2025年贝壳公司研究报告：经纪服务业态重构者，存量地产时代大有可为

一、公司介绍

1.1 发展历程

脱胎链家，中国居住服务平台第一股。贝壳是中国领先的线上线下一体化房产交易和服 务平台，公司业务广泛，涵盖二手房和新房交易、房屋租赁、家装家居及其他房产交易 居住服务，旗下链家更是国内知名房产经纪品牌。自 2001 年链家成立以来，公司已经积 累了超过 24 年的行业运营经验，依托链家庞大的门店网络，实现了包括 ACN 网络、楼 盘字典等在内的多项行业首创，助力公司完成从线下到线上、从自营到平台的转变，2024 年，公司平台促成了超过 490 万笔房产交易，交易总额（GTV）达 3.3 万亿元，已成长 为中国房地产居住领域的头部企业。回顾公司发展历程可分为以下几个关键阶段：

线下积累与初步探索期（2001-2009 年）：2001 年，创始人左晖成立北京链家，正式进 军房产经纪领域。面对行业乱象，链家于 2004 年推出“签三方约、透明交易、不吃差 价”的阳光操作模式，引导行业开始走向规范。2008 年，针对虚假房源问题，链家投入 资源建立楼盘字典，收录海量房源信息，使得真房源成为可能。该阶段，链家通过门店 扩张与服务优化，逐步发展为北京最大的房产经纪品牌，为公司后续发展筑牢根基。

数字化转型与线上拓展期（2010-2014 年）：2010 年起，公司联合创始人彭永东开始 领导公司数字化举措，推出链家在线，开始链家数据、技术驱动的互联网尝试。2011 年 推出首个 ACN 网络，同年推出链家移动应用程序，进一步推动公司楼盘字典的发展，并 在业内引入倡导“真房源”标准。2013 年，提出安心服务承诺，增强消费者信心。2014 年链家在线更名为链家网，链家成为线上线下一体化运营的领先房产经纪品牌。

全国化布局与行业整合期（2015-2018 年）：稳固北京市场并完成数字化初步探索后， 链家在全国范围内进行扩张。2015 年起，公司先后并购成都伊诚、上海德佑等众多当地 知名经纪公司，迅速将业务布局至主要城市，至 2018 年已覆盖全国 29 城。在行业整合 过程中，链家推广自身服务标准、管理模式和数字化工具，提升全国市场竞争力，完成 全国化战略布局，为贝壳平台诞生积累资源。

平台化与业务多元化发展期（2018 年-至今）：2018 年，““贝壳”平台正式上线，向住房 及相关服务业参与者提供信息、服务及解决方案。2020 年公司在纽交所上市，同年推出 “被窝家装”，开始在家装家居行业的业务拓展。2022 年公司收购圣都家装，并升级“一 体两翼”战略，成立“整装大家居”和“惠居”事业群，深化业务布局；同年，公司回 港交所挂牌上市。2023 年，公司将战略升级为“一体三翼”，新增“贝好家”事业线， 不断构建更完善的居住产业生态体系。

1.2 股权架构及管理层

联合创始人团队投票权 49.5%，控制权稳固且保障长期战略延续性。截至 2025 年 6 月 30 日，公司已发行 34.6 亿股 A 类普通股和 1.4 亿股 B 类普通股，合计发行股份约 36 亿 股。公司采用双层股权结构设计，A 类普通股面向公众股东，每股仅拥有 1 票投票权； B 类普通股主要由公司创始人、管理层及特定关联方持有，每股可投 10 票，从而保障创 始人及管理层对公司的有效掌控。从主要股东来看，创始人左晖家族信托基金旗下的 Propitious Global 持有公司股本 23.6%，并持有投票权 17.4%（委托给 Baihui Partners 代为行使）。联合创始人彭永东作为核心领导者，持股 5.1%并拥有投票权 22.1%，与联 合创始人单一刚（持股 2.7%，投票权 10%）通过 Baihui Partners 行使左晖家族信托委 托的投票权，因此创始人团队合计拥有 49.5%投票权。此外，腾讯作为重要战略投资者， 持股 9.3%，投票权 6.9%，并在业务合作、技术赋能等方面助力公司发展。

