2025年基金产品分析系列专题报告：华商基金邓默，主动量化的践行与探索者

1 主动量化的践行与探索者

基金经理邓默，数学博士，超 13 年证券从业经验，其中超 9 年的投资经验。2011 年加入华商基金，曾从事金融工程与产品设计工作，后担任量化投资部总助、产品 创新部副总，现任公司量化投资总监、量化投资部总经理、公司投决会成员、公司 公募业务权益投决会成员。2025 年 9 月 9 日开始管理华商新量化、华商量化进取； 2018 年 2 月 23 日任职华商动态阿尔法；2019 年 3 月 8 日任职华商红利优选，2024、 2025 年先后任职两只指数增强产品。截至目前，管理时间半年以上的有 6 只量化产 品，合计管理规模 22.96 亿元。

作为一名投研老将，管理过不同风格定位的量化产品，涵盖蓝筹成长、中小盘 成长、中盘价值、红利低波、小盘成长、价值成长，拥有从大盘到小盘、从成长到 价值的全风格驾驭能力，管理经验十分丰富。

邓默先生结合量化数据客观合理的特点以及主动投资的深度研究方法，发挥量 化模型客观理性的优势和华商投研的主动优势，通过定量与定性分析相结合的方法， 研判政策导向、科技创新趋势以及产业升级的方向，利用量化模型评估市场情绪、 资金流动和行业景气度，优化行业配置和因子暴露，在不同价格场景下使用不同选 股逻辑，甄选具备持续增长潜力的行业和公司，力争为持有人获取长期稳定的投资 回报。

投资体系采用三层递进，主动投资与量化模型相结合的方式： 1、宏观层面，基于流动性、政策环境、风险偏好，根据市场趋势做出判断，做 好资产配置； 2、中观层面：用量化因子的方法对行业进行筛选打分，优选景气度向上的行业； 3、微观层面：主动暴露风格以获取超额收益，在个股选择上注重资产质量。

2 华商品质慧选投资价值分析

2.1 基金概况

本篇报告以基金经理邓默代表作——华商品质慧选来分析其业 绩表现与投资价值。如图表 4 所示，该基金成立于 2022 年 3 月 8 日，是华商基金 发行的一只偏股混合型基金，自成立起便由基金经理邓默管理。该基金在严格控制 投资风险的前提下，通过自上而下、定量与定性分析相结合的方法，甄选具有优良 品质的上市公司构建投资组合，力争实现基金资产的长期稳健增值。

2.2 超额突出，回撤较低

基金 2024 年底开始调整策略，定位为小盘风格量化，对标中证 2000 指数，基 金最新规模（2025Q1）为 0.98 亿元，作为一只小盘基金运作非常合适。自 2025 年以来，华商品质慧选累计收益率达到 25.01%，在同类偏股混合型基金中的排名为 164/4550，表现十分出色，如图表 5 所示，同期，中证 2000 指数收益率 7.53%， 业绩基准收益率为 0.02%，基金大幅显著跑赢小盘指数中证 2000 和该基金设定的 业绩基准。

分时段来看，将华商品质慧选与典型小盘指数中证 2000、中证 1000 以及偏股 混合型基金指数（885001.WI）对比，如图表 6 所示。 该产品在短、中、长期均持续跑赢市场主流小盘指数，近一个月收益率达 0.67% （vs 中证 2000 -2.83%/中证 1000 -2.38%/偏股混基-0.74%）；近二个月累计收益率 12.39%（vs 中证 2000 7.05%/中证 1000 2.88%/偏股混基 4.14%）；近三个月累计 收益率 2.92%（其余主流指数收益率均为负）；今年以来收益率达到 25.01%，同期 中证 2000、中证 1000 收益率仅 7.53、0.70%。

华商品质慧选的回撤情况远优于中证 2000 指数（如图表 7、图表 8 所示），在 近一个月、二个月、三个月、六个月最大回撤表现均优于中证 2000，波动率表现多 数时期优于典型小盘指数，华商品质慧选凸显出“高收益-低波动”的优异特质。

分月来看，2025 年以来，中证 2000、中证 1000 仅有 2 个月获得正收益，而基 金每个月都获得正收益，且绝大多数时候胜过典型小盘指数，表现出极高的胜率。

