2025年广大特材研究报告：风电铸件迎来量价齐增，齿轮箱业务进入收获期

特钢材料起家，风电业务快速成长

特钢材料老牌企业，向下游制品快速延伸

公司是特钢材料老牌企业，产业链不断延伸。公司成立于2006 年，主要专注合金材料生产，2008 年进入风电和高铁领域，提供特钢精加工产品和模具，2015年进入航空合金领域。2020 年公司在科创板上市，并开始建设风电铸件产线，发力特种合金制品业务，2022 年募资建设风电齿轮箱零部件产线，拓展风电产业链，2024年公司首次完成除轴承外的所有齿轮箱锻件工序。

公司主营业务聚焦于特钢材料与特钢制品两大产业，下游应用广泛。公司特钢材料包括高品质齿轮钢、高品质模具钢、特种不锈钢以及高温合金、超高强度钢等国家重点鼓励发展的新材料产品；特钢制品主要包括以合金材料为基础制成的风电装备、轨道交通及各类精密机械部件。目前，公司产品广泛应用于新能源风电、轨道交通、机械装备、航空航天、新能源电力、燃气轮机、海洋石化、半导体芯片装备等高端装备制造业。 公司目前已形成以本部基地为首的四大生产基地。其中广大特材基地侧重于材料研发、冶炼并实施“小批量、多品种，定制化”产品类生产，鑫盛智造基地侧重于齿轮箱及其他高端精密机械部件的精加工生产，如皋生产基地侧重于风电铸件、模具钢及其他锻件产品的专业化生产，德阳生产基地侧重于能源电力装备铸钢产品及汽轮机叶片的研发和专业化生产。通过四大产业基地的打造，公司成为集熔炼、成型、精加工、热处理等一系列工艺于一体且产业链完善的企业。

公司股权结构稳定，实际控制人为徐晓辉、徐卫明。公司注册资本2.14 亿元，最大股东为张家港广大投资控股，持股比例为 20.91%，第二大股东为徐卫明，持股比列为 5.90%，公司实际控制人为徐晓辉、徐卫明父子，其直接、间接持有公司股份合计 28.21%。 公司高管团队从业经验丰富。董事长徐卫明先生在行业内工作三十余年，曾就职于张家港市塘市电瓷耐火材料厂、广大钢铁，并在公司内任职已久，对公司业务结构了解透彻，工作经验丰富，深刻了解行业技术变革。此外，公司主要高管均在公司任职多年，行业经验丰富。 公司启动回购计划，彰显未来发展信心。2025 年 1 月，公司通过《关于回购公司股份方案的议案》，用于实施员工持股计划、股权激励或转换公司可转债，预计回购金额达 2-4 亿元，截止 2025 年 4 月 8 日，公司已回购金额达2.14 亿元，回购股份 1091 万股，占公司总股本的比例为 5.09%。员工持股计划落地，覆盖公司核心成员。2024 年 11 月，公司发布2024 年员工持股计划，对核心管理员工及专业骨干不超过 200 人纳入持股计划之中，认购价格为1元/份，拟认购购的份数不超过 10000 万份，并承诺持股计划存续期36 个月，锁定期12个月。

特钢材料业务：业务规模稳中有增，盈利能力相对稳定。公司合金材料业务包括齿轮钢、模具钢、特殊合金、特种不锈钢等，其中齿轮箱刚和模具钢主要收入来源，2024 年销量分别为 10.65、2.11 万吨，同比+28.33%、-4.53%。公司合金材料业务毛利率整体保持稳定，2024 年毛利率为 17.17%，其中齿轮钢、模具钢毛利率分别为 14.60%、16.42%。

特钢制品业务：风电铸件、齿轮箱零部件成长迅速，优化销售结构提振盈利能力。公司合金制品业务早期主要为风电锻造主轴和齿轮箱零部件毛坯，随着风电铸件、齿轮箱精密零部件项目逐步放量，风电铸件和精密机械部件收入规模快速扩张。2024 年以来，公司积极调整战略，提升盈利能力更好的风电主轴、精密机械部件业务规模，适度收缩风电铸件业务，盈利能力明显提升。2024 年公司合金制品毛利率为 16.06%，同比+2.88pct。

