2026年宁波银行公司研究报告：增长和估值上调路径更为清晰

财富业务回暖支持超出同业的手续费收入上行空间

市场信心已有明显回暖迹象。2026 年 1 月日均成交额大幅增长， 两融余额明显上升，表明交易活动和风险偏好复苏。我们预计这些 趋势将转化为手续费收入的明显反弹。

与同业相比，市场信心复苏对宁波银行手续费收入的结构性影响更大。宁 波银行是拥有最佳财富业务的区域性银行之一，这得益于其代理和托管手 续费占总收入的比例在我们覆盖的区域性银行中处于最高水平。此 外，我们看到宁波银行的资本市场相关手续费收入增长与股市活跃程度 （日均成交额）存在正相关关系。

对发展财富业务的长期投入未受到市场周期影响。宁波银行不断扩大个人 客户金融总资产和私人银行客户群体规模，即使在 2022-2024 年的资本市场 长期低迷期中也是如此，当时由于信心低迷和公募基金费率下调，手续费 收入面临压力。具体来说，2022-2024 年个人客户和私人银行金融 总资产分别实现了 18%/18%的年复合增长，而同期代理费收入的年复合增 速为 17%。在我们看来，这反映了宁波银行的战略选择，即优先考虑打造 长期财富业务而非短期利润最大化。我们认为在疲软周期中积累的客户资 产形成了更大且更稳定的基础，由其产生的手续费收入会随着投资者信心 的改善而反弹。

强化的产品结构有望在市场复苏之际打开上行空间。2025 年公司以更大的 力度开发手续费较高的股票及混合基金产品。具体而言，2025 年永赢基金 （宁波银行的基金子公司）的股票和混合基金同比增长 318%，国内市场份 额从 2024 年的 0.4%升至 2025 年的 1.4%，在我们看来这部分抵消 了基金行业下调费率的不利影响。我们认为产品结构改善使宁波银行得以更 明显地受益于股市信心和风险偏好的复苏，原因是信心反弹时风险和手续费 较高的股票基金通常会出现更快的资金流入。要指出的是，在 2025 财年业 绩快报中，宁波银行的 4 季度手续费收入已同比反弹 37%，我们认 为这样的趋势领先于同业。

资产质量 - 贸易摩擦风险可控；个人业务资产质量触底

出口相关风险好于所担心的水平

市场担心对宁波银行来说贸易摩擦可能转化为更大的资产质量风险。宁波仍是 中国出口导向特征最明显的经济区域之一，2025 年 1-9 月出口占当地 GDP 的 54.8%，远高于约 20%的全国平均水平。在中美贸易摩擦加剧的背景 下，宁波的 12 个月滚动出口同比增速已从 2025 年 4 月的 17.2%的峰值回落至 2025 年 11 月的 5.6%（而全国水平为 6.6%），尽管我们认为前期的增长 在一定程度上源于出口商为对冲潜在关税风险而提前发货。 虽然贸易局势紧张，但宁波工业企业的基本面展现出了韧性。2025 年 11 月宁 波工业企业的利润率小幅升至 5.7%（2024 年为 5.3%），高于 5.3%的全国水平 ，而且其利息覆盖率在结构上仍高于全国均值。这表明尽管 出口订单出现波动，但当地企业仍有足够的偿债能力。我们认为这可能是由于 产品竞争力较强以及其海外市场的可替代性较弱，而这或是由于宁波工业企业 所展现的高于同业的研发强度（研发费用率）所致。不过，我们认为值 得注意的是宁波的应收账款收账期开始小幅上升而且高于全国水平，意味着潜 在的现金流压力。 近几年宁波的出口结构越发多元化，降低了对美国市场的依赖。2025 年 1-10 月对东盟出口占宁波出口的 12%（2021 年为 10%），同期对美国出口 占比则从 18%小幅降至 14%。2025 年 1-10 月对欧盟和东盟出口保持两位数同 比增长，对美国出口则同比下降 14%。 宁波银行面临的美国出口风险可控，我们的敏感性测试显示在压力情景中盈利 有小幅下行空间。根据该行 2025 年 4 月披露的信息，其为拥有美国出口业务 的客户提供贷款 370 亿元（占贷款总额的 2.3%），而属于可能受到贸易战影 响的仅有 28 亿元，占贷款总额的 0.2%。在敏感性分析中，我们假设 在压力情景下“受影响”贷款和其他美国出口相关贷款的不良贷款率分别升至 50%/5%，则对 2026 年预期盈利的不利影响可能为 7%，在我们看来这 属可控水平，原因是宁波银行的拨备前盈利能力较强而且不良贷款拨备覆盖率 较高。

个人业务资产质量周期的回暖早于同业

及早识别个人风险。发现个人业务资产质量压力后，2024 年上半年宁波银 行放慢了个人贷款增速。要指出的是，2024 年之前宁波银行的个人贷款持 续快速上升，2018-2023 年复合增长率达 30%，而行业水平为 11%，但从 2024 年上半年开始其个人贷款增速放缓（2024 年上半年个人贷款环比增长 3%）。我们认为个人贷款增长率下降是需求疲软和主动采取资产质 量控制措施共同所致。

不良贷款处置规模在 2024 年见顶，为信用成本下降铺平道路。2024-2025 年宁波银行加快了个人业务问题资产处置速度，不良贷款核销占不良贷款 总额的百分比在 2024 年见顶，2025 年略趋下降。此番前置不良 处置意味着存量个人业务的很大一部分风险已被吸收。展望未来，管理层预计 2026 年可能收回部分前期处置的不良贷款，同时核销速度将恢复正常， 我们认为这应转化为信用成本的逐步下降。

