2025年佰维存储研究报告：佰维存储，瞄准高性能存储及晶圆级先进封测

1. 佰维存储：深耕存储产业链，构筑存储+先进封测竞争力

佰维存储成立于 2010 年，围绕半导体存储器产业链，构筑了“研发封测一 体化”的经营模式，在存储介质特性研究、固件算法开发、存储芯片封测、 测试研发、全球品牌运营等方面具有核心竞争力，并积极布局芯片 IC 设计、 先进封测、芯片测试设备研发等技术领域。公司产品及服务涵盖嵌入式存储、 工控存储、消费者存储与先进封测服务，广泛应用于移动智能终端、PC、 行业终端、数据中心、智能汽车、移动存储等信息技术领域。 2022 年 12 月 30 日，佰维存储成功登陆上交所科创板，公司技术、产品及 品牌竞争力实现持续增强。公司是国家高新技术企业，国家级专精特新小巨 人企业，并获得国家集成电路产业投资基金二期战略投资。2024 年 6 月， 佰维存储凭借出色的创新能力与优异的业绩成长性，成功入选“科创 50” 指数样本股。

公司深耕存储器研发设计与封测制造领域，发力存储先进封测。截止 2024 年底，公司存储产品/先进封装及测试分别占营业收入比例为 95%及 4%。目 前，先进封测方面，公司掌握 16 层叠 Die、30~40μm 超薄 Die、多芯片异 构集成等先进封装工艺，为 NAND、DRAM 芯片和 SiP 封装产品的创新力 及大规模量产提供支持。

在研发封测一体化经营模式下，公司针对市场的不同需求进行产品设计、研 发及原材料选型，从供应商购入 NAND Flash 晶圆及芯片、DRAM 晶圆及 芯片等主要原材料，自研或外购主控晶圆及芯片，对存储介质开展特性研究 与匹配，通过固件/软件/硬件和测试方案开发适配各类客户典型应用场景， 并进行 IC 封测或模组制造，将原材料生产为半导体存储器产品，销售给下游客户。

制定中长期战略 “5+2+X”，瞄准晶圆级先进封测构建存算合封技术基础。 “5+2+X”战略中的“5”代表了公司聚焦五大应用市场（手机、PC、服务 器、智能穿戴和工车规），其中在手机、PC、服务器等三大主要细分市场着 力提升市场份额与核心竞争力，力争实现与更多一线客户的深度合作；在智 能穿戴和工车规市场投入战略性资源，力争成为主要参与者。“2”代表了公 司二次增长曲线的两个关键布局：芯片设计和晶圆级先进封测，芯片设计将 为公司打造服务 AI 时代高性能存储器奠定坚实的技术基础，晶圆级先进封 测将构建先进存算合封所需的封装技术基础，确保公司在 AI 和后摩尔时代 的行业竞争力。“X”代表了公司对存算一体、新接口、新介质和先进测试 设备等创新领域的探索与开拓。

1.1. 公司治理：大基金二期持股，股权激励指引发展信心

大基金二期持股 8.55%。截止 24 年 12 月，公司董事长孙成思为公司控股 股东、实际控制人，直接持股比例为 18.81%，并通过直接持股及一致行动 关系合计控制公司 26.47%股份的表决权。公司第二大股东为国家集成电路 产业投资基金二期，合计持股 8.55%。

截止 25 年 2 月底，公司流通股占比 73.58%，25 年解禁占比 25.96%。

公司董事长孙成思先生于 2015 年起开始任职，目前，公司具备存储芯片和 逻辑整合封装、测试研发能力，构建了完整的、国际化的、专业的晶圆级先 进封装技术和团队，具备成熟研发和量产经验。

股权激励指引发展信心。公司股权激励考核 2025 年营业收入不低于 60 亿 元，且公司总市值在 2025 年度任意连续 20 个交易日达到或超过 200 亿元； 目标值营收不低于 65 亿元，市值达到或超过 250 亿元。

1.2. 财务分析：行业复苏带动业绩改善，毛利率中枢有望提升

2020 年至 2024 年间，公司营业总收入均保持同比快速成长，2024 年实现 总营收 66.95 亿元，同比+86%。受全球经济低迷和行业周期下行的影响， 2023 年终端市场需求持续疲软，以智能手机、PC、服务器等为代表的存储 市场需求持续萎缩，导致存储器出货量及价格大幅下滑。根据公司 2023 年 报援引 Gartner 数据，2023 年全球存储器市场规模下降了 37%，成为半导 体市场中下降最大的细分领域。国内外存储产业均承受巨大的经营压力，海 外龙头存储原厂均出现明显亏损。因此 2023 年公司产品销售价格大幅下降。 在存储行业复苏及公司在各业务领域的积极拓展下，2024 年公司实现净利 润 1.61 亿元，同比+126%。

