2025年美国债券ETF发展启示录：中美发展差异及美债ETF为何能穿越凛冬

1.国内债券 ETF 发展历程及现状

1.1.债券 ETF 发展历经三阶段，当前为快速增长期

截至 2025 年 5 月 9 日，市场上债券型 ETF 共计存续 29 只，总规模2,531.29亿元，其中包括 7 只国债、5 只政金债、4 只地方债、11 只信用债和2 只可转债类型的ETF产品。根据《2024 年中国资产管理行业发展报告》，回顾发展历程，国内债券ETF发展历经三阶段。第一阶段为 2013-2018 年：起步阶段，2013 年为中国债券ETF 发展元年，当时受债券市场牛市助推，债券指数被动投资整体进入高速发展期，在此背景下，国内首只债券ETF（国泰上证 5 年期国债 ETF）于当年 3 月成立。2014-2018 年，市场进入股债双牛阶段，因市场的刚性兑付预期尚未打破，债券被动投资较主动投资并不具备优势。第二阶段为2019-2021 年：缓慢增长期，共发行了 9 只产品，总规模从148 亿元增长至204亿元。第三阶段为 2021-至今：快速增长期，伴随 2023 年债券市场的走强，债券ETF规模大幅增长，自 2021 年底的 204 亿元，增长至 2025 年 5 月 9 日的 2531.29 亿元。2025 年1月7日，我国首批 8 只基准做市信用债 ETF 正式发行，主要跟踪上证基准做市公司债指数或深证基准做市信用债指数，募集总规模达 217.1 亿元，市场反应热烈，多只产品提前结束募集。

截至 2025 年 1 季度，各类型债券 ETF 期末规模（此处为资产净值规模，后文除“1.3.理财产品投资债券 ETF 情况”部分及美国各年份债券 ETF 总规模数据，“规模”均为资产净值规模）排序为信用债 ETF>政金债 ETF>可转债 ETF>国债ETF>地方债ETF，利率债（政金债、国债和地方债）ETF 和信用债 ETF 规模占比较高，二者合计占比80.09%；截至2024年末，持有人总户数排序为国债 ETF>信用债 ETF>政金债ETF>可转债ETF>地方债ETF，国债 ETF 持有人情况较分散，地方债 ETF 单个持有人持有规模较大。可转债ETF于2020年开始上市交易，规模快速增长，截至 2024 年末，可转债 ETF 规模为434.38亿元，在总债券 ETF 规模中占比大约为 19.9%。按不同久期进行统计，由于可转债没有久期数据，所以去掉可转债 ETF。截至 2025 年一季度末，0-3 年及 7-10 年的产品规模占比较大，合计占比约为 73.9%。2022 年有一只 7 年政金债 ETF 上市，2023 及 2024 年分别有一只30年国债ETF上市，使久期为 7-10 年及 10-30 年分组的规模有所上升。

可转债 ETF 年化综合费率水平最高，政金债 ETF 费率水平最低。ETF 产品费用种类一般包括申购费用、赎回费用、管理费、托管费、审计费用、信息披露费用及指数许可使用费等其他费用。根据各产品 2025 年 1 季度最新概要信息统计，各类型债券ETF年化综合费率水平从高到低为可转债 ETF>信用债 ETF>国债 ETF>地方债ETF>政金债ETF，分别为0.31%、0.27%、0.26%、0.23%及 0.22%。从不同费用种类看，根据各类型ETF 产品费率情况统计，平均水平从高到低为申购/赎回费率>管理费率>托管费率，分别为0.47%、0.17%及0.05%。

1.2.各类型资管机构及个人持有何种债券ETF？

机构投资者为主，国债 ETF 投资者结构较均衡。截至 2025 年3 月31 日，在29只存续债券 ETF 中，机构投资者共计持有资产净值规模为 1865 亿元，占比85.5%；个人投资者共计持有资产净值规模 316 亿元，占比 14.5%。分不同债券 ETF 类型来看，可转债ETF中，机构投资者持有规模占比最高，为 97.5%；国债 ETF 中，个人投资者持有规模占比最高，为39.2%。

