2023年明泰铝业研究报告 国内铝压延加工行业的龙头企业

一、公司概况：国内铝压延加工行业的龙头企业

公司是国内铝压延加工行业的龙头。河南明泰铝业股份有限公司成立于1997年，于2011年在上海证券交易所上市。公司主要经营铝板带箔、铝型材、再生铝等业务，产品广泛应 用于新能源材料、食品包装、医用包装等多个领域。历经多年发展，公司现已成为国内铝压延加工行业的龙头企业。

公司发展主要历经三个阶段：

1）1997-2010：初创和奠基。1997年，马廷义、马廷耀、化新民共同出资750万元成立明泰铝箔。2003年，公司（1+4）热连轧项目建成投产，产能大幅提升，产品品质得到提高。 2007年，公司完成股份改制。2008年，公司技术研发中心被认定为河南省企业技术中心、河南省铝板带箔工程技术研究中心。

2）2011-2013：产能初步扩张与产线升级。2011年，公司在上交所上市，利用募集的7亿资金进行铝板带箔生产线技术改造项目，用于扩大公司CTP版基等高精铝板带箔的生产规模。 2012年，公司对（1+4）热连轧生产线、箔轧生产线以及冷轧生产线进行升级改造，实现铝板带箔业务产能进一步扩张。

3）2014-：聚焦高附加值产品与高景气赛道，产能快速增长&产品结构持续优化。2014年公司开始涉足交通用铝领域，实施“高精度交通用铝板带项目”与年产两万吨交通用铝型材 项目。2016年公司建设“年产12.5万吨车用铝合金板项目”，进一步加大交通领域布局。2020年公司建成投产年处理20万吨废铝项目和废铝综合利用项目，新建36万吨再生铝合金扁 锭和12万吨铝灰渣项目，降本增效同时推动绿色发展。2021年公司韩国光阳铝业项目新增产能12万吨，明晟新材料项目新增产能30万吨；义瑞新材项目新增70万吨再生铝及绿色新型 铝合金材料产能，公司产能规模进一步扩大。2022年8月，公司拟以非公开发行的方式募集资金建设“年产25万吨新能源电池材料项目”，为提高公司新能源产品占比打下基础。规 划的产能充分释放后，公司产销量预计将突破200万吨。

公司上下游及产品定价

公司处于铝产业链中游。铝加工是指将原铝或者再生铝通过熔铸、挤压、轧制的方式生产出下游需要的各种产品。公司所做的变形铝加工又可分为挤压和压延两种方式，挤压 主要用来做型材，产品应用于铝合金门窗等领域，压延工艺主要用来做板带箔材。铝加工行业自身处于铝产业链中游，公司从神火股份、中国铝业等原铝生产商或贸易商处购 买铝锭等原材料，下游典型客户如食品药品包装类企业、整车厂等。

公司产品定价方式：铝加工行业具有“料重工轻”的特点，原材料铝锭占公司产品生产成本80%以上，因而公司产品销售采取“铝锭价格+加工费”的定价原则。国内销售产品， 主要采用“发货当天铝平均价格＋加工费”确定，产品生产周期45天左右，因此铝价上行周期对公司更有利，一方面实现原材料“低买高卖”，赚取铝价上涨收益，另一方面 铝价上行周期往往是经济景气周期，产品产销量增加，加工费也更坚挺。对于出口产品，主要采用“发货日前一个月的伦敦金属交易所市场现货铝平均价＋加工费”确定。

公司概况：股权结构保持稳定

公司股权结构多年保持稳定，实际控制人为马廷义先生。马廷义董事长直接持有公司股份比例为15.35%，与马廷耀（马廷义兄长）、化新民（马廷义妻弟） 三人构成一致行动人，合计持股19.58%。公司前十大股东中，雷敬国、马廷耀、化新民、王占标、马跃平常年持有公司股份，均为公司的创始股东，五人合 计持股占比9.81%。

公司业务：铝板带箔盈利能力稳步提升

公司盈利主要来自于铝板带和铝箔。2021年铝板带箔业务占公司毛利润77%，铝箔业务占公司毛利润19%，两者合计96%，是公司盈利主要来源。铝合金轨道 车体业务和电汽业务虽然毛利率较高，但体量小，对公司盈利不构成显著影响。因此我们主要研究公司的铝板带和铝箔业务。