贝壳管理层以联合创始人为核心，兼具互联网基因与丰富的产业经验。彭永东作为公司 联合创始人、董事长兼 CEO，与左晖及单一刚共同创立贝壳，曾任 IBM 战略与变革高级 顾问，在加入集团前已在技术及战略咨询方面积累了丰富的经验。2010 年加入北京链家 后主导公司数字化转型，2014 年带领成立链家网，2018 年联合创立贝壳平台，2021 年 左晖逝世后接任董事长。单一刚为联合创始人兼执行董事，2007 年加入链家任北京链家 董事，深度参与早期战略决策，为集团奠定基础。副董事长、执行董事徐万刚也为公司 老将，早期 2004 年创立伊诚地产，2015 年被链家收购后加入链家体系，房地产行业经 验丰富。公司核心决策层以联合创始人为核心，兼具互联网基因与产业经验，高管团队 专业分工明确，核心成员均伴随公司多年，带领公司实现多个关键里程碑，为公司“一 体三翼”战略深化与长期稳健发展提供坚实支撑。

1.3 主营业务：“一体三翼”战略

2023 年 7 月，公司确立从“一体两翼”向“一体三翼”的战略模式升级，组建经纪、家 装、惠居、贝好家四条事业线，以及财经、产研、战略、品质、人力、用户、合规、公 共、协同九条事务线。其中“一体”为经纪业务，包含新房及二手房交易；“三翼”包括 整装事业、惠居事业、贝好家事业。公司营业收入和贡献利润主要来源于存量房业务和 新房业务，2021 年及以前，这两项服务历年合计占到营业收入的 95%以上，近几年占 比呈下降趋势，2022-2024 年分别为超八成、超七成、超六成，非房产交易服务业务发 展迅速，占比逐年攀升，成为新的增长动力。2024 年公司存量房业务、新房业务、家装 家居、房屋租赁服务、新兴业务及其他收入占比分别为 30%、36%、16%、15%、3%， 贡献利润占比分别为 44%、30%、16%、3%、8%。

公司总收入从 2022 年的 607 亿元增长 28.2%至 2023 年的 778 亿元，2024 年进一步增 长 20.2%至 935 亿元，近三年 CAGR 为 24.1%。收入增长主要因为新房交易服务净收入 增加，以及家装家居、房屋租赁业务的拓展。2022 年公司净亏损 13.9 亿元；2023 年和 2024 年分别实现归母净利润 58.8 和 40.7 亿元。剔除股份支付薪酬费用等一次性或非常 规支出的影响，2022、2023、2024 年公司经调整归母净利润分别为 28.5、97.9、72 亿 元，经调整归母净利率分别为 4.7%、12.6%和 7.7%。

二、一体：存量房业务+新房业务

2.1 存量房业务

2.1.1 业绩概况：收入随 GTV 保持增长，贡献利润率环比改善

存量房交易服务佣金收入=链家二手房交易额*佣金率+非链家二手房交易额*佣金率* 分成比例。公司存量房业务收入包括几个方面：（1）对于自营链家品牌，就二手房交易 与房屋租赁业务收取佣金（按总额基准确认），及与在贝壳平台上合作完成交易的其他经 纪公司进行佣金分成；（2）对于在贝壳平台上拥有并经营经纪门店的经纪公司，公司向 其收取平台服务费，对于加盟品牌（如德佑）旗下经纪公司收取额外加盟费，这部分按 净额基准确认。（3）贝壳还提供其他增值服务，包括签约及签后服务、实地勘察、经纪 人招聘和培训服务等协助工作，服务费主要按净额基准确认。