根据各产品截至 2024 年末前十大持有人（159649.SZ、511520.SH为前十一大，511580.SH 为前十二大，下同）资产净值占比（持有资产净值/总资产净值）排序，各ETF种类平均后，为地方债 ETF>政金债 ETF>国债 ETF>信用债ETF>可转债ETF，地方债ETF投资集中度较高，可转债 ETF 持有人分布较分散。

险资、养老金产品及信托产品为持有债券 ETF 份额占比前三机构投资者。截至2024年末，根据各债券 ETF 前十大持有人所持有基金份额进行统计，所有机构投资者中，持有债券ETF 份额占比前三的分别为险资、养老金产品及信托产品，分别为8.84 亿、3.60亿及2.47亿份。银行持有债券 ETF 数量份额为 0.55 亿份。

险资、证券投资基金及其他机构为持有债券 ETF 规模前三机构投资者。截至2024年末，根据各债券 ETF 前十大持有人所持有基金规模进行统计，所有机构投资者中，持有债券ETF规模前三的分别为险资、证券投资基金及其他机构，分别为180 亿、150 亿及100亿元。银行持有债券 ETF 规模为 63 亿元。

截至 2024 年末，在各类型持有人中，险资、证券投资基金、其他机构、券商、银行第一大投资品种为政金债 ETF，养老金产品、信托产品、基本养老保险基金及社保基金持有了最多的可转债 ETF，资产管理计划、券商集合理财、个人、一般法人及企业年金投资最大品种为信用债 ETF，境外机构或个人购买了较多的国债 ETF。

1.3.理财产品投资债券 ETF 情况

截至 2025 年一季度末，根据理财产品前十大持仓资产数据，进入理财产品前十大持仓资产的债券 ETF 规模共计 59.8 亿元，其中持仓规模最大的为信用债ETF，合计25.7亿元，占比 42.95%；剩余按规模排序依次为政金债 ETF（15.9 亿元）、可转债ETF（11.5亿元）、国债 ETF（6.5 亿元）及地方债 ETF（0.2 亿元）；占比分别为26.56%、19.28%、10.89%及0.32%。其中政金债 ETF 规模为理财产品直接投资及通过联接基金间接投资两种方式合计规模。具体来看，直接投资规模为 10.1 亿元，占比 64%；通过联接基金间接投资规模为5.7亿元，占比 36%。通过政金债联接基金产品持有债券 ETF 的机构有招银理财、杭银理财、交银理财、工银理财、平安理财，投资于联接基金的理财产品只数分别为9 只、6 只、2只、2只及 2 只。

截至 2025 年一季度末，在共计 4605 只理财产品中，共有262 只理财产品持有债券ETF资产，其中共有 207 只产品只持有一只债券 ETF 产品，其余55 只持有2 只及2只以上债券ETF 产品。从持有不同种类债券 ETF 的理财产品数量来看，持有信用债ETF的理财产品数量最多，为 155 只，其次分别为政金债 ETF（包含政金债ETF 联接基金，79只）、可转债ETF（64 只）、国债 ETF（62 只）及地方债 ETF（11 只）。

截至 2025 年一季度末，在共计 61 家资管机构中（银行自营及理财子公司分开计算），共有 20 家资管机构持有债券 ETF，其中持有债券 ETF 规模前三位的机构为招银理财、工银理财及华夏理财，分别为 21.8 亿元、10.5 亿元及 7.2 亿元。持有只数方面，工银理财、宁银理财及华夏理财持有产品只数较多，分别为 75 只、74 只及55 只。在债券ETF种类偏好上，持有规模前四名机构均不相同，根据持仓分布，招银理财较偏好信用债ETF，工银理财为政金债 ETF，华夏理财为国债 ETF，光大理财为可转债 ETF。

2.美国债券 ETF 发展历程及现状

2.1.美国债券 ETF 发展历经三阶段，当前处于成熟增长期

美国拥有全球规模最大、最成熟的 ETF 市场。ETF 产品在美国已经有30多年的历史，美国一直是全球最大的 ETF 市场，特别是在资管规模方面，占据明显优势。截至2024年末，美国共有 ETF 产品 3637 只，总资产规模为 10.3 万亿美元，占据了全球ETF 总资产规模（14.4万亿美元）的 71%。其中债券 ETF 始于 2002 年，截至 2024 年末，总资产规模为1.8万亿美元，在美国总 ETF 规模中占比 17%。2021-2024 年，美国债券ETF 数量的增幅分别为13.35%、14.57%、12.20%和 21.58%。

