2025年非银金融行业中期投资策略：稳股市政策加码，寻找结构性机会

券商及多元：受益于活跃度中枢抬升，看好三条主线机会

券商行情复盘：924以来券商板块跑赢沪深300，板块弹性凸显

券商板块复盘：924至今券商板块跑赢沪深300，金融信息服务商高弹性个股领涨 。2025年初以来券商跑输沪深300指数：924市场反转至今券商板块上涨27%，相对沪深300实现超额收益10%。其中，上涨阶段明显跑赢沪深300，体现板块弹性； 2025年初至今市场回调并呈震荡趋势，券商板块下跌12%，跑输沪深300。 金融信息服务所高弹性突出：个股来看，924至今金融信息服务商股价仍然领涨板块，不过多数在2025年市场回调阶段有所下跌,九方智投控股领涨板块，主要受 益于自身业绩高弹性以及港股高景气度。

市场数据：市场换手率保持高位，个人投资者交投热情仍在

市场换手率提高：2024年12月-2025年3月，市场月度日均换手率为2.07%/1.57%/2.38%/1.94%，与2024年1-9月平均的1.20%相比，目前市场换手率保持高位。 一季度新开户数同比+32%：2025年Q1开户数达到747万户，同比增长32%，新开户数增长反映个人投资者入市热度仍在。

市场数据：权益基金新发同比增长，宽基ETF规模高增

被动产品相对景气：基金新发来看，2025Q1市场新发偏股基金1102亿，同比+102%，新发有一定改善，主因ETF产品发行高景气，剔除被动指数后为342亿，同 比+42%。 2025年4月8日宽基ETF规模明显增长：美国关税政策不确定性导致市场波动明显，中央汇金增持宽基ETF稳定市场，挂钩宽基的ETF规模增长明显。

市场数据：IPO仍然低迷，4月股债市波动或对券商自营带来一定挑战

投行：2025Q1 IPO规模165亿元，环比-15%，同比-30%，仍处于较低水平，券商投行IPO业务整体承压。 资管：2024Q4 券商资管规模合计5.5万亿，环比-4%，同比+3%。 股债市涨跌幅：2025年1月以来股市回调并处于震荡阶段，4月7日美国关税政策对A股造成一定冲击，一系列稳市政策出台使得股市止跌并恢复平稳。债市经历 2025年初的调整后，4月有所反弹。4月股债市波动或对券商自营带来一定挑战。

2024年报：市场环境改善驱动券商基本面回暖

2024年上市券商归母净利润1448亿元，同比+16%，经纪/投行/资管/投资/利息净收入分别同比+9%/-28%/-1%/+32%/-12%，管理费2352亿元，同比+2%，ROE为 6.2%，同比+0.5pct，杠杆率（剔除客户保证金）为3.94倍，同比-0.09倍。 2024年9月24日一揽子政策出台后，市场转向带来交易量高增，驱动券商经纪业务明显改善， 4季度经纪业务环比+111%，全年经纪业务同比增长。 2024年券商投资收益同比增长主因股市债市表现同比改善，2024年沪深300/纯债债基分别上涨14.7%/4.03%（2023年沪深300下跌11.4%，纯债债基上涨3.38%）。

经纪：代理买卖收入增速略高于交易量，机构降佣拖累整体经纪业务弹性

代理买卖证券净收入同比+26%高于交易量，席位净收入同比-26%拖累经纪 业务弹性。2024年上市券商证券经纪净收入同比+12%，占调整后营收23%， 增速低于市场交易量增速（2024年市场日均股基成交额同比+23%），主因 席位和代销金融产品净收入同比下降拖累，代理买卖证券/席位租赁/代销金 融产品净收入分别同比+26%/-26%/-16%，代买收入增速略高于交易量，预 计零售佣金率相对稳定。2024下半年机构降佣落地，席位收入同比下降， 拖累经纪业务整体弹性。 个股表现分化，代理买卖证券净收入占比高的券商更受益于924以来的个人 投资者驱动的牛市行情，经纪业务弹性更大。