GTV：行业增长赋能叠加公司合作网络的不断扩大，公司二手房 GTV 稳步增长。 2022/2023/2024/2025H1 公司存量房业务交易额分别为 1.6/2.0/2.2/1.2 万亿元，同比 分别-23.4%/28.6%/10.8%/13.7%。近两年增长除了行业成交量不断向上的因素外，贝 联门店的快速扩张也是重要原因，2022/2023/2024/2025H1 链家门店的二手房交易额同 比 分 别 为 -27.9%/13.6%/8.4%/5.4% ， 贝 联 门 店 的 二 手 房 交 易 额 同 比 分 别 为 - 18.9%/42.2%/12.5%/19.3%，贝链门店 GTV 增速连续超过链家增速。 收入：近年来伴随存量房 GTV 的增长，公司存量房业务收入保持增长 态势。 2022/2023/2024/2025H1 公司存量房业务收入分别为 241.2/279.5/282.0/135.9 亿元， 同比分别为-24.5%/15.9%/0.9%/4.0%，存量房收入增长主要由于公司 GTV 持续增长。 但收入增幅小于 GTV 增幅，主要因为平台上贝联门店促成的 GTV 占比提升“（从 2022 年 的 53%逐年提升至 2025 年上半年的 63%），而该部分收入以净额法计入所致。此外， 2024 年北京链家门店存量房业务佣金率的下降也抵消了部分当年的增幅。 贡献利润率：公司存量房业务贡献利润率从 2022 年的 39.8%提升至 2023 年的 47.2%， 主要原因是链家经纪人固定薪酬成本下降，同时二手房交易服务收入增加。2024 年贡献 利润率从 2023 年的 47.2%降至 43.2%，2025 年上半年进一步降至 39%，主要因为链 家经纪人数量增加及福利改善，导致其固定薪酬占二手房交易服务收入的比例上升。由 于 2025 年公司开始实施一系列降本增效举措使得固定人工成本环比下降，存量房贡献 利润率环比呈现改善趋势，Q2 贡献利润率 39.9%，环比较 Q1 增长 1.8pct。

2.1.2 行业 beta：全国存量房成交中枢上移，占总成交额比例持续增长

二手房成交量持续增长，由于供应充足、价格调整灵活且具有现房优势，更受购房者青 睐。二手房和新房成交量在 2021 年中至 2022 年经历了较为快速的持续下行，但二手房 领先新房见底，自 2023 年开始二手房成交热度大幅提升。根据贝壳研究院数据，2023 年二手房交易套数同比增长近 40%，2024 年进一步增长 15%，不过由于价格因素，总 成交额同比微增 2%，成交额已修复至接近 2020 年高点的规模。2025 年二手房成交量 继续保持增长，根据中指数据，2025 年 1-8 月重点 23 城的二手商品住宅成交套数同比 增长 6%，而新房成交套数同比降低 10%。虽然新房与二手房成交走势整体同频，均受 政策驱动，但二手房同比表现近年来均优于新房，主要原因在于：（1）近年来房企拿地、 开工收缩使得新房供应量不足，特别在核心区二手房供应充裕而新房新增供应较少，弱 市下需求往核心区域聚焦，更利于二手房成交；（2）二手房价格调整更加灵活，具备一 定性价比；（3）由于购房者对期房交付的担忧，部分需求转向二手房市场。

二手房成交占比逐年攀升，在核心城市已成为市场主力。根据贝壳研究院数据，二手房 GTV 在全国市场总 GTV 中的占比从 2023 年的 41%提升至 2024 年的 46%。特别在重点 城市，二手房市场已逐渐成为房地产交易的主力，根据中指数据，2022 年/2023 年/2024 年/2025 年 1-8 月重点 23 城二手房成交套数占房地产总交易套数的比重分别为 50%/57%/64%/69%，其中北京、上海等城市二手房占比已经超 80%。根据易居研究院 统计，在欧美等已经相对成熟的房地产市场中，二手房交易量通常占国家整个房地产交 易量的 80%左右。随着我国房地产从增量时代逐渐步入存量时代，二手房对新房形成供 应替代，成交占总量的比重有望继续提升。

2.1.3 公司 alpha：庞大的平台网络不断吸引新经纪品牌加入，推动公司市占率提升

庞大的活跃经纪人、经纪门店及经纪品牌网络，是服务海量房源客源的坚实基础。截至 2024 年末，公司平台经纪人总数约 50 万名，同比增长 16.9%，经纪门店总数 5.2 万家， 同比增长 17.7%；其中活跃经纪人总数 44.5 万名，同比增长 12.1%，活跃经纪门店数 量 5 万家，同比增长 18.3%。依托平台上的经纪人、门店及经纪品牌，公司能够有效深 耕本地市场、挖掘客户需求，并与房产客户建立紧密联系。2024 年末，接入的非链家经 纪品牌数量已经达到 266 个，活跃经纪门店数量和活跃经纪人占平台比重分别达到 89% 和 74%，平台上约 87%的二手房源由合作门店（包括德佑等加盟品牌门店）的经纪人发 布，约 66%的存量房及新房成交额由贝联门店及新房销售渠道产生。

