2024年长城汽车研究报告：出海+硬派越野赋能品牌高质量增长

1 三十三年积淀造车，新能源转型势不可挡

1.1 从“改装厂”到“皮卡+SUV”巨头，再向科技出行 公司转型

长城汽车是全球知名的 SUV 制造企业，产品涵盖 SUV、皮卡、 轿车三大品类，及具备发动机、变速器等核心零部件的自主配套 能力。长城汽车股份有限公司前身为成立于 1984 年长城汽车制造 厂，历经 40 年发展，成为中国最大的 SUV 和皮卡制造企业之一， 旗下拥有哈弗、魏牌、欧拉、坦克、长城皮卡五大整车品牌，产 品涵盖 SUV、轿车、皮卡三大品类，具备发动机、变速器等核心 零部件的自主配套能力。 2020 年至今，公司先后发布“柠檬”、“坦克”、“咖啡智能” 三大技术平台，全新智能四驱电混技术 Hi4，自动驾驶生成式大模 型，加快电动化智能化转型。

五大品牌全面发力，构建多元产品矩阵。公司旗下拥有哈弗、 魏牌、欧拉、长城皮卡和坦克五大品牌，产品矩阵丰富。

哈弗：持续在燃油车市场和新能源市场双线发力。目前正在 从“SUV 专家”向“新能源 SUV 专家”的全新定位转型。以 全新 Hi4 技术为支撑，全面向新能源赛道转型。2023 年哈弗 销量 71.52 万辆，同比+16.00%。

魏牌：重新定义高端智能新能源，做更懂用户的智能出行伙 伴。依托智能 DHT 与咖啡智能两大技术，构建摩卡、拿铁、 蓝山、高山等“咖啡系列”车型矩阵。

欧拉：坚定“更爱女人的新能源汽车”品牌定位。目前在售 有好猫、芭蕾猫、闪电猫等车型，2023 年 3 月，欧拉与沙龙 品牌整合，机甲龙登陆欧拉 APP。

坦克：定位于高端豪华越野 SUV 品牌。目前在售有坦克 300、 坦克 500，坦克 400、坦克 700 等 4 个车系。2023 年坦克系 列销量 16.25 万辆，同比+31.21%。

长城皮卡：中国皮卡销冠，连续 26 年销量第一。在售有风骏、 炮系列，2023 年公司皮卡销量 20.23 万辆，国内终端市占率 近 50%。

1.2 公司迎来触底反弹，量价齐升

2023 年公司迎来量价齐升。2016 年公司销量首次突破百万规 模，达到 107.45 万辆。2022 年受到疫情、零部件供应和物流受限、 原材料成本上涨以及转型新能源库存结构调整影响，销量略有下 滑。2023 年公司销量明显回升，累计销量超 120 万辆，增速高于 国内汽车市场增速。2024Q1 公司累计销量 27.53 万辆，同比 +25.11%。 公司单车平均售价成上升走势，2023 年公司平均单车售价再 创新高，达到 12.46 万元。

随着公司销量提升，及单车价格提升，公司营收快速增长， 2023 全年公司营收达 1732.12 亿元，同比+26.12%，高于汽车销 量增速，同期公司实现归母净利润 70.22 亿元，同比-15.06%。 2024Q1 公司实现营收 428.6 亿元，同比+47.60%，归母净利润 32.28 亿元，同比增长 17.52 倍。 汽车业务贡献主要营收，零配件业务是公司毛利率最高的业 务。2023 年，整车销售业务实现营收 1532.79亿元，占比 88.49%； 2023 年公司整体毛利率为 18.73%，主要业务板块汽车/零配件/提 供劳务/模具及其他毛利率分别为 18.38%/23.46%/21.31%/16.34%。

1.3 公司股权集中，控股子公司布局清晰

公司股权集中，实控人持股近 40%，有利于统一管理。公司 于 2003 年在香港 H 股上市，2011 年在国内 A 股上市。截至 2024 年 3 月 31 日，公司实际控制人魏建军共计持股比例为 37.33%。

加快打造垂直产业链布局。精工汽车主要负责汽车底盘、车 身、铝合金铸造、精密模具、资源再生、零部件再制造的全产业 系统解决方案；诺博汽车致力于汽车智能座椅、内外饰、橡胶三 大系统；蜂巢易创负责发动机、变速器、电驱动和智能转向；曼 德电子电器负责照明系统、热管理系统、电子电器架构等；蜂巢 能源（实控人魏建军）产品主要有汽车动力电池、储能系统等。 在智能驾驶领域，公司智能驾驶前瞻部于 2019年 11月独立为毫末 智行，主要业务有乘用车辅助驾驶、末端物流自动配送车、智能 硬件、MANA 数据智能等。

