2025年博雅生物研究报告：华润赋能，公司内生及外延并购有望加速发展

1、 博雅生物：迈入华润时代的血制品龙头公司

华润博雅生物制药集团股份有限公司是华润大健康板块的血液制品平台，以血 液制品业务为主，集生化药、化学药、原料药等为一体的综合性医药产业集团，是 全国少数人血白蛋白、人免疫球蛋白、凝血因子三大类产品齐全的企业之一。 自 1993 年创立以来，公司经历多次发展并更名，2022 年正式更名为华润博雅生 物制药集团股份有限公司。2024 年公司进一步扩张，收购绿十字香港 100%股权，巩 固其在血液制品领域的领先地位，其中核心产品人纤维蛋白原产品收得率和市场份 额在国内位于领先地位。

公司血液制品主要包括白蛋白、免疫球蛋白和凝血因子三大类。目前国内用量 最大的血液制品是白蛋白，广泛用于肿瘤、肝病、糖尿病的治疗；免疫球蛋白多用 于免疫性疾病治疗，传染性疾病被动免疫和治疗等；凝血因子在血液中含量最少， 主要用于凝血、止血。目前公司涵盖人血白蛋白、静注人免疫球蛋白（pH4）和凝血 因子等 9 个品种 23 个规格的产品。

1.1、 管理层行业经验丰富，各板块业务协同发展

公司股权结构清晰，子公司业务明确、协同发展。公司大股东为华润医药控股 有限公司，持股比例达 29.28%。公司拥有子公司 19 余家，主要业务分布于药品、原 料药、医药中间体生产销售、医药投资、生物技术开发以及单采血浆等领域。

公司高管行业经验丰富。董事长邱凯于 1969 年出生，中山大学本科毕业，曾任华 润三九医药股份有限公司营销中心副总经理、康复慢病事业部总经理；昆明华润圣火药 业有限公司执行董事、总经理；现兼任华润医药集团有限公司副总裁。董事、总裁梁小明，中国医药生物技术协会生物技术产品质量控制专业委员会第一届委员，2010 年 江西省新世纪百千万人才工程人选，兼任江西省执业（从业）药师继续教育特聘专 家，1993 年 11 月起任职于华润博雅生物制药集团股份有限公司。其余高管均拥有丰 富的行业经验。

1.2、 业绩稳健增长，盈利能力维持较高水平

博雅生物营收整体保持稳定。公司营收整体保持稳定，营收规模维持在 26 亿左 右；扣非归母净利润整体表现良好，自 2019 年至 2022 年，公司扣非归母净利润维 持较好水平，2023 年出现较大幅度下滑主要由于计提收购南京新百药业形成的商誉 减值准备 2.98 亿元、计提固定资产减值准备 1.38 亿元、计提无形资产减值准备 1279.82万元、计提存货跌价准备324.03万元以及计提其他非流动资产减值准备141.3 万元。

血液制品业务营收占比持续提升，毛利占比快速提升。公司持续聚焦血液制品 业务，血液制品业务为公司的主要收入来源。血液制品收入占总营收比重从 2019 年 的 35.78%上升至 2023 年的 54.74%，血液制品业务的毛利占比从 2019 年的 38.78% 上升至 2023 年的 72.36%，生化药业务和糖尿病药物业务的毛利占比逐年下降。

血液制品业务净利润保持较好增长。公司坚持以血液制品为主导的原则，逐步 完成复大医药和天安药业等非血液制品业务的剥离处置。受产品销量及毛利率提升 影响，公司血液制品业务净利润从 2019 年的 2.84 亿元增长至 2023 年的 5.42 亿元， CAGR 为 17.52%。

按地区划分，华东地区营收占比从 2019 年的 28.22%持续提升至 2023 年的 31.00%；华南地区营收占比最大，从 2019 年的 31.62%提升至 2023 年的 35.15%。

公司盈利能力保持较高水平。公司近些年整体毛利率保持在 50%以上；生化药 业务的毛利率维持高位，近些年保持 75%以上；近五年血液制品业务的毛利率维持 稳定，均保持在 60%以上。公司整体净利率在 10%以上。

销售费用率逐年下降，研发费用率保持稳定趋势。公司销售费用率逐年下降， 从 2019 年的 34.87%下降至 2023 年的 21.97%；管理费用率与研发费用率保持相对稳 定；财务费用率从 2019 年的 0.63%下降至 2023 年的-1.15%。

2、 高纯度静丙有望申报上市，外延并购有望加速公司全国布 局

2.1、 中国血制品行业监管趋严，市场规模持续增长

中国血制品行业监管政策愈发严格。自 1996 年以来，中国血液制品行业监管政 策不断加强，从《血制品管理条例》规定单采血浆站许可制度，到 2001 年《中国防 治艾滋病行动计划》实施血液制品企业总量控制，再到 2013 年新版 GMP 认证要求， 以及 2017 年《生物制品批签发管理办法》的实施，政策逐步严格，强调原料血浆追 溯和生物制品安全。2020 年进一步强化信息化追溯体系建设，确保血液制品的全程 可追溯性，以提升产品质量和安全。