剔除股份支付费用后 25Q2 单季利润盈利。单季度来看，23Q1~24Q2，公司 单季度营收逐季环比增长，24Q1 实现净利润扭亏。25Q2，公司实现营收/归 母净利分别为 23.69/-0.28 亿元，营收环比+54%，净利润亏损显著收窄。公司 2025 年上半年度股份支付费用为 1.50 亿元，剔除股份支付费用后，归属 于上市公司股东的净利润为-7557.05 万元；其中二季度股份支付 6958.64 万 元，剔除股份支付费用后，二季度归母净利已实现盈利，为 4128.84 万元。 我们认为，后续伴随 AI 端侧需求驱动及原厂减产，存储行业供需格局将逐 步改善，将迎来价格回升及利润改善机遇。

先进封测+AIoT 赋能下，毛利率中枢有望提升。公司 25Q2 单季度毛利率 1.99%，环比+11.69 pcts，相比 25Q1 得到显著提升。我们认为，后续公司毛 利率中枢有望不断提升，主要受益于 AIoT 相关产品布局、存储先进封测业 务赋能、主控芯片设计等。

费 用 率 方 面 ， 公 司 25Q2 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为 3.40%/4.32%/2.33%/6.98%，2023 年至今基本维持在稳定位置，研发费用率 有所提升。

存货方面，25Q2 存货周转天数在 200.36 天，环比-8%，22H1 至今平均水平 在 281.02 天，当前基本处于平均值以下的健康水位。

2. 存储供需格局有望改善，先进封测+AIoT 赋能未来成 长

2.1. 存储受益 AI 端侧需求驱动+原厂减产，佰维深耕 AI 眼镜高 ASP 领域

1、需求：DeepSeek 助力应用端深度受益，AI+半导体驱动存储需求提升 DeepSeek 带来的深远影响主要体现在两个维度：1）同样训练效果下 DeepSeek 提供的低成本方案将为业界提供新的训练思路，大厂在训练大模 型时将会受其深度启发，与此同时，国内云厂商也会将注意力转移到国产算 力卡的潜能开发；2）DeepSeek 的开源将带来全球 AI 平权，B/C 两端在本 地部署开源模型的动力将急剧增强，换言之，云端推理对算力卡的需求与本 地算存持续加码以支持大模型将成为中长期的产业趋势。

综上，我们认为应用端有望深度受益，而存储需求将伴随 AI+应用落地实 现全面提升：1）AI 手机：DeepSeek 降本开源有望推升端侧算存配置，云 端算力主导的同时，端侧协同将有望迎来大幅增强；此外，AI 手机品牌厂 商在与第三方 APP 厂商数据持续贯通背景之下话语权有望逐步增强；2）AI PC：前期AI PC在B端、C端的渗透受限于数据安全及高消费门槛，DeepSeek 可助力 B 端私有云部署本地大模型，实现全面隐私保护，通过在本地设备 上处理数据，减少数据传输的需求，从而降低数据泄露风险，C 端用户亦将 加强在本地的部署意愿，AI PC 增长逻辑有望逐步重塑；（3）AIoT：端侧应 用有望全面开花，AR 眼镜渗透有望进一步增强；（4）汽车智能化：我们认 为智能汽车有望引入开源大模型成为更大的 AIoT 终端，AI 或将深度赋能 汽车全生命周期。 2024 年 DRAM 及 NAND Flash 在各类 AI 延伸应用，如智能手机、服务器、 笔电的单机平均搭载容量均有成长，我们认为，2025 年，伴随 AI 应用端渗 透进一步提升，存储单机搭载量将持续成长，存储减产+需求改善下存储价 格有望实现回暖。

2、供给：NAND Flash 原厂重启减产，为价格反弹铺定基础

根据 TrendForce 集邦微信公众号，自 2023 年起，各大 NAND Flash 原厂已 深刻认识到供给过剩对产业造成的严重冲击，供应商积极调整生产策略，以 避免价格下行周期持续扩大。2025 年初，各 NAND Flash 原厂均采取更为 坚决的减产措施，缩减全年投产规模，期待有效降低供应位元增长率，主要 通过降低 2025 年稼动率和延后制程升级等方式达成减产目的，有利于快速 减轻市场供需失衡的压力，为价格反弹铺定基础。 DRAM 方面，据 CFM 闪存市场了解，部分原厂对 LPDDR4/4X 的减产幅度 或达 20%-30%，削减的产能将调配至高附加值产品，如 HBM 等。

