2025年美国6月CPI数据点评：通胀压力仍温和，降息预期边际回落

1. CPI 通胀同比略高于预期，短期通胀预期回落

美国 6 月 CPI 同比增长 2.7%，预期 2.6%，前值为 2.4%；6 月 CPI 环比增长 0.3%， 上月增长 0.1%。6 月核心 CPI 同比增长 2.9%，预期 2.9%，前值为 2.8%；核心 CPI 环 比增长 0.2%，预期 0.3%，上月 0.1%。 结构上，核心商品通胀 6 月小幅上升，环比增速较上月上升，考虑到未来潜在关 税的可能影响，商品通胀或继续走高。6 月核心商品环比增长 0.2%，上月为增长 0%， 同比增长 0.7%，上月增长 0.3%。总体而言，核心服务通胀仍有韧性。核心服务通胀 中居所通胀环比同比增速都略微下行。但是 6 月医疗护理服务的通胀环比明显回升， 同比也略微上行。运输服务同比增长略微上升，环比增速转正。

1.1CPI 同比略高于预期而核心 CPI 环比略低于预期

美国 6 月 CPI 同比增长 2.7%，预期 2.6%，前值为 2.4%；6 月 CPI 环比增长 0.3%， 上月增长 0.1%。6 月核心 CPI 同比增长 2.9%，预期 2.9%，前值为 2.8%；核心 CPI 环 比增长 0.2%，预期 0.3%，上月 0.1%。 CPI 的同比回升，能源通胀同比负增长明显缩窄可能是重要贡献因素，食品通胀 同比也小幅上涨。核心 CPI 同比虽然略微回升，但是环比低于预期，核心通胀的走势 或让通胀的担忧仍较温和。

美联储 2025 年 6 月会议经济预期概要里面预期的 2025 年底 PCE 通胀同比是 3.0%，核心 PCE 通胀是 3.1%。如果按照从 2021 年以来平均的 CPI 和核心 CPI 和 PCE 通胀的差距来看，按照美联储的预期，CPI 到 2025 年底或要上行到 3.7%，核心 CPI同比或要上行到 3.6%。6 月实际的 CPI 较此预期低了 1pct，而核心 CPI 数据较此预 期低了 0.7pct。

圣路易斯联储通胀压力指数计算的是未来 1 年 PCE 通胀超过 2.5%的概率，6 月 份的概率上升到 18.7%，上月 1.1%。未来 1 年的通胀上行到超过 2.5%的风险较上月 明显上行。

长期的通胀预期仍较为稳定，波动不大，短期通胀预期明显回落。6 月 5 年期的 未来 5 年远期通胀预期从 5 月的 2.24%微增到 2.27%；5 年期盈亏平衡通胀率从 2.38% 略微回落到 2.33%。密歇根大学调查为代表的短期通胀预期 6 月明显回落，是 6 月通 胀数据中的积极变化，6 月的密歇根大学通胀预期为 5.0%，5 月为 6.6%。

1.2商品通胀同比略微回升，服务通胀仍有韧性

结构上，核心商品通胀 6 月小幅上升，环比增速较上月上升，考虑到未来潜在关 税的可能影响，商品通胀或继续走高。6 月核心商品环比增长 0.2%，上月为增长 0%， 同比增长 0.7%，上月增长 0.3%。总体而言，核心服务通胀仍有韧性。核心服务通胀 中居所通胀环比同比增速都略微下行。但是 6 月医疗护理服务的通胀环比明显回升， 同比也略微上行。运输服务同比增长略微上升，环比增速转正。

1.2.1 CPI 通胀和能源

从 CPI 拆分成食品、能源和核心 CPI 的三分角度来看，食品同比的增长略微上 升到 3.0%，上月 2.9%。能源通胀环比增长 0.9%，上月负增长 1.0%，同比负增长缩窄 到 0.8%，上月负增长 3.5%。能源通胀同比负增长明显收窄或是本月 CPI 通胀同比回 升的重要因素。

CPI 能源分项的波动与布伦特油价密切相关，能源通胀同比保持负增长或与油价 略微回升同比继续负增长略微收窄有关，6 月油价同比负增长 15.9%，上月同比负增长 22.9%，油价回升到接近 70 美元。如果油价继续维持相对低位，那么能源通胀或 有利于帮助 CPI 通胀维持低位。

1.2.2 核心商品通胀和服务通胀

核心 CPI 如果拆解成 2 项，分别是核心商品和核心服务。可以看到核心 CPI 的 韧性一方面在服务上，另一方面商品通胀也开始回升。 核心服务通胀仍然有韧性，同比继续持平，环比略微回升。核心服务通胀 6 月环 比为 0.3%，上月 0.2%，同比 3.6%，持平上月。从 CPI 的权重来看，核心商品占比仅 为核心服务一半左右，核心服务仍是核心 CPI 未来走势的关键所在。 核心商品通胀 6 月小幅上升，环比增速较上月上升，考虑到未来潜在关税的可能 影响，商品通胀或继续走高。6 月核心商品环比增长 0.2%，上月为增长 0%，同比增 长 0.7%，上月增长 0.3%。

