2024年北美汽车轻量化产业链深度报告：轻量化加速出海，车身铝铸件大型化带来新机遇

1、 轻量化加速配套零部件厂商出海布局

2020/7/1 全新的北美自贸协定 USMCA 正式生效。汽车方面，已对减免关税、 钢铝原材料所属地、以及零部件工人时薪等提出要求；明确自 2023/7/1 起，满 足 75%以上零部件在美、加、墨三国生产的乘用车/轻卡可享受免关税。 2022 年美国通胀削减法案（IRA）出台，要求获得 IRA 补贴的车辆最终组装必须 在北美地区进行、且满足电池关键矿物组分及电池组件要求的车辆才能获得补 贴。我们预计 IRA 法案出台有望提振北美新能源车需求，看好在墨西哥已布局或 计划布局的国内零部件标的业务拓宽前景。 我们梳理了已布局或计划在墨西哥布局建厂的 26 家中国零部件公司；其中，有 11 家与轻量化相关，预计轻量化零部件公司在美或将受益。

2、 车身结构铝代钢，铝压铸工艺有望受益

在汽车节能减排需求下，新能源汽车轻量化已成为必然趋势。由于铝合金具有密 度小强度高的特点，在轻量化要求下车身结构呈现铝代钢的趋势，新能源单车用 铝量也在逐年抬升。 车身铝部件三大基础工艺分别是铸造、冲压、挤压：1）铸造：将熔炼的金属液 体浇注入铸型内，经冷却凝固后获得零部件，可产生复杂形状的大型件；2）冲 压：靠压力机和模具对板材、带材、管材和型材等施加外力，使之产生塑性变形 或分离从而获得零部件，多用于薄板件；3）挤压：用冲头或凸模对放置在凹模 中的坯料加压，使之产生塑性流动，从而获得相应于模具的型孔或凹凸模形状的 零部件，多用于制造长杆、深孔、薄壁、异型断面零部件。从应用范围来看，铸 造应用零件更多，单车价值量更高，或更受益于车身结构铝代钢趋势。

铸造工艺主要分为重力铸造和压力铸造；其中，压力铸造又可根据充型的压力大 小，分为高压和低压铸造。高压铸件是铸造最主要的工艺，其强度/硬度高+表面 光滑，更适合生产薄壁件，可应用在车门、前后梁等汽车零部件（vs. 重力+低 压铸造或主要应用于发动机相关的轻量化零部件）。

高压压铸又可工艺升级至高真空压铸，可消除或减少产品内部气孔，提高铸件机 械性能和表面质量（vs. 普通高压压铸的模具较为复杂，型腔内气体难以排出铸 件，从而导致零件塑性低）。 我们判断，1）新能源汽车不再需要复杂的传动和排气系统，车身底板结构简单 化为大件高真空压铸的应用提供有利条件。2）高真空高压压铸具有三个优点： 能够制造壁厚较薄的零部件、零部件不易出现气泡（可进行热处理）、较好的延 展性和耐撞性；预计车身结构件应用高/超高真空高压铸造工艺趋势明确。

3、 铝铸件大型化趋势明确

当前特斯拉或已在大型高真空压铸（一体压铸）取得重大突破，即所有车底复杂 零件压铸成一个整体，成本或有望降低 50%。我们判断，车企/压铸厂商推进大 型高真空压铸一体化程度进度或快于预期，1）新势力与传统主机厂或陆续推出 更多搭载大型高真空压铸结构件的新车型、一体化程度也有望逐步加深（或从后 底板延伸至前机舱+中底板）；2）特斯拉全新平台有望搭载最新一体压铸工艺 （或于 2025E 投产），产业链存催化剂。

3.1、 大型高真空压铸特点

特点一：重资产/低成本

大型高真空压铸属于重资产产业；压铸过程所需装备主要包括压铸岛、压铸 机、模具三大部分。我们判断，1）压铸机和模具属于相对定制化产品，需 要规模效应消化前期的研发、设备和模具成本（预计一条压铸机产线投资需 至少 1 亿元）。2）大型高真空压铸的应用可减少车身焊点数量（前机舱和后 底板应用一体压铸的 Model Y 可减少焊点超过 1,600 个）、生产环节减少+所 需员工数量减少，或进一步驱动生产成本下降。