2 柠檬混动+Hi4，助力电动化转型加速

2.1 PHEV 发展迅猛，市场竞争格局集中

国内PHEV（含增程）销量增速高于新能源汽车整体增速，占 新能源汽车整体比例不断提高，2024Q1 达到 37.53%。根据 Wind 数据， 2023/2024Q1 PHEV 销量分别为 278.79/78.40 万辆，同比 +83.92%/+81.13%， 同 期 国 内 新能源汽车销量 增速分别为 +37.48%/+31.76%，PHEV 占新能源汽车整体比例不断提高， 2023/2024Q1 分别为 29.51%/37.53%。我们认为，PHEV 车型有 望成为国内新能源汽车发展的新增长点。

插混市场竞争格局较为集中，2023 年比亚迪市场占有率 52%。 2022/2023 比亚迪占比分别为 62.44%/51.58%；理想占比分别为 8.79%/13.49%。我们认为，随着各主机厂加速混动产品布局，插 混市场竞争加剧，比亚迪市占率呈现缩小趋势，长城汽车凭借在 混动技术上的持续创新，有望赢得更多的市场份额。

2.2 自主研发混动技术，旗下品牌加速电动化转型

从 Pi4 到柠檬 DHT 再到 Hi4，公司不断致力于混动平台迭 代，魏牌、坦克主销车型实现插混化。公司 PHEV 销量逐步提 升，2023 年达到 15.3 万辆，占比公司总销量 12.43%。 Pi4 平台： 2018 年正式推出，魏品牌首个新能源平台，首搭 车型是 P8。 柠檬混动 DHT 系统：2018 年开始研发，2020 年 12 月发布， 首搭车型是玛奇朵 DHT-PHEV。目前该系统已搭载于魏牌全 系车型、哈弗品牌部分车型，赋能哈弗、魏牌向新能源转型。 Hi4 技术+Hi4-T 技术：公司于 2023 年 3 月发布 Hi4、4 月发布 Hi4-T 技术，Hi4 已在哈弗猛龙、枭龙 MAX 上搭载，Hi4-T 已 在坦克 500、400 等上搭载。

2.3 柠檬 DHT+Hi4 双重布局，打造核心混动技术

柠檬混动 DHT：是一套高集成油电混动系统，以“七合一” 高效能多模混动总成为核心构建混合动力技术体系。可概括为一 个混动系统、两种动力架构、三套动力总成。 一套 DHT 高集成度油电混动系统，实现动力、油耗完美平衡。 可实现 EV 行驶、串联驱动、并联驱动、发动机直驱、能量回 收等多重工作模式，实现各种驾驶场景下动力与油耗的平衡。 HEV、PHEV 两种动力形式。HEV 架构，充分发挥发动机与 电动机各自优势，动力系统综合效率可达50%。PHEV架构搭 载高能量密度动力电池 ，可实现更长的纯电续航里程。 在 HEV/PHEV 两种架构下，有“1.5L +DHT100”和“1.5T +DHT130”的动力总成。在 PHEV 架构下，还有“1.5T +DHT130+P4”四驱动力总成。

Hi4 技术是现款公司柠檬 DHT 混动（P1P3）的换代产品，其 专为城市 SUV 设计，是 P2+P4 后驱主导的四驱技术。核心组件包 括：混动专用发动机、前驱动模块总成，以及低内阻动力电池组。 混动车型实现四驱，一般的结构是发动机+发电机+前轴驱动电机+ 后轴驱动电机。长城第一代 DHT 是 P1+P3，现在的 Hi4 是将前轴 上 P1+P3 的电机组合改为 P2 电机，在后轴上增加 P4 电机，从而 构建了一个前后轴双电机的串并联架构。 围绕越野的需求，Hi4-T 采用 P2 电机架构。其中 P2 电机集成 于变速箱内，保留了传统的非解耦机械四驱结构，前后轴之间使 用 TOD 和传动轴连接，可以实现 0-100%的扭矩的无缝切换。

3 海外销量稳步提升，开辟第二增长点

3.1 海外销量持续增长，提振公司营收

中国汽车出口逐步加速。2021 年实现从 100 万辆到 200 万辆 的突破，根据 Wind 数据，2023 年汽车出口近 500 万辆，占比国 内汽车销量 16.15%。2024Q1 汽车出口 132.22 万辆，占比中国汽 车销量 19.68%。

公司海外销量增长迅速，有望成为公司增长的主要动力。 2023 年，公司海外销量 31.60 万辆，占比公司总销量 25.68%，同 比+9.46pcts，公司海外销量占比国内汽车出口总量 6.51%。 2024Q1，公司出口汽车 9.28 万辆，占比公司总销量 33.70%，占 比国内汽车出口总量 7.02%。

出口表现亮眼助力公司总营收提升。2022/2023公司海外营收 分 别 为 263.56 亿 元/531.14 亿 元 ， 占 比 公 司 总 营 收 分 别 为 19.19%/30.66%。

