿元，归母净利润达到 6.78 亿元，分别实现了翻倍增长。2025 年 Q2，公司营收 69.46 亿元/yo+19.8%，归母净利润 3.11 亿元/yoy+38.6%，双双创历 史同期单季度新高。分工厂来看，通富苏州与通富槟城背靠大客户深度受益，2025H1， 两厂合计营收 83.04 亿元/yoy+15.7%（整体营收 130.38 亿元），合计净利润 7.25 亿元 （整体利润 4.85 亿元），通富苏州净利润 5.45 亿元/yoy+21.7%，贡献最大。

产能扩张阶段盈利能力或受新建产线折旧影响，长期高端先进封装有望带动盈 利能力提升。2023 年，受行业景气度影响，通富微电产能利用率与盈利能力承压， 毛利率为 11.67%，净利率-0.42%；2024 年随着行业周期复苏和产品结构优化，毛利 率与净利率分别回升至 14.84%/ 3.31%。2025 年 H1，公司毛利率为 14.75%，净利率 进一步提升到 3.72%，随公司在高端先进封装领域的研发成果转化与产能释放，盈利 能力有望进一步提升。短期来看，在产能扩张期，折旧一定程度上影响盈利能力， 比如对于机器设备等，苏州/槟城折旧年限为 2-8 年，其他主体折旧在 8 年，较高的 资产开支也意味着较高的折旧。但是从 EBITDA/营收的比值来看，进入 2020 年后，通富微电该比率基本稳定在 19%-20.5%之间，2024 年为 19.7%，2025H1 为 19.32%， 或意味着通富现金流创造能力始终稳健，核心业务造血能力稳定，高端先进封测进 展顺利，因此长期依旧能看好公司在高端封测领域的成长性。 费用率方面，规模效应显现，研发的高投入为高端业务成长积蓄动能。2020 年， 公司期间费用率约 13.0%，2024 年已降至 10.80%，2025H1 进一步下降到 10.10%； 2020-2025H1 管理费用率与销售费用率也呈现下降趋势，规模效应显现。研发投入方 面，2024 年通富研发费用为 15.33 亿元，研发费用率达到 6.4%，2025H1 研发投入达 到 7.55 亿元，同比提升 12.43%。

深度绑定 AMD 实现跨越性发展的同时，成功借势拓展多元化业务，平台型封 测龙头成长可期。AMD 业务的强劲增长为通富营收规模快速扩张提供坚实支撑，依 托大客户业务带来的技术积累与运营能力提升，通富微电也在积极拓展多元化客户 布局。通富苏州和通富槟城在积极扩张产能的同时，不断拓展新客户资源，已导入 多家新客户。公司在中国大陆的业务也已实现大幅扩张，2020 年公司营收 107.69 亿 元，其中来自中国大陆营收份额 19.8%，约 21.3 亿元。到 2024 年，来自中国大陆的 营收份额提升到 34%，达到 81.17 亿元，营收大约翻 3.8 倍，占比份额提升 14.2pct。

从应用终端来看，2024 年通富微电多元化业务拓展顺利： 手机芯片方面，公司紧紧抓住手机产品国产国造机遇，成为重要客户的策略合作伙伴，实现了中高端手机 SOC 46%的增长，同时夯实与手机终端 SOC 客户合作基 础，份额不断提升，实现了 20%的增长。 在射频领域，公司与龙头客户全面合作，实现了 70%的增长。 在手机周边领域，全面提升了与国内模拟头部超 5 家客户的合作，实现了近 40% 的增长。 消费电子热点领域，精准把握市场趋势，在蓝牙、MiniLed、电视、显示驱动等 方面取得 30%以上增长。 汽车电子方面，公司依托工控与车规产品的技术优势，成为车载本土化封测主 力，全面拓展车载功率器件、MCU 与智能座舱等产品，发挥品牌优势，扩大与海内 外头部企业的合作，车载产品业绩同比激增超 200%。 存储方面，Memory 业务通过进攻性策略和关键技术攻关，深化与长鑫长存战略 协同，营收年增速超 40%。通富早在 2021 年就已与长江存储与长鑫存储结为战略合 作伙伴，同年多层堆叠 NAND Flash 和 LPDDR 封装实现稳定量产，同时在国内首家 完成基于 TSV 技术的 3DS DRAM 封装开发。 显示驱动芯片领域，公司优化客户结构，成功导入业界主要头部客户，并实现 RFID 先进切割工艺量产。 通富微电客户资源早已覆盖国际巨头企业以及各个细分领域龙头企业，大多数 世界前 20 强半导体企业和绝大多数国内知名集成电路设计公司都已成为公司客户。 此外，公司立足市场最新技术前沿，调整产品布局，积极推动 Chiplet 市场化应用。

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