特点二：效率高

大型高真空压铸可通过工艺端升级，实现高效生产：1）零件制造工艺端： 由于采用免热处理材料省去热处理工序，零部件生产时间可大幅减少；2） 车身装配工艺端：从原材料熔炼后压铸成型可直接得到车身结构件（vs. 传 统车身冲压焊接工艺需先通过冲压得到车身结构件组件，再通过焊接得到结 构件），工艺升级可省去中间大量的焊接环节，从而带动生产效率大幅提高。

特点三：性能优

大型高真空压铸具备：1）精度高：车身匹配的尺寸链可缩短至两至三环，减少 误差累积；2）防撞性能好：特斯拉的后底板和前机舱一体总成中将溃缩吸能区 （减缓碰撞带来的冲击）与车身横梁结构相连，可减少零件连接点（碰撞中最易 发生破坏的区域），从而最大限度发挥材料性能，提高零件整体防撞性能。

3.2、 大型高真空压铸壁垒

壁垒一：超大型压铸机

大型高真空压铸机的尺寸更大，对压铸机的锁模力、压射力、模板尺寸等均 提出更高要求。 我们判断，1）压铸机的难点主要在锁模力。2）当前国内压铸机市场呈寡头 垄断格局（2020 年力劲市占率近 50%）；此外，规模量产 6,000 吨以上的大 型压铸机制造商屈指可数，目前仅有瑞士布勒、中国力劲、以及海天具备规 模量产 6,000 吨以上的大型压铸机。

壁垒二：免热处理材料

压铸铝合金的成分决定了铸件的力学性能。传统压铸工艺需要经过热处理提 高零部件的使用性能，从而达到设计要求；但同时由于热处理过程产生残余 应力，可能导致压铸件经热处理后存在一定程度形变。 大型车身结构件对精度要求高，免热处理铝合金可省去热处理工序；同时， 由于零部件由压铸一次成型，免热处理铝合金需在强度等各方面性能均达设 计要求；当前难点在于免热处理铝合金要在满足流动性、韧性、强度、延伸 率等性能要求的同时，还需保证与结构设计相配合（需与下游零件结构设计 同步开发）。

壁垒三：压铸模具

模具是压铸生产中重要的工艺装备，对生产能否顺利进行、以及铸件质量的 优劣起着极为重要作用。 大型高真空压铸（一体压铸）给模具带来的挑战：1）模具尺寸更大导致加 工难度提升；2）超真空压铸环境对模具密封性的要求更高；3）开发周期长 （超大型压铸模具的开发周期约 150-180 天）；4）成本高（超大型压铸模具 的成本或在千万元以上）；5）模具定制化程度高，设计方案复用水平低；6） 对模具材料性能要求（压射速度提升模具承受压力增大/回火性能、韧性、热 膨胀系数、表面处理等要求）更高。

壁垒四：压铸工艺

大型高真空压铸（一体压铸）涵盖整车左右侧的后轮罩内板、后纵梁、地板 连接板、梁内加强板等零部件，型面/截面的变化、以及料厚的变化都更加剧 烈，对工艺参数的控制要求更为严格。 工艺过程的难点包括：1）来料清洁度及化学成分检测；2）熔炼过程中铝液 除气除渣、材料密度指数及含氢量检测；3）压铸过程中的零件模流分析、 模具浇道设计、真空度、模温控制、冷却速度和锁模力；4）机加工过程中 的装夹方案设计；5）表面处理中的清洗工序设计及钝化膜重设计等。其中， 我们判断不同填充状态下的温度控制策略与压力变化+对模具温度趋势的实 时监控是工艺核心关键。

当前国内头部压铸件供应商主要分为：1）材料+工艺；2）模具+工艺；3） 仅工艺。从供应商布局大型高真空压铸到最终零件落地，需先后经历：1） 采购设备；2）根据主机厂需求设计压铸件结构件和材料；3）确定模具并采 购；4）调试生产。在调试生产过程中，我们认为大型高真空压铸良率提高 的关键或在于成型时真空系统和温度系统的设计，均与工艺和模具相关。 我们认为国内自主压铸件供应商按四要素掌握情况可分为三梯队：第一梯队 （自主设计模具+材料）；第二梯队（自主设计 or 量产模具）爱柯迪、旭升 集团、嵘泰股份等；第三梯队（自主模具供应商转型）。

