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中国宏桥研究报告：全球电解铝龙头，一体化打造盈利护城河，高分红属性明显。全球领先铝产业链生产商，高分红回馈股东。公司成立于 1994 年，业务集热 电、采矿、氧化铝、电解铝、铝加工全产业链于一体，已拥有印尼、国内邹平、 沾化、云南文山等十三个生产基地，截至 2024 年，公司联营公司赢联盟拥有 铝土矿产能约 6000 万吨（经联营公司持有），氧化铝批复产能 2100 万吨，电 解铝产能 646 万吨，铝加工产能 97 万吨，是全球领先的铝全产业链生产企业 之一。公司股权集中，结构稳定，实控人张氏家族合计穿透持有公司 65.53% 权益，公司高度重视股东回报，自 2011 年上市以来至 2024 年，公司累计现金 分红 524.9 亿元，平均分红率 44.3%，股息率处于 A/H 股公司前列。

全产业链配套及规模优势，打造盈利护城河。公司电解铝规模全球领先，依托 自备铝土矿、氧化铝及电力，24 年电解铝平均成本 13232 元/吨，为行业低位： 1）公司能源结构和成本有望改善：煤价回落有望带动公司自备火电成本走低， 24 年中国宏桥电力自给率约 50%；未来，随着云南文山 202 万吨/年、红河 100 万吨/年置换项目全部完成，绿电铝比例有望大幅提升；24 年底公司已建成光 伏约 2GW，未来能源结构有望随着 4GW 光伏项目全部建成进一步优化。 2）布局优质氧化铝、铝土矿资源，助力电解铝板块成本稳定：铝土矿方面， 公司参股的联营企业赢联盟在几内亚已探明及控制资源量为 6.24 亿吨，年产 铝土矿约 6000 万吨，此外公司在澳洲和印尼均有稳定、长期合作的铝土矿供 应渠道，可满足公司的氧化铝生产需求；集团氧化铝产能自给率超 160%，自 给氧化铝保障吨铝成本总体稳定； 3）再生铝及铝加工一体化布局，迈步高端低碳发展：公司具备铝板带箔、包 装铝箔等精深加工产能 97 万吨，未来随云南智铝、云南宏砚项目建成总产能 达 152 万吨。孙公司宏创控股收购宏拓实业后，中国宏桥实际控制加工产能将 提升。公司产业链向高端延伸，汽车轻量化型材挤压一体化等系列项目稳步推 进，预计 2026 年底前陆续投产。此外，公司与德国 Scholz 成立合资公司规划 再生铝 50 万吨/年，回收拆解报废机动车 10 万辆/年项目，布局新兴发展机会。

布局全球最大铁矿西芒杜项目，未来有望增厚公司业绩。西芒杜铁矿位于几内 亚东南部的凯鲁阿内省，是全球储量最大、品质最高的未开发铁矿，初期具有 年产 1.2 亿吨高品质铁矿石能力，由新加坡韦立国际集团、中国宏桥集团组成 的联合体赢联盟（WCS）联合几内亚政府、中国宝武集团牵头成立的宝联体共 同持有西芒杜铁矿北段采矿权，力拓公司、中铝公司组成的联合体联合几内亚 政府持有南部采矿权。中国宏桥集团穿透持有西芒杜北部 21.36%股权，项目 预计 2025 年底投产，预计南北部区块投产后的第一年将分别生产铁矿石 3000 万吨，投产第二年达到满产状态，预计 26 年开始对公司业绩产生贡献。