2025年芯碁微装公司研究报告：PCB与先进封装共振，直写光刻龙头乘势起

1. 全球 PCB 直写光刻设备龙头，拓展泛半导体业务

1.1 公司为全球 PCB 直接成像设备龙头供应商

合肥芯碁微电子装备股份有限公司是全球直写光刻设备龙头供应商（根据灼识咨询，2024 年公司在全球 PCB 直接成像设备市场份额15.0%，位列第一），向PCB、IC 载板、先进封装及掩膜版等领域提供高精度微纳级直写光刻装备。

子公司架构方面，公司通过“母—子—孙”模式构建业务布局。芯碁合微由公司100%控股，为核心全资子公司；泰国子公司由公司持股 99%、芯碁合微持股1%，实现对其的全资控制，有利于公司推进海外产能与本地化交付体系建设。股权结构上，程卓女士通过亚歌创投、合光刻与纳光刻三家实体实现对公司的间接控制，其中分别持有亚歌创投 31.11%、合光刻 27.73%与纳光刻 10.78%的股权，对应三家主体合计持有公司约 36.13%的股份。此外，A 股其他股东直接持有公司63.87%的股份。

1.2 微纳加工直写光刻全场景覆盖，泛半导体业务增长可期

公司主要产品包括：1）PCB 系列：PCB 直接成像设备及自动化生产线系统；2）泛半导体系列：主要有三块业务，分别是载板、先进封装和功率分离器件相关曝光设备；以及 3）上述产品的全方位售后维护与支持服务。

公司是全球唯一一家直写光刻技术覆盖从 PCB、IC 载板、先进封装及掩膜制作等全线宽应用场景的企业。公司加工能力从 50μm 延伸至百纳米级，对应形成MAS、WLP、LDW 等系列化产品。在不同制程段，公司设备可适配面板级与晶圆级工艺需求，实现对多类基材和线宽要求的覆盖。

分业务看，PCB 业务是公司规模增长核心来源。公司收入结构中，PCB 系列业务占据主导，并保持稳健扩张：PCB 系列收入自 2020 年的2.81 亿元提升至2024年的7.82 亿元，CAGR=29.1%，截至 2025 年 6 月 30 日，公司在全球拥有逾600家客户，覆盖全球十大 PCB 制造商，以及全球前百大 PCB 厂商中约七成企业。公司泛半导体系列业务增长显著，从 2021 年的 0.11 亿元提升至2024 年的1.10亿元，CAGR=76.7%。公司设备已广泛应用于掩膜版制造、PCB、MEMS、IC 载板、第三代半导体（陶瓷器件）及显示面板等领域。公司亦是先进封装应用领域客户数量最多的设备供应商，长期且稳定的合作伙伴关系构成了公司高粘性客户基础，为后续业务的持续拓展奠定基础。

公司营业收入自 2020 年的 3.10 亿元提升至 2024 年的 9.54 亿元，四年复合增长率达32.5%，2025 年前三季度收入 9.34 亿元，同比增长 30.0%，主由PCB 设备需求恢复与新业务放量双重支撑。从增长结构看，2021–2022 年的高增主要来自PCB 直接成像设备持续国产替代；而自 2023 年起，收入增量开始由“PCB 单业务”向“PCB+泛半导体双业务板块”切换。公司归母净利润修复与营收结构改善高度耦合：泛半导体业务在客户验证端取得突破，其高毛利属性有望带动公司整体利润水平提升。公司归母净利润自 2020 年的 0.71 亿元增长至 2024 年的 1.99 亿元，四年复合增长率达到22.6%。2024 年受毛利率阶段性承压及费用投入导致净利回落至1.61 亿元（YoY -10.4%）。进入 2025 年，公司利润快速复苏，2025Q3 归母净利润达1.99 亿元，同比增长28.2%。

