2026年负债端压力缓解——2025年四季度基金持仓分析

25Q4 公募持仓分析：风格向大市值成长偏移

持仓风格及因子拆分：风格向大市值成长偏移

风格漂移角度，四季度公募基金持仓风格向大市值成长方向偏移。我们以个股过去的营收 增速、净利润增速、资产收益率来量化个股的成长因子，以股息率、每股经营现金流、每 股净资产及股价、ROE、ROE 波动率、估值分位数、ROE/估值等因子来量化个股的价值， 并根据每只基金的所有重仓股在成长因子、价值因子的相对表现来评估一只基金的风格表 现。较 25Q3 来看，25Q4 公募基金整体风格向成长风格偏移（表现为散点图在第二象限中 的分布占比提升）。

重仓股画像：对业绩相对景气的个股的关注度有所回升。在 2025 年 10 月 31 日《内需消 费筹码回落至历史低位——2025 年三季度基金持仓分析》中，我们基于重仓股财务、估值 等因子，得出主动偏股型基金更倾向于业绩相对稳定的个股，对低估值、现金流稳定的个 股关注度有所减弱。更新至 2025Q4，相比 2025Q3，基金维持对业绩景气个股的关注度。

重仓股集中度：基金持股集中度环比回落。25Q4，基金重仓股数量环比回升，Top50 重仓 标的持仓市值占主动偏股型基金重仓股的持股市值回落至 52.7%（VS 25Q3 53.2%）、 Top100 重仓股持股集中度回落至 63.3%（VS 25Q3 64.2%），剔除股票涨跌幅影响后，25Q4 基金、TOP50、TOP100 持股集中度相比 25Q3 持续回落。

基金加仓方向：共识加仓有色金属、通信方向

行业视角（全部基金）：有色金属、通信等行业加仓共识度较强

从配置系数（仓位/标配）、超配比例（仓位-标配）两个角度来看基金加仓。无论从相对还 是绝对加仓力度来看，通信、有色金属提升幅度均居前，传媒、国防军工回落幅度居前； 差异在于社会服务的配置系数提升幅度排名高于超（低）配比例的排名，或表明后续基金 加仓空间有限，而非银金融、机械设备的配置系数排名低于超（低）配比例排名，或表明 基金后续仍有加仓空间。

25Q4，A 股呈现“N”型走势，季初，科技股全面修复，基金参与热情偏高，但 11 月中旬 起，海外 AI 泡沫化论引发市场回调，资金情绪回落，后续随着 11 月底汇金增持提振投资 者情绪，A 股开启上升行情，基金主要加仓周期、AI 等主线，分板块来看：

TMT 整体配置回落，加仓通信等 AI 算力侧，减仓电子及 AI 软件端。25Q3，主动偏股型公 募基金持有电子仓位创 2016 年以来新高，抱团相对显著，Q4 基金在持有电子仓位环比回 落，配置系数分位数（2016 年以来，后同）回落至 46.1%，其中元件配置系数分位数高位 回升至相对极致位置（97.4%），半导体、消费电子配置系数分位数分别回落至 25.6%、30.7% 的水位；通信（通信设备）配置系数分位数为 100%，通信服务配置系数分位数仅为 25.6%； 传媒配置系数分位数回落至 38.4%，计算机配置系数分位数持续位于 0%的低位水平。 周期板块整体配置系数回升。石油石化、煤炭、有色金属等配置系数分位数回升至 61.5%、 43.5%、100%的水平，其中油服服务、工业金属、贵金属等配置系数分位数均位于 85%以 上水位，小金属配置系数分位数回落至 64.1%。中游材料中，基础化工、建筑材料、钢铁 配置系数分位数回升至 20.5%、56.4%、89.7%，其中化学原料、化学制品、化学纤维、塑 料橡胶、玻璃玻纤、装修建材等配置系数分位数边际回升，但均位于 50%以下，农化制品 配置系数回升至 97.4%的高位 制造板块整体配置系数回落，减仓国防军工及电力设备。电力设备配置系数分位数小幅回 落至 48.7%，但行业内部分化，光伏设备配置系数分位数回升至 30.7%，风电设备、电池 配置系数回落至 38.4%、51.2%。国防军工配置系数分位数回落至 35.8%，航空装备、地 面兵装是主要减仓方向，配置系数分位数回落至 46.1%、15.3%。机械设备、汽车配置系数 分位数回升至 43.5%、76.9%，通用设备、汽车零部件是主要加仓方向，配置系数分位数回 升至 43.5%、79.4%。

