2025年威力传动研究报告：风电主齿轮箱新锐，产能释放贡献利润弹性

1 深耕精密传动二十载，横向布局风电主齿轮箱

1.1 风电减速器龙头企业，投资加码风电增速器

工业减速器起家，深耕风电减速器行业，风电主齿轮箱（增速器）有望放量。2003 年，威力有限成立，当时公司主要产品为工业减速器，主要应用于旅游索道、矿山机械、冶金化工等行业；2006 年，公司开始研发第一台风电偏航减速器，开始进入风电减速器领域；2007 年，成功研制首台 1.0MW 风电偏航减速器；而后，持续深耕风电减速器行业，与金风科技、东方风电、远景能源、明阳智能等风电主机厂开展业务合作；2019年，成功研制首台 7MW、10MW 海上风电偏航、变桨减速器；2023年，公司成功登陆深交所创业板，主营业务为风电偏航减速器、风电变桨减速器产品研发、生产和销售，同年 9 月，宣布投资50 亿元分期建设“风电增速器智慧工厂项目”；2024 年，“风电增速器智慧工厂”项目开工建设，预期一期在 2025 年底前完成建设并投产，风电增速器产品有望实现放量，打开新成长极。

公司股权相对集中，实控人在减速器领域拥有丰富技术经验。截至2025年半年报，李阿波先生（原公司董事长，现任公司董事）持有公司股份48.74%，其子李想先生（现任公司董事长、总裁）持有公司股份20.89%，李阿波和李想先生为公司实控人，合计持有公司股份69.63%。李阿波先生从业 40 余年，曾任银川起重机器厂减速器研究所员工、全国传动部件减速器行业协会副秘书长、宁夏减速器研究所设计室主任，在减速器的设计、开发、应用等专业领域，积累了丰富的经验，拥有扎实的技术基础。

1.2 风电减速器为主营，贡献业绩基本盘

公司主要产品为风电偏航减速器和风电变桨减速器。

风电偏航减速器：主要作用为降低风电机组偏航对风过程中陀螺力矩对风电机组的冲击作用，确保启动及偏航过程的安全、平稳进行，采用一体化设计、包含 4 级 NGW 型行星齿轮传动组，通常陆上风电偏航系统配有4-6 台风电偏航减速器，海上风电偏航系统配有8-12 台风电偏航减速器。

风电变桨减速器：主要作用为通过调整桨叶角度控制主轴转速，从而调节风力发电机的输出功率，采用 3 级 NGW 型行星齿轮传动设计，通常风电变桨系统配有 3 台风电变桨减速器。

目前公司风电减速器产品广泛应用于1MW-18MW等各种功率的陆上和海上风电机组。

2023 年开始，公司进一步横向拓展风电市场，同时积极开拓工程机械、光热市场。一方面，公司重点推进风电增速器（主齿轮箱）项目建设；另一方面，在非风电领域，大力发展工程机械业务，推动新产品开发、样机试制和交付，同时威马电机业务方面，重点开发新能源商用车和乘用车领域客户，争取已供样机客户进入小批量及批量合作、已对接方案客户实现准入、样机试制和小批量合作。

风电减速器贡献主要营收和利润。从营收结构来看，风电减速器业务贡献核心营收，2020-2023 年收入贡献占比达97%以上，其中风电偏航减速器收入贡献占比在 80%以上；2024 年-2025 年H1，风电齿轮箱业务营收占比达 97-98%。从毛利率来看，2020-2023 年风电偏航减速器业务毛利率稳步下滑，从 2020 年 28.7%逐步下滑至2023 年21.1%，风电变桨减速器毛利率相对稳定，在 25%-26%毛利率区间。2024 年，风电齿轮箱业务毛利率下滑明显，至 7.4%，主要系风电产业链下游降本压力向上游供应商传导，公司业务利润空间受压缩，2025 年H1 风电齿轮箱业务受销售规模增长影响毛利率修复至 11.3%。