2.3 发挥量化优势，高换手捕捉更多机会

华商品质慧选高仓位运作不做大幅择时，如图表 10 所示，除成立之初建仓期 外，股票资产的配置比例维持在 80~95%之间，略有波动，但没有大幅择时。

2.4 定位小盘成长，兼顾估值

参考 Barra CNE5 模型定义的 10 个风格因子，对基金的风格暴露进一步分析。

基金 2024 年底开始调整策略，定位为小盘风格量化，对标中证 2000 指数，对 比其与中证 2000 的 Barra 风格暴露，整体暴露与中证 2000 较为 接近，但 Beta 风格因子、成长、估值都比中证 2000 更高，而动量、市值、残差波 动率、流动性、非线性市值暴露则低于中证 2000，其因子暴露相对于中证 2000 经 过优化，尤其是在估值和成长性的兼顾方面。

从前十大重仓股的 Barra 风格因子暴露来看，其成长因子得分基本都很高，部 分个股例如冠豪高新、巨一科技的价值得分也很高。

2.5 行业配置转向均衡

华商品质慧选的前三大行业占比多数时期低于同类平均水平，大致在 40%~60% 附近，行业比较分散，避免过度暴露于特定板块的系统性风险。

2022Q2，基金配置电力设备、计算机的比例超过 10%，其次配置了部分食品 饮料、汽车、机械设备，电子等行业；2022Q4 减仓电力设备、加仓计算机、医药 生物，2022 年组合操作思路以优选高景气的成长股为主，在计算机，电子，医药上 配置的仓位较重。 2023 年，市场处于一个风格不断轮动的状态中，Q2 加仓了电子、国防军工， 减仓了计算机、电力设备、医药生物、食品饮料；下半年开始，市场对于核心风格 的偏好已经逐渐转向价值，以红利风格为代表的防御型资产持续走强，2023Q4 基 金加仓了基础化工、轻工制造、纺织服饰、交通运输等。 2024 年，A 股的政策环境出现变化，新“国九条”的出台提高了企业上市标准， 强化了对企业分红的要求，并引导资本市场向高质量发展，大盘价值股整体优于小 盘成长股，其次“科八条”，进一步支持科技创新和新质生产力发展，同时 AI 技术 的发展也带来了国内外消费电子市场的巨大需求，因此消费电子行业的投资机会成 为基金经理的重点关注方向。2024 上半年基金大幅加仓电子行业，其次加仓了有色 金属。下半年，基金经理认为在 A 股预期中期见底的背景下，中小市值股票具有更 好的弹性空间，因此在中小市值股票中围绕低估值高成长风格构建投资组合，借助 量化模型工具进行选股，行业上继续看好科技成长大方向。2024 年底投资组合转向 更加均衡的行业配置。 2025 年，基金经理认为市场企稳后资金会逐渐重新流入前期回调的成长股，并 带动小盘股反弹，围绕低估值高成长进行选股构建投资组合，行业上在机械、医药 和计算机上增加了配置。随着技术迭代和商业化落地进程的推进，AI 技术将在更多 领域实现规模化应用，创造广阔的市场空间。小盘成长板块作为新质生产力的代表 领域，涵盖了从基础算力到终端应用的全产业链投资机会，蕴含着丰富的投资机会， 具备长期配置价值。

计算华商品质慧选在申万各个行业中的配置比例，接着计算中证 2000 在申万各 个行业中的分布比例，前者减去后者得到华商品质慧选相对于中证 2000 的行业暴露， 某行业为正值代表华商品质慧选相对于中证 2000 指数在该行业超配，负值代表华商 品质慧选相对于中证 2000 指数在该行业低配。 2024Q4，华商品质慧选相对于中证 2000 的行业暴露相比于前期大幅降低，行 业更加均衡，此外，在基金经理看好的计算机、机械设备上有 6%~9%的超配，在轻 工制造、医药生物、通信、环保上有 2%~4%的超配，其余行业平配或略微低配。

2.6 持股非常分散，稀释个股风险

华商品质慧选的前十大重仓股占比长期维持在 30%以下，持股数量长期维持在 70 只以上，2024Q4 持股数量达到了 89 只股票，非常分散，显著提升了投资组合 的稳健性。鉴于华商品质慧选投资风格为小盘，极度分散有助于稀释单一股票的黑 天鹅事件对整体组合的冲击，显著降低基金的波动率。

中证公司的四个主流指数：沪深 300、中证 500、中证 1000 和中证 2000 覆盖 不同市值规模的股票，沪深 300 代表市值最大的 300 只股票（大盘股），中证 500 是紧随其后的 301-800 名股票（中盘股），中证 1000 是 801-1800 名股票（小盘股）， 而中证 2000 则是 1801-3800 名股票（微盘股），这四个指数成分股完全没有重叠， 形成完整的市值分层体系。