回顾历史，美国债券 ETF 发展历经了三个阶段：第一阶段为2002-2006 年：萌芽期，自 2002 年诞生第一只债券 ETF 以来，美国债券 ETF 发展速度缓慢，至2006 年，仅存续6只产品。究其原因，美国债券 ETF 发展与债券市场发展息息相关，2002-2006年，美国处于加息周期，美国债券市场较萎靡，同时由于在高利率环境下，获得主动超额收益的可能性较大，因此在此阶段，债券 ETF 市场发展也相应缓慢。第二阶段为2007-2009 年：高速发展阶段，2007 至 2009 年，美国次贷危机和全球金融危机期间，美联储自2007 年8月开始降息，联邦基金目标利率由 5.25%下降至 2009 年 12 月的 0.25%左右。在此阶段，美联储快速大幅下调政策利率，货币政策渐次宽松，10 年美债利率也进入趋势性下行通道，期间美国债券 ETF 规模快速抬升。同时，2007 年-2009 年，三年规模增速分别为68.9%、65.11%及87.06%。第三阶段为 2009-至今：成熟增长期，美国自 2009 年进入低利率时期，自2009年 1 月至 2015 年 11 月，联邦基金目标利率区间大致维持在0-0.25%。从低利率时期至今，美国债券 ETF 规模虽仍在增长，但增速有所下降，体现出当利率行至低位震荡处时，债基规模增长动能有所放缓。其中，2013 年及 2022 年规模两度出现个位数增长，2013年为美国低利率时期的中后期阶段，2022 年为美联储开启加息周期时间。据此，可以看出债基规模增速最差时段一般为当投资者已明显感知市场进入低利率震荡时期或者加息周期之中。

2.2.美国债券 ETF 市场成熟，品种丰富

市场上针对美国债券 ETF 的分类方法不一而足，此处我们选择Morningstar Category分类标准，因其既考虑了每只产品的持仓情况，也考虑了产品自身的投资目标及投资风格，能较好的体现产品的整体风格。按 Morningstar Category 分类方法，美国债券ETF被分为应税债基和市政债基两大类，应税债基下分美国公债、总体市场债券、投资级公司债、高收益债、银行贷款、新兴市场债、跨品种债券、全球债券、抗通胀债券及非传统债券等子项；市政债基根据不同久期、不同区域、不同收益特点细分为 9 个子项。

按照二级债券 ETF 分类来看，规模最大的四类债券 ETF 为总体债券市场ETF、美国公债 ETF、公司债 ETF 及市政债 ETF，整体债券 ETF 市场结构较为多元。具体来看，截至2025年 4 月末，总体债券市场 ETF 占美国债券 ETF 总规模的比例为46.93%，美国公债占比为18.64%，公司债（分为投资级公司债及高收益债）占比为 11.68%，市政债占比7.74%。ETF数量来看，排名前三的为总体债券市场（288 只）、市政债（126 只）及公司债（117只）。综合各类债券 ETF 规模及数量来看，持仓覆盖范围较广的总体债券市场ETF单一种类产品规模较高，中期及超短期债券 ETF 尤为突出。不同种类市政债ETF 产品数量及规模均较小。全球债券 ETF 虽数量有限，但规模较可观。目标日期债券 ETF 及跨品种债券ETF数量较多，但单只规模小，故总规模不大。

2.3.美国债券 ETF 产品特征

按不同久期进行统计，截至 2025 年 4 月 30 日，美国债券ETF 产品中，3-7年及0-3年的产品规模占比较大，合计占比大约为 78.60%。相较于我国债券ETF 产品，其整体久期水平较短。除正久期产品外，还有负久期产品 5 只，为使用外汇对冲工具或衍生对冲工具所致。费率情况来看，截至 2025 年 5 月 16 日，美国债券 ETF 市场因包含较多品种，所以平均费率水平差异较大，最低为目标日期债券的 0.17%，最高为非传统债券的0.84%。相较而言，我国债券 ETF 产品的费率区间为 0.22%-0.31%，为美国费率区间子集，差异较小。