公司综合毛利率整体保持稳定。公司初期为扩大市场份额，采取更具竞争力的定价策略，随着 LDI 技术成熟、应用场景和客户范围扩大，公司价格体系更趋理性。2024年受全球半导体市波动及行业竞争加剧影响，公司较高毛利率的泛半导体业务收入同比下降 41.65%，导致毛利率水平阶段承压。随着产品组合升级和新业务推进，2025Q3综合毛利率已回升至 42.1%，改善趋势逐步显现。费用率方面，公司研发费用率有所下降，但研发投入绝对额持续提升，从 2020 年的 3,394 万元增长至2024年的9,770 万元，保持对泛半导体、IC 载板与先进封装等高壁垒领域的持续投入。

公司设备订单景气回升，未来成长可期。公司合同负债由2023 年0.16 亿元回升至2024 年 0.41 亿元，同比增长 154.7%；2025 前三季度合同负债达0.68 亿元，同比增长 140.4%，下游扩产带来 HDI 设备需求改善。

2. 中高端PCB 扩产，公司作为PCB LDI 设备龙头有望深度受益

2.1 直写光刻技术切除掩膜版工艺，提升微纳加工能效

直写光刻是用激光直接在基片上写入微纳图形的无掩膜光刻技术。为什么用直写光刻？因为直写光刻核心优势在于切除传统掩膜版工艺，省去了掩膜版设计、制版、检验、运输与存储等多个环节，从而缩短生产准备时间，提升产线切换效率，提升下游企业利润水平。 纵观直写光刻设备行业，其价值链由上游核心部件、中游设备集成与下游应用构成。1）上游涵盖光源、成像光学、运动平台、图形生成模块与自动控制系统等关键组件；2）中游设备厂商负责光刻系统研发、精密集成与软件流程开发，是决定下游行业微纳加工复杂度和效率的关键环节；3）下游包括 PCB、IC 载板、晶圆制造、封装测试（OSAT）、显示与光伏等制造领域，终端需求来自消费电子、AI 数据中心、汽车电子、工业与光通信等多类应用。

根据灼识咨询，全球直写光刻设备市场规模预计将由 2024 年约112 亿元增长至2030年 190 亿元，复合增速 9.2%。

在 PCB 领域，传统曝光需依赖底片，工序多且难以满足中高端产品对线宽精度、对位精度、产能与良率的要求；直接成像技术无需底片，可实现更精细线宽，提升良率并缩短生产周期。

当前直接成像设备已能实现 5μm 最小线宽，而传统底片曝光通常仅约50μm，已难以满足中高端 PCB 的量产精度要求。PCB 产品涵盖单/双面板、多层板、HDI、柔性板及 IC 载板，不同类型对应的曝光精度需求差异显著：传统单/双面板线宽要求较低，多层板、HDI 与柔性板进入中高端区间，而 IC 载板对最小线宽要求最高。根据TPCA技术蓝图，2021 年中高端 PCB 的精度较 2019 年明显提升，多层板与HDI 的最小线宽均由 40μm 收紧至 30μm，柔性板由 20μm 收紧至15μm，IC 载板从8μm提升至 5μm。

2.2 全球 PCB 景气度上行，核心原因在中高端PCB结构性增长

未来全球 PCB 行业仍将维持稳健扩张。根据 Prismark 数据，全球PCB 产值预计将在 2029 年增至 946.61 亿美元，2024–2029 年的年复合增长率约为5.2%，行业需求在多元下游的拉动下保持长期上行。 结构增量主要来自中高端产品：受 AI 服务器、高速网络等需求驱动，2024 年HDI 板产值同比增速显著领先。2024 年多层板占比 38.1%；封装基板、HDI 板与FPC（柔性板）占比均约在 17.0% 左右，单/双面板占比约 10.8%。

展望未来，PCB 产业结构有望持续向中高端转移。根据Prismark 预测，到2029年多层板、HDI 板和封装基板的市场规模将分别达到 348.73 亿美元、170.37 亿美元和179.85 亿美元，对应 2024–2029 年复合增长率分别为4.5%、6.4%和7.4%。

