2024年新泉股份研究报告：汽车内饰件龙头，全球化进程开启

1 公司概况：行业领先的汽车饰件整体解决方案提供商

行业领先的汽车饰件整体解决方案提供商。江苏新泉汽车饰件股份有限公司 2001 年成 立，2017 年在上海证券交易所挂牌上市。公司的主营业务是乘用车和商用车内、外饰系统 零部件及其模具的设计、制造及销售，主要产品包括仪表板总成、顶置文件柜总成、门内护 板总成、立柱护板总成、流水槽盖板总成和保险杠总成等，是众多汽车品牌的一级配套商。 公司业务分布广泛，在乘用车领域，与大众、奥迪、福特、日产、上汽、广汽、奇瑞、长城、 比亚迪等乘用车企业配套；在商用车领域，与一汽解放、陕汽、东方、福田戴姆勒、中国重 汽等国内前五大商用汽车企业建立了长期的稳定合作关系。

公司成立以来积极进行战略性扩张，陆续在常州、丹阳、芜湖、宁波、北京、青岛、长 春、鄂尔多斯、长沙、佛山、成都、宁德、重庆、西安、上海、杭州、合肥、天津、大连、 安庆等 20 个城市设立了生产制造基地。此外，公司积极扩展海外市场，已在马来西亚和墨 西哥投资设立公司并建立生产基地，并在美国、斯洛伐克设立子公司。

股权结构集中，管理层结构清晰。截至 2024 年三季度末，江苏新泉志和投资有限公司 为公司控股股东，唐志华先生为公司实际控制人，持有公司 11.08%的股权，公司股权结构 较为集中。管理层方面，唐志华先生担任董事长兼总经理。

公司经营保持快速增长，乘用车占比稳中有升。2019 年受国内汽车行业下行影响，公 司营收利润有所下降。受益于 2020 年国内商用车行业快速增长，以及乘用车客户开拓，公 司经营实现增长。随着 2021 年全球汽车行业有所恢复、特斯拉上海工厂投产，21-23 年特 斯拉上海工程产能持续爬坡，公司经营持续向好，3 年营收 CAGR 为 42.2%，归母净利润 CAGR 为 46.2%。2022 年乘用车营收占比为 85%，同比+15pp，乘用车收入占比快速提升。 2024 年公司前三季度营收 96.05 亿元，同比+31.2%，归母净利润 6.86 亿元，同比+22.2%， 保持增长态势。

净利率稳中有升，费用率控制有效。近年来，随着乘用车占比不断提升，公司毛利率呈 逐年缓慢下降趋势，但净利率保持稳中有升，主要来自费用率控制有效，24Q1-3 毛利率 20.5%，净利率 7.1%，期间费用率 11.8%。商用车毛利率常年高于乘用车 10pp+，2022 年 由于商用车行业下行，公司商用车业务受到较大影响，毛利率显著下降。

从地区来看，境内为公司主要收入来源，2023 年占比达到 93%。2022 年墨西哥工厂生 产基地项目顺利建成并已进入试生产，海外营收增长迅速；2023 年 2 月公司向墨西哥工厂 增加投资公司国际化战略得到进一步推进。海外市场毛利率比国内市场高 6pp+，2023 年主 要由于产能爬坡，毛利率有所下滑。从产品来看，公司主要产品是仪表板总成和门板总成， 占比不断提升，2023 年营收占比分别为 66%、17%，合计占比 83%，其他产品包括顶柜总 成、立柱总成、保险杠总成、落水槽等内外饰，占比为 17%。从毛利率来看，仪表板总成比 门板总成高 5-6pp。

2 行业分析

2.1 汽车内饰：市场规模持续增长

汽车一般由动力总成、底盘系统、车身系统和电气设备四大系统组成，其中内外饰件是 车身系统的重要组成部分，其设计工作超过汽车造型设计工作总量的 60%，远超过汽车外形 设计的工作量。汽车内饰结构是指汽车内部装饰和组装的方式，涉及美学、结构力学、材料 学等多门学科技术的综合应用，内饰设计直接影响驾乘者和乘客的舒适度与安全性，以及驾 乘体验。