凭借海量房源客源以及领先的服务品质，自营品牌市占率提升的同时吸引越来越多的经 纪品牌加入平台，带动市占率持续提升。公司二手房市占率整体保持增长趋势， 2022/2023/2024 年公司二手房 GTV 分别为 1.6/2.0/2.2 万亿元，测算得到市占率分别为 29%/29%/31%。凭借成熟的运营经验和领先的服务质量，当前公司在核心城市的市占 率已处于领先地位，根据中指数据库，2025 年 1-9 月公司自营品牌链家在北京的市占率 （成交套数口径）已经达到 49%，此外在上海、深圳、成都、杭州的市占率也都超过 20%， 均位于当地市场第一，且仍具备提升空间。在非核心城市公司主要依靠贝联拓展市场份 额，在行业下行期，客户观望情绪加重，成交周期增长，促成交易的难度增加，越来越 多的房地产经纪品牌为了获取海量房源库以及优质客户资源而选择加入贝壳平台。因此 非链家的拓店数量大幅增加，带动非链家 GTV 快速增长，使得公司市占率进一步提升。

2.1.4 竞争壁垒

（1）搭建 ACN 网络重塑行业协作生态，将经纪人从零和博弈转变为合作共赢

ACN（Agent Cooperate Network）经纪人合作网络作为贝壳基础设施的核心，在行业内 具有革新性意义，这一运营系统通过重构协作机制与利益分配模式，推动了房产交易和 服务行业转型。在 ACN 模式下，完整的存量房交易（包括二手房交易及租赁）流程被精 细拆解为多个环节，如房源录入、维护、客源拓展、带看、交易促成、权证办理等，并 允许多名跨品牌及跨门店经纪人在一单交易中开展合作。基于经纪人在交易中承担的不 同角色，ACN 建立了科学合理的佣金分配机制，每完成一笔交易，佣金会按照平台预设 的规则自动分配给参与合作的经纪人，而非通过经纪人之间私下磋商。这种透明、公平 的分配机制，保障了每个经纪人都能因自己的付出获得相应报酬，提升了经纪人参与合 作的积极性。 ACN 的核心优势在于：“（1）资源高效配置，提升交易效率：传统房产经纪行业，房源与 客源信息分散，造成资源浪费。ACN 网络将平台上所有参与者的房源、客源信息共享， 使得房客匹配效率大幅提升，拓宽了成交的可能性。“（2）减少恶性竞争，促进协同合作： 以往房产中介行业，经纪人常陷入争抢房源、客源的恶性竞争，破坏行业生态。ACN 下， 各经纪人角色明确、利益绑定，不同品牌、门店的经纪人可以基于各自贡献共享佣金， 从根本上解决了传统模式下经纪人之间零和博弈的问题，推动行业从各自为战转为合作 共赢。“（3）提升经纪人的专业度和职业稳定性：ACN 将整个服务链条细化，使经纪人能 专注单一环节深耕，比如资深经纪人主攻客源对接，熟悉小区情况的经纪人负责房源维 护，从而提升专业度和服务品质。同时佣金分配机制让经纪人无需独占全流程即可获得 合理回报，提升经纪人收入稳定性的同时也提升了经纪人对平台的依赖程度。