1.3 受下游降本压力传导、前期费用投入等因素影响，业绩短期承压

公司业绩表现短期有所承压。2022-2025H1 分别实现营收6.2/5.5/3.5/1.1亿 元 ， 同 比 分 别 -3%/-11%/-38%/+113%，分别实现归母净利润0.7/0.4/-0.3/-0.44 亿元，同比分别+7%/-40%/-172%/-126%。2024年收入和业绩表现降幅较大，主要原因在于：（1）受风电行业市场竞争加剧的影响，风电产业链下游降本压力向上游供应商传导，公司利润空间受压，影响了公司整体的盈利空间和毛利率水平；（（2）在风机大型化趋势及市场竞争的压力下，下游客户为进一步提高风机效率、降低成本，要求上游供应商配合实施改型，同时对上游供应商提出了更高的载荷要求、质量要求，风电行业供应链中的产品需要较长的设计、开模及验证周期，影响了整体主机吊装进度，对公司产品交付进度产生一定影响。（3）由于为增速器智慧工厂储备人才，公司新增约 400 名员工，导致工资及福利费用上升，使得期间费用增加，对公司盈利水平产生一定影响。2025 年H1营收大幅提升但仍存在亏损，主要系增速器项目费用前置。

2020-2024 年毛/净利率波动下滑，2025H1 毛利率修复，净利率趋势相反。毛利率在 2020-2023 年期间波动下滑，2024 年受风电行业竞争、下游降本压力加大等因素影响，毛利率下滑幅度较大，下滑至8.3%，同比-13.7pct，2025 年上半年，下游风电景气度提升，公司产品价格企稳，同时产销规模快速增长使得单位成本摊薄，毛利率修复明显，达到11.5%。净利率在2020-2024 年与毛利率走势相对一致，2025 年H1 净利率与毛利率走势相反，主要系增速器项目前期投入较多以及其他收益减少。

期间费用率整体呈上升趋势，2025H1 有所下滑。2020-2023年期间费用率从 8.1%稳步提升至 18.8%，主要系公司经营规模扩大所致。2024年期间费用率大幅提升至 37.8%，主要系 1）确认股权激励费用；2）增速器智慧工厂储备人才，使得管理、研发费用等支出上升。

2 风电主齿轮箱：稀缺通胀环节，格局优盈利好

2.1 风电关键零部件，价值量高

风电主齿轮箱：风电机组主要由主齿轮箱、发电机、叶片、轴承等部件组成。风电主齿轮箱是连接风轮（叶片）和发电机的关键部件，其主要作用是将风轮在风力作用下所产生的动力传递给发电机并匹配发电机需要的转速。

齿轮箱对风电机组建设和运行至关重要。

（1）转速提升。风电主齿轮箱通过增速比将风轮的低速旋转转换为发电机所需的高速旋转，这一过程通过齿轮实现，要求其具备高效率和可靠性。

（2）传输功率。齿轮箱需高效地传输风轮捕获的能量到发电机，则要求其必须能承受非常高的扭矩。

（3）环境适应性。能够适应高低温、湿度、沙尘及海洋等各种恶劣环境。

（4）高可靠性与可维护性。齿轮箱故障会造成发电损失及高昂的维修更换成本。

（5）成本因素。齿轮箱成本较高，选择高效且可靠的风电主齿轮箱对于降低整体成本很重要。

齿轮箱内部包含多个重要的零部件，主要有齿轮、轴承、锁紧盘、润滑冷却系统、冷却系统、加热器和空气滤清器等。

风电机组主齿轮箱拥有多种结构技术路线。

一级行星+两级平行：一级行星传动和两级平行传动组成。传动轴平行布置，输入轴与输出轴平行布置，结构相对简单且维护便捷，稳定性较好，且维护较方便。但体积和重量大，传动效率略低。常用于双馈风力发电机组。

两级行星+一级平行：两级行星传动和一级平行传动组成。承载能力更强。由太阳轮、行星轮、齿圈和行星架组成，具有多齿啮合的特点，结构紧凑。传动比大，适合大功率风机；承载能力强，效率高；体积小，重量轻，节省空间；但设计较复杂、成本较高、维护较难。通常用于大型海上或陆上风力发电机组。随着大型化平台发展，三级行星+一级平行结构也开始应用。

复合行星结构：与一级行星加两级平行结构有些类似，但其行星级传动的主动轮为内齿圈，并且不存在惰轮。优点是所有传动级的齿轮和轴承都能得到良好的润滑，承载能力进一步加大。但其装配要求高（装配时需要对齿），以及壳体铸造加工也较复杂。

齿轮箱在风电机组中价值占比较高，仅次于叶片：据运达股份2024年度向特定对象发行股票募集说明书，齿轮箱采购成本占风机成本的18%-21%。

单台齿轮箱价格随功率的提升而提高。以联合动力在2024年的几次齿轮箱采购为例（含税价），5.X 机型价格在155 万元/台左右，6.X机型价格在 175 万元/台，7.X 机型价格在 185 万元/台，机型功率每提高1MW，价格抬升 10-20 万元/台。