核聚变配套材料实现批量交付，积极开拓齿轮箱零部件项目应用领域。2024年，公司开发的核聚变超导线圈铠甲用材料实现批量化供应，已交付24 吨，在手订单60 吨。同时，配套开发的低活化马氏体钢 CLAM（一种抗辐射材料）已成功交付6吨级电渣锭，可用于聚变堆内部结构件。公司依托齿轮箱零部件项目，积极拓展相关产品在工业齿轮、矿山机械齿轮、机器人等领域应用，未来具有较大的潜在空间。 直接材料是成本核心来源，合金制品制造费用快速增长。公司直接材料包括生铁、废钢等，原材料价格变动和公司废料利用情况对于直接材料成本具有显著影响。随着公司风电铸件、齿轮箱精密零部件等重资产项目逐步转固，公司特钢制品制造费用快速增长。

风电铸件业务逐步走出低谷，齿轮箱精密部件业务渐入佳境

公司持续扩张风电配套产能，合计总投资约 52 亿元。2019 年以来，公司通过IPO、自筹、定增以及可转债等方式用于产能扩张，主要包括3700 吨特殊合金材料扩建项目、10 万吨风电铸件毛坯项目、15 万吨风电铸件精加工项目以及8.4 万件风电齿轮箱精密零部件项目，合计总投资约 52 亿元。 多重因素影响项目效益，折旧与摊销快速增长。受公共卫生事件、风电行业需求不及预期、下游整机价格战、公司产能调试与优化等因素影响，2020 年以来风电铸件和齿轮箱零部件产能投放进度、销量、产品价格不及预期，而固定资产和无形资产的快速增长对折旧和摊销造成显著影响，严重拖累公司业绩。

固定资产转固进入尾声，未来三年预计无重大资本开支计划。截至2025年一季度末，公司固定+无形资产合计超 48 亿元，我们预计未来三年内公司无其他重大资本开支计划，未来折旧和摊销规模有望企稳。截至2025 年一季度末，公司在建工程约为 9 亿元，其中主要来自风电齿轮箱零部件项目中的机加工和热处理环节，我们预计将在 2025 年底至 2026 年上半年完成转固，后续在建工程预计保持低位。风电铸件价格触底反弹，涨价与结构优化助力公司扭亏为盈。2022-2024年，受行业需求低迷、主机价格战因素影响，风电铸件市场价格持续下行。2024年公司主动控制铸件业务规模，布局铸造主轴等产品，丰富海上风电铸件项目产品品类；同时公司推动技术改造，2024 年下半年开始扭亏为盈。随着2025 年铸件行业价格的修复和成本的持续优化，我们预计 2025 年公司风电铸件业务有望持续贡献利润。 齿轮箱产能结构进一步优化，拓展多家海内外优质客户。2022 年下半年，公司与南高齿签订战略合作协议，深化双方在齿轮箱零部件领域的合作；2024 年初，公司结合下游需求变化情况对产线布局、设备数量进行部分调整，构建高速轴产线并提高产能，同时提高销轴、行星齿轮、太阳轮、内齿圈产能。2024 年公司产能进一步释放，同步拓展多家海内外优质客户，单位固定成本显著摊薄。齿轮箱产成品占比提升带动单价上行，高附加值产品占比有望提升。2024年公司齿轮箱精密零部件产品销售仍以来料加工为主，随着公司设备调试进入尾声，我们预计未来三年公司产成品交付占比有望持续提升；此外，公司产成品品类将从单一的销轴向行星齿轮、内齿圈等品类拓展，带动产品均价上行。高附加值产品和海外客户占比的提升有望进一步提振盈利能力。

海陆风电景气共振，零部件价格触底反弹

陆风年新增装机有望超 100GW，海风蓄势已久放量在即

陆风开发潜力巨大，大型化推动快速降本。根据国家气候中心数据，我国风能资源开发潜力巨大，陆上风电 140 米高度技术可开发量114 亿千瓦，截至2024年底已开发量为 4.8 亿千瓦，已开发占比仅为 4.2%。2021 年以来国内风机快速大型化，2024 年陆风、海风新增装机平均单机容量分别达到5.9MW 和10MW，较2021年分别增长 90%和 79%。大型化推动风机快速降本，风电项目经济性显著提升，叠加国家“双碳”目标和“沙戈荒”大基地规划，风电新增装机屡创新高。24 年陆风招标创新高，25 年新增装机有望达 100GW。2024 年我国陆风新增吊装容量 81.4GW，同比+12.7%。据我们统计，2024 年全国陆风招标容量高达99.1GW（不含框架招标），同比+74%，再创历史新高。结合招标数据和主机企业排产情况，我们预计 2025 年我国陆风新增吊装容量有望达到100GW，再创新高。