3、价格：存储有望迎来价格回升，供需结构将显著改善

根据 TrendForce 集邦微信公众号，25Q1 NAND Flash 市场持续面临供过于 求的挑战，导致价格持续下滑，供应商面临亏损困境。我们认为，NAND Flash 市场供需结构将有望在下半年显著改善，包含原厂减产、智能手机库存去化、 AI 及 DeepSeek 效应等因素将推升 NAND Flash 需求，从而缓解供过于求的 局面，预期将迎来价格回升。DRAM 方面，我们认为，伴随原厂大幅减产 及需求转好，DRAM 有望实现价格回升。

4、佰维存储：覆盖海内外知名 AI 端侧客户，深耕 AI 眼镜高 ASP 领域

2024 年，公司在手机、PC 外的 AI 新兴端侧领域，智能穿戴（含智能手表、 智能眼镜）进入了 Meta、小米等全球头部客户，AI 学习机、翻译机领域与 头部客户合作紧密，AI 新兴端侧领域营收超过 10 亿元，同比增长约 294%。

（1）AI 眼镜

根据维深 Wellsenn XR 微信公众号，Ray Ban Meta 智能眼镜 BOM 构成中， ROM+RAM 硬件成本为 11 美元，占主板芯片（89.1 美元）比例为 12.35%， 存储模组 eMCP 为 AI 眼镜中半导体价值量占比较高的领域。

ePOP、eMCP 是当前市场主流的 AI 眼镜存储集成方案。ePOP（Embedded Package on Package）即嵌入式堆叠封装技术，通过将 NAND Flash（非易失 性闪存存储器）和 LPDDR（低功耗双倍数据速率内存）垂直堆叠在 SoC 上 方，实现了高度的集成化。这种技术最大的优势在于能够节省约 60%的 PCB 空间，让 AI 眼镜的内部布局更加紧凑，有助于设备实现轻薄化设计。同时， 由于减少了芯片数量和连接线路，降低了功耗，从而提升了设备的续航能力。 该技术方案凭借小尺寸、低功耗、高性能等特点，已被 Meta、Google、 Facebook 等企业应用于 AI 智能眼镜、智能手表等产品，并通过了高通等平 台认证，有效优化了设备响应速度与多线程处理能力。

佰维存储 ePOP 系列产品目前已进入 Google、Meta、小米、小天才、Rokid、 雷鸟创新等，其中，公司为 Ray-Ban Meta 提供 ROM+RAM 存储器芯片，是国内的主力供应商。2024 年公司面向 AI 眼镜产品收入约 1.06 亿元，预 计 2025 年公司面向 AI 眼镜产品收入有望同比增长超过 500%，小米最新 发布的 AI 智能眼镜亦嵌入了佰维 ePOP 方案。

（2）AI 手机

在 AI 端侧应用日益广泛的背景下，公司已构建完整的产品布局，致力于满 足 AI 终端对大容量、高速度、低功耗和高集成度的严苛要求。公司通过自 研主控芯片、固件算法与先进封测能力实现差异化竞争，覆盖 AI 手机、AI PC、AI 眼镜、具身智能等多场景。AI 手机作为边缘计算的重要载体，其本 地推理能力大幅提升，带动了对高性能存储和大容量内存的强烈需求。公司 面向 AI 手机已推出 UFS、LPDDR5/5X、uMCP 等嵌入式存储产品，并已量 产 12GB、16GB 等大容量 LPDDR5X 产品，最高支持 8,533Mbps 传输速率。

（3）AI PC

AI PC 因本地大模型需求、图像识别、视频生成等复杂任务，对内存带宽和 存储性能提出了更高要求，公司面向 AIPC 已推出高端 DDR5 超频内存条、 PCIe 5.0 SSD 等高性能存储产品组合。 此外，公司正在布局的晶圆级先进封测制造项目，将服务于先进 DRAM 存 储器、先进 NAND 存储器、存储与计算整合等领域，满足 AI 手机、AI PC、 AI 眼镜等 AI 端侧对大容量存储解决方案的需求，构建 AI+存储综合竞争 力。2025 年，公司预计在 AI 新兴端侧领域仍将持续保持良好的增长趋势， 各项性能指标具备较强的竞争力，能够为提升存储解决方案的核心竞争力 提供坚实保障，预计 2025 年内完成投片。

2.2. 存储+先进封测一体化布局，佰维定增投资晶圆级先进封测 制造

根据 Yole 预测，全球先进封装市场有望在 2027 年达到 650 亿美元规模， 2021-2027 年间年化复合增速达 9.6%，与传统封装相比，先进封装的应用 正不断扩大，预计到 2026 年先进封装将占到整个封装市场规模的 50%以 上。从长期来看，先进封装技术必将随着终端应用的升级和对芯片封装性能 的提升而蓬勃发展。 根据 TrendForce 集邦微信公众号，受惠于 HBM 销售单价较传统型 DRAM （Conventional DRAM）高出数倍，相较 DDR5 价差大约五倍，加上 AI 芯 片相关产品迭代也促使HBM单机搭载容量扩大，推动2023~2025年间HBM 之于 DRAM 产能及产值占比均大幅向上。产能方面，2023~2024 年 HBM 占 DRAM 总产能分别是 2%及 5%，至 2025 年占比预估将超过 10%。产值方面，2024 年起 HBM 之于 DRAM 总产值预估可逾 20%，至 2025 年占比有 机会逾三成。