消费升级带来汽车内饰行业规模增长。汽车内饰品类繁多，包括但不限于仪表板、车门 内护板、方向盘、座椅、顶棚、地垫、遮阳板、储物盒、烟灰缸等，以及音响、空调、通信、 电视、照明灯具等辅助设备。其中座椅总成在内饰价值量中占比最高，达 45%，此外仪表盘 总成、顶柜总成、门板总成占比分别在 10%左右，剩下包括地毯和隔音垫、头枕、行李箱内 饰等，单车价值超万元。随着汽车消费结构升级，消费者在购买汽车时愈发关注驾乘的舒适 性，汽车内饰也逐步升级，不再停留在过去传统、机械的层面，而向高度舒适化、集成化、 智能化的方向演进，愈发改善驾乘体验，单车价值也不断提升。

汽车内饰行业集中度较低。汽车内外饰件的制造工艺多样，根据不同产品的特性通常会 选用不同类型的成型加工方式，主要包括注塑、压塑、层压、挤塑、吹塑、发泡、吸塑和搪 塑等，汽车内饰技术品类较多、工艺壁垒相对较低、盈利水平低等特点共同造就了集中度较 低的行业竞争格局。全球主要内饰企业包括延锋、佛吉亚、一汽富维、宁波华翔、现代摩比 斯、丰田纺织、安通林等企业，根据我们测算，营收 CR3 为 31.9%，其中延锋占比 17.6%， 排名第一。国内内饰企业数量众多，很多公司规模相对较小。但随着自主品牌汽车企业崛起， 国内内饰企业通过本土化配套迎来崭新发展机会。

2.2 汽车外饰：单车价值量进一步提升

汽车外饰件是汽车外部的重要组成部分。汽车外饰件通常通过螺栓、卡扣或双面胶带固 定到车身上。它们不仅能起到美化作用，还能提升汽车的空气动力学性能和安全性。常见的 汽车外饰件包括：前后保险杠、轮口、进气格栅、散热器面罩、防擦条、灯具和后视镜、装 饰条、车轮装饰罩、标识等。目前，常用的外饰材料包括 PP、ABS、ASA、POM、PA、PC 和 PE 等。这些材料不仅具有良好的抗冲击性和耐磨性，而且能够保证外饰件的美观和耐用 性。

汽车外饰件分为铝合金、不锈钢和复合材料三大类。材料决定了最终产品的屈服强度和 表面细腻度等特性。通常，铝合金外饰件多用于豪华和中高端车型，不锈钢外饰件多用于中 端车型，而复合材料外饰件则多用于入门级车型。其中复合材料以塑料的用量最大。塑料具 有密度小、耐腐蚀、保温性好、易成型等优点，被广泛应用在汽车内外饰件制造中。根据材 料特性，塑料又可以分为热塑性材料和热固性材料；根据材料用途，又可分为通用塑料、工 程塑料和特种塑料。

相比传统外饰，智能外饰体现出更高的单车价值。根据佐思汽研数据，传统外饰件的单 车成本在 2000 元左右（不含大灯），主要集中在保险杠、外后视镜，以及密封条、轮毂饰件 等。若加上大灯成本（按 LED 车灯 2800-3800 元/车计算），汽车外饰的单车成本则在 5000 元左右。智能化升级过程中，外饰部件价值大幅上升。例如数字格栅是普通格栅的 10 倍以 上，激光大灯是 LED 大灯的 3 倍以上，隐藏式电动门把手是普通门把手的 6.7 倍。综合来看， 智能化外饰单车价值将达到传统外饰的 5 倍以上，即单车成本在 10000 元（不含大灯），加 上大灯，单车价值在 2 万元以上。