铝板带吨毛利水平持续稳定提升，铝箔吨毛利水平波动中上升。近年来随着公司再生铝使用增加，产品成本下降；其次随着高端化产线投产，产品结构升级， 盈利能力增强，铝板带和铝箔业务单位毛利润呈稳定增长态势。公司铝板带吨毛利水平从2017年的1221元提升到2021年的2531元，年均复合增速为19.99%， 铝箔吨毛利水平虽有波动，但从大趋势来看仍然处于稳定状态。

二、公司竞争优势：全方位的成本控制能力

铝加工行业是激烈竞争的传统行业，成本控制能力是企业的核心竞争力。铝加工行业的上游是电解铝行业，购买原材料需要现款现货或预付款。向下游销售产品时， 客户一般要求给予一定账期且承兑，对于加工费也有年降要求，铝加工企业对上下游的议价能力有限。明泰铝业产品多数定位在铝板带箔中端市场，市场容量大， 竞争也相对激烈。公司之所以穿越几轮牛熊周期，并不断发展壮大，主要依靠全方位的成本控制能力。我们从设备投资、原料采购、制造成本等几方面分析公司的 成本竞争优势。

行业特点：重资产投入，设备折旧压力大。铝板带箔的生产，特别是高精铝板带箔的大批量生产需要现代化的热连轧生产线，而热连轧生产线具有投资大的特点， 单吨投资额至少在10000元/吨，建设一个20万吨的铝板带箔项目至少需要20亿元，建成后产品的单吨净利润多数在1000-2000元/吨之间，面临很大的折旧压力。

明泰铝业自21世纪初的第一条生产线，就力求降低固定资产投资。公司的第一条铝板带热轧生产线，是来自钢厂淘汰的轧钢设备：2002年为扩大生产规模，公司从 首钢引进“1+3”轧钢生产线部分支承辊和工作辊，并通过公司技术人员进行了技术改造，使得闲置的轧钢设备完全满足了铝板带“1+4”热连轧生产线对支承辊和 工作辊的需要，最终以较低的成本建成了国内第一条具有自主知识产权的“1+4”热连轧生产线。自投入生产以来，公司对生产线不断追加投资进行改进，该生产线 产能已经从建成时的15万吨/年，增加到目前的65万吨/年，是目前全球产能利用率最大的“1+4”热连轧生产线。该产线的单吨产能投资额较当时国内其他同类生产 线低50%以上，体现了公司依托自主研发降低单吨产能投资成本的风格，为公司低成本战略的实施打下良好基础。在此后的扩张中，公司多次用国产设备替代进口设 备，利用积累的技术经验，对设备进行改造，升级产能，使得公司的固定资产投资得到了有效降低。

三、公司发展方向：高端产能陆续落地

高端产品产能陆续落地，产能规模持续扩大。在面对行业竞争激烈的背景下，公司逐步聚焦高附加值产品与高景气赛道，先后落地了多个项目，持续提升公司核心竞争力。 2015年建设了3300mm宽幅“1+1”热连轧生产线，可用于生产集装箱板、车厢厢体板、C80运煤敞车用中厚板、船用中厚板等高端产品； • 2017年建设“年产12.5万吨车用铝合金板项目”，引进了西马克CVC六辊冷轧机，所生产产品具有宽幅、板型厚度公差小、板面光亮细腻等优点，可用于汽车制造、航空等领域； 2019年发行可转债建设“铝板带生产线升级改造项目”，使用进口设备建设“1+4”热连轧生产线； 2022年定增项目“年产25万吨新能源电池材料项目”将瞄准新能源汽车电池用铝箔市场，引进箔轧机、铝箔分卷机、宽幅冷轧机等设备，产品质量和尺寸精度继续提升。

行业分析：新能源拉动铝材需求，低碳铝材成为发展方向

挤压材占比最大，板带箔材需求增速最高

我国铝加工材产量稳步上升，其中铝挤压材占比较高。根据有色金属工业协会数据显示，我国近五年来铝材总体产量稳步增长，从2017年的3820万吨增长到2021年的4470万吨， 年均复合增速为3.19%。从结构来看，铝挤压材产量常年占据铝材产量的50%左右，是所有铝材中占比最大的类别；其次是铝板带材和铝箔材、铝线材。从增长速度来看，铝板 带材增长速度最快，2017-2021年年均复合增速5.32%，超过铝材产量增速，其次是铝箔材，年均复合增速约4.51%。