（2）积累“楼盘字典”掌握房源核心资产，解决虚假房源痛点，奠定平台数据化基础

打造楼盘字典提升房源真实性，解决行业“虚假房源”的痛点。楼盘字典是贝壳历经十 余年精心打磨的、持续迭代的房屋信息数据库，堪称行业数据基石，在提升房源真实性、 助力精准决策等方面作用关键。该字典具有海量精准数据，覆盖全国众多城市及县城， 涵盖从小区、社区、楼栋到楼层、房屋的全方位房产相关信息，截止 2024 年，“楼盘字 典”已覆盖约 2.89 亿套房产。凭借楼盘字典，贝壳率先在业内制定“真实存在、真实在 售、真实价格、真实图片”的真房源标准，从根本上解决虚假房源这一行业顽疾，提升 消费者信任度。 楼盘字典数据不仅服务于二手房交易，在新房、租赁、家装等业务领域同样发挥重要作 用，为行业商业模式平台化奠定数据基础。新房业务中，开发商可依据楼盘字典的区域 房产数据，精准定位目标客户、合理定价；租赁业务里，租客能借助其了解房屋真实情 况，提升租房体验；家装家居业务，设计师可参考房屋原始户型等数据，为客户定制更 贴合实际的装修方案。详尽准确的数据，为围绕房地产的各个交易环节提供坚实支撑， 无论是购房者选房，还是开发商市场研判，都能从中获取有价值信息。

（3）通过标准化制度和贝壳分奖惩体系，对加盟商和经纪人形成强管控

贝壳凭借标准化制度和贝壳分奖惩体系，在行业内建立起一套极为高效的管控模式，有 力地强化了对经纪人和加盟商的管理。平台通过多因素评估的贝壳分体系量化经纪人业 绩与服务质量，高分者可获房源高曝光、定制展示等特权；以贝壳币激励经纪人遵守 ACN 网络规则，可用于兑换工作工具及展示点位；通过信用分体系约束不当行为，违规者将 面临警告、限制或禁止平台访问等处罚。同时建立门店准入标准与分级排名系统，依据 经纪人平均贝壳分、佣金收入等指标每月评定门店等级，全方位激励经纪人和门店遵守 平台规则、提升专业服务水平，促进跨品牌与跨门店合作。

贝壳还为经纪人打造了系统的培训机制。摒弃行业传统“老带新”学徒制的局限，贝壳 为经纪人提供入职培训、定期晋升培训和定制训练营等全面线下培训，搭配在线课程、 实践任务和通关考核，全方位提升经纪人的专业能力。此外针对店东和门店经理，通过 开设花桥学堂为其提供财务、谈判、管理等综合技能课程并授予平台认证。通过这些培 训，新入职经纪人能快速适应岗位，经验丰富的经纪人也可不断提升专业素养，为提供 优质服务筑牢基础。

2.2 新房交易服务

2.2.1 业绩概况：GTV 超额表现及货币化能力的提升驱动收入增长

新房交易服务收入=（链家新房交易额+非链家新房交易额）*佣金率。新房业务盈利模 式相对直接，贝壳主要与房地产开发商签署新房销售服务合同，按总额基准确认向开发 商收取的销售佣金收入。新房交易由链家及贝壳平台上的贝联门店、新房交易的专门销 售团队及其他销售渠道共同完成，贝壳负责出面与开发商洽谈合作事宜，之后将销售任 务分配给旗下各渠道，再按约定向参与销售的经纪人进行佣金分成。

近年来尽管新房市场持续下跌，公司新房业务收入却实现连续增长，主要因为 GTV 实 现了显著的行业超额表现以及货币化能力的提升。2024 年公司新房交易服务净收入 336.5 亿元，同比增长 10.1%，主要得益于货币化能力的提升，当年新房货币化率为 3.5%， 同比提升了 0.4pct，体现了公司的议价能力以及房企的支付意愿增强。2025 年上半年新 房业务收入 166.9 亿元，同比增长 29.9%，主要因为新房 GTV 同比增长 26%，上半年 货币化率 3.4%，基本保持稳定。

贡献利润率：2022 年至 2023 年，公司新房业务贡献利润从 68 亿元增至 81 亿元，贡献 利润率从 23.6%提升至 26.6%，主要得益于新房交易服务净收入增长及固定薪酬成本下 降；2023 年至 2024 年，贡献利润从 81 亿元增至 83 亿元，但贡献利润率降至 24.8%， 主要因为支付给合作经纪人及其他渠道的佣金分成占新房交易服务净收入的比例上升。 2025 年上半年，贡献利润 40 亿元，贡献利润率 23.9%，同比基本持平。