2.2 具备通胀属性，行业需求上行

风电主齿轮箱具备通胀逻辑：大兆瓦价值量提升+双馈/半直驱占比提升+海上占比提升。

逻辑 1：随单台功率提升，价值量提升明显。据上一章节说明，机型功率每提高 1MW，价格抬升 10-20 万元/台。

逻辑 2：双馈/半直驱占比提升，带动齿轮箱需求提升。双馈/半直驱机型需要主齿轮箱，而直驱机型不需要主齿轮箱。对于陆上风电，双馈最具成本优势，特别在大型化以及陆上风机价格下行压力下，双馈路线占比预期快速提升。对于海上风电，半直驱综合双馈和直驱特点，即具备成本优势，也能够实现追求大型化目标，预计半直驱机型占比快速提升。

逻辑 3：全球海上风电需求起量，有望带动综合齿轮箱空间进一步提升。一方面，国内海风复苏+海外海风规划起量，未来几年全球海风装机需求预计快速提升，另一方面，海上风电主齿轮箱由于工况环境更加复杂、价值量更高，综上预期进一步驱动风电主齿轮箱需求增长。

预计到 2026 年，全球风电主齿轮箱市场空间达415 亿元。

假设 26 年全球陆风 161GW，双馈及半直驱渗透率90%，且齿轮箱单台价格随着功率提升而提升，则到 26 年全球陆上风电主齿轮箱需求达2.34万台，对应空间为 356 亿元。

假设 26 年全球海风 31GW，双馈及半直驱渗透率90%，且齿轮箱单台价格随着功率提升而提升，则到 26 年全球海上风电主齿轮箱需求达0.23万台，对应空间为 59 亿元。

综上，到 26 年全球风电主齿轮箱需求达2.6 万台，对应市场空间为415亿元，同比+22%。

2.3 格局相对集中，盈利表现较好

齿轮箱技术含量高，是风电机组中技术壁垒最高的大型零部件之一，同时大型化加深竞争壁垒。

在设计中，需在满足输入载荷和速比的情况下设计出更高扭矩密度的齿轮箱。风机功率提升，齿轮箱重量会大幅提升，齿轮箱中的关键核心部件轴承、齿轮、齿圈的加工难度会增加。齿轮箱功率越大，其输出扭矩就越大，在增大扭矩的前提下，不增加太大齿轮箱的尺寸规格和重量是难点。

在生产过程中，工艺、热处理控制、精密齿形加工等均对制造能力和技术有着很高的要求。

相比其他部件，齿轮箱故障率较高，且更换成本也高。齿轮箱内部零件非常复杂且本身运行工况较为恶劣（承受大载荷、变转速等），因此容易失效。齿轮箱及其整个传动链配合理解对风机系统效率与安全具有重大影响，风电机组故障中齿轮箱故障占比 25-30%。并且，齿轮箱更换维护成本也较高。

基于技术高壁垒等限制，全球风电主齿轮箱市场格局相对集中，同时国产替代有望挤占海外企业份额。

全球市场看：南高齿、威能极、德力佳和采埃孚位居全球前四，2024年CR4 超 70%。

国内市场看：主要包括南高齿、德力佳、南方宇航、大连重工等厂家，其中 2024 年南高齿国内风电齿轮箱市占率预计有50%，德力佳仅次于南高齿市占率达 16%。

后续来看，国内二三线企业有望加快国产替代并加速出海，市占率有望实现提升。

风电主齿轮箱市场格局好，盈利能力较优。据德力佳招股书披露，其风电齿轮箱业务 22-24 年毛利率为 22.5%/23.2%/24.7%，整体在22%-25%左右，好于大部分风电零部件环节。

3 横向切入主齿轮箱，产能释放+大客户绑定贡献弹性

3.1 增速器产能释放加快，下游大客户订单奠定出货基础

依托风电减速器和增速器的生产研发协同性，2023 年起公司布局风电增速器（主齿轮箱），2025 年 H2 起有望开始规模出货。

立足传动领域多年，技术底蕴深厚：公司深耕精密传动领域20年，具有成熟的技术和研发实力，截至 25 年 6 月末，公司共拥有有效专利204项，其中发明专利 31 项，实用新型专利 159 项，外观设计专利14项；同时，为推动增速箱研发进度，公司已聘请具有20 多年设计研发齿轮箱经验的专家，风电增速器主要研发人员均具有多年的行业经验。

