2023年中国汽研研究报告 前身为重型汽车研究所，具备多年研发测试经验

一、基于智能化技术变现单价提升维度自上而下筛选的检测赛道优质标的

基于智能化技术变现单价提升维度自上而下筛选的检测赛道优质标的

基于智能化技术变现单价的提升维度的主逻辑在收入端，成本端是中短期嵌 套逻辑。价上，消费及科技(电动&智能）属性提升带来配套价值量的提升， 主要体现在单品升级和品类扩张两个方面；量上，汽车产业族群向国内转移 及新配套体系诞生，有助于客户的进一步拓展。

城市路况L3级别步入智能化技术变现阶段，检测是纯增量

城市路况 L3 级别步入智能化技术变现阶段。智能化下增量赛道集中在感知、 决策、执行、检测四个层面，感知和检测是零部件纯增量赛道。

二、公司概况：技术服务稳定增长的优质汽车检测服务商

概况：业务聚焦且发展稳定

2021 年公司的营收增速超过 30%，达到 38.4 亿元，CAGR15-21 为 21.3%， 实现利润 6.9 亿元，CAGR15-21 为 14.3%。 公司以重庆总部为核心进行全国化布局，辐射华东、华南、北京、华中等地， 形成以技术服务+产业制造的业务体系，技术服务是公司的战略核心， 2022H1 其营收占比达 85%。

业务：技术服务+产业制造，技术服务是核心

公司业务包括技术服务和产业制造两大部分，其中技术服务是公司的核心业 务。技术服务的营收占比持续增加。 技术服务的营收在 2022H1 已增长至 85%，主要是由非强检业务快速增长驱 动。技术服务包括传统检测服务、工程服务、新能源检测、智能化检测、数 字化检测平台及检测设备开发等，毛利率常年维持在 50%左右。 公司的产业制造业务盈利较弱，营收增速不稳定。2022 年上半年产业制造整 体营收下降约 78%，主要是由于专用汽车改装与销售业务需求走弱。公司将 进一步管控非战略性的专用汽车业务规模，规模管控后有望提振整体毛利率。

沿革：前身为重型汽车研究所，具备多年研发测试经验

公司始建于 1965 年 3 月，2001 年更名为重庆汽车研究所，同时转制为科技 型企业，公司具备多年研发测试经验。2012 年 6 月 11 日，中国汽研在上海 证券交易所正式挂牌上市，2022 年 5 月，选举新任董事长；同年 10 月，中 国中检成为公司控股股东。

股权：中国中检通过大股东划转成为公司控股股东

2022 年 10 月 13 日，中国汽研公告中国中检通过无偿划转方式取得通用技 术集团及其一致行动人中机公司、中技公司合计持有的全部股份，至此中国 中检成为中国汽研控股股东。

管理层：年富力强的技术型高管团队

万鑫铭先生于 2022 年 5 月 10 日通过选举成为公司董事长，现任公司董事长、 总经理、党委副书记，博士学历，研究员级高级工程师；社会职务有中国工程院战略咨询中心特聘专家，湖南大学、重庆大学兼职教授等。 公司高管团队平均年龄 43 岁，且均具有高级工程师职称，是一支年富力强 的技术型团队。营收：CAGR15-21=21.3%，2022H1 技术服务占比已达 85%。 公司的整体营收增长稳健，自 2015 年以来营业收入持续增加，2021 年达到 38 亿元，CAGR15-21 为 21.3%。 技术服务营收占比逐年提升，特别是 2018 年以后占比稳步增长，近两年呈 加速趋势，2022H1 营收占比达到 85%。

利润：净利润持续提升，CAGR15-21=14.3%，技术服务毛利占比高。公司净利润持续提升：2015 年以来净利润持续增长，CAGR15-21=14.3%， 2022H1 受疫情影响同比增速略有下降。 技术服务毛利占比已达 94%：技术服务板块毛利占比稳步提升，2022H1 毛 利占比已达 94%。 产业制造毛利较低：2015-2021 年期间，产业制造营收占比在 40%-60%， 毛利却仅占 10%-25%。