债券 ETF 产品海内外投向占比方面，截至 2025 年 4 月30 日，投向本土资产占比约为94%，投向海外资产占比约为 6%。在进行海外资产投资统计时，全球债基及新兴市场债基两类产品被纳入统计，其中全球债基筛选标准为资产中 40%或超过40%投向外国债券，新兴市场债基筛选标准为资产投向中超过 65%为来自发展中国家的外国债券。所以此海内外投向占比数据为大约值。 管理风格方面，当前美国 ETF 管理风格分为两类：指数型及主动管理型。主动管理型又可细分为纯主动管理型及指数增强型，纯主动管理型已与传统ETF 指数跟踪型管理方式较为脱离，而更加类似于共同基金管理模式。指数增强型为在跟踪某个特定指数表现的基础上，通过优化选股来实现增加价值或降低波动率等目的，追求超越指数的回报。截至2025年4月 30 日，美国债券 ETF 市场中，共有指数型债基 374 只，占比44%；主动管理型债基476只，占比 56%。

3.美国债券 ETF 发展动能分析

3.1.宏观经济环境为美国债券ETF 发展提供沃土

回顾历史，可以看到美国债券 ETF 在美国次贷危机和全球金融危机期间（2007-2009年）实现了快速发展，在此期间不断降低的联邦基金目标利率、宽松的货币环境，以及投资者的避险情绪，为美国债市以及债券 ETF 发展提供了动能，美国债券ETF 规模由346亿美元，飙升至 1070 亿美元，年复合增长率为 76%；产品数量实现了翻倍增长，由49只扩张至98 只。比较来看，我国债券 ETF 自 2013 年诞生以来，未曾经历类似美国次贷危机的极端外部环境，并且相较于联邦目标基金利率，我国基准利率的整体中枢水平较高，且下调周期持续时间较短，故我国债券 ETF 发展的外部环境较为平缓，动能较弱。

3.2.低利率震荡时期规模仍实现高速增长

美国债券 ETF 的持续发展也得益于在低利率震荡时期仍能有不俗表现。选取2010-2015年作为观察窗口（覆盖次贷危机后低利率周期的主体阶段，后文“低利率震荡时期/低利率时期”也均指此时间段），自 2010-2015 年，美国债券 ETF 规模虽然增速有所放缓，但整体仍保持了上涨趋势，这得益于以下几个方面：公司债 ETF 底层A、BBB、BB级债券占比高，仍存信用溢价，收益率占优。美国公司债 ETF 包含投资级公司债ETF 及高收益债ETF两类，其中投资级公司债 ETF 持仓资产评级主要为 A 及 BBB 级，高收益债ETF 持仓资产评级主要为 BB 级，信用溢价较高，因此即使在低利率震荡时期，仍存较强吸引力。按一级债券ETF分类，美国公司债 ETF2010-2015 年平均收益率为 5.12%，仅次于优先股类债券ETF。2010-2015 年间，美国公司债券 ETF 规模由 239 亿美元增长至1376 亿美元，年复合增长率为 41.95%，在各类债券 ETF 年复合增长率中位居第三。

全球债券及新兴市场债 ETF 在低利率震荡时期更受青睐，支撑债券ETF规模。按一级债券 ETF 分类，2010-2015 年间，美国全球债券 ETF 及新兴市场债ETF 年复合增长率分别为 79.61%和 45%，在各类债券 ETF 年复合增长率中排名前两位。全球债券及新兴市场债ETF为美国基金投资者提供了投向其他国家市场基金的窗口，在美国经济环境较为疲软时，为投资者提供了多样化投资机会，平衡了风险。2010-2015 年间，除日本政策利率也维持在较低区间外，中国和澳大利亚政策利率均维持在较高水平，欧洲政策利率于低利率震荡前期也保持着高于美国联邦基金利率的水平。各国政策利率之间“比价效应”的存在使全球债券及新兴市场债 ETF 在这一时期受到了投资者的青睐。 美国公债 ETF 收益率较高，在低利率时期规模逆势上涨。2010-2015 年，美国公债ETF平均收益率为 4.93%，具体来看，短期、中期及长期美国公债ETF 平均收益率分别为1.15%、3.25%及 8.90%，其中长期美国公债平均收益率位居各品种首位。在低利率环境下，较高收益的固定收益产品会吸引更多资金配置，形成“价值洼地”，吸引追求绝对收益的保险、养老金等资金流入。2010-2015 年，美国公债 ETF 规模自 164 亿美元增长至623 亿美元，年复合增长率为 30.63%。