盈利能力上，海外毛利率快速提升，2023 年海外毛利率为 26.01%（同期公司在国内毛利率 15.52%）。

3.2 全球研、产、销布局，高质量海外发展成新增长动力

公司将制造体系、产品以及销售体系同步出海，形成了研、 产、销一体的生态出海体系，海外全产业链的建设推动公司高质 量海外发展。截至2023年12月，公司汽车销售网网络覆盖全球， 已出口到 170 多个国家和地区，海外销售渠道超过 700 家，海外 累计销售超140万辆。我们认为高质量海外发展已经成为公司业绩 和营收增长新的推动力。 公司在海外（俄罗斯、泰国、巴西）建立了 3 个全工艺整车生 产基地，同时在厄瓜多尔、马来西亚、突尼斯、巴基斯坦等地拥 有 KD 工厂。 公司加大海外研发布局，先后在日本、美国、德国、印度、 加拿大、奥地利和韩国设立海外研发中心和技术创新中心，形成 以中国总部为核心，涵盖欧洲、亚洲、北美的全球化研发布局， 全面覆盖整车、核心零部件、新能源及智能化等诸多领域的研发。

4 智能化技术赋能品牌向上，硬派越野坦克拉动 盈利

4.1 四合一咖啡智能平台，打造全方位智能化布局

以咖啡智能为智能化基石，为整车提供全域智能化解决方案。 公司旗下咖啡智能技术平台形成了全方位的智能化布局并进化到 2.0，包括自动驾驶、智能座舱、智能线控底盘、全新 E/E 电子电 器架构。 咖啡智慧座舱系统：1+2+N 设计架构，硬件高通 8155 芯片+ 软件自研。硬件架构上，率先采用高通 8155 数字座舱计算平台。 软件层面，公司已经形成智能座舱 OS、语音、地图/导航、视觉算 法等软件全栈自研能力，其中智能座舱搭载量已突破 20 万辆（截 至 2023 年 3 月）。目前，Coffee OS 2 系统已在哈弗二代大狗、枭 龙 MAX、猛龙和魏牌摩卡、蓝山、高山等车型上搭载。

咖啡智能驾驶系统：自研第三代自动驾驶计算平台 ICU 3.0+ 与高通、华为通力合作，打造一流自动驾驶系统。公司与旗下毫 末智行共同研发 ICU3.0 平台，单板算力可达 360T，通过板间极联 方式可持续升级至 1440T。使用多视觉+多毫米波+多激光雷达的 强融合感知算法，打造从高速到城市全贯通的领航自动驾驶功能。 与高通公司就车载智能芯片展开深度合作，在 2022 年将高通 Snapdragon Ride 平台应用到公司智能驾驶系统当中； 与华为在智能网联、智能驾驶等领域合作，华为将为公司提 供以 MDC 为基础的高算力智能驾驶计算平台，并配合公司完 成智能驾驶所需的感知组件评估和测试。

咖啡电子架构 Coffee EEA“中央化”、“智能化”、“服务 化”。2022 年，长城汽车发布基于中央计算及区域化的电子架构 GEEP4.0。 GEEP4.0 架构真正做到了“中央化”、“智能化”和“服务 化”的计算架构平台。 全面完成整车标准化软件平台的搭建，这是 一个高度智能化、全方位预知用户需求、创造用户需求、极致用 户体验的智能电子架构。 未来新一代电子架构的终极形态，全车 只有一个大脑，完全形成智能机居人，100%S0A 化。

千里智行始于毫末，乘用车辅助驾驶产品+MANA 雪湖数据智 能体系驱动公司进入自动驾驶3.0。2019年毫末智行成立，目前已 稳居中国量产自动驾驶第一名。毫末三款 Hpilot 乘用车辅助驾驶产 品，整体已搭载至魏牌、坦克、欧拉、长城炮等近 20 款车型。截 至 2024 年 5 月，毫末用户辅助驾驶行驶里程突破 1.41 亿公里。

4.2 专注硬派越野赛道，Hi4-T 加持越野+新能源发展

瞄准越野 SUV 蓝海市场，依托坦克平台快速丰富产品矩阵。 2020年 12 月，推出首款硬排越野车型坦克 300，2021年坦克 300 销售 8.46 万辆，成为硬派越野车市场销冠。 2023 年基于 Hi4-T 技术的发布，推出坦克 500Hi4-T、坦克 400Hi4-T、坦克 700Hi4-T 三款车型，占位 25-70 万元价格区间， 乘 Hi4 混动技术东风，拓展坦克品牌第二增长曲线。 坦克 700 Hi4-T 于 2024 年 2 月 26 日上市，坦克 800 已开发 完成，预计将在 2024 年内发布，Hi4-T 品类进一步完善。

打造高端品牌坦克有助于提升公司平均单车价值，拉动总营 收。目前坦克品牌在售车型价格区间与魏品牌持平，高于公司旗 下其他品牌，同时相比魏品牌坦克销量持续增长、表现亮眼。

新能源赋能坦克品牌发展新动力，以技术优势赋能高端化品 牌。坦克品牌销量占比公司总销量持续提升，Hi4-T 车型销量逐月 攀升，2024Q1 坦克品牌新能源产品销量占比达 43.61%。

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