2025Q1，基金的第一大重仓股权重不到 1.5%，相比于 2024Q4 进一步降低，前十 大重仓股有多只科创板股票，且持有超过 2 个季度的个股较少，例如 2025Q1 的前 十大重仓股中，只有一只广和通在 2024Q4 也重仓。高频换仓是一种有效的交易策 略保护手段，显著降低市场对基金经理操作轨迹的追踪可能性。避免竞争对手对策 略的反向破解，从而更好地保护核心策略的私密性和竞争优势。

部分重仓股的简要介绍如下： 凯因科技是一家具有自主创新研发实力，专注于病毒及免疫性疾病领域，集创 新药物研发、生产、销售于一体的高科技生物医药公司，公司构建了以中和抗体发 现技术、重组蛋白和抗体产业化技术等为核心的生物医药技术平台，组建了包括新 药发现、CMC 研究、临床前研究和临床研究的研发队伍，打造了具备药物全产业链 开发能力的研发体系。公司重点聚焦以创新药为核心的乙肝功能性治愈药物组合研 发，布局了涵盖重组蛋白、单克隆抗体、siRNA 等多种药物类型在内的产品管线。 欧林生物是一家专注于人用疫苗研发、生产及销售的生物制药企业，自成立之 日起，公司就制定了“传统疫苗升级换代+创新疫苗开发”双轮驱动的产品研发策略， 自主研发与合作研发相结合的开发模式。公司以自主研发的方式对国内市场需求广 阔的传统疫苗进行改良和技术创新，并与国内外高校及科研院所合作研发创新疫苗。 公司已能够熟练掌握多糖蛋白结合技术、基因工程技术、多肽疫苗技术、分离纯化 技术、细菌高密度培养技术和脱毒控制技术，公司已实现吸附破伤风疫苗和 Hib 结 合疫苗两个产品上市销售，AC 结合疫苗完成了药品注册生产现场检查。 美格智能是全球领先的无线通信模组及解决方案提供商，致力建设研发驱动型 企业，以新一代的 4G/5G 无线通信技术为基础，以万物互联的物联网行业为依托， 公司专注于为全球客户提供以 MeiGLink 品牌为核心的标准 M2M/智能安卓无线通信 模组、物联网解决方案、技术开发服务及云平台系统化解决方案。面向万物智联的 未来世界，公司专注于 5G/IoT/AI 等核心技术，在物联网行业领军企业的道路上不 断迈进。

2.7 在小盘风格基金中名列前茅

小盘风格作为 A 股市场的重要投资维度，其独立于大盘的走势特征和特殊的运 作模式值得深入分析，小盘基金多由量化基金经理管理，拥有极致分散的持股构成， 我们筛选市场上的小盘风格基金，共 56 只，今年以来，华商品质慧选的收益率在小 盘风格基金中排名前 7.14%（4/56），在保持突出业绩的同时，其最大回撤控制也比 较优秀。相较于部分规模较大已暂停申购的同类型产品，该基金当前规模仍具提升 空间，为投资者提供了较好的配置机会。

3 华商基金管理公司

华商基金管理有限公司是一家经中国证监会批准设立、为客户提供专业理财服 务的资产管理机构，于 2005 年 12 月 20 日于北京注册成立。公司注册资本为人民 币 1 亿元，华龙证券股份有限公司持有 46%的股份、深圳市五洲协和投资有限公司 持有 34%的股份、济钢集团有限公司持有 20%的股份。

近年来华商基金管理规模与数量处于市场前列，市场认可度不 断提高，公司先后 4 次获得《中国证券报》评选的“金牛基金管理公司奖”，3 次获得 《上海证券报》评选的“金基金·TOP 公司大奖”和 1 次“金基金·股票投资回报基金管 理公司奖”，5 次获得《证券时报》评选的“明星基金公司奖”，成立以来累计获得 33 座金牛奖、28 座明星基金奖和 23 座金基金奖以及业内其他各项权威荣誉百余项。 截至 2025Q1，华商基金旗下管理基金 95 只，资产管理总规模 1220.2 亿。其中， 混合型基金规模 403.20 亿元，占比 33.0%，债券型基金 601.66 亿元，占比 49.3%， 货币市场型基金 178.04 亿元，占比 14.6%，股票型基金 29.45 亿元，占比 2.4%， FOF 基金 7.87 亿元，占比 0.6%。采用基金公司指数计算业绩表现，2010 年 1 月至 2025年6月20日，华商基金区间总收益率177.85%，相对沪深300超额为169.04%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）