本章核心结论。综上所述，公司现已形成汽车技术服务（营收占比＞60%,毛利占比＞80%） 和产业制造两大业务板块，辐射西南、华东、华南、北京、华中等地。其中 汽车技术服务是战略核心，2021 年汽车技术服务营业收入占比超过 60%， 公司聚焦技术服务主业；中国中检是公司控股股东，实控人是国资委。公司 董事长万鑫铭 2022 年 5 月正式上任，整个管理团队平均年龄 43 岁，多有技 术背景，年轻且富有干劲。公司营收基本保持稳健增长，2021 年营收达38.4 亿元，CAGR15-21=21.3%。 19 年以来公司聚焦技术服务主业的发展，技术服务毛利率长期稳定在 50% 水平。整体来看，公司基本面扎实，成长路径清晰。

三、行业分析：技术与资本密集型行业，电动&智能驱动市场扩容

分类：汽车检测业务分为前装市场和后装市场，包括强检和非强检

汽车检测业务分为前装市场和后装市场。前装市场是为处于研发阶段的汽车 进行检测，而后装市场则是对处于使用阶段的汽车进行检测。按照性质又分 为强制性检测和非强制性检测。 新车检测又称为“前装检测”，主要服务整车厂（企业），检测费用相对较高， 根据项目不同，一般在几十万-几百万之间。在用车检测又称为“后装检测”， 主要针对消费者（个人），检测费用相对较低。强检是新车上市的准入门槛，只有通过国家相关部门的法规标准，才能满足 上市要求。 非强检包括普通测试评价及部分特定测试，后续主要增量体现在①培训：通 过非强检反复训练达到强检标准；②优化：产品“内卷”下测试验证需求增 大；③新技术：电动&智能推升检测需求。

空间：前装检测市场规模=强检+非强检

本报告对前装检测未来规模的计算逻辑为：前装检测规模=强检规模+非强检 规模，其中：强检=乘用车强检+商用车强检；非强检=汽车研发投入*外包率。该计算具有以下核心假设：①乘用车检测单价：电动化、智能化促进检测需 求升级，2021年以前按100万元/个车型计算，2021 年后每年按 3%递增考 虑。②商用车检测单价：价格相对便宜，每年按 35 万元/个车型测算。③研 发投入系数：以上市整车、零部件企业近三年研发投入加权计算研发投入系 数。④研发外包率：基于产业分析，保守、中性、乐观条件下依次为 5%、 8%、15%。

强检空间：当前规模约 80 亿元.当前强检市场规模约 80 亿元：16 年以来，每年汽车产品型号申报数量相对 稳定，2021 年受新能源汽车产品放量，汽车产品型号申报数量达到历史最高， 2021 年强检规模也为历史最高。强检格局：国内仅 6 家全牌照检测机构,牌照壁垒，国内仅 6 家具备全牌照：中国汽研（唯一上市）、中汽中心、长春 中心、襄阳中心、上海中心、客车中心。

强检壁垒 1：牌照壁垒，国内仅 6 家强检全牌照机构。目前，我国仅 6 家第三方汽车检测机构具备全牌照。 全牌照包括：1）工信部：车辆生产企业及产品公告；2）国家质检总局下属 认监委：中国强制性产品认证（CCC）；3）环保部：机动车环保公告；4） 交通部：道路运输车辆燃料量达标车型公告。 通过授权后才具有向社会出具具有证明作用的数据和结果的资质。2018 年后， 未出现新进入的全牌照机构。强检壁垒 2：资金及技术壁垒高。可以看出强检市场的准入壁垒高，具体体现在资金和技术两方面：资金上， 由于固定资产的持续增加，机构的固定资产周转率常年低于 2，重资产特征 明显。技术上，强检机构技术实力要求较高，往往需要投入较大研发资金， 且整体研发人员学历偏高。