不良贷款形成趋势比同业更乐观，前瞻性指标也在好转。虽然 2025 年 3 季 度关注类贷款率仍略有上升，但 2025 年上半年逾期小于 90 天的贷款占比出 现改善，这表明新增风险贷款出现的速度放慢。更重要的是，不 良贷款总生成率已有明显的下落迹象。2024 年 1 季度宁波银行的季度不良贷 款生成率达到高点，2024 年 2 季度至 2024 年 4 季度反复波动，2025 年 1 季 度以来持续下降，这样的趋势领先于其区域性银行同业。 在我们看来，这证明该行个人业务出现最密集风险的阶段已经结束。

寻找净息差拐点

2025 年上半年，宁波银行的净息差环比下降 9 个基点，降幅高于我们覆盖的区 域性银行同业 6 个基点的平均值，但其净利息收入展现出韧性（2025 年 1-9 月同比增长 12%，而区域性银行均值为 9%），这得益于强劲的 贷款增长。在本章节，我们将探讨宁波银行的贷款扩张动力并找出形 成净息差拐点的因素。

贷款增长动力有哪些？ 贷款的增长受定向企业扩张、江苏地区渗透情况和低风险产品组合所驱动。宁 波银行特有且行业领先的公司客户服务平台是实现优质贷款增长的关键因素。

公司业务是贷款增长的强大动力。2025 年上半年新增公司贷款占新增贷款 的 111%，明显高于 2024 年的 77%和 2023 年的 44%，其中对新增贷款贡献 最大的行业是租赁和商务服务（39%）。宁波银行的目标是国有企业、大 型企业和具有当地特色的企业。宁波银行的数据显示，该行以提供规模相 对较小的贷款的同时提供综合化的线上服务作为构建客户关系的切入点。 在我们看来，这使宁波银行摆脱了大型银行带来的竞争。此项策略为资产 质量稳定性提供支持，原因是宁波银行服务于优质客户。同时，宁波银行 用适度的贷款业务来撬动交易银行、结算等轻资本业务的交叉销售。

更深入地介绍宁波银行面向公司客户的基于生态系统的产品。宁波银行的 增值平台包括现金管理、外汇、工资、账单管理和综合公司服 务等，已成为重要的差异化因素。这些产品将该行深深嵌入客户的日常运 营中，使宁波银行得以和客户建立更深的关系，发现贷款需求和/或业务机 会，并保有低成本运营存款。

扩大江苏省市场份额。江苏新增贷款占 2025 年上半年新增贷款总额的 30%， 高于 2024 年的 20%。2025 年上半年宁波银行在江苏的贷款渗透率仍相对较 低，为 1.3%（2024 年为 1.2%）。我们认为宁波银行在江苏省的市场份额 仍有一定的扩张空间。

担保贷款贡献率上升（占 2025 年上半年新增贷款的 53%）也为贷款增长提 供支持，这可能和新增公司贷款增多有关。在宁波银行的历史上，担保贷 款在结构上展现出了更高的资产质量，2025 年上半年担保贷款不良贷款率 为 0.13%，而整体不良率为 0.76%。虽然这必然给资产收益率带来压力，但 它增强了资产负债表韧性并降低了未来的信用成本风险。

持净息差出现拐点的因素有哪些？ 净息差疲软主要由资产端因素驱动，反映了贷款定价方面进行的权衡，而不是 资金压力。宁波银行的净息差在 2024 年呈现韧性，而 2025 年上半年净息差环 比收缩幅度在我们覆盖的区域性银行中排名第二。我们认为这是由于 资产端收益率大幅下滑。2025 年上半年企业贷款收益率环比下降 30 个基点（同期覆盖的区域性银行同业下降 18 个基点），这可能是由于贷款增 长加快打压了定价权。2025 年上半年零售贷款收益率环比下降 44 个基点（同 业为下降 40 个基点），我们认为这是由于宁波银行在资产负债表清理期间主 动退出高风险、高收益的消费贷款。另一方面，资金成本下降幅度与行业基本 一致。 展望未来，负债端的若干因素可能有助于进一步缓解 2025 年下半年和 2026 年 净息差的下行空间。首先，根据宁波银行 2025 年上半年报告，其 36%的定期 存款在 3 个月内到期，在同业中最高，这有利于其 2025 年下半年资金成本改 善。其次，宁波银行的活期存款从 2024 年下半年开始迁移，这一趋 势领先于同业，这得益于其企业平台助力公司留住了企业活 期存款。据管理层透露，该行的目标是 2026 年活期存款比率从 2025 年第三季 度的 36%提高至 38%。根据我们的计算结果，活期存款比率每提高 1 个百分点 的，对 26 年预期净息差和利润的正面影响将分别为 1 个基点/0.8%。 存款成本是否在上升？据媒体报道，自 2025 年 12 月以来，小型银行为吸引存 款而提高了零售定期存款利率，这引发了投资者对全面价格战 卷土重来的担忧，并将对净息差产生压力。诚然，这一消息虽影响了投资者情 绪，但我们认为这只是在“旺季”有针对性地吸引资金和增加存款余额的季节 性举措。同时，根据我们在 2025 年 12 月进行的渠道调研， 宁波银行的存款成本上涨幅度低于城市商业银行同业。此外，我们认为宁波银 行并未面临存款短缺，因为其贷存比在 2025 年第三季度仍保持在 82%的健康 水平，比同业平均水平略高 1 个百分点，尽管其贷款规模强劲扩张。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）