3.3、 大型高真空压铸全球市场空间测算

我们认为当前大型高真空压铸（一体压铸）仍处于“0-1”的阶段，应用大 型高真空压铸结构件的大规模走量车型仍以特斯拉为主；看好后续市场空间 逐步释放前景：1）蔚小理与传统主机厂或陆续推出搭载大型高真空压铸结 构件的新车型（蔚来 ET5/ET7/ES7/ES6/EC6、小鹏 G6、理想 Mega、问界 M9、奇瑞 Sterra ES/ET）；2）一体化程度逐步加深（有望从后底板延伸至 前机舱+中底板 vs. 当前仅特斯拉/小鹏为后底板+前机舱、其他仍以后底板 为主）。在仅考虑新能源车且仅为后底板+前机舱的情况下，我们预计 2025 年全球一体压铸后地板+前机舱的市场空间有望超 100 亿元，预计 2025 年 后的大型高真空压铸（一体压铸）市场或步入“从 1 到 10”的快速增长阶段。

3.4、 大型高真空压铸市场竞争格局预判

当前国内大型高真空压铸的行业参与者增多，竞争或将加剧，主要包括：1） 上游：压铸机+材料+模具；2）中游：压铸厂商+主机厂；3）下游：主机厂。 我们判断，1）短期（1-3）年：大型高真空压铸件属于重资产行业+技术壁 垒较高，市场参与者或以头部压铸供应商为主（客户主要为新势力）+部分 自主主机厂自研。2）中长期（3-5 年）：大型高真空压铸件利好主机厂降本+ 应用车型数量增加，主机厂掌握核心技术/把握话语权的诉求抬升，供应商或 反哺带动主机厂自主开发。3）长期（5 年后）：或存在以主机厂为主+头部供 应商共存的趋势（看好具备较强工艺+模具设计的压铸厂商）。

4、 投资分析

爱柯迪

公司介绍

精益管理排头兵，“机器换人”质量先

爱柯迪成立于 2003 年，2017/11/17 A 股上市。公司主要从事汽车铝合金精密压 铸件的研发、生产及销售，公司前身宁波优耐特压铸有限公司由国合旭东、APM、 山森洋子（日本国籍）、山森文雄（日本国籍）共同设立。 公司坚持“一切为了满足客户的需求、追求卓越及协同发展”的经营理念： 1）质量控制体系完善：早于 2004 年 7 月通过 ISO/TS-16949 认证，并围绕该 质量控制标准，结合汽车铝合金精密压铸件业务运营的实际情况，搭建了四层质 量控制体系； 2）工厂数字化智能化程度高：于 2016 年 7 月启动“精益数字化工厂”战略， 导入 MES 系统并与 ERP 管理系统对接，率先建立应用“5G+”技术的工厂，基 于物联网技术对关键生产设备进行联网+设备 OEE 实时监控；全面推进“‘机器 换人’向‘新制造’转变”的发展战略，提高压铸、精密机加工设备运行的自动 化、智能化程度，长期助力提升公司综合效益； 3）组织架构扁平：公司具备出色的系统化管理能力，采用扁平化组织架构，将 信息管理系统有机地融入到日常经营管理的各个环节当中，建立了涵盖技术研 发、产品开发、采购、制造、销售、仓储、物流、财务、人力资源等各环节的综 合管理体系，可持续推进精益管理并不断升级。 凭借精益管理+高效运营，公司生产能力、产品种类、产品质量等方面获得全球 知名大型跨国汽车零部件供应商及新能源主机厂认可，公司业务均衡覆盖美洲、 欧洲以及亚洲的汽车工业发达地区，主要客户包括法雷奥、博世、麦格纳、蒂森 克虏伯、大陆、电产、耐世特等。

股权结构集中稳定，建立激励长效机制

公司股权结构集中稳定，实际控制人为张建成先生；截至 2023/9/30，张建成先 生直接持有股权 8.16%，通过控制爱柯迪投资间接持股 17.88%，另外也控制合 伙公司宁波领契、宁波领祺等。张建成 2003/12 至 2015/7 历任爱柯迪有限总经 理、董事及董事长，2015/8 月至今，任公司董事长、总经理。 公司自 2018 年以来已发布共五期限制性股票/股票期权激励计划，除 2020 年因 疫情原因未 100%达成激励目标外，其余年份业绩均达到考核要求，中高层管理 人员及核心岗位人员均受到充分激励。

