博雅生物研究报告：轻装上阵，外延内生双驱动逐步进入兑现期.pdf

博雅生物研究报告：轻装上阵，外延内生双驱动逐步进入兑现期。聚焦主业，轻装上阵，外延内生并重开启新篇章。①中长期维度，博雅生物 与华润集团“大国重器”和“大国民生”两大发展方向高度契合，3 年磨合+ 新管理团队上任+牌照拓展（拟收购绿十字香港 100%股权）开启新起点，大 股东赋能有望逐步兑现。②非血业务持续剥离，大额减值计提完成，2024 年 公司轻装上阵、继续聚焦血制品主业。③短期看，疫情对投浆节奏的干扰消 褪，业绩增长走向正规。

挖掘存量浆站潜力、“拓源”成果可期。内生角度，华润博雅总部 16 个浆站 均已落地开采，阳城（23.7 开采）、乐平及泰和（24.7 获采浆许可）3 个年 轻浆站爬坡驱动高增长，成熟浆站亦有开拓空间（经招商医药团队测算，存 量 16 个浆站对应理论理想采浆水平为 700-800t）。外延角度，绿十字（中国） 并表后将获得 4 个增量浆站（2023 年采浆 104t，6 年 CAGR13%）、2 个浆 站布局区域（安徽+湖南）和 1 个生产牌照，进一步打开浆量增长可能性；同 时公司增设浆站拓展二级部门，体现“拓源”发力决心。

吨浆效率行业领先，优势品种市场地位稳固，新品上量、控费技改等提效举 措下吨浆利润有望维持较高水平。①得益于工艺、品种等优势，博雅生物血 制品收入结构均衡，吨浆效率处于行业领先水平（经招商医药团队测算，经 营性血制品吨浆利润约 102 万元/t）。②产品角度，竞争加剧及集采背景下公 司纤原地位仍然稳固（2023 年样本医院市占率 37%），医保适应症限制取消 后市场有望进一步打开，八因子等产品持续上量为高吨浆利润的维持提供支 撑，层析静丙（问世在即）、vWF 因子（进度领先）和 C1 酯酶抑制剂（进 度领先）潜力品种研发推进中。③进一步加强学术推广的同时、销售费用率 持续优化，智能工厂投产后生产效率亦有望提升。④技术转让费不再收取， 绿十字表观盈利在即，静丙等产品工艺改进下吨浆利润提升空间大。