公募：各家营收和净利润表现分化，马太效应进一步强化

2024年样本59家基金公司收入/归母净利润同比-2%/+3%，净利润排名前30 家的样本收入和归母净利润同比-1%/+3%，后29家分别-8%/-1%，马太效 应进一步强化。 头部基金财务表现分化。2023年以来基金公司经历降费、降佣政策，同时 主动权益产品受股市影响净值出现波动，各管理人盈利增速放缓，中小管 理人财务表现承压。2024年至今债市、被动指数类景气度较高，因此产品 线布局齐全、投研能力与渠道能力较强的头部基金公司财务表现相对稳健， 指数类产品优势的基金公司财务表现更加受益于当下外部环境。

金融信息服务商：业绩高弹性验证，充分受益于个人投资者驱动的行情

2024年报与2025一季报表现优异，高弹性验证。2024年同花顺、指南针、九方智投控股营收42/15/23亿元，同比+17%/+37%/+17%，销售现金流49/15/35亿，同比 +25%/+38%/+49%，现金流高增，业务充分受益于个人投资者驱动的行情，归母净利润为18/1.0/2.7亿元，同比+30%/+44%/+43%，净利润高弹性。2025Q1同花顺/ 指南针现金流同比+80%/+93%，业务高beta特征突出。往后看关注市场交易量持续性、流量平台提价影响、服务2C的金融AI应用落地。 同花顺：公司自有的垂类客户流量池价值持续凸显，研发投入行业领先。关注2C金融AI应用落地带来的行业革新。 指南针：看好公司软件与证券业务协同效应。年报与一季报证券业务持续验证成长性，业绩高beta弹性特征凸显。关注定增进展。 九方智投控股：公司面向大众富裕人群提供高端投教和金融信息软件服务，具有强内容支撑的产品体系，深耕MCN精细化流量运营，先发优势明显。关注小单 战略将流量公域转私域进展，以及AI赋能效果。

保险板块：负债端稳健+资产端beta催化，看好权益弹性标的

保险板块复盘：资产和负债两端有所承压，小幅跑输沪深300指数

2024年12月至2025年4月：保险板块下跌7.7%，较沪深300指数超跌3.2%，小幅跑输，资产端长端利率承压和负债端增速降轨均有所压制。 投资端：长端利率波动下行，从2024年12月初的1.98%下降至2025年4月末的1.62%，降幅达到36bps。权益市场表现分化，A股市场表现有 所承压，港股市场表现较好。2024年年报上市险企统一下调投资收益率和贴现率假设，对NBV和EV带来一定负向影响。 负债端：与2024年高增长相比，2025年1季度NBV增速有所下降，个险新单有所承压。

基本面：投资端分化带来业绩增速差异，负债端增速降轨

5家上市险企2025Q1归母净利润同比增速分别为：中国人保+43%/中国人寿+40%/新华保险+19%/中国太保-18%/中国平安-26%，5家合计842 亿，同比+1.4%。 利源分解看，多数上市险企保险服务业绩同比稳健增长，投资服务业绩波动是整体业绩分化主因。1季度债市下跌和股市波动，对投资服 务业绩带来一定挑战，拖累多数险企投资服务业绩。2025年1季度10Y国债收益率上行14bp，沪深300指数和红利指数分别下跌 1.2%/4.4%(2024Q1分别上涨3.1%/10.1%)，恒生指数上涨15.3%(2024Q1下跌3.0%)。 新华保险和中国人保投资端1季度表现较好，带动业绩增速优于同业；我们预计中国人寿受益于利率上行带动保险服务业绩改善（VFA方法 下亏损转回）；此外，平安好医生并表带来的一次性负向影响也对中国平安1季报业绩带来拖累，中国平安2025Q1归母营运利润同比 +2.4%。

展望：政策导向持续压降负债成本，投资端关注国内稳增长举措

负债端：政策端延续引导险企负债成本下降，包括个险推行报行合一、优化万能险预定利率和通过研究值引导普通险预定利率。上市险企 积极转型浮动型产品，利于降低利差损风险。而经历2023年和2024年储蓄型产品较快增长后，2025年新单保费增速有所回落，预计2025年 NBV研究高质量稳健增长。 投资端：监管持续引导险企作为中长期资金入市，提升权益资产比例。预计险企将持续发挥耐心资本优势，从中长期维度增配权益资产， 尤其是具有高股息特征的资产。2025年4月美国关税事件对权益市场和利率市场带来不确定性，后续关注国内稳增长、稳股市对冲政策。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）