公司主要产品

公司主要产品包括汽车雨刮系统、汽车动力系统、汽车热管理系统、汽车转向系 统、汽车制动系统及其他系统，新能源汽车三电系统、汽车结构件、汽车智能驾 驶系统等适应汽车轻量化、电动化、智能化需求的铝合金精密压铸件。主要产品 以汽车雨刮系统零部件为代表的中小型零部件为主（2016 年公司雨刮电机壳体 销量约占全球市场份额的 35%以上），具有品种繁多、非标准化、多批次等特点。 近年来基于“新能源汽车+智能驾驶”的产品定位， 基本实现新能源汽车三电系 统（电驱、电控、电池）、汽车结构件、热管理系统、智能驾驶系统（影像系统、 雷达系统、域控系统、中控显示系统、HUD 系统）、线控转向/线控制动系统等 用铝合金精密压铸件产品全覆盖，截止目前约有产品品种 4,000 种。公司将通过 引进 800 吨到 8400 吨不等的国内外先进中大型精益压铸单元，拓展公司在新能 源汽车三电系统核心零部件及大型结构件的布局。 我们判断，1）公司有望凭借精益管理带来的成本和质量优势，进一步提升中小 件产品市占率；2）公司对新能源汽车及智能驾驶业务进行全面布局，竞争力增强+斩获新客户及开拓新市场，单车配套价值量同步抬升；3）公司墨西哥产能 扩建+马来西亚铝合金生产子公司建立，助力全球化布局+扩张海外市场份额。

财务分析

财务表现稳健，盈利能力强

爱柯迪 2023 年前三季度实现营收 42.35 亿元（同比增长 39.9%），营收增长主 要归功于公司前期开拓的新能源客户项目订单持续放量；毛利率 29.0%（同比 +1.9pcts），主要受益于公司不断提升内部管理效率+持续推进降本措施；归母净 利润 5.98 亿元（同比增长 46.7%）。 与同类公司相比，爱柯迪毛利率最高，在同类公司毛利率都呈现较大幅度下降时， 2022 年公司毛利率依然可达 27.8%。 我们认为，公司拥有稳健的财务指标，展现强大经营韧性，有望凭借较强的运营 管控能力+业务规模持续扩大，盈利能力再上新台阶。

核心增长点

中小件“隐形冠军”产品品类不断完善

公司一方面持续增强获取现有客户、现有市场份额的竞争能力，不断提高转向系 统、雨刮系统、动力系统、制动系统等中小件“隐形冠军”产品市场占有率；另 一方面全面布局电动化智能化，开拓新产品品类，2018 年公司变更 IPO 募投资 金建设新能源项目，近年来持续拓展新能源产品品类及客户。按公司规划，以新 能源汽车三电系统核心零部件和结构件为代表的新能源汽车产品营收占比 2025 年将超过 30%，并在 2030 年实现 70%的占比目标，以此实现战略转型升级。 压铸技术转型升级提速：1）2020 年完成对深圳市银宝山新压铸科技有限公司 51%股权的收购，该公司在高固相半固态成型技术具备一定的先行经验，能有效 实现产品低成本与高性能的结合；2）2022/7 完成对爱柯迪富乐精密科技（太仓） 有限公司 67.50%股权的收购，从事高端锌合金零部件的制造与销售，培育公司 又一个新的增长点。 新能源新项目加速战略转型：1H23 公司新获或新增开发博世、大陆、采埃孚、 伟创力、博格华纳、法雷奥、舍弗勒、理想汽车、蔚来、Stellantis、Canoo、 孚能科技、汇川技术、蜂巢易创、巨一科技、宁德时代等新能源汽车、智能驾驶、 汽车结构件新客户或新项目，在铝压铸新能源项目寿命期内，预计铝合金压铸新 能源项目新增销售额占新项目总销售额的比例超 90%，其中，新能源三电系统 占比约 40%，新能源车身结构件占比超过 30%。 我们认为，公司近年来顺应汽车电动化智能化发展趋势，持续完善“产品超市” 品类，压铸技术转型将有助于实现公司新项目拓展+成本进一步降低，随新订单 逐步放量，新能源业务营收占比有望进一步抬升，开启营收新增长。

