利率周报：机构行为仍是关键.pdf

【债券周报】信用利差多数走阔，优先布局中短端票息资产——信用周报。本周信用债收益率多数下行，信用利差普遍被动走阔。11 月基本面数据延续 偏弱，但债市反应钝化，整体情绪仍偏谨慎。周四央行重启 14D 逆回购操作， 呵护跨年资金面，证券时报称降准必要性不强，利率债中短端表现好于长端， 超长债仍偏弱。信用整体表现不及利率品种，信用利差普遍被动走阔。

从信用债现券净买入情况来看，1）基金信用债配置力量有所增强，配置需求 仍主要集中在 3y 以内中短端品种，3-5y 品种延续上周趋势继续增配，此外本 周一、周五增加对 5-7y 品种的配置，对 7y 以上品种仍偏谨慎。2）理财持续 增配信用债，基本集中在 3y 以内中短端品种，其他产品类（体现理财委外） 除配置 3y 以内品种外，对 7-10y、10y 以上品种择机进行增配。3）保险本周 对信用债配置力量转弱，7y 以上品种小幅增配，卖出 5-7y 品种。

展望后市，进入跨年配置窗口期，债市情绪或略偏温和。信用债方面，基金销 售费率新规、定制债基整改等监管政策带来的调整缓慢发酵，基金倾向于增配 3y 以内短端品种，择机增配 3-5y 品种；理财平滑净值手段基本整改完毕，直 投占比增加，委外也需考虑估值波动，整体倾向于 3y 以内的短端品种；保险 则继续择高点增配长久期品种。此外，万科事件或使得短期内市场整体风偏上 收，地产板块或仍面临一定调整压力。

综合信用债需求端力量的结构变化及当前风险环境看，信用利差整体压缩动 能偏弱，可继续重点关注中短端品种机会。 （1）1y 品种：当前收益率主要分布在 1.72%-1.80%区间，利差在 2024 年以来 中枢水平以下 13-19BP，本周利差小幅回升，但性价比仍相对较低。 （2）2-3y 品种：收益率主要分布在 1.83%-2.10%区间，利差在 19-42BP 区间， 考虑增值税新规对国开债曲线影响后（按 3%税率估算，影响约 5BP），2-3y 信 用品种利差在 2024 年以来中枢水平附近。考虑到后续基金和理财对短端品种 的配置需求较高，可优选底仓品种，优先布局明年中短端票息资产。 （3）4-5y 品种：收益率主要分布在 2.0%-2.35%区间，利差在 26-55BP 区间。 本周 4-5y 品种利差走阔，尤其低等级品种，主要受地产债及周期债调整影响， 票息配置性价比边际回升。在 3y 以内短端极致拥挤的情况下，基金和理财或 拉长久期至 4-5y 品种博取收益，但需求力量较今年或整体有所减弱、波动性 或增强。从季节性看，12 月信用利差压缩动能通常有限，一季度非银配置力 量逐渐增强、债市利空因素边际释放后或为更好的加仓时机，可适当关注波动 市场中利差较高品种的结构性机会，逢高配置。 （4）5y 以上品种：中高等级品种收益率主要分布在 2.23%-2.76%区间，利差 在 24-64BP 区间，具备一定票息优势，但考验负债端稳定性，配置价值为主， 交易参与需因时而动。在当前债市扰动因素较多、情绪偏弱情况下，负债端稳 定性偏弱机构需谨慎，保险等负债端稳定性较强机构可重点关注，逢高配置。