血液制品行业涵盖从采集到应用的复杂流程。血液制品，是从健康人血或经特 异免疫的人血浆中分离、提纯或由重组 DNA 技术制备的，用于治疗和预防的蛋白或 细胞组分的统称，主要有白蛋白类、免疫球蛋白类和凝血因子类等三大类产品。血 液制品的原料是血浆，血浆到产品这个过程在生产企业内部完成，产品经过批签发 后，直接销往医院，最终由医院提供给患者。

中国血制品人均消耗量远低于欧美国家，产品销售价格较低。国内血浆供应紧 张，进口白蛋白占比较大，随着国内血制品行业浆站快速增加及采浆量提升，人血白蛋白领域具备较大进口替代空间；免疫球蛋白缺乏相应的学术推广和临床认知， 人均使用量远低于欧美国家；凝血因子类产品种类相对较少，处于快速成长期。随 着国民经济发展、医疗水平的提高及医疗保障体系的完善，血液制品临床使用量将 不断增加，市场需求将不断扩大，行业未来仍将持续稳定增长。

人口老龄化趋势不断加剧，血制品市场需求持续增长。2019 年至 2023 年，中 国 60 岁及以上老年人口占总人口的比重从 18%上升到 21%，65 岁及以上老年人口 占比从 12.6%增长到 15.4%，随着中国老年人口比例逐年上升以及血液制品临床适用 症及医保目录覆盖范围的逐渐扩大，中国居民对血制品需求逐步提升。中国血制品 市场规模从 2019 年的 350 亿元快速增长至 2023 年的544.30 亿元，CAGR 为 11.67%， 整体呈较快增长态势。

中国血制品批签发量持续增长。2019 至 2023 年中国血制品批签发量稳步上升， 从 9226 万瓶迅速增至 12121.75 万瓶，CAGR 为 7.06%。中国血制品整体市场增长稳 健，批签发量持续增加。

各公司业绩呈增长趋势。近五年上海莱士营业收入始终保持在较高水平，从 2019 年的 25.85 亿元增至 2023 年的 78.21 亿元，CAGR 高达 31.89%。近五年博雅生物营 业收入呈现稳步增长的趋势，从 2019 年的 9.88 亿元增长至 2023 年的 14.52 亿元， CAGR 为 10.10%，毛利率处于同业领先水平，2023 年毛利率达到 69.74%。

天坛生物获批产品最丰富。截至2023年，天坛生物在获批产品种类上最为丰富， 共计 15 个，在重组人凝血因子类和人免疫球蛋白类产品的研发领域保持国内同行业 的领先地位。博雅生物获批的产品主要集中在白蛋白和免疫球蛋白类，共计 9 个。

2.2、 公司静丙增长较快，纤维蛋白原市场份额较大

持续聚焦血制制品业务，逐步完成非血业务的剥离。公司持续聚焦血液制品主 业，逐步完成复大医药和天安药业等非血业务的剥离处置。从 2019 年到 2023 年， 博雅生物的血制品业务营收持续增长，从9.88亿元增至14.52亿元，CAGR为10.10%； 非血制品业务营收从 2019 年的 17.73 亿元逐年下降至 2023 年的 12 亿元。

公司人血白蛋白、静丙和纤原三大产品收入占比较均衡。静丙、人血白蛋白和 纤原产品为公司主要收入来源，2023 年三大类产品分别占血制品收入的 30.6%、28.9% 和 30.2%，占比较为均衡。

近些年国内静丙市场呈现量价齐升的趋势。国内静丙销售数量从 2019 年的 1058.03 万瓶增长至 2023 年的 1581.33 万瓶，CAGR 为 10.57%。国内静丙价格从 2019 年的 598.82 元/瓶上涨至 2023 年的 671.24 元/瓶。国内静丙市场呈现出较为分散的竞 争格局，2023 年泰邦生物以 16%的市场份额占据国内静丙市场的领先地位。

FDA 批准静丙的适应症较为广泛，中国市场有望拓展更多适应症。美国 FDA 批准的适应症较为广泛，包括多种免疫类疾病、抗感染类疾病以及神经性自身免疫 疾病，如多灶性运动神经病和炎症性脱髓鞘性多发性神经病。中国国内批准的适应 症相对集中，多数适应症主要集中于免疫类，且在抗感染类适应症上较为统一。整 体而言，静丙在中国的适应症范围有待进一步拓展，以满足更多患者的治疗需求。

公司静丙营业收入持续增长。公司静丙产品的营业收入从 2019 年的 3.27 亿元增 长至 2023 年的 4.45 亿元，CAGR 为 8.01%。

国内人血白蛋白市场规模较快增长。国内人血白蛋白市场规模从 2019 年的 155.82 亿元增长至 2023 年的 256.65 亿元，CAGR 为 13.29%。