受全球 PCB 产能向中国大陆转移及下游制造业发展的带动，中国大陆已成为全球最重要的 PCB 制造基地之一，并自 2006 年起位居全球第一。2024 年，PCB行业迎来结构性复苏，中国大陆 PCB 行业产值为 412.13 亿美元，较上年增长约9%。据Prismark 预测，未来五年中国大陆 PCB 行业仍将持续增速，预计2024 年至2029年复合年均增长率为 3.8%，2029 年中国大陆 PCB 产值将达到497.04 亿美元。

中国头部 PCB 厂商正处于新一轮产能扩张期，我们认为本轮扩产具有三大特征：1）扩产方向集中在中高端品类；2）扩产节奏普遍压向 2025–2026 年；3）头部企业纷纷通过多基地布局实现区域分散与客户靠近化。

公司在 PCB 领域客户覆盖多家中国主流厂商，PCB 行业HDI、多层板、封装基板等扩产项目持续落地，将带动直接成像设备需求同步提升。依托在主流PCB 客户体系中的高覆盖度，公司有望充分受益于行业扩产及产品结构升级带来的设备投入增长，实现订单持续放量。

2.3 技术上跻身国际主流 + 本地化交付体系，公司具备强客户粘性

海外直接成像设备厂商仍旧在高端领域保持影响力，国内厂商快速追赶并在中高线宽段形成性价比优势。从技术路线看，海外厂商（Orbotech、ADTEC、ORC、SCREEN、Mycronic、Heidelberg、KLA、Rudolph 等）在光源系统、对位算法及运动平台领域起步早、积累深，长期占据高端市场。中国本土厂商（芯碁微装、大族激光、天津芯砺、江苏影速、中山新诺、上海微电子等）凭借贴近客户、快速迭代能力与成本优势，正加速进入国内龙头 PCB/载板厂的供应链体系，部分技术指标已达到国际可比水平，推动国产替代率从低端走向中高端区间段。

根据行业通行的评价体系，直写光刻设备的技术先进性通常从最小线宽、套刻精度、产能效率（面/小时）、以及 CD 均匀性等指标进行衡量。这些指标分别对应曝光成像的极限能力、对位能力、设备运行效率和大面积图形的一致性。公司直接成像设备整体技术水平在国内处于先进水平，并达到以色列Orbotech等国外主要厂商水平。通过与海内外主流 PCB 直接成像设备商的技术对比，公司不仅在高分辨率区间展现国际可比的微细化能力，也在中低线宽区间实现高产能、强稳定性的均衡表现，技术谱系覆盖度和产品竞争力突出。在 10µm 区间，公司设备的最小线宽、5µm 对位精度及 120 面/hr 的产能均位于同档次厂商前列；在25µm和35µm区间，公司在保持同级别领先的线宽和精度水平的同时，产能效率达到360面/hr，优于海外与部分国内主要竞品；在 50µm 及最小焊桥 50µm 工艺段，公司的产效达到 390 面/hr 和 120 面/hr，在中厚铜板、高产能场景中具备较突出的效率优势。

公司依托覆盖主要 PCB 与泛半导体产业集群的本地化技术团队，实现短交付周期、快速调试与低成本维保，有效缩短客户设备导入和产线爬坡时间。对比海外厂商在高价格、长交期及本地服务半径不足方面的限制，公司在中国大陆PCB 行业扩产加速背景下展现出明显的效率与成本优势，成为客户切换国产设备的重要驱动力。下游 PCB 厂商通常在上半年制定全年资本开支计划并下达订单，设备从生产到现场验收一般需历经 1–3 个月的制造与出厂检测，以及 1–3 个月的安装、调试和产线验证，因此从接单到收入确认的周期普遍较长，属于行业属性。针对这一特征，公司依托覆盖主要 PCB 与泛半导体产业集群的本地化技术团队，实现更短交付周期、更快调试响应和更低维保成本，显著缩短客户的设备导入和产线爬坡时间。在模块化设计与规模化生产体系的支撑下，公司 MAS 与 NEX 系列产品的交付周期已由过去数月压缩至最短约四周（截至 2025 年 6 月 30 日的订单周期口径）。

