2026年洞见贝壳系列二：如何看待26年市场环境下贝壳的业绩弹性

二手市场量价稳定，对贝壳业绩表现具备正面影响

2025年开始，全国总交易量出现企稳迹象，25年住宅交易总量为14.0亿平米， 同比-5%，如果剔除24Q4政策效应影响，25年的住宅总交易量较24年1-9月的13.4 亿平回弹5%，在25年政策空窗期的情况下，住宅总交易量仍较稳定。 目前二手成交对交易量支撑较多，25年14亿平住宅交易量中二手占比47%，较 24年提升3pct，二手房交易占比已经连续4年回升。

2026年开年二手房认购成交数据明显回弹，1月前18天贝壳79城二手房认购套 数同比+32.9%，二手房交易占比进一步提升，11城样本二手成交面积占比26年1月 前18天跳升至64%，较25年提升7pct。若剔除贝壳市占增长因素，当前成交对应年 化二手交易量8.6亿平，较25年上升24%，与24Q4年化交易量8.4亿平相当，26年“小 阳春”概率加大。

布局核心有弹性，市占稳增防御性强

（一）长期增强链家运营能力考虑下，存量成本增长影响 25 年业绩释放

在考虑26年市场新变化之前，我们先来回顾25年的整体情况。根据贝壳平台成 交房源信息推算，贝壳25年存量房业务GTV预计为2.1万亿元，同比-6%，对应25Q4 存量房业务GTV预计为4323亿元，同比-42%。

将25年更新的存量房GTV预测结果代入我们的业绩测算模型，更新25年预计经 调归母净利润为55亿元，同比下滑24%，25Q4预计经调归母净利润10亿元，同比 -26%。

贝壳25年业绩表现弱，主要为24年至25Q1链家扩张战略带来成本增加的影响。 为了增加贝壳自营品牌链家长期运营能力，贝壳在24Q1-25Q1持续扩张链家门店及 链家经纪人数量，25Q1末链家门店数量5679家，较23年末增加320家，链家经纪人数量12.1万人，较23年末增加2.0万人。链家扩张带来存量房业务固定成本的增加， 24年、25年存量房业务固定成本52亿元、60亿元，而23年扩张前为42亿元，每年增 加约10亿元，拖累了整体业绩释放。 25Q2开始贝壳已经开始积极实行降本增效战略，收缩链家基础设施成本。截至 25Q3，链家门店数量已经降至5183家，较25Q1减少496家，为22年以来最低水平， 链家经纪人数量已经降至10.3万人，较25Q1减少1.8万人。降本增效效果明显，25Q2 开始，存量房业务固定成本逐季下降约1亿元，贝壳降本增效仍在持续推进，预计在 26年存量房业务固定成本至少可以节降4亿元，减少业绩释放的阻碍。

（二）贝壳存量房业务 GTV 分拆：一二线贡献 80%+，市场弹性强

根据贝壳平台成交信息推算，我们共获取2.0万亿元贝壳GTV样本，占总存量房 业务GTV的比例约为97%。根据贝壳找房APP信息，贝壳布局180+城市，覆盖中国 绝大多数主流城市，其中我们共获取了140个城市样本，包括4个一线城市、32个二 线城市、104个三四线城市，从地图分布来看，以北京为核心，贝壳覆盖中东部大部 分城市。

从分线结构来看，贝壳存量房业务GTV绝大部分由核心一二线贡献，25年2.1 万亿元存量房业务GTV中，一线、二线、三四线贡献占比分别为33%、48%、19%， 一二线存量房业务GTV合计贡献占比长期维持在80%以上。扎根核心城市，贝壳将 充分享受市场上行期核心城市的二手市场弹性。

从分线城市的GTV增速贡献来看，依靠规模效应，23-24年贝壳存量房业务GTV 增速主要由一二线城市贡献。25年贝壳平台存量房业务GTV同比-6%，一线、二线、 三四线分别-11%、-5%、-1%，25年一线及核心城市的价格补跌对贝壳存量房业务 GTV产生一定拖累。 三四线市场虽然近几年表现较差，但贝壳依靠在三四线的不断市占拓展，取得 了不错的GTV增速表现，23-25年三四线城市存量房业务GTV增速分别为9%、2%、持平。从三四线小样本市场贝壳的表现来看，贝壳自身的经营能力，足以抵御下行 时期市场的波动，依靠市占拓展，贝壳在下跌市场也能取得增量表现。

具体城市来看，北京为贝壳绝对的核心大本营，北京25年存量房业务GTV估算 为3577亿元，接近第二名城市上海的2倍，贡献占比达到17%。贝壳共有4个存量房 业务GTV在1000亿元以上的城市，除北京外还有上海、成都、杭州，25年存量房业 务GTV分别为1898亿元、1159亿元、1152亿元。北上杭成四个核心城市25年对贝 壳GTV的合计贡献占比为37%，23年以来保持相对稳定。 除千亿GTV以上城市，贝壳还有7个500-1000亿元GTV体量城市，包括苏州、 南京、广州、天津、深圳、武汉、西安。这些核心城市在26年开年市场复苏的环境 下，复苏弹性最大，将较好的转化为贝壳的经营弹性。

（三）贝壳存量房业务市占表现：市占稳定增长，市场防御性强

贝壳存量房业务市占仍保持稳定增长，25年测算市占32%，较24年提升1pct， 其中链家受到降本增效影响，市占略降0.8pct至12%，3p市占20%，较24年提升1.5pct。 贝壳平台18年成立以来，无论市场环境如何，市占始终保持增长，平台抵御市场下 行的能力较强。

分城市市占来看，目前贝壳平台至少在10个城市做到50%以上市占，至少在18 个城市做到30%-50%市占。这些城市既有强链家的城市如北京、西安、成都等城市， 依靠早年链家经验实现稳定布局，贝壳全平台城市市占稳定在40%-50%以上水平； 也有“白手起家”、单纯依靠贝壳平台工具打下市场的城市，如南通、宁波等，在 南通这种三线市场，虽然早年链家并未布局线下门店，但依靠贝壳平台的合作属性 与流量效应，目前贝壳全平台交易额占市场比例约为75%，不同经纪品牌在贝壳平 台上实现合作共赢。

25年贝壳存量房业务GTV排名前20的城市平均市占为39%，在相对高的市占情 况下，Top20城市中仍有14个城市在25年实现了市占增长，贝壳在苏州、南京、青 岛、合肥、长沙等核心二线城市单年市占实现了5pct以上的涨幅，在25年较弱的市 场环境下，贝壳平台依然可以依靠合作，实现市占的增长。

25年一线、主要二线及其他城市的平均市占分别为34%、45%、20%，一线在 竞争较激烈的情况下市占保持相对稳定，二线城市市占稳中有进，样本二线城市25 年市占增长3pct，其他城市在目前平均市占仅为20%，与全国平均32%、重点城市 50%以上的市占相比，仍有较大的拓展空间。 我们理解，未来贝壳市占仍有增长空间。一方面，贝壳稳定高市占布局的核心 城市，在目前市场量价复苏的环境下，市场弹性将是最大的，核心城市交易额占比 的提高本身会拉升贝壳的平均市占水平；另一方面，贝壳除了GTV前20的城市外， 其他城市的平均市占仅为20%，大量贝壳新拓城市市占只有个位数水平，这些城市 的市占增长也将推动整体市占的增长。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）