展望 2025 年，由主要 AI 解决方案供应商的角度，HBM 规格需求大幅转向 HBM3e，且将有更多 12hi 的产品出现，带动单芯片搭载 HBM 的容量提升， 2024 年的 HBM 需求位元年成长率近 200%，2025 年可望将再翻倍。

佰维存储：存储+先进封测一体化布局，定增投资晶圆级先进封测制造

据公司 2024 年 12 月向特定对象发行 A 股股票并在科创板上市募集说明书， 公司本次向特定对象发行股票募集资金总额不超过 19 亿元，其中用于惠州 佰维先进封测及存储器制造基地扩产建设项目（拟投资总额 8.89 亿元，拟 用募集资金投资总额8.8亿元）、晶圆级先进封测制造项目（拟投资总额12.92 亿元，拟用募集资金投资总额 10.2 亿元）。 公司以子公司惠州佰维作为先进封测及存储器制造基地，惠州佰维专精于 存储器封测及 SiP 封测，惠州佰维封装工艺国内领先，目前掌握 16 层叠 Die、30~40μm 超薄 Die、多芯片异构集成等先进工艺量产能力，达到国 际一流水平。惠州佰维已向晶圆制造厂商、IC 设计公司、存储器厂商提供 代工服务，形成新的业务增长点。惠州佰维目前可提供 Hybrid BGA （WB+FC）、WB BGA、FC BGA、FC CSP、LGA、QFN 等封装形式的代 工服务。

积极布局晶圆级先进封测技术。在 AI 需求爆发的背景下，目前“存储墙”、 “功耗墙”对实现高效、低功耗计算产生了严重制约，业界普遍探索将存储 与计算进行整合。公司积极布局晶圆级先进封测技术，通过 Bumping、Fanin、Fan-out、RDL 等工艺实现存储与逻辑芯片的高密度互连。先进 DRAM 存储器、先进 NAND 存储器、存储与计算整合等领域的发展均离不开晶圆 级先进封装技术的支持。 在晶圆级先进封测制造项目方面，公司已构建覆盖 Bumping、Fan-in、Fanout、RDL 等晶圆级先进封装技术，具备提供“存储+晶圆级先进封测”一 站式综合解决方案的能力，顺应存储与计算整合的技术发展趋势，预计 25H2 投产。作为公司面向新时代的重要布局，该项目有望成为未来业绩的 新增长点。项目建设方面，厂房主体结构及配套设备用房已完成建设，当前 正有序推进洁净室装修工程，预计 2025 年第三季度完成全部设备安装与调 试，并将于 2025 年下半年投产，届时将为客户提供“存储+晶圆级先进封 测”一站式综合解决方案，进一步提升公司在存算整合领域的核心竞争力。 公司以子公司泰来科技作为先进封测及存储器制造基地。泰来科技专精于 存储器封测及 SiP 封测，目前主要服务于母公司的封测需求。泰来科技封装 工艺国内领先，目前掌握 16 层叠 Die、30μm～40μm 超薄 Die、多芯片异 构集成等先进工艺量产能力，达到国际一流水平。同时，公司自主开发了一 系列存储芯片测试设备和测试算法，拥有一站式存储芯片测试解决方案，目 前已利用富余产能对外提供代工服务。未来，随着产能不断扩充，泰来科技 将持续利用富余产能向存储器厂商、IC 设计公司、晶圆制造厂商提供更多 代工服务，形成新的业务增长点。泰来科技目前可提供 Hybrid BGA （WB+FC）、WB BGA、FC BGA、FC CSP、LGA、QFN 等封装形式的代工 服务。

公司通过位于东莞松山湖的子公司广东芯成汉奇布局晶圆级先进封测业务， 瞄准 FOMS 及先进存算合封 CMC 产品系列。晶圆级先进封测介于前道晶 圆制造与后道封装测试之间，采用光刻、蚀刻、电镀、PVD、CVD、CMP 等 前段晶圆制造工序，以实现凸块、重布线、扇入、扇出等工艺技术，不仅可 以将芯片直接封装在晶圆上，节省物理空间，还能够将多个芯片集成在同一 晶圆上，实现更高的集成度。广东芯成汉奇目前主要规划两大类产品线，分 别是应用于先进存储芯片的 FOMS（Fan-Out Memory Stacking）系列，以及 先进存算合封 CMC（Computing Memory Chiplet）系列，可以满足新时代对 大容量存储和存算合封的需求。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）