公司加速拓展越南、马来西亚等新兴市场，并在 2024 年成立芯碁科技（泰国）作为东南亚运营与服务中心，推动区域成为新的增长极。泰国团队已超20 人，本地与外派人员各占约半数，实现本土市场理解与专业技术能力的有效结合，显著提升对高端PCB 客户的服务效率与覆盖能力。

3. 先进封装产业兴起，CoWoS-L 等新工艺拓展公司下游空间

3.1 封装工艺向大尺寸载板迁移，LDI 设备提升成品率

直写光刻凭借其“无掩膜版及数字化直写”的核心优势，已成为先进封装的理想解决方案。摩尔定律趋于极限，业界正转向 Chiplet、2.5D 及3D 等先进封装解决方案，通过系统级封装提升性能。传统掩膜版光刻存在局限性，例如校正能力有限、实物掩膜版成本高昂、曝光基板尺寸受限及迭代周期缓慢。

封装工艺与载板形式不断演进，根据 Semi Engineering 文章《The Rise Of Panel-Level Packaging》，高端封装尺寸预计将接近现有最大准星尺寸的10 倍。AI 对逻辑与HBM内存的深度集成需求正驱动中介层尺寸持续放大，这将加速面板级载板、先进RDL及相关光刻、贴装设备的结构性升级。传统掩膜光刻在 CoWoS-L、PLP 等大尺寸载板上受限于单次曝光尺寸，需多次拼接，带来精度下降、成本上升及良率损失。LDI 以数字化、免掩膜、单步骤完成大面积曝光，并可对基板翘曲实时补偿，显著提升成品率，同时对 TGV 等玻璃基板具备更高工艺兼容性。

CoWoS-L 等先进封装新工艺的兴起有望为公司打开增量空间。CoWoS-L 的大尺寸RDL 制程已经从传统掩膜光刻加速切向 LDI 方案，LDI 设备需求确定性较强。CoWoS-L技术核心创新在于其采用了重组插层结构，以及多个基于硅的本地硅互连（LSI）芯片。这一设计替代了 CoWoS-S 中的单片硅 interposer，通过插层中引入全域再分布层（RDL）和穿绝缘体通孔（TIV），实现了更低的插入损耗和更高的电气性能和更低的成本。CoWoS-L 工艺因贴片精度与应力影响易出现位移、翘曲等问题。公司直写光刻可基于芯片实际位置动态调整图形，实现纠偏与 RDL 智能布线，降低贴片精度要求，显著提升良率与产能。在大面积 SOW 晶圆的高算力 AI 芯片制造中，直写光刻免掩膜、整板曝光的优势更加突出，可有效避免多次拼接误差，进一步提升效率并降低成本。

3.2 封装用 LDI 设备加速放量，公司已实现阶段性出货

全球先进封装 LDI 设备市场正进入加速放量期。根据公司招股书，全球先进封装领域 LDI 设备市场规模预计将由 2024 年的约 2 亿元提升至2030 年的31亿元，2024–2030 年 CAGR 达 55.1%，成长斜率高于整体封装设备增速。随着先进封装持续渗透至 AI/HPC、Chiplet、HBM 等高性能领域，LDI 作为核心增量装备，其市场空间有望在未来数年持续扩张。

公司封装用设备已在多家客户实现产品验证并完成阶段性出货。当前先进封装前道线宽精度已进入亚微米区间，行业主流直写光刻技术在该精度下的产能仍处提升期；而后道封装量产线宽约为 5 微米，公司量产设备已达到 1–2 微米技术节点，领先现有工艺需求。2024 年，公司在先进封装领域已完成 3–4 家客户的产品验证，其中部分客户进入量产筹备阶段，另有客户处于装机测试阶段。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）