老旧改造、风电下乡等增量需求提振“十五五”期间装机。根据CWEA 数据，随着存量风机逐步到达运行寿命，未来 5-10 年我国老旧风机退役和改造需求将呈现爆发式增长，2030 年退役风机容量有望达到 18.9GW，假设50%机位安装7MW风机估计，当年对应新增装机需求有望超 60GW。2024 年4 月，国家发改委等三部门发文推动“千乡万村驭风行动”落地，24 年共 15 省（自治区）下发具体规划，试点项目规模达 1600 万 kW，已超过 23 年底全国累计装机容量。综合考虑上述因素，我们预计“十五五”期间我国陆风年新增装机有望保持在100GW 以上。

海上风电蓄势已久，2025 年招标和交付有望景气上行。2022-2024 年受多重因素影响国内海上风电装机低迷，当年新增吊装容量分别为5.2/7.2/5.6GW。2023年，全国海风招标同比下降 46%，2024 年招标容量同比基本持平。2022-2024年全国海上风电新增核准容量超 35GW，远高于同期新增装机容量；截至2025 年3月底，全国已核准待招标风机项目容量达 26GW，处于历史高位。我们认为，2025年海风装机、招标有望迎来景气共振。 2024-2027 年国内海风新增装机 CAGR 预计达 42%。2022 年我国海上风电进入平价时代，虽然 2022-2024 年我国海风装机规模领先全球，但与同期行业核准和招标规模相比，建设进度仍相对滞后。考虑到 2024 年以来重大项目的陆续开工和各省竞配的快速推进，我们预计 2025-2027 年全国海上风电新增装机容量将分别达到11/13.5/16GW，24-27 年 CAGR 达到 42%。 国管海域开发迎来拐点，“十五五”期间全国海风新增装机容量有望超100GW。根据各省规划，“十四五”期间计划新增海风装机65-70GW，考虑实际推进情况，预计实际新增装机 45-50GW，其余 20GW 递延到“十五五”期间完成。2024年以来，各省市区积极推进国管海域前期工作，截至目前已披露项目容量接近150GW，且后续会滚动更新。根据央视新闻，预计 2030 年我国海风总装机将达到200GW，据此推算“十五五”期间新增海风装机约为 140GW，年均新增装机28GW。

国内风机价格战趋缓，出口放量打开盈利空间

抢装潮后主机盈利持续承压，电站与其他业务贡献主要利润。2020-2021年风电抢装潮结束后，大型化叠加行业竞争加剧推动主机价格快速下行，主机企业风机业务毛利率持续承压，2024 年上半年主要企业陆风机组毛利率下降至0%-10%，海风机组毛利率下降至 15%-25%。近年来，电站开发与转让等其他业务成为主机企业利润主要来源。

近年来国内外风机质量事故频发，低价中标模式有望成为历史。近年来国内机组大型化迅猛，但技术成熟度仍有待验证，部件失效类质量事故数量显著增长，风场安全运行面临严峻挑战。海外方面，西门子歌美飒、GE 先后发生批量质量问题面临巨额赔偿，安全形式不容乐观。2024 年，国电投、华润率先采用非最低价中标原则进行招标，我们认为业主端关注点将逐渐从CAPEX 转向LCOE，低价中标模式有望成为历史。 24 年下半年以来价格战趋缓，多重因素助力价格修复。短期看，随着年初《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》（即136号文）的下发，2025 年迎来抢装潮，主要整机企业在手订单创历史新高，需求高景气下价格具有较强支撑。长期看，未来 2-3 年大型化进程将有所放缓，分散式风电将带动 5-7MW 机型需求，电站转让盈利能力下滑迫使主机制造业务回归盈利，我们认为国内主机价格有望长期保持稳定。根据我们统计，目前陆上风机平均中标价稳定在 1500-1700 元/kW 之间（含税不含塔筒）。国内风机成本优势突出，海外空间逐步打开。2021 年以来受通胀、疫情等多重因素影响，海外风电供应链短缺、原材料涨价、人工成本上涨，包括维斯塔斯、西门子歌美飒、恩德等在内的海外主要风机企业经营持续承压，海外市场报价较为坚挺。与此同时，新兴市场国家陆续启动大规模新能源建设，风电机组需求呈现爆发式增长。2024 年中国风电整机出口容量达 5.2GW，同比增长42%。截至目前我国风电整机已大规模向中亚、中东、非洲、拉美等地区出口。