多数外饰件供应商同时提供内外饰产品，市场格局较为分散。国内的主要供应商如延锋 汽饰、一汽富维和常熟汽饰等，产品覆盖内外饰领域较为全面，目前已进入较多主机厂外饰 供应体系。在国外，彼欧主要专注于外饰，而麦格纳、佛吉亚和爱信则是内外饰领域的国际 龙头企业。

2025 年我国乘用车饰件行业规模超 4800 亿元。假设：（1）24-25 年我国乘用车销量增 速分别为 6%/3%；（2）随着消费升级，座椅、其他内饰产品单车价值每年增长 2%、车灯单 车价值每年增长 10%、其他外饰产品单车价值每年增长 2%。基于上述假设，预计 2025 年 国内乘用车饰件市场规模超 4800 亿元，23-25 年的 CAGR 为 10.2%，其中内饰行业规模为 3239 亿元，外饰行业规模为 1613 亿元。

3 公司分析

3.1 细分领域龙头，市场份额持续提升

公司产品销量及单价持续提升。公司主要产品为乘用车和商用车仪表板总成及门内护板， 2023 年二者合计营收占比为 83%。近年来核心产品销量及单价持续提升，2020-2023 年， 公司仪表板总成销量由 185 万套提升至 532 万套，CAGR 为 42.3%，单价由 1183.9 元/套上 涨至 1311.4 元/套，CAGR 为 3.5%；门内护板销量由 74.5 万套提升至 148.1 万台，CAGR 为 27.8%，由 679.2 元/套上涨至 1180.6 元/套，CAGR 为 20.2%。单车配套价值量的提升进 一步推动了公司收入上涨。

仪表板总成市占率领先，乘用车业务增长迅速。仪表板总成产品是公司最核心的产品， 在国内汽车饰件市场中占有重要地位。2023 年公司仪表板总成在整个汽车行业的市场占有 率为 17.7%，同比+4.2pp，门内护板市占率为 5.7%，同比+1.5pp。其中商用车市场占有率 逐年下降，2023 年中、重型卡车用仪表板总成销量为 18.5 万套，市场占有率达 24.1%，同 比-4.2pp；轻、微型卡车仪表板总成销量为 10.8 万套，市场占有率为 5.1%，同比-2.6pp； 乘用车仪表板总成销量为 332.6 万套，市场占有率为 13.95%，同比+5.3pp。乘用车占比逐 渐提升，已成为公司主要业务板块。

客户持续开拓。公司成立之初立足于汽车零部件产业集中的长三角地区，以仪表板总成 为核心产品，迅速与一汽集团等汽车制造商形成合作关系。随着技术水平、生产工艺及服务 能力的不断提升，公司逐步扩大汽车饰件产品应用范围，快速抢占以中、重型卡车为代表的 商用车市场，并成为该领域汽车饰件总成服务的领先企业。同时，公司产品不断应用于乘用 车领域，成为部分乘用车制造商的核心零部件供应商。 目前，公司与一汽解放、北汽福田、陕西重汽、中国重汽、东风汽车等国内前五大中、 重型卡车企业，以及吉利汽车、奇瑞汽车、理想汽车、上海汽车、一汽大众、上海大众、广 汽集团、比亚迪、蔚来汽车、长安福特、江铃福特、长城汽车、国际知名品牌电动车企业均 建立了良好的合作关系。公司与诸多汽车制造商合作的同时，产品及服务得到客户广泛好评， 多次获得核心供应商、优秀供应商等荣誉。近年来公司前五大客户占比较为稳定，2023 年 合计占比 71%，与大客户合作紧密。2022 年，公司前五大客户分别为吉利集团（26.49%）、 国际知名品牌电动车企业（25.14%）、奇瑞汽车（16.41%）、上汽集团（5.35%）、比亚迪 （3.57%）。

