2026年债券市场2月月报：继续下行动力不足，关注近期政策影响

第一部分 海外市场

美国经济韧中稍放缓，就业继续改善

2月以来，美国制造业扩张有所放缓，服务业维持较好扩张。2月，美国Markit制造业PMI51.2，低于前 值52.4，制造业有所放缓；美国Markit服务业PMI52.3，稍低于前值52.7，服务业维持较好扩张。12月， 美国零售同比增速为2.4%，低于前值3.3%，零售扩张有所放缓；美国核心资本品订单同比增速6.2%，高 于前值5.8%，企业资本开支维持高增速。美国2025年四季度GDP同比增速1.4%，明显低于前值4.4%， 主要受政府停摆拖累。总体看，美国经济韧中稍放缓。 美国就业继续改善，通胀维持偏高。1月，美国非农新增就业13万人，大幅高于前值4.8万人；失业率 4.3%，低于前值4.4%。美国1月核心CPI同比增速2.5%，低于前值2.6%，稍高于目标水平。美国就业改 善和稍偏高的通胀支持美联储短期继续暂停降息。

美联储总资产恢复扩张

随着美联储技术性扩表，其资产规模恢复扩张。至2月18日，美联储总资产规模6.66万亿美 元，较四周前增加289亿美元。其中，国债持有规模4.31万亿美元，较四周前增加544亿美元。 美联储中长期国债持有规模自1月下旬维持3.6万亿美元不变。 美联储主要负债规模稳中稍回升。至2月18日，美联储逆回购规模3293亿美元，较四周前稍 增加60亿美元；准备金规模2.96万亿美元，较四周前稍增加34亿美元；财政存款规模8889 亿美元，较四周前稍增加177亿美元。逆回购和准备金规模的稍回升显示美元流动性偏紧状 况稍有缓解。

美国政府IEEPA关税被裁定非法

2月20日，美国最高法院以6:3的票数裁定美国政府依据《国际紧急经济权力法》征收的“对 等关税”和“芬太尼关税”等大规模关税违法。美国海关与边境保护局（CBP）宣布立即停 止征收依据IEEPA开征的关税。同时1700-2000亿美元左右的已征关税面临退税安排，但具体 退税情况存在不确定性。 在IEEPA关税被裁定非法后，特朗普总统随即依据《1974年贸易法》第122条对全球输美商品 额外加征10%关税，隔日表示将进一步提升税率至15%。2月24日，10%关税正式实施，白宫 同时表示正推动税率升至15%。122条款征税最高税率为15%，单次实施期限最长150天，延 期需经国会批准。但122条款对部分商品进行了豁免，包括某些关键矿物、用于货币和金条 的金属、能源以及能源产品等。美国政府同时考虑以“国家安全”为由对约6个行业加征新一 轮关税。 IEEPA关税被裁定非法总体使得美国关税政策边际弱化，短期和长期的具体影响如下： 预计122关税后续会提升至15%税率，IEEPA关税被122关税替代短期利好此前被征收较高的 IEEPA关税的国家（如中国、印度、东南亚国家），对欧盟影响变化不大，对英国低IEEPA关 税国家偏不利。 美国中长期的关税力度受到一定削弱。一方面，122关税有其时间和税率上限限制，随着122 关税趋近到期，预计美国政府会依据301条款和232条款征收新的行业关税作为替代手段，但 其流程相对繁琐且不是全面关税。另一方面，欧盟已暂停审议与美国去年达成的贸易协议框 架相关立法工作，欧盟对美能源购买和投资承诺面临一定变数。

美债期限结构中长期稍上移

美债长端收益率有所下行，短端变化不大。2月 以来，美国科技股下跌，零售增长放缓，美国 政府新加征关税以替代此前关税引发贸易不确 定性增加，避险情绪明显升温带动长期美债收 益率下行。至2月24日，10年美债收益率收于 4.04%，较1月底下行22BP。 预计长端美债收益率短期在较高水平震荡。美 国最高法裁定结果使得美国关税力度边际弱化 ，美国经济韧性可能随之有所增强，同时为弥 补退税的资金缺口，美国政府可能增发美债， 长端美债收益率将受到一定提振。全球经贸的 不确定性和美股科技股动荡则可能会继续带来 避险资金买入长期美债，进而抑制长期美债收 益率上行空间。预计10年美债在4%-4.3%区间 震荡。

第二部分 国内宏观

PMI：需求偏弱生产偏好，价格指数较多上行

制造业PMI再次回落至收缩区间，内外需均有所放缓，生产扩张速度有所降低，内需偏弱和部分制造业进入传 统淡季是主要拖累。受近期部分大宗商品价格上涨等因素影响，制造业价格指数较明显上行。 分行业看，消费品行业和基础原材料行业明显下滑，高技术制造业仍维持较好扩张，装备制造业扩张幅度稍 放缓。大型企业景气度在扩张区间稍放缓，中小型企业景气度收缩加大。 向后看，2月春节假期因素可能对制造业景气度仍有一定拖累。在春节因素消退后，出口预计保持韧性，国内 财政前置发力和支持消费政策推进将对内需形成一定支撑，制造业景气度预计恢复至荣枯线附近。 受建筑业景气度较多下降拖累，非制造业PMI再次进入收缩区间。季节性因素是建筑业景气度明显下降主要拖 累，服务业景气度小幅收缩。服务企业预期维持高景气度，建筑企业预期则偏弱。随着财政前置发力，建筑 业预计受到一定支撑，服务性消费偏弱可能对服务业整体有所拖累，非制造业商务活动指数短期可能仍呈现 小幅收缩态势。

春节出行：出行、出游规模创历史新高

根据交通运输部数据，9天春节假期，居民返乡探亲、外出旅游等出行意愿强烈。单日峰值连创 历史新高。交通运输部数据显示，春节假期期间，全社会跨区域人员流动量累计超28亿人次，日 均3.11亿人次，同比增长8.2%，出行规模创历史新高。 从出游人次来看，根据文化旅游部数据，2026年春节出游人次5.96亿，同比增长18.96%，主要 受2026年春节假期较长影响。旅游收入8034.83亿元，同比增长18.68%。人均旅游收入1348元，同比减少0.23%。从春节档电影票房来看，2026年春节期间票房收入57.52亿元，同比减少 39.52%，主要受春节期间影片供应数量有限影响。

地产：销售增速再度回落，受春节错位干扰

30大中城市地产销售数据显示，2026年2月地产销售增速回落。2月日均成交面积同比增速 从1月的-21.66%下降至-39.02%。主要受春节错位因素干扰，地产成交增速再度回落。 从土地成交情况来看，2月土地成交增速回升。2月土地成交增速从1月的-32.36%上升至6.14%。从土地成交溢价率来看，2月土地成交平均溢价率为1.83%，较1月的1.68%有所上 行。