消费板块整体配置系数回落，加仓社会服务。食品饮料配置系数分位数回落至 5.1%，白酒 配置系数分位数回落至 7.6%，休闲食品、调味发酵品配置系数分位数回升至 100%、58.9% 分位数。医药配置系数分位数回落至 2.5%，医疗服务是主要加仓方向，配置系数分位数为 20.5%，生物制药、医疗器械配置系数分位数回落至 0%、2.5%分位数。农林牧渔、商贸零 售、家用电器、美容护理、纺织服饰、轻工制造均位于历史中枢水位之下，社会服务配置 系数分位数回升至 2.5%，旅游零售、酒店餐饮配置系数分位数回升至 84.6%、58.9%。 公共产业配置系数小幅回升。公用事业配置系数分位数小幅回落，燃气、电力配置系数分 位数小幅回落至 46.1%、5.1%。交通运输配置系数分位数回升至 41%，铁路公路、航空机 场配置系数分位数回升至 25.6%、74.3%，物流、航运港口配置系数分位数回落至 10.2%、 71.7%。 大金融整体配置回升。银行、房地产配置系数分位数分别回落至 10.2%、0%，非银金融配 置系数分位数回升至 71.7%，其中证券、保险配置系数分位数回升至 35.8%、74.3%。

产业链视角（全部基金）：周期品、制造是基金主要的加仓方向

产业链视角，25Q4 周期品、制造是基金主要的加仓方向，其余资产均有减仓。配置系数 分位数视角，TMT 配置系数分位数位于 70%以上的相对高位，先进制造配置系数分位数位 于中枢位置，内需、医药、地产基建链产业链配置系数分位数均位于 10%以下的低位，其 中内需消费配置系数分位数仅为 0%。

具体来看： 1） 地产基建链配置系数分位数（2016 年以来）回落至 5%，其中冶钢原料、装修建材是 主要加仓方向，目前家居用品、房地产开发配置系数分位数相对较低，普钢、冶钢原料 等配置系数位于 70%以上高位；2） 出口链配置系数分位数回升至 29%的位置，主要加仓摩托车及其他、化学制品、白色 家电，减仓小家电、种植业，目前照明设备、摩托车配置系数分位数处于 90%以上， 纺织制造、小家电配置系数分位数较低； 3） TMT 配置系数分位数环比回落至 71%，电子化学品、元件、光学光电、通信设备是主 要的加仓方向，主要减仓游戏、消费电子、计算机设备，其中通信设备、元件配置系数 分位数位于 90%以上，软件开发、IT 服务配置系数分位数较低； 4） 医药配置系数分位数回落至 2.5%，主要加仓医疗服务，减仓生物制品，目前化学制药 的配置系数分位数位于 77%，其余均处于低位； 5） 先进制造配置系数分位数回升至 50%，能源金属、光伏设备、通用设备是主要的加仓 方向，主要减仓家电零部件、小金属、风电设备，其中乘用车、金属新材料配置系数分 位数位于 20%以下的低位，其他电源设备、农化制品配置系数分位数位于 80%以上高 位； 6） 内需消费配置系数分位数环比回落至 0%，基金主要加仓休闲食品、文娱用品、旅游零 售，减仓广告营销、非白酒、化妆品，目前休闲食品、航空机场、旅游零售配置系数分 位数位于 60%以上，白酒、影视院线、旅游及景区、化学原料配置系数分位数较低。