3.3.监管政策、交易机制及配置型需求导向助力债券ETF发展

监管政策逐步放开，兼顾开放性和标准化。美国对于 ETF 的监管制度经历了如下几个阶段：第一阶段为 1993-2008 年，1993 年美国首只 ETF 诞生，一只跟踪标普500指数的宽基股票基金，在基金推出之前，基金发起人获得了美国证券交易委员会（SEC）对《1940年投资公司法》部分条款的豁免批准，因为在原有法律框架下，ETF 结构被限制发行。在此之后，一直到 2008 年，其他基金公司若想推出 ETF 产品，仍需向SEC 申请单独的豁免批准，并且在此阶段，SEC 仅豁免批准跟踪某个特定指数（或其倍数/反向）的ETF 产品。第二阶段为2018 年-2019 年 9 月，2018 年初，SEC 豁免批准了多家基金公司推出的全透明主动管理型ETF。自 1993 年至 2019 年 9 月，SEC 共向指数型 ETF 及全透明主动管理型ETF发布超300份豁免批准。第三阶段为 2019 年 9 月至今，2019 年 9 月，SEC 通过《ETF规则》（《1940年投资公司法》下的 6c-11 规则），简化了 ETF 发行流程，规则取消了对于符合条件（如每日披露持仓、净值、溢价折价等）的 ETF 的豁免批准要求，可直接上市。同年，SEC还批准了 5 种非全透明 ETF 模型，使因不满足披露要求，不适用《ETF 规则》的ETF产品在满足特定监管要求情况下也可发行。自 1993 年以来，美国对于ETF 的监管制度不断放开，并且兼具开放性和标准化，为美国债券 ETF 的发展提供了政策支持。

运作机制成熟，市场流动性好。在美国，授权参与人（AP）和做市商共同在做市机制中扮演重要角色，其中 AP 既能够在一级市场开展申购赎回操作，又可以参与二级市场做市交易，因此一二级市场价差能够被快速抹平。2024 年，美国共有65 家授权参与人（AP）与ETF 发行方签署协议，其中有 43 家实际开展了申购/赎回操作。美国银行、高盛和摩根大通是美国2024年ETF份额申购/赎回最活跃的授权参与人，合计占比超全市场总量的50%。2024年，平均单只 ETF 有 20 家左右授权参与人进行覆盖，其中4 家有活跃操作。反观我国，并不存在授权参与人（AP）这一角色，且做市商仅可参与二级市场交易，不可参与一级市场申购/赎回操作，因而市场溢价一般存续时间较长。 实物申购赎回机制运作流畅。美国债券 ETF 市场普遍采用实物申购赎回机制，即授权参与商（AP）可以根据基金公布的申购赎回清单，用一篮子与ETF 持仓相匹配的债券实物来申赎 ETF 份额，而非使用现金。这一机制不仅提升了 ETF 净值与市场价格之间的联动性，也增强了市场的流动性和定价效率，同时为套利机制提供了操作基础，有助于减少折溢价现象。然而，我国目前的债券 ETF 市场在银行间和交易所两个市场之间仍存在明显的割裂情况，联动水平有限，例如债券 ETF 底层资产在银行间市场进行交易和托管，而买卖基金份额则需要交易所市场，不同市场间的基础设施架构彼此独立，导致债券ETF 难以实现跨市场实物申赎，为债券 ETF 规模的扩张带来一定阻碍。