我国人血白蛋白市场由海外 4 家血制品企业主导。2023 年海外血制品企业西班 牙 Grifols（基立福）以 17%的市场份额占据主导地位，4 家海外血制品龙头企业在 我国人血白蛋白批签发市场的占比超过 50%，国内市场中天坛生物以 6.61%的市场 份额在国内企业中领先。整体来看，全球人血白蛋白市场由少数几家大型企业主导。 人血白蛋白市场中进口产品占据主导地位。2019 年至 2023 年，国产人血白蛋白 的批签发量占比从 39.7%微降至 33.7%，进口产品从 60.3%增长至 66.3%，国产份额 有所下降。

公司人血白蛋白营收呈现增长态势。公司人血白蛋白的营业收入从 2019 年的 3.11 亿元增长至 2023 年的 4.38 亿元，CAGR 为 8.94%。

中国纤原市场规模呈增长趋势，博雅生物保持国内市场领先地位。国内纤维蛋 白原市场规模从 2019 年的 13.81 亿元增长至 2023 年的 17.87 亿元，CAGR 为 6.66%。 近五年博雅生物纤原的销售额始终维持在 6 亿元以上。

上海莱士与博雅生物在纤原的批签发份额较高。上海莱士以 32%的占比位列第 一，博雅生物以 24.9%的占比紧随其后，这两家公司的批签发份额合计超过 50%。

2.3、 公司采浆量稳健增长，外延并购有望加速公司全国布局

近几年全国采浆量呈现较快增长趋势。受献浆宣传教育的普及和新浆站增长贡 献，全国采浆量从 2019 年的 9100 吨增长至 2023 年的 12079 吨，CAGR 为 7.34%， 预计未来我国采浆量有望保持较高增速。受中国人口老龄化影响，血液制品临床使 用量有望不断增加。 全国浆站数量持续增长。全国在营浆站数量呈现稳步增长趋势，从 2019 年的 269 个增长至 2023 年的 320 个。

天坛生物浆站数量最多且增速较快。2023 年天坛生物、上海莱士、华兰生物以 及派林生物采浆量均突破 1000 吨，合计采集原料血浆超 6400 余吨，约占国内总采 浆量的 53%。2023 年全国浆站总数为 320 个，天坛生物浆站数量从 2019 年的 58 个 增长至 2023 年的 102 个，2023 年占国内总浆站数量的 31.88%。

血液制品行业采浆量份额较集中。2023 年血液制品行业采浆量份额较集中，天 坛生物以近 20%的市场份额位居首位，上海莱士和华兰生物分别以 12.42%和 11.11% 的市场份额紧随其后，博雅生物市场份额为 3.87%。中国采浆格局来看，市场集中度 较高，头部企业采浆量占比较大。

博雅生物的浆站数量呈现温和增长态势。公司总浆站数量从 2019 年的 12 个增 长至 2023 年的 16 个，在营浆站数量相对稳定，2020 至 2022 年维持在 13 个，2023 年增至 14 个。

采浆量逐年稳定增长，产能持续扩张。博雅生物采浆量从 2019 年的 372 吨增至 2023 年的 467.3 吨。智能工厂一期预计 2025 年底试生产，2027 年 7 月投产，2029 年产能达 1200 吨（可柔性扩展至 1500 吨）。根据公司测算，2029 年智能工厂项目达 产后，营业收入有望达到 33.55 亿元，净利润超过 10 亿元。

博雅生物吨浆收入和吨浆利润均实现较好增长。博雅生物的吨浆收入从 2020 年 的 236.24 万元/吨增长至 2023 年的 310.72 万元/吨，吨浆利润从 2020 年的 45.13 万 元/吨增长至 2023 年的 116.04 万元/吨。 上海莱士及博雅生物的吨浆收入水平居于行业前列。上海莱士以 521.42 万元/ 吨的吨浆收入位居行业首位，远超其他企业。博雅生物吨浆收入为 310.92 万元/吨， 拥有较高的吨浆产值。

公司并购绿十字（中国），持续推进行业并购整合。本次交易完成后，公司将全 资控股一家血液制品生产企业，新增一张生产牌照，新增 4 个在营单采血浆站，新 增 2 个省份区域的浆站布局，助力公司加快全国浆站拓展。

2.4、 持续加大研发投入，高纯度静丙有望申报上市

研发费用率稳定。近五年公司研发支出始终维持在 0.5 亿元以上，研发费用率从 2021 年的 2.24%提升至 2023 年的 2.55%，呈现稳定增长趋势。

高纯度静丙有望提交上市申请。近年来公司不断加大研发投入，PCC 和Ⅷ因 子等产品成功上市，在研项目 C1 酯酶、VWF 因子、高浓度静注人免疫球蛋白以及 微量蛋白类等产品进展顺利，形成良好的在研产品梯队。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）