3.2 内饰产品升级，外饰品类开拓

外饰业务增长潜力大。公司目前的外饰产品有保险杠总成、流水槽盖板总成、轮眉、扰 流板等，24H1 公司外饰件实现营收 2.36 亿元，同比+247%，持续保持快速增长，营收占比 3.8%，当前公司外饰业务体量较小，增长潜力较大。公司于 2022 年设立了全资子公司芜湖 新泉志和汽车外饰系统有限公司，注册资本 10000 万元，规划产能 40 万套汽车保险杠总成； 公司于 2023年在常州市武进区设立了常州新泉志和汽车外饰系统有限公司，注册资本 10000 万元，外饰件产能不断提升。

积极研发创新。公司自成立以来，一直以技术为发展先导，通过技术引进及自主开发的 方式，确立了在行业内领先的技术地位，截至 24H1 公司及控股子公司累计拥有专利 249 项， 其中发明专利 12 项、实用新型专利 235 项、外观设计专利 2 项。现阶段，公司在同步研发、 模具开发、检测试验等方面形成了一系列技术优势，不断以客户需求为导向，充分参与到汽 车开发的各个环节。在生产方式上，公司具备领先的生产工艺和先进的生产设备，公司是商 用车领域最早利用搪塑工艺提高内饰舒适性、利用长玻纤增强反应注射成型技术实现产品轻 量化的企业，同时也是最早自主开发并规模化生产隐式气囊仪表板的企业，具备高效的柔性 化生产能力，有效提高设备利用效率。

随着汽车智能化的发展，消费者对集成功能性与装饰性的智能表面装饰设计也愈加青睐。 除了传统装饰材料的质感、触感、可成型性之外，智能装饰表面还可同时具备光电动态显示、 触控、声控等人机互动功能，是一种高度集成的装饰技术。智能表面的设计在实现轻量化和 多样化设计的同时，也为用户提供了更大的灵活性和多样性，以实现空间的最大化利用。公 司成立智能表面事业部，内饰有望不断升级从而带动单车配套价值提升。

3.3 国际化战略不断推进，产能有序扩张

国际化战略不断推进。目前公司在国内拥有 26 家分子公司，海外 5 家分子公司，1 个 省级技术中心，1 个通过国家 CNAS 认证的实验中心。2019 年，公司在马来西亚设立合资 公司并建立生产基地，开拓东南亚市场业务；2020 年，公司在墨西哥设立全资子公司并建 立生产基地，开拓北美市场业务；2022 年，公司全资子公司墨西哥新泉生产基地项目顺利 建成并已进入试生产阶段；2023 年 2 月和 9 月，公司先后召开董事会向墨西哥新泉分别增 加投资 5000 万美元和 9500 万美元，以满足墨西哥新泉新增定点项目的产能扩充，更好的 服务当地客户和开拓北美市场业务；2023 年 9 月和 11 月，公司分别在新加坡和斯洛伐克设 立了全资子公司，开拓欧洲市场业务，公司国际化战略得到进一步推进。 2023 年，墨西哥新泉实现营收 3.36 亿元，同比+918%，2022 年亏损 2234 万元。预计 24 年底新增产能全部建完，届时将新增 80 万套仪表板总成、40 万套座椅背板产能，将更好 服务北美本土整车客户，随着海外工厂产能利用率提升，盈利能力有望大幅好转将有力支撑 集团财务数据。与此同时，公司不断引进和培养具备目标市场国家语言、文化、技术、营销 和管理能力的国际化人才，为公司推进国际化战略打造一支专业的人才队伍。

国内产能稳步扩张。公司于 2023 年 8 月 11 日向不特定对象发行可转换公司债券，发行 总额 11.60 亿元。本次可转债的募集资金全部用于上海智能制造基地升级扩建项目（一期）、 汽车饰件智能制造合肥基地建设项目、补充流动资金。预计到 2025 年中新增 50 万套仪表板 总成产能、26 年中新增 50 万套保险杠总成、50 万套汽车轮眉饰板、50 万套尾门/翼子板总 成、50 万套门内护板总成。项目投产后，公司产品及生产布局进一步完善，并能有效提升公 司经营业绩；财务结构得到改善，有利于增强公司资产结构稳定性和抗风险能力。