主题赛道视角（全行业基金&主题型基金）：各类基金共识减仓白酒，加仓光伏、消费电子

考虑到主题型基金持仓风格相对极致，我们提供全行业配置型基金 25Q4 的加仓视角，其 与全部基金的差异主要集中在食品饮料（白酒）、电子（半导体、消费电子）、医药、电力 设备中，具体来看： 1） 食品饮料（白酒）：主题型基金与全行业基金共识减仓白酒方向。截至 25Q4，全部基 金与全行业配置型基金中，白酒配置系数分位数均回落至 7.6%的历史相对低位水平； 2） 电子（半导体、消费电子）：主题型基金是减仓半导体方向的主力，全行业配置基金是 减仓消费电子的主力。截至 25Q4，全部基金对半导体的配置系数分位数（25.6%）低 于全行业配置型基金（46.1%）；全部基金对消费电子的配置系数分位数（30.7%）高 于全行业配置型基金（28.2%）； 3） 医药：全行业配置型基金是减仓创新药的主力，加仓 CXO 方向。截至 25Q4，全行业 配置型基金对化学制药配置系数分位数回落至 38.4%，而全部基金中化学制药配置系数 分位数回落至 76.9%，或表明全行业基金配置的基金为减仓创新药的主力，此外，全行 业配置型基金对医疗服务配置系数分位数高于全部基金，或表明全行业配置型基金加仓 CXO 方向。 4） 电力设备：主题型基金加仓电池，全行业配置型基金减仓电池。截至 25Q4，全行业配 置型基金中电池配置系数分位数回落至 46.1%，低于全部基金（51.2%），共识减仓电 池的主力。此外，主题型基金与全行业基金共识加仓光伏方向。

指数视角：中证 A50、中证 500、中证 A500 配置系数提升幅度居前

宽基指数中，主动偏股型基金对中证 A50、中证 500、中证 A500 成分股配置系数提升幅度 居前。分位数视角衡量，25Q4 中证 A50、中证 500、中证 A500 2016 年以来配置系数分 位数分别处于 89%、90%、85%的相对高位。

基金配置逻辑：抱团加仓 AI 通信、有色金属

仓位主要变动方向：基金抱团加仓通信、有色金属，价值型基金加仓非银金融

从仓位主要的变动方向来看，通信、有色金属成为基金抱团加仓的方向，25Q4 AI 算力为成 长型、价值型基金共识加仓的方向，且主要的加仓来源为此前配置 AI 软件侧（计算机、传 媒）的资金。加仓非银金融的基金主要为价值型基金的加仓，其在 25Q4 主要减仓医药、 商贸零售等。

加仓基金的配置方向：25Q4 主要加仓通信、非银金融、基础化工

大幅加仓的基金规模偏小，25Q4 主要加仓通信、非银金融、基础化工行业。此外，考虑到 公募权益仓位仍处于高位，因此我们考察了目前仍具备加仓空间的基金（满足 25Q3 权益 仓位>30%，25Q4 仓位提升 10pct 以上且 25Q4 末权益仓位<85%的基金）25Q3 的加仓方 向，该类基金规模偏小，均值仅为 5.2 亿元，25Q4 主要加仓通信、非银金融、基础化工等。

专题：基金赎回压力或有望持续减轻

25Q4，主动偏股型基金净赎回规模为 1348 亿份，环比 25Q3（2779 亿份）收窄超 50%， 其中赎回规模大幅收窄，申购规模维持高位，其趋势符合我们在 2025 年 10 月 31 日《内 需消费筹码回落至历史低位——2025 年三季度基金持仓分析》中的分析,“当基金净值回升 至 1 附近时候，基金赎回压力通常有所增大，目前 2020-2021 年新发的基金其净值已回升 至 1.1 以上，基金赎回的压力边际减轻”。向后看，目前股票型基金单位净值回升至接近 2020-2021 年中枢位置，基金赚钱效应仍存，基金赎回压力或有望进一步减轻。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）