强检驱动要素：法规及技术标准直接驱动力

政策直接刺激需求：重大政策出台或者法规的变更，将直接带来存量检测业 务的更新升级，也会进一步促进新型检测系统需求，如 2020 年“国六”标 准后，增加 RDE 测试、加油排放耐久试验、蒸汽排放测试等，商用车需要 额外增加 PEMS 测试，从量、价维度均能有效提振检测需求。法规及技术标 准将成为强检市场的直接驱动力。

非强检空间：2025年有望突破500亿，CAGR22-25约15%

非强检市场相较于强检市场大有扩展的空间。我们预测 2021 年国内汽车&零 部件企业研发总投入约 3810 亿元，后续有望稳步增长，考虑保守、中性、 乐观研发外包率，中性条件下预计 2022-2025 年国内新车非强制性检测规模 分别为 339/390/449/516 亿元，年均增速 15%。非强检格局：当前市场相对较分散（跨领域、多玩家） 17 年-20 年全国检测机构数量大幅增长，以非强检为主，具备“属地化”特 征，非强检市场的格局较分散。此外，检测机构以综合性、跨领域为主，业 务范围多元，单一领域竞争激烈，如电池检测环节，参与者众多。“跨领域” 和“多玩家”是非强检市场的显著特征。

非强检壁垒：前期资金沉积大，技术实力要求高

对比典型汽车整车、零部件企业，广电计量、中国汽研固定资产周转率明显 偏低，前期资金沉积较大。公司的研发投入逐年增长，21 年以来三家可比公 司研发费用率均在 8%以上，说明公司的技术实力要求高。非强检驱动要素：研发投入逐年增长 。研发投入逐年增长：上市整车&零部件上市企业近 5 年研发投入：整车企业 CAGR17-21=9.9%，零部件企业 CAGR17-21=10.5%，研发投入持续增长催 生研发外部规模增加，带动非强检需求。

本章核心结论

强检是新车上市的准入门槛。针对强检市场的分析，从空间上看，我们测算 强检市场空间约 80 亿元，较稳定。从格局上看，同时通过工信部“车辆生 产企业及产品公告”、国家质检总局“ 中国强制性产品认证（ CCC ）” 、 环保部“机动车环保公告”、交通部“道路运输车辆燃料量达标车型公告”授 权的仅 6 家，分别是：中国汽研（唯一上市）、中汽中心、长春中心、襄阳中 心、上海中心、客车中心。中汽中心规模第一，汽研上升趋势较快，市占率 约 15%-20%，有望持续提升。同时强检市场又具有较高壁垒，牌照、资金 及技术壁垒高。此外，不断出台的法规及技术标准是强检市场发展的直接驱 动力。

非强检是主要增量赛道。从空间上看，我们测算该市场规模 2025 年将突破 500 亿元。从格局上看，当前格局相对较分散，玩家多且多是跨领域企业。 市场的壁垒也较高，前期资金的投入以及研发、技术实力要求较高。此外， 整车&零部件企业研发投入持续增长以及新技术变现（电动化、智能化）都 将驱动非强检市场的扩容。

四、核心竞争力：品牌优势明显、研发实力突出、智能化布局早

核心优势1：品牌优势突出，业务完备且具备稀缺性

首先，公司是 6 家全牌照机构唯一上市的，持续进行市场化创新，既有国有 背景，也充分具备市场化竞争力，品牌优势突出。 其次，公司的业务完备且具备稀缺性：检测技术服务内容完备，满足各类检 测需求。公司积极布局稀缺业务：①投入 5.53 亿元打造亚洲最先进汽车风洞 实验室；②投入 3.58 亿元打造国内首个氢能动力质检中心。核心优势 2：技术能力强，高学历研发人员占比高。再者，公司重视研发投入，研发投入持续加大，近 3 年研发投入占营业收入 5%左右，预计后续将持续提升。 研发人员占近 1/3，学历整体较高：研发人员连续两年超过总人数 30%，2021 年与其他上市检测机构比较，研发人员占比、研发人员中硕博比例均大幅领 先。