投资者以配置型需求为主导。美联储数据显示，美国家庭部门的资产配置结构较为均衡，股票及基金成为资产配置的重要成分是长期趋势。究其原因，一是美国债券基金市场产品丰富，为投资者提供了多样化的投资选择。二是美国债券基金市场投资者以长期资金来源为主。以美国共同基金持有人数据作为替代进行观察，共同基金的资金来源，主要为美国养老金资产，如 401(k)计划和 IRA。2023 年底，投入共同基金的养老金规模共有11.9 万亿美元，占总共同基金资产的 47%。长期资金倾向于利用债券 ETF 来实现资产配置目标，追求稳定的收益和风险分散。而我国，因为债券 ETF 市场起步较晚，目前整体规模及品种数量都相对较小。并且，由于银行间市场及交易所市场的分割，债券 ETF 在跨市场交易操作上存在诸多不便，由此带来的更大跟踪误差以及市场流动性缺失带来的定价效率问题也影响了投资者的配置意愿，也使得当前债券 ETF 在中国更适合短期交易而非长期持有。

3.4.Strategic Beta 创新策略的应用

在全球范围内，Strategic-beta 产品的增长速度远超整体ETF 产品的增长速度，Strategic-beta 产品在不同市场的发展阶段呈现差异化，美国、加拿大、欧洲市场已呈现饱和状态，但在亚太市场，strategic-beta 产品仍处于高速发展阶段。ESG策略、主动管理和主题类为当前 Strategic-beta ETP 集中创新的方向。 尽管 Strategic Beta 策略大多运用于股票基金，在固定收益市场还较为空白，但是美国已经将此创新策略应用于其债券 ETF 领域。2015 年 2 月，贝莱德推出了名为iShares美国固定收益平衡风险 ETF 的基金，为全球首个采纳 Strategic Beta 策略的固定收益ETF，寻求在利率风险和信贷风险之间的平衡。该基金投资于多元化的资产组合，包括企业债券、美国国债和抵押贷款支持证券，所有的标的选择都基于历史风险和回报效率。相比于传统的债券ETF，这一平衡的方法有助于带来更高的风险调整后收益。与传统 ETF 相比，Strategic Beta ETF 偏向主动管理，本质上追求的不再是对指数的紧密跟踪，而是希望通过指数编制过程中对选股和权重安排的优化，跑赢传统市值加权指数，获取超额收益。随着主动管理型 ETF 成为发展趋势，Strategic-beta 策略或可成为我国债券ETF 发展市场创新发展方向，为投资者提供更加灵活多样的投资组合策略。

4.美债 ETF 发展历程对我国债券ETF的启示

我国债券 ETF 市场蕴藏较大发展空间。从美债 ETF 发展历程来看，从2002年美国诞生第一只债券 ETF 以来，除个别年份，规模一直保持高速增长，2002-2024 年，年复合增长率为 32%。截至 2024 年末，美国债券 ETF 规模为 1.8 万亿美元，在美国ETF总规模中占比17%。反观我国，截至 2025 年 5 月 21 日，ETF 总规模为 4.1 万亿元，债券ETF规模为2686.6亿元，在总规模中占比仅为 6.49%。当前我国整体 ETF 体量及债券ETF 占比都与美国还有较大差距，未来发展空间潜力较大。同时，在当前低利率市场环境下，资产收益率持续下行推动资管行业进入精细化运营阶段，费率竞争成为行业趋势。一方面，ETF 特有的低成本优势将在费率敏感度提升的市场中获得更大溢价；其次，机构投资者为应对收益压缩或将加速资产配置向被动投资工具转移。基于此，我们认为债券 ETF 产品存在较大发展空间。

丰富产品供给，拓展高收益与全球化品种。美国债券 ETF 在低利率震荡时期仍能保持不俗表现的重要原因就是其高信用溢价品种（如投资级公司债/高收益债ETF）和全球化配置工具（如全球债券 ETF）的支撑。反观我国债券 ETF 市场，产品结构单一，以利率债和信用债ETF 为主，截至 2025 年 1 季度末，二者合计占比为 80.09%，且缺乏细分信用层级、跨市场及全球化品种。展望未来，或可通过扩容信用下沉品类 ETF，满足投资者对信用溢价的需求；引入全球债基 ETF，通过 QDII 等渠道布局海外主权债、新兴市场债，当前我国政策利率普遍低于海外利率，可利用“比价效应”提升我国债券 ETF 吸引力；创新底层资产，加强不同底层资产品种间交互，探索如高收益市政债 ETF、不同细分久期宽基ETF、抗通胀债券ETF、衍生品对冲工具 ETF 等，填补市场空白。