新兴市场国家需求快速增长，欧洲风电有望触底修复。根据GWEC 预测，未来五年新兴市场国家风电装机将进入快速发展期，2023 年新增装机13.7GW，23-28CAGR将达到 14%。受供应链、成本、质量问题、融资成本等因素影响，2024 年欧洲风电装机低迷，陆风、海风新增装机分别为 13.8GW 和2.6GW，未来五年装机有望逐步修复。

2023 年以来国内头部主机企业出海加速。2023 年以来国内头部主机企业海外市场表现亮眼，在订单、合作和产能方面均取得积极进展。金风科技是风机出口先驱，产品已遍布全球，24 年底在手海外订单达 7GW；远景能源重点发力印度市场，24年新增海外订单超 10GW，其中印度 6GW；运达股份已在中东、东欧等地建立先发优势，24 年底在手海外订单达 4.2GW；明阳智能重点发力海风，在日韩、欧洲均布局领先；三一重能在中亚、南亚均实现 GW 级订单突破。

风电铸件连续三年盈利承压，25 年有望迎来量价齐增

抢装潮后铸件价格持续承压，海风占比下降进一步影响整体盈利。2020 年陆风抢装结束以来，国内风机价格快速下行，价格压力向上游零部件企业持续传导，2021-2024 年陆风铸件价格整体呈现下降走势；2021 年海风抢装结束后，海风新增装机持续保持低位，结构性因素进一步使得铸件企业盈利承压。2023-2024年，风电铸件企业均主动收缩风电业务规模，优先满足注塑机、汽车、船舶等盈利能力更好的行业需求。

大宗材料价格波动进一步影响铸件盈利稳定性。风电铸件一般采用年初锁价模式，原材料价格波动对于盈利能力影响显著。2021 年二季度，黑色类原材料价格大幅上涨，铸件企业下半年开始盈利承压；2022 年年初原材料价格处于高位，下半年大幅下跌，铸件企业 2022 年下半年至 2023 年上半年盈利显著修复；2023年中原材料价格大幅回调，主机厂普遍启动调价机制，2023 年下半年铸件企业盈利再次承压。

机组大型化进一步提升风电铸件门槛。风电铸件包括轮毂、底座、轴及轴承座、梁、齿轮箱部件（包括齿轮箱箱体、扭力臂、行星架）等产品，属于高端球墨铸铁件，结构复杂、技术难度高、开发周期长、定制化程度高。机组大型化后，风电铸件尺寸、重量亦显著增大，技术难度进一步提升，对企业产能配套、技术积淀提出更高要求。

大兆瓦轮毂底座产能偏紧，未来五年全球供给存在缺口。大兆瓦轮毂、底座生产对熔炉大小、厂房/地坑尺寸、航车载重、机加工设备提出更高要求，现有小兆瓦配套产能无法满足高效生产需求；而铸件扩产面临指标紧缺、资本开支大、建设周期长、技术难度大等因素制约，已有或在建产能企业较少且主要集中在中国。我们预计，2027 年全球大兆瓦轮毂底座需求将达到205 万吨，24-27 年CAGR达15%。

25 年行业需求高景气，铸件迎来量价齐增。2025 年受风电装机需求旺盛带动，大兆瓦风电铸件供给偏紧，年初以来主要铸件企业均与整机客户完成价格谈判，价格涨幅在 5%-10%之间，铸件盈利能力有望迎来复苏。此外，随着产能利用率的提升，铸件作为重资产行业单位成本有望得到明显摊薄，进一步提振单位盈利能力。

风电主轴锻改铸趋势明朗，25 年铸造主轴价格高于铸件。机组大型化后，风电主轴尺寸和重量也有明显增加，锻造工艺生产难度大幅提升，为实现降本主要主机企业陆续启动主轴锻改铸。我们预计，2027 年全球风电铸造主轴需求将达到31万吨，24-27 年 CAGR 高达 20%。由于需要在全生命周期中承受复杂应力，大兆瓦铸造主轴技术难度高于其他风电铸件；受需求带动，2025 年铸造主轴价格涨幅显著。

风电齿轮箱零部件技术难度大，大兆瓦配套产能偏紧

风电齿轮箱是风力发电机组核心零部件，双馈机型BOM 占比超20%。风电主齿轮箱是风电机组中技术含量最高的部件之一，其主要功能是将风轮在风力作用下所产生的动力传递给发电机并匹配发电机需要的转速。根据三一重能，齿轮箱占双馈风机 BOM 成本超 20%，是双馈风机价值量占比最高的零部件。