核心优势 3：智能化布局早，智能化检测指数 i-VISTA 权威性高。最后，公司智能化布局起步早，逐步搭建平台能力。公司率先布局智能化检 测，成立智能中心及数据中心，智能中心提供两大技术服务，即整车测试评 价服务及功能安全与预期功能安全技术服务。同时可提供三类解决方案，分 别是场景库与仿真系统综合解决方案、智能汽车测试装备解决方案及车联网 整体解决方案。2018 年公司率先发布 i-VISTA 指数，确定了 ADAS 测试评价规程及管理流 程，包含安全、体验、能耗、效率四大维度的评价体系，涉及消费者各种用 车场景，反响强烈。此外，公司对中国保险汽车安全指数（C-IASI）进行技 术指导：对标中汽中心 C-NCAP 新车评价规程，包含耐撞性与维修经济性指 数、车内乘员安全指数、车外行人安全指数和车辆辅助安全指数四个维度， 已具有较高的行业威望。

本章核心结论

综上，6 家全牌照强检机构均为国有企业，市场化程度不一，但公司是唯一 上市标的，公司近年持续进行市场化革新，不断积累自身优势，主要包括： 业务积累完备，积极布局稀缺性业务：公司检测业务涵盖整车及零部件，电 动化、智能化技术领先。同时积极布局稀缺性板块，投入 5.53 亿元打造亚洲 最先进汽车风洞实验室，包括一座声学风洞、一座环境风洞；投入 3.58 亿元 打造国内首个氢能动力质检中心。

技术实力强，研发投入大：公司研发人员数量持续增长，连续两年总人数占 比超过 30%，2021 年研发人员中硕博学历比例超过 60%，显著高于行业其 他检测机构，研发投入整体趋势不断增长，占比超过营收 5%。 智能化布局早，智能化检测指数 I-VISTA 权威性高：公司成立智能中心及数 据中心，积极布局智能化相关业务，2018年即提出i-VISTA 智能化检测指数， 目前已成为智能化检测领域权威性指数。同时公司作为技术指导参与中保研 C-IASI 检测指数，在碰撞检测领域具有较高话语权。

五、投资逻辑：盈利基本盘坚实、技术变革带来研发增量、行业整合与体制革新

投资逻辑1：盈利基本盘坚实（与汽车销量脱钩,通胀影响小）

公司的营收受汽车销量波动影响较小，从下图可以看出公司的技术服务营收 增速与国内企业乘用车销量增速无明显关联性，营收持续保持上升。技术服 务成本端受通胀影响小：公司汽车技术服务营收占比超过 60%，汽车技术服 务主要成本为设备折旧和人工成本，原材料占比显著低于其他零部件企业， 全球通胀对公司成本支出影响较小。

投资逻辑 2：技术变革带来研发增量。汽车电动化为公司带来结构性机会。汽车格局此消彼长，主机厂为抢占份额 会从各个环节充分“卷”产品，公司可绑定电动化的成长性客户。此外，电 动化有利于单价提升，如新增电池包本体、电池管理系统、电机及电控、充 电系统等环节测试。 智能化技术变现将对应法规调整，直接催生相关检测需求，一方面智能化强 检标准进一步明确，如 21 年发布 OTA（空中下载技术）升级的备案管理机 制，另一方面相关非强检需求得到释放，如 2022 年发布沙盒监管，鼓励车 企开展前沿技术测试。