1.2.3 核心商品通胀和服务通胀再细分

核心商品中二手车的通胀同比增长略微扩大，但是环比增速继续负增长，环比负 增长 0.7%，上月环比负增长 0.5%，同比增长 2.8%，上月 1.8%。新交通工具同比增长 0.2%，上月增长 0.4%，环比负增长 0.3%，上月也是负增长 0.3%。

二手车的通胀指数在 2022 年 2 月达到相对高位，高基数的影响基本退出。对比 Manheim 的二手车价格指数变化，Manheim 的同比最高点领先 CPI 二手车同比最高点 约 2 个月。Manheim 的二手车价格指数同比增长在 2024 年 11 月转正，二手车 CPI 通 胀 2025 年 1 月转正，滞后了约 2 个月。Manheim 的二手车价格指数 6 月同比增长 6.3%，上月增长 4%，环比增长 1.59%，上月负增长 1.42%。由于 Manheim 的二手车价 格指数领先 CPI，未来二手车 CPI 通胀可能仍面临上涨的压力。

从核心商品中其他分项来看，服装环比增长 0.4%,上月负增长 0.4%，同比负增长 0.5%，上月负增长 0.9%；医疗护理商品的通胀同比增长 0.2%,上月增长 0.3%，环比 增长 0.1%，上月增长 0.6%。 总体而言，核心服务通胀仍有韧性。核心服务通胀中居所通胀环比同比增速都略 微下行。但是 6 月医疗护理服务的通胀环比明显回升，同比也略微上行。运输服务同 比增长略微上升，环比增速转正。但其整体同比变动幅度较大，对通胀的趋势性判断 帮助较小，同时它的权重不高，只有 6%。 从核心服务中的主要分项看，居所环比略微回落，同比增速也小幅下降，6 月环 比增长 0.2%，上月 0.3%；同比增长 3.8%，上月 3.9% 1。医疗护理服务环比增长 0.6%， 上月增长 0.2%，同比增长 3.4%，上月 3.0%。运输服务环比增长 0.2%，上月负增长 0.2%，同比增长 3.4%，上月 2.8%。

另外，CPI 剔除食品、居所、能源和二手车 6 月同比增长 2.1%，上月 1.8%。从 CPI 剔除食品、居所、能源和二手车等特殊分项的统计对比来看也可以比较清楚地看 到通胀剔除这些分项后的通胀仍较低。CPI 不含食品和居所的同比 6 月增长 1.8%， 上月增长 1.2%。

2. 美联储降息预期略微下降

我们认为虽然 CPI 通胀的压力或仍较温和，但是核心 CPI 通胀仍有,同时关税的 通胀风险仍存下商品通胀也开始上行，美联储的“观望”态度或还会持续一段时间。 结合 6 月就业市场的数据来看，就业市场仍稳健，美联储可能需要看到就业市场更多实际冷却的证据才会再次开启降息。 数据公布当日市场的反应上，美国国债利率上行，三大股指有涨有跌。

2.1美联储 2025 年降息 2 次或以上概率略微下降

市场对美联储 2025 年再次降息时点的预期在 CPI 通胀数据公布后 9 月降息的概 率略微下降，前后的变化不算大。数据公布前，市场预期美联储再次降息最可能是在 10 月，市场预期美联储 2025 年 7 月降息的概率不足 5%，市场预期美联储 2025 年 9 月降息的概率约 60%，10 月降息的概率为 83%；数据公布后，9 月降息的概率下降到 56%，10 月降息的概率下降到 79%。 数据公布前后，市场关于美联储 2025 年降息次数的预期略微下降，变化也不大， 数据公布前 2025 年降息 2 次及以上的概率为 69%，降息 3 次及以上的概率 26%；数 据公布后 2025 年降息 2 次及以上的概率下降到 63%，降息 3 次及以上的概率降到 20%。 我们认为虽然 CPI 通胀的压力或仍较温和，但是核心 CPI 通胀仍有,同时关税的 通胀风险仍存下商品通胀也开始上行，美联储的“观望”态度或还会持续一段时间。 结合 6 月就业市场的数据来看，就业市场仍稳健，美联储可能需要看到就业市场更 多实际冷却的证据才会再次开启降息。

2.2美国国债利率上行，三大股指有涨有跌

通胀数据公布后，到收盘，美国三大股指有涨有跌，纳斯达克上涨 0.18%，标普 500 下跌 0.4%，道琼斯指数下跌 0.98%。我们理解 CPI 通胀的读数使得降息预期边际 上更低可能是拖累股市的重要原因。纳斯达克的上升可能主要受益于英伟达可以继 续向中国出口芯片的消息。 数据公布后，美国国债利率上行，3 个月国债收益率不变，2 年期国债收益率上 升 5 个基点，10 年期国债收益率上升 7 个基点。利率上行可能和通胀回升而降息预 期略微下降有关。

从股市不同行业的涨跌来看，多数行业下跌，其中材料、医疗保健、和金融的跌 幅靠前，信息技术是唯一上涨的行业。信息技术的上升可能主要受益于英伟达可以继 续向中国出口芯片的消息。

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