生产制造工艺不断优化，增速器产品具备优势：公司研制的增速器具有啮合平稳、噪声小、密封性能好、效率高、重量轻、成本低等优势，得益于公司领先的技术与工艺：齿轮使用优质的合金钢材料，采用渗碳淬火、感应淬火及氮化等热处理工艺，提升齿轮的耐磨性和疲劳寿命；采用数控磨齿、硬齿面加工等先进工艺，使外齿轮精度可达5 级、内齿轮精度可达7级，确保低噪音、高效率传动；铸件采用耐低温冲击材料，关键部位UT探伤、MT 探伤按照 1 级执行、加工精度可达5 级。

加快布局增速器项目，产能释放节奏加快：（1）2023 年9月，公司发布公告拟分期投资建设“风电增速器智慧工厂项目”，项目总投资50亿元，其中固定资产投资 36 亿元。计划项目一期于2025 年底12 月前建设投产，项目二期于 2028 年底前建设投产。同年，公司首台风电增速器一次性装配成功并通过加载试验，顺利下线，首台风电增速齿轮箱Z5503A通过北京鉴衡认证。（2）2024 年公司开启“风电增速器智慧工厂”项目建设。（3）2025 年 7 月，公司发布定增预案，募投项目为“风电增速器智慧工厂（一期）”，总投资 20 亿元，拟募集资金 5 亿元，完全达产后年新增风电增速器产能 2000 台。2025 年下半年，随着设备进场并加快调试，有望逐步实现风电增速器（主齿轮箱）放量。

绑定下游头部风电整机商，同时积极开拓更多优质主机客户。公司深耕风电领域多年，已积累了深厚的下游客户合作关系，现已成为金风科技、远景能源、运达股份、明阳智能、三一重能、东方风电、中车风电等国内知名风电企业的重要供应商，成功进入西门子歌美飒、印度阿达尼、德国恩德等国外知名风电企业的合格供应商名录。目前，公司风电增速器业务已与金风科技等头部企业建立合作，2024 年10 月，公司与金风正式签署全面合作战略协议及联合开发合作协议，为公司新增的增速器产能消化与出货奠定了基础。

风电增速器（主齿轮箱）价值量更高、盈利能力更优，后续放量预期释放更大业绩弹性。参考德力佳招股书，风电增速器（主齿轮箱）不含税价格130-170 万元/台区间，远高于风电减速器1-2 万元/台价格，并且后续随着风机功率提升以及海风市场拓展，增速器价值量还会进一步提高；同时，风电增速器毛利率相对高于风电减速器，特别是在产业链降本以及价格竞争压力下，风电增速器可凭借其高技术与高工艺壁垒维持较高的盈利水平。后续，随着公司风电增速器工厂一期年2000 台产能放量出货，有望贡献较大利润弹性。

3.2 减速器规模效应+成本控制，盈利能力预期修复

受风电大型化、行业竞争等因素影响，公司风电减速器产品销售台数有所下滑，后续随着行业需求高景气、新产能落地，风电减速器业务销量有望快速提升。

2021 年起风电行业受平价降本驱动，风机开启大型化时代，风电机组大型化步伐加快，使得风电机组需求台数通缩，进而影响风电减速器销量下滑。同时，受下游降本压力传导、行业竞争等因素影响，减速器价格有所下滑，公司对此采取相对收缩策略，以及客户产品改型且非平台化机型交付较多导致设计和交付周期较长，进一步使得风电增速器产品下滑至2024 年的 2.1 万台。

后续展望，（1）2025 年迎来风电装机需求大年，预计国内今年风电装机同比增速预期可达 40-50%，且后续仍有望维持高景气；（2）陆上风机大型化步伐有所放缓，陆风机组价格企稳回升驱动减速器价格压力减轻；（3）IPO 募投产能“精密风电减速器生产建设项目”落地，2025年风电减速器销量有望实现高速增长。

减速器销量高增驱动规模效应，叠加公司加强成本控制，公司减速器业务盈利能力有望逐步修复。

在销量快速提升背景下，公司减速器业务产能利用率预期提升，有望摊薄单台成本和费用。

公司持续加强成本控制，在研发阶段，公司对风电减速器内部结构设计不断优化，产品扭矩密度达到 300Nm/Kg，更高的扭矩密度意味着在相同输出功率和扭矩的情况下，减速器的质量和体积更小、零部件数量更少，从而为成本控制提供有力保障。生产阶段，公司通过持续的工艺优化、制程改进、设备升级，不断降低生产环节单位产品的时间耗用、人工占用及材料成本，从而降低整体生产成本。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）