风电齿轮箱技术难度较高，直接关系风电持续可靠运行。风电齿轮箱技术难度和产品特性主要体现在几个方面：复杂的机械结构、高可靠性要求、高效能转化、低噪音与低振动及高成本和技术门槛。

风电齿轮箱内部结构复杂，大型化推动技术快速迭代。由于齿轮箱工作环境恶劣、价值高和更换维修成本大，对材料质量、耐候性及零部件的强度、韧性、抗疲劳性有极高要求。此外，随着风电设备大型化和环境的复杂多变，对齿轮箱及其零部件的高功率密度、轻量化以及快速迭代能力提出了更高要求。截至2024年底，双馈齿轮箱容量已达 15MW 级，半直驱齿轮箱容量已达25MW 级。

齿轮箱零部件品类丰富，生产工艺流程复杂。齿轮箱内部零部件包括行星销轴、行星齿轮、太阳轮、内齿圈、扭力臂、端盖、箱体、行星架、轴承、法兰等，产品品类众多，且不同零部件生产工艺流程存在较大差异，且需要经过熔炼、成型、热处理、磨齿/滚齿等复杂工序，对企业综合实力提出较高要求。24-30 年全球风电齿轮箱市场空间 CAGR 达 5.1%。根据Global Infor Research数据，2023 年，全球风电用主齿轮箱市场规模大约为70.41 亿美元，预计2030年将达到 115.63 亿美元，2024-2030 期间年复合增长率（CAGR）为5.10%。

全球风电齿轮箱行业集中度较高，整体呈现三足鼎立态势。目前，全球风电齿轮箱行业形成由南高齿、威能极和采埃孚构成三足鼎立的竞争格局，其中南高齿为全球第一的风电齿轮箱制造企业。2023 年，南高齿、采埃孚和威能极（弗兰德旗下）分别占据全球风电齿轮箱市场份额为 29%、20%、17%，CR3 为66%。近年来，德力佳市场份额实现较快提升，2023 年市占率为 13%。

财务分析：产品与客户拓展持续推进，公司业绩触底反弹

特钢制品带动公司收入持续增长，公司业绩逐步走出低谷。2019 年以来，公司积极拓展特钢制品业务，客户和行业数量持续增长，带动公司收入实现较快增长。2025 年一季度，公司实现营业收入 11.2 亿元，同比+26%，风电行业抢装提振公司收入。2022-2024 年，受上游原材料上涨、海上风电装机不及预期、行业竞争加剧、新建产能爬坡缓慢等因素影响，公司利润持续承压。2025 年一季度，受风电铸件量价齐增、风电主轴放量和齿轮箱零部件规模效应显现带动，公司实现归母净利润 0.74 亿元，同比+1489%。

公司收入具有一定的季节性，2024 年二季度开始业绩持续修复。分季度看，公司下游行业以风电为主，但也包括机械装备、航空航天等领域，因此公司收入具有风电行业的季节性特点但不是特别突出。净利润方面，2024 年二季度公司业绩开始修复，2024 年四季度以来呈现强势反弹趋势。 盈利能力触底反弹，24 年一季度以来逐季度修复。2020-2023 年，公司销售毛利率持续下滑，净利率呈现类似趋势。2024 年随着公司主动控制风电铸件销售规模、优化产品结构、工艺和技术持续提升，盈利能力触底反弹。2025 年一季度，公司销售毛利率为 19.3%，同比+6.3pct.；净利率为 7.8%，同比+6.7pct.。分季度看，2024 年一季度以来公司盈利能力持续修复。

三项费用率稳中有降，财务费用率有所承压。2021 年以来，公司管理和研发费用率整体保持稳定，销售费用率稳中略有下降。受公司可转债发行、理财利息下滑、长期银行借款规模增长等因素影响，公司财务费用率有所提升。

资产负债率稳中有增，ROE 仍有较大修复空间。受公司可转债发行、长期银行借款规模增长影响，2021 年以来公司资产负债率有所上升，2025 年一季度末公司资产负债率为 66.2%。受 IPO 与定增募集资金规模较大影响，2022-2024 年公司ROE持续处于地位；随着公司经营情况的显著好转，我们预计2025 年公司ROE有望实现明显修复。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）