推动养老金资金成为债券 ETF 领域新的规模增长点。美国共同基金的资金来源，主要为美国养老金资产，如 401(k)计划和 IRA。2023 年底，投入共同基金的养老金规模共有11.9万亿美元，占总共同基金资产的 47%，而我国基金业中来源于养老金资金比例较低。虽然全国社保基金委托投资的规模不断提高，占总资产比例从 2003 年的不足25%提升至2023年的68.79%，但是我国基金业中来源于养老金的资金规模占比仍然较低。根据基金业协会《中国证券投资基金业年报（2024）》，截至 2023 年末，基金行业总规模达67.06 万亿元，公募基金规模至 2023 年末已超过 27 万亿元，其中来源于养老金（社会保障基金、基本养老保险、企业年金、职业年金、个人养老金）的资金规模占比为 1.32%。推动更多养老金资金进入债券 ETF 领域，可以在一定程度上使投资者行为从短期交易驱动转向长期资产配置驱动，这一转变有助于降低流动性冲击，减少市场摩擦成本，同时通过分散化和再平衡改善风险调整后收益，还可以反向推动市场开发出更丰富的产品及服务，提高金融市场成熟度。推动银行理财及银行自营等机构投资者投资债券 ETF。当前，我国银行理财及自营资金对债券 ETF 的投资仍处于初级阶段。理财产品方面，截至 2025 年一季度末，全市场仅262只理财产品（占产品总量 5.69%）持有债券 ETF，进入理财产品前十大持仓资产的债券ETF规模共计 59.8 亿元。银行自营方面，截至 2024 年末，根据前十大持有人统计，持有规模仅62.6 亿元，占全部债券 ETF 产品前十大持有人持有总规模的8.7%。我们认为，当前银行理财及自营资金投资债券 ETF 或主要受制于内部合规约束（如授信占用、风险偏好限制）、对ETF 认知不足及银行间与交易所市场两市场间的结算限制。

但从实际收益来看，债券 ETF 对于银行机构具有不可替代的投资优势。债券ETF可穿透计量风险权重，风险资本占用一般低于无法进行穿透的普通公募基金；可作为流动性管理和套利工具，债券 ETF 中的短久期品种具备久期短、净值波动低、整体回撤小等特点，可将其定位为类现金管理类产品，对比国债逆回购，短期融资券ETF 的灵活度更高，其T+0实时申赎及买卖制度，可提高场内投资人保证金账户中闲置资金的使用效率；相较于直接投资债券具有一定税收优势，银行自营直接投资债券（除部分债券具有税收优惠外）需按6%缴纳增值税，按 25%缴纳企业所得税，而公募基金投资债券可免征所得税与增值税。同时，银行作为基金份额持有人在基金投资中获取的收益包括基金分红收入和买卖价差收入，基金分红收入方面，可免征所得税和增值税；买卖价差收入方面，银行自营持有至到期买卖基金可免征增值税，但需征收 25%的所得税，但考虑基金分红之后，银行实际获取的买卖价差收入降低，使得银行应缴纳的税负降低。综上，当前我国银行理财及自营资金投资债券ETF发展潜力较大，且益处良多，有利于推动债券 ETF 市场高质量发展，同时助力银行机构优化资产配置效能。 创新策略应用，在“Beta”时代构建差异化竞争力。当前，互联网时代信息高速流通，同时机构投资者数量激增，寻找“Alpha”超额收益已愈发艰难。利用Strategic Beta来构建差异化竞争力变得愈发重要。Strategic-beta 产品在不同市场的发展阶段呈现差异化，美国、加拿大、欧洲市场已呈现饱和状态，但在亚太市场，strategic-beta 产品仍处于高速发展阶段，拥有较大潜力。未来，我们认为，在技术层面，可着力进行量化能力建设，增强底层数据治理，构建本土化因子库；监管层面，可试点探索“半主动型债券ETF”，例如允许管理人以月为单位调整持仓；策略方面，开发本土化因子策略，例如低波动债券ETF 或高票息信用债ETF，同时融入本土化指标（如“政府隐含担保”评分）等，逐步构建适用于本土市场的产品图谱。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）