2.2.2 行业 beta：新房销售仍处下行周期中，结构分化加剧，市场缩圈明显

2025 年新房销售仍处下行周期，优质住宅项目入市促进需求释放。全国商品房销售自 2021 年到达高点后开始进入长坡下行周期，2024 年全国商品住宅销售面积和销售金额 分别从 2021 年高点的 15.7 亿平和 16.3 万亿元跌至 8.1 亿平和 8.5 万亿元，量能上分别 回落至 2009 年和 2016 年之前的水平。2025 年由于上年基数较低，销售同比降幅收窄， 但整体量能仍处于低位，1-8 月全国商品住宅销售面积 4.8 亿方，同比-5.4%；销售金额 4.8 万亿元，同比-7.6%，由于房价尚未企稳，金额跌幅大于面积跌幅。但值得关注的是， 2025 年各地响应中央“好房子”的建设号召，加大高品质住宅供给，部分城市推出新规 产品，我们认为这些新增优质项目将凭借在得房率、设计、材料等方面更强的竞争力受 到市场青睐，逐步占据改善市场的主要地位，通过结构一定程度对冲市场下行。

房地产总量走过大周期拐点之后，新房走向结构分化，新房缩圈，聚焦核心城市的企业 更具优势。2024 年中指百城中一线、二线、三线城市销售金额分别为 13819、23014、 11752 亿元，与 2021 年历史高点相比，分别下滑 23.7%、53.4%、61.4%，一线城市较 2021 年高点下探幅度最小；2025 年 1-8 月销售金额分别为 7957、12294、6699 亿元， 同比分别为-1%、-10.2%、-10.9%，一线城市表现更具韧性。我们认为三四线城市由于 缺少产业支撑，被大城市虹吸严重，且库存高企去化困难，未来其房地产市场的复苏将 很大程度上依赖于拆迁等外部力量的推动，而核心城市的复苏可依靠自身经济人口等带 来的市场潜力。从核心城市的销售贡献度来看，2025 年 1-8 月 TOP20 城市销售额占百城 68%，较 2021 年 61%提升 7 个百分点，当前 TOP20 城已成为房企兵家必争之地， 在每个城市中占据主要市场份额的企业拥有领先优势。

2.2.3 公司 alpha：

（1）新房去化承压推动渠道分销渗透率提升，公司增速跑赢行业，市占率稳定增长

尽管行业处于调整阶段，但受益于渠道覆盖的拓展以及公司自身去化能力提升，公司新 房成交增速持续跑赢行业，市占率稳定提升。2023/2024/2025H1 公司新房交易额分别 为 1/0.97/0.49 万亿元，同比分别为 6.6%/-3.3%/26.0%，分别优于全国商品住宅销售 额增速 18.4pct/14.3pct/31.8pct。在新房市场持续调整的背景下，公司增速显著跑赢行 业 ， 带 动 市 占 率 稳 定 提 升 ， 2023/2024/2025H1 新 房 交 易 额 市 占 率 分 别 为 9.7%/11.4%/12.6%，同比分别提升 1.7pct/1.7pct/1.1pct。市占率提升一方面由于当前 新房去化困难、库存积压严重，越来越多的开发商启动渠道销售，与公司的合作比例提 升；另一方面源于公司自身的去化能力提升，通过数字化基础设施以及积累的二手房客 户基础，有效识别潜在客户，并凭借对客户深入洞察以及创新服务更好地满足他们的需 求，提升去化效率。

（2）严格控制风险，推行“预付佣”加快回款，经营质量提升

公司新房业务注重风险控制及效益提升，推行“预付佣”加快回款。对于由公司促成的 新房销售，符合特定要求的房地产开发商，会在购房者与开发商签订购房合同并支付首 付款后，向公司支付佣金。公司也在加快佣金回款，并推行开发商“预付佣”模式：通 过鼓励开发商提前支付佣金，使经纪人能更快获得结佣，这不仅为经纪人带来了更强的 安全感，也帮助开发商加快了去化速度，实现了多方共赢。 新房业务应收账款周转天数保持在健康水平。公司应收账款的很大一部分来自房地产开 发商，为新房交易服务相关款项。截至 2023 年，公司扣除信用减值损失准备后的应收账 款净额从 2022 年的 42 亿元降至 32 亿元；截至 2024 年，该净额增至 55 亿元，主要原 因是新房交易服务净收入增长。得益于稳健且全面的风险评估措施，公司新房业务的应 收账款周转天数保持在健康水平，2024 年为 52 天，较 2023 年的 55 天有所下降；2024 年第四季度进一步优化至 34 天，而 2023 年同期为 43 天。