铝需求结构与经济发展阶段有关。过去很长时间，我国城镇化建设催生了对建筑铝型材的需求，因而铝型材在我国铝材产品类型中占比最大，但近年来占比呈下滑趋势。参照 美国铝需求结构，更多用于交通运输和食品饮料包装等领域。近年来我国铝需求结构变化的趋势也是在向交通运输和食品饮料包装领域倾斜。新能源汽车渗透率迅速提高，加 速了这种趋势。而汽车轻量化以及食品饮料包装领域对铝板带箔的需求量大，因而近年来我国铝板带箔产销增速最快。

铝合金性能均衡，在新能源领域应用空间广阔

铝是优良的汽车轻量化材料：铝的密度为2.7g/cm3，仅为钢密度的34%，铜密度的30%。纯铝硬度较软，但添加合金元素后强度大幅提高，且塑形优良，可加工成复杂性质，是一 种优良的汽车轻量化材料。如下表所示，对比几种材料，铝合金是车辆轻量化减排的最优选择。

铝是热的良导体，在汽车热管理领域应用广泛：导热系数纯铝237W/m.K，纯铜398W/m.K，纯银411W/m.K，铁73W/m.K，铝的导热能力不及银和铜，远高于铁，性价比凸显。

铝的轻量化优势使汽车用铝需求空间广阔。铝的密度仅为钢的1/3左右，汽车用铝量提升主要是为了实现轻量化。根据2020年中国汽车工程学会牵头编制的《节能与新能源汽车技 术路线图2.0》，汽车轻量化是节能汽车、新能源汽车和智能网联汽车的共性基础技术，不但可以实现有效减排、还能提升车辆加速性、制动性、操稳性等诸多性能。单车用铝量 提升空间大：根据国际铝业协会数据，2020年我国乘用车单车用铝量约140kg，而根据2017年发布的汽车工业轻量化技术路线，到2025年单车用铝量超过250kg，到2030年单车用 铝量超过350kg，汽车用铝增长空间广阔。

财务分析

可比公司

明泰铝业的主营业务为铝板带箔加工业务和再生铝业务，我们选取A股主营铝板带箔的南山铝业、鼎胜新材、华峰铝业三家公司作为可比公司进行对比，分析公司在行业内的财 务水平和运营状况。

鼎胜新材是全球最大铝箔生产商，拥有铝箔全系列产品，2021年公司铝箔产量超过81万吨，国内铝箔市占率超18%，主要产品为空调箔、单零箔、双零箔、铝板带、新能源电池 箔等，产品广泛应用于绿色包装、家用、家电、锂电池、交通运输、建筑装饰等多个领域。

南山铝业形成从热电-氧化铝-电解铝-熔铸-(铝型材/热轧-冷轧-箔轧/锻压）完整的铝产业链生产线。公司重点发展以汽车铝板、航空铝板、动力电池铝箔等为代表的高附加值 产品，2021年销售铝箔6万吨，热轧卷板113万吨，冷轧卷板90万吨，铝型材19万吨。

华峰铝业主要从事铝板带箔的研发、生产和销售，生产的铝板带箔按用途主要分为铝热传输材料和新能源汽车用电池料。公司成立至今快速发展,成立之初上海工厂产能8万吨， 后扩产至13万吨，目前上海工厂实际产能14-15万吨。2017年公司开始布局重庆生产基地，目前重庆基地具备20万吨产能。截至目前，公司拥有上海、重庆两大生产基地，铝板 带箔产能约35万吨。

盈利能力分析

由于产品结构的原因，公司毛利率低于可比公司。明泰铝业的产品多为普通铝合金板带，产品附加值在几家可比公司当中并不突出；华峰铝业主营定制化程 度较高的钎焊复合材料，毛利率较高；鼎胜新材主营各类铝箔材料，近两年凭借动力电池铝箔毛利率大幅提升；南山铝业除了主营高端铝加工业务外，还拥有 上游的氧化铝、电解铝业务，抬高了公司总体销售毛利率。

得益于公司极强的成本控制能力及高周转，产品产销量大且快进快出，摊薄了期间费用，公司期间费用率明显低于同行业可比公司，因而公司产品净利率能 与行业内中高端产品齐平。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）