3.4 成本控制有效，原材料价格稳定

原材料占成本比重高。2021-2023 年，直接材料成本占主营业务成本比重分别为 81.64%、 78.34%、81.87%。原材料成本结构方面，公司所需主要原材料为塑料粒子类（PP、ABS、 PC/ABS）、面料类（表皮、布料）、化工类（聚醚、异氰酸酯）、及外协件（标准件、出风口 类、烟缸类、注塑件）。塑料粒子是最主要的材料，因此其价格波动直接影响企业的生产成 本。塑料粒子为石化产品，其价格与石油价格密切相关，从最近几年总体趋势看，其价格处 在箱体震荡的走势，期间受全球经济增速、国家政策等方面影响而波动，油价有望在美国新 一届政府上台之后呈下降态势，原材料成本上涨压力不大。

人工成本优势明显。与同业相比，公司工资薪酬占营业总成本比重始终较低，2023 年 占比为 12.48%，低于同业竞争对手 2-17pp，人工成本优势明显。期间费用率也处于行业较 低水平，2023 年为 10.2%，公司整体成本控制能力较强。

4 财务分析

4.1 营收规模加速扩张，净利润不断增长

营收规模加速扩张，净利润不断增长。受益于自主、新能源车企放量，公司营收规模加 速扩张。2016-2017 年，公司营收实现了从 10 亿到 30 亿的提升，主要依靠自主车企吉利汽 车、上汽销量快速提升。2023 年公司营收 105.72 亿元，同比+52.2%，20-23 年营收 CAGR 为 36.6%，24Q3 实现 34.41 亿营收，同比+28.1%。公司的净利润从 2019 年开始了新一轮 的增长，23 年归母净利润达到 8.06 亿元，同比+71.2%，20-23 年净利润 CAGR 为 44.9%， 2024Q3 实现归母净利润 2.75 亿，同比+48%。从盈利方面来看，公司整体毛利率呈现出缓 慢下降趋势，自 2020 年以来，受原材料价格变动以及销量变动的影响，毛利率在 2022 年 下滑到 20%以下，2023 年毛利率恢复到 20%以上。公司净利率基本维持在 6%-8%，2023 年公司净利率为 7.6%，同比+0.81pp。2024Q1-3 毛利率为 20.5%，同比+0.74pp，净利率 为 7.1%。

4.2 盈利能力维持稳定，偿债能力处于中游

公司盈利能力维持稳定。随着汽车行业的回暖以及新能源汽车的产能扩大，公司的营业 收入不断迈上新的台阶，ROE 持续增长，2023 年 ROE 为 17.6%，同比+5.62pp。公司 2023 年总资产周转率为 0.93（次/年），总资产周转率相对较高，公司资产周转较快；与行业相比， 2018- 2023 年公司总资产周转率平均为 0.79（次/年），处于行业中上游，表现相对较好。

公司偿债能力处于行业中游。2023 年公司资产负债率为 62.8%，处于行业较高水平， 由于自 2020 年来，公司完善全国产能布局并且开始海外扩张，资产负债率有明显上升趋势。 公司流动比率相对比较稳定，近几年有上升的趋势，主要由于公司净利润的提升。

4.3 费用率控制有效，规模效益摊薄费用

2023 年公司总体费用率达 10.2%，同比-0.59pp，受益于收入扩增的规模效应，较 2014 年下滑 9.3pp。2023 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.68%/4.28%/4.32%/-0.06%， 同比分别-0.23/-0.21/-0.08/-0.06pp。分别来看，销售费用率从 2014 年的 7.42%降低到 2023 年的 1.68%；管理费用率和研发费用率自 2017 年以来整体保持相对稳定；财务费用率近几 年整体位于低位水平。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）