三、三翼业务

3.1 家装家居业务

3.1.1 经纪业务带来流量优势叠加交付能力增强，助力公司快速成长为行业龙头

被窝+圣都双品牌布局家装家居业务。2020 年 4 月公司推出家居服务平台“被窝”，旨 在提供一站式解决方案，2021 年收购圣都家装，形成旗下两大直营品牌，其中被窝主要 布局北京，其他城市主要通过圣都扩张。公司家装家居服务覆盖家装设计、施工、定制 家具、软装交付及售后等全链条专业服务，业务流程主要包括获客、商机转化、施工交 付与售后维护等环节。

房屋交易业务协同助力公司家装家居业务快速扩张，当前已成长为行业龙头。2023 年公 司家装家居业务的交易额和收入均突破百亿元；2024 年家装家居业务交易额 169 亿元， 同比增长 27.1%，收入 148 亿元，同比增长 36.1%，占公司总收入提升至 15.8%；2025 年上半年收入达 75.1 亿元，同比增长 16.5%。家装家居业务快速增长主要由于：（1）房 屋交易业务与家装家居业务在获客和转化的协同效应带动了订单增加；“（2）家具家居（含 定制家具、软装及家电等）销售收入贡献提升；（3）交付能力提升带动交付周期缩短， 2024 年第四季度，公司平均施工周期约为 94 天，较上年同期缩短超 10 天。 依托集团强大的资金实力，公司可进行研发投入，建设基础设施和核心能力，从而提升 服务效率和品质。针对家装家居业务流程长、涉及环节多的特点，公司重点推进数字化 系统与供应链两大基础设施建设：打造并持续迭代涵盖 Home SaaS 核心数字平台、数字 员工等的线上辅助工具，其中 Home SaaS 2.5 通过 BIM 系统、AI 提案及多角色协同等， 实现设计方案、报价、施工图纸绘制、材料调度等全流程标准化与提效；同时搭建并优 化自营运运输物流体系，布局全国自营仓储，参与定制家居产品品质检控，保障材料运 输时效与产品的高品质。

3.1.2 规模化效应显现：集采和人效提升推动利润率改善，核心城市盈利模型显著优化

集采降低材料成本、优化调度提升人效，贡献利润率持续改善。家装家居业务贡献利润 率在 2022 年与 2023 年保持稳定，分别为 29.4%和 29.0%，2024 年提升至 30.7%， 2025 年上半年进一步提升至 32.3%。利润率提升得益于公司多维度降本增效举措：材料 端，公司通过整合品牌与 SKU，提高集采比例（2025Q2 主辅材集采比例超 60%，上年 同期仅超 20%）来降低采购成本，由于公司已成为全国份额最大的家装公司“（涂装新视 野数据），对供应商的议价能力显著增强；人工端，通过优化订单调度和资源分配，提升 了人工效率（2025Q2 项目经理月均接单量同比翻倍）。此外，销售费用方面，通过精简 团队并优化流程、借助数字化工具应用，降低设计师等人员成本占比，提高其月均接单 量，同时关闭低效大店、试点小型高端门店优化渠道成本；行政管理费用方面，通过扩 展中后台人员服务范围，实现人均订单量增长，管理效能持续优化。 2025 年上半年，公司家装家居业务城市层面扣除总部费用前实现盈利，核心城市的单 位经济模型显著改善。根据公司业绩会，城市层面北京上半年家装家居业务的经营利润 率超 11%，而 2023 年同期仅约 5%。考虑到目前公司在很多城市的家装家居业务尚且 处于成长期，预计未来随着业务布局密度提升，将有更多城市有望实现盈利。

