2025年银行业中期策略：红利与ROE共同驱动，股份行和城商行相对占优

行情回顾

2025上半年，银行板块绝对收益和相对收益并存

2025年上半年，银行板块上涨13.1%，在申万一级行业中涨幅排名第2，既有绝对收益、又有相对收益。 按照子板块来看，股份行板块涨幅居前，国有行走势弱于行业。上半年股份行、城商行、农商行、国有 行涨幅分别为17.4%、14.1%、12.0%、5.9%。

股份行和城商行有超额收益行情

上半年涨幅靠前的标的集中在股份行和城商行板块。涨幅前5名的标的分别是浦发银行、青岛银行、兴 业银行、江苏银行、渝农商行。

银行股买盘资金来源：指数基金

本轮银行行情始于资金面驱动。险资、被动资金、产业资本、公募基金和私募基金等持续增持银行，为 板块带来了增量资金。 2023年下半年开始，国家队大规模净申购宽基指数ETF，被动型基金成为市场重要的增量资金。银行股 是沪深300等宽基指数的权重股，在沪深300指数中的合计权重逾15%，随着被动基金扩容，被动股票型 基金的银行持仓持续提升。

银行股买盘资金来源：保险资金

在利率下行的“资产荒”背景下，银行股的高股息优势凸显。同时，政策号召中长期资金入市，险资持 续加大对银行股的配置，2025年上半年险资多次增持银行股，增持标的由大行向中小行扩散。

银行股买盘资金来源：包括公募基金在内的主动型资金

随着各类机构对银行股的配置需求增加，港股银行板块上半年被南向资金加速增配。 公募基金改革方案出台，强调业绩比较基准的约束作用，公募基金对于处于欠配状态的银行股配置需求 系统性提升。2024年末主动型公募基金对银行股的配置在其仓位中占比为3%，我们预计2025Q2末银行股 仓位或在5%左右，较银行在沪深300中15%的权重仍有较大空间。

银行股行情演化：定价因子由红利向ROE迁移

我们认为上半年银行行情是红利行情的延续和ROE修复行情的预演，ROE边际向好的银行和股息率有比较 优势的银行获得超额收益。

基本面展望

股息率有望进一步下行

银行股息率有望进一步下行。当前红利逻辑依然受到市场认可，A股上市银行股息率的中位数在4%左右 ，显著高于无风险收益率和险资必要回报率，具有红利比较优势。在利率下行的背景下，考虑银行股的 类固收属性，银行股息率仍然有下行空间，银行板块绝对收益行情有望延续。

预计2026年行业净息差有望企稳

2025年银行净息差降幅已经开始收窄，明年有望企稳。近年来因为LPR下调、资产端重定价快于负债端 ，银行净息差收窄，对营收造成压力。资产端来看，今年降息的节奏和幅度放缓，资产端收益率下滑对 净息差的负向影响有望边际减弱。

负债端，前期存款降息的利好逐渐跟随定期存款重定价释放，银行计息负债成本率下降幅度明显加大。 负债端成本管控对资产端收益率下滑形成对冲，有望带动银行净息差逐步企稳。

2025Q1，部分银行净息差已率先企稳回升。一季度资产端重定价压力已集中消化，后续更多银行或有望 迎来净息差拐点。

上市银行资产质量稳中向好

2025年一季度，多数上市银行不良率处于稳定或改善区间。

2025年一季度，上市银行关注率整体有所下行，部分银行改善明显。

中报及全年业绩前瞻

预计Q1是上市银行营收低点，从中报开始，银行营收增速有望在利息净收入的带动下小幅边际回升。 利息净收入：2025年多数银行净息差同比降幅收窄，Q1银行信贷靠前投放为全年打下基础，Q2信贷投 放能力预计边际减弱，但影响相对有限，净息差企稳有望带动上半年利息净收入增速边际回升。 手续费净收入：随着基数效应的消退，今年Q1以来上市银行手续费净收入增速普遍回升，预计后续将 延续这一趋势。 其他非息收入：在去年Q1高基数和债市波动的影响下，今年Q1对银行营收造成一定拖累。Q2债市情况 较Q1明显改善，预计其他非息收入增速较Q1小幅回升。

子板块排序

我们对下半年银行子板块的排序是：

股份行>城商行=国有行>农商行

股份行：在财务出清、权重回归、估值和股息率安全垫相对充足的三重优势下，股份行估值有望加 速修复。 城商行：部分经济发达区域城商行在区位优势的加持下，保持较快的信贷扩张节奏，业绩弹性有望 持续释放。 国有行：前期涨幅低于其他子板块，在当前位置进可轮动补涨，退可防御。

区域α带动城商行业绩弹性释放，国有行进可轮动补涨、退可防御

在区域经济的α带动下，部分优质区域城商行保持较快的信贷扩张速度和较强的业绩释放能力，近年来这些 城商行的估值也分区域、有节奏地轮番抬升。往后看，其业绩弹性有望持续释放。 国有行在国家信用背书下有较强的防御属性，且本轮行情中前期涨幅低于其他板块，在当前位置行进可轮动 补涨、退可防御。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）