投资逻辑 3：行业整合与体制革新助力公司优势扩大。检测行业公司成长多靠整合，公司正在与中检进行业务整合：2022 年 10 月 在国资委统筹下中检无偿受让通用技术 53.21%股权，成为公司控股股东， 预计正在进行的整合将进一步强化公司资质优势；中检汽车业务融合后有利 于提升公司市场份额；公司可深度受益中检全球覆盖优势，出口业务有望打 开。体制革新是公司业务整合的基座。公司 2021 年被评为“科改示范标兵企业”， 科改示范行动引导市场化改革，具体如下：①考核方式转变，包括实行市场 化薪酬（高管薪酬 20 年较 19 年翻倍）、任期制管理及目标分解；②建立岗 位分红及跟投机制，实施三次股权激励，重视 ROE 及净利润增长率提升； ③成立专门市场团队，强化新市场拓展。

本章核心结论

行业在电动化、智能化驱动下空间迎来扩容，公司依靠多年沉淀的品牌力及 技术优势，以及体质改革激发内生活力，业绩有望迎来提速。 首先，公司的盈利基本盘坚实，公司核心业务是技术服务，周期性较弱、与 汽车销量脱钩，同时成本端不受通胀扰动。

其次，随着电动&智能渗透率提升，检测行业扩容确定。同时随着车型高端 化，主机厂为抢占份额将在各个环节“卷”起来，行业标准提升大势所趋， 产品优化需求也将引导非强检扩容。最后，公司电动&智能相关检测业务布 局较早，技术储备厚重，行业声誉持续积累，标准制定具有先发优势。 纵观海外大型检测公司发展脉络，成长逻辑多以收购整合，从区域公司走向 全球。公司作为“科改示范企业”，对内持续进行市场化改革（股权激励、市 场拓展等），对外与中国中检整合正在进行中，后续有望通过行业整合和体制 革新在资质、资源、业务等方面进一步扩大优势。

六、盈利预测

核心假设：2022 年 1-9 月技术服务同比+26.49%，装备制造同比 -70.89%，公司 17 年至今技术服务毛利率稳定，装备制造波动较大。后 续公司将持续进行业务结构优化（控制装备制造规模），技术服务将是公 司的主要增长点。 我们预计 22-24 年公司营收分别为 32.9/38.9/44.6 亿元，同比分别 -14.2%/18.4%/14.6% 。 其 中 技 术 服 务 收 入 增 速 分 别 为 18.0%/17.0%/17.0%，技术服务毛利率分别是 47.5%/46.0%/45.0%;专 用 车 收 入 增 速 分 别 是 -80%/50.0%/0.0%, 毛利率分别是 0.0%/2.0%/2.0%; 汽 车 燃 气 系 统 及 关 键 零 部 件 收 入 增 速 分 别 是 10.0%/10.0%/5.0%，毛利率分别是 22.0%/22.0%/22.0%；轨道交通及 专用汽车收入增速分别是 -50.0%/5.0%/5.0%, 毛利率分别是 30.0%/30.0%/30.0%。

股价复盘及估值分析:业绩稳定增长、技术服务亮眼推升估值中枢

2020 年前公司估值中枢基本在 17X 附近，2020 年后估值中枢上移至 26X 附 近，主要原因是：1）业绩增长中枢上修：19 年股权激励后，公司营收及利 润增速提升，从 10%以下提升到 20%以上；2）智能化占比提升：电动化渗 透率逐渐提升，智能化技术变现，非强检规模有新增预期；3）整合带来第二 成长曲线：参考可比公司如华测等，大量收购整合开启第二成长曲线；4）波 动环境中的稀缺标的：公司具备业绩稳定，具备防御属性，宏观波动环境下 尤为可贵。 我们预计 2022-2024 年公司营收分别为 32.9/38.9/44.6 亿元，同比分别 -14.2%/+18.4%/+14.6% ； 实 现 归 母 净 利 润 6.9/8.0/9.5 亿元，同比 +0.5%/+15.4%/+18.2%，以 2023 年 3 月 30 日收盘价计算，公司当前市值为 239.1 亿元，对应 2022-2024 年 PE 分别为 33.4X、29.0、24.5X。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）