3.1.3 依托一赛道引流，获客成本低于同行，利于提升利润率

公司家装业务具有流量端优势，获客成本显著低于传统整装公司。传统家装公司获客成 本较高，盈利性较弱，2024 年行业平均销售费用率达 15%，销售净利率仅 6%。而贝壳 家装业务大量订单来自于一赛道经纪业务引流，在获客端较传统家装公司具有显著的成 本优势。公司通过积分制模式，鼓励经纪人积极推荐二赛道业务，经纪人推荐的家装业 务的合同额占总合同额的比例不断提升，2023 年公司家装家居业务总签约销售额中，约 43%来自房产经纪人推荐，较 2022 年提升 9.9 个百分点。

3.1.4 家装赛道空间广阔，公司业务未来利润贡献可期

家装行业竞争格局分散，根据涂装新视野数据，2023 年行业 CR10 和 CR30 分别仅 1.8% 和 2.9%，其中贝壳份额 0.4%，位于行业第一。自上而下测算公司远期利润空间，根据 奥维云网数据，预计 2024 年我国家装市场销售额因房地产下行调整至 35630 亿元，保 守按家装市场 3.5 万亿规模，假设贝壳市占率将来可达到 1%，对应营收规模 350 亿元。 考虑到公司在获客成本端具备天然的优势，稳态状态下的净利率理论上要高于行业平均， 参考北京 2025 年上半年的经营利润率 11%，假设按照净利率 10%测算，预计公司家居 家装业务长期可实现净利润 35 亿元。

3.2 租赁业务

公司房屋租赁业务主要包括分散式租赁与集中式租赁住房管理运营服务，以及流量商业 化业务、线上租赁管家服务等各类租赁相关服务。其中分散式租赁“省心租”是规模最 大的板块，其采取轻资产托管模式，通过获取房东房源委托，对房屋进行简单配置后对 外挂牌出租，将市场上分散的房源转为有品质、可信赖的机构化长租房源。公司通过房 产交易服务业务协同提升收房效率，依托庞大的客流量实现房源和租客的快速匹配，缩 短空置期，为业主带来稳定回报，同时，也为租客提供专业的租赁配套服务。

目前公司租赁业务处于快速拓展阶段，2024 年实现贡献利润率转正。2024 年，公司实 现房屋租赁服务净收入 143 亿元，同比 135%，收入增长主要由在租房源数量增加驱动。 2024 年公司租赁服务管理的房源总量超 43 万套“（2023 年末为 21 万余套），其中““省心 租”管理的房源总量超 42 万套（2023 年末为 20 万余套）。租赁服务贡献利润率成功从 2023 年的-1%转正为 2024 年的 5%，主要受益于运营效率提升及产品模式优化，推动 首出租成功率与续租率提高、空置率下降。

3.3 贝好家

“贝好家”是公司聚焦居住开发服务升级的新业务板块，公司计划通过“贝好家”打造 一个数据驱动的居住开发服务平台。作业模式方面，“贝好家”主要为房地产开发商及其 他业务合作伙伴提供 C2M 产品解决方案，并提供灵活多元的资金服务，以及线上线下一 体化的高效营销服务。依托贝壳庞大的数据积累与连接潜在客户的能力，通过大数据分 析与 AI 算法，深度剖析并挖掘客户需求，预测目标客群的产品偏好与价格预期，从而为 房地产项目的产品定位与设计提供重要参考，为合作伙伴提供定制化的产品定位及设计 方案，最终助力打造更贴合市场需求的新房产品。

2024 年 8 月，公司成功签约西安项目，成为首个通过产品解决方案服务实现营收的案 例，此后公司积极在全国重点城市布局贝好家业务。2024 年末，公司还在成都和上海摘 得两幅用于房地产开发的地块，目的在于通过实际操盘来验证并完善 C2M 能力，除了这 两个自主操盘的项目外，该业务主要以股权合作和轻资产模式为主。截止 2025 年 10 月， 贝好家已在北京、上海、广州、成都、西安、杭州、南京、长沙、佛山等地累计落地 17 个项目，公司 C2M 能力不断得到市场认可。

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