海外业务焕新

公司于 2014 年 9 月通过全资子公司爱柯迪香港在墨西哥投资设立首个海外生产 基地 IKD FAEZA，于 2020 年再度推进墨西哥北美基地建设，墨西哥一期生产基 地已于 2023 年 7 月 全 面 投 产；现 已 启 动 墨 西 哥 二 期 工 厂 建 设 ， 主 打 3,000T-5,000T 压铸机生产的新能源汽车用铝合金产品，并于 2023 年 4 月启动 新一轮募集资金投资墨西哥生产基地建设，计划新增新能源汽车结构件年产能 175 万件+新能源汽车三电系统零部件年产能 75 万件。 公司当前已形成华东基地（宁波）、北美基地（IKD MEXICO）、欧洲研发和项目 中心、西南基地（柳州）“四足鼎立”格局。 除开拓新产能外，公司还延伸上游产业链布局，于 2022/6 在马来西亚新设境外 全资子公司，拟建设铝合金所需基础原材料采购与生产，同时规划压铸车间和配 套的加工车间，用于直接出口美国的汽车铝合金零件生产。 截至2023/9 月，公司新能源汽车零部件产品在手订单金额约为 268.9亿元;其中， 北美在手订单金额约为 37.42 亿元（主要集中在未来 4-7 年内实现销售收入）。 我们认为，随北美新能源车渗透率进一步提升，公司有望凭借全球产能及原材料 布局优势扩张北美市场份额，实现北美新项目放量。

旭升集团

公司介绍

深度绑定特斯拉的精密压铸铝合金零部件龙头之一

旭升集团成立于 2003 年，于 2017 年 7 月 10 日 A 股上市。公司自成立以来主 要经历了四个阶段：1）积累阶段（2003-2007 年）：公司成立，从模具加工业 务延伸到铝压铸业务；2）巩固阶段（2008-2011 年）：公司初具规模，各项业 务走向成熟，与海天塑机等主要客户建立了长期合作关系；3）转型发展 （2012-2016）：公司进军新能源汽车市场，切入特斯拉供应体系；4）快速发展 （2017 至今）：上市后加速发展，开辟新工艺+新业务+新产能。 公司主要从事压铸成型的精密铝合金汽车零部件和工业零部件的研发、生产、销 售，已具备“压铸、锻造、挤压”三大主流铝合金成型工艺，在“新能源、轻量 化、集成化”三大维度占据优势。 公司客户覆盖北美、亚太、欧洲，深度绑定特斯拉，2013 年 7 月通过特斯拉供 应商认证，是特斯拉的一级供应商，当前特斯拉仍为第一大客户，1H23 新建北 美技术研发中心和墨西哥制造基地更高效配套客户。近年来客户结构逐渐多元 化，逐渐拓展至其他车企如 Rivian、Lucid、蔚来、理想、小鹏、理想、零跑、 长城汽车、德国大众等，以及一级零部件供应商如采埃孚、法雷奥、西门子、海 斯坦普、宁德时代等，并于 2022 年新增与比亚迪的合作。

股权集中稳定

公司控股股东、实际控制人为徐旭东先生，2001 年至 2016 年 11 月，任旭东机 械执行董事；2007 年 8 月至今任旭日实业董事；2015 年 5 月至今，任旭晟控股 执行董事；2003 年 8 月至 2015 年 7 月，任旭升有限董事、总经理；自 2015 年 8 月至今任旭升集团董事长、总经理。截至 3Q23，徐旭东直接持有公司 12.41% 的股权，并通过控制旭晟控股、旭日实业分别间接持有公司的股权 13.92%、 20.55%。

公司主要产品

公司产品当前主要聚焦于新能源汽车领域，涵盖多个汽车核心系统，包括传动系 统、控制系统、悬挂系统、电池系统等，2020 年横向拓展铝瓶业务（成立和升 铝瓶），现已将公司铝合金领域的优势逐步延伸至储能领域，已于 4Q22 向客户 批量供应储能配套结构件。 公司是业内少数同时掌握压铸、锻造、挤压三大铝合金成型工艺的企业，2022 年设立系统集成事业部深入集成化零部件产品研发，当前公司已具备量产及集成 化能力，可针对不同客户需求提供一站式轻量化解决方案。 压铸产品：三电壳体（电池壳体、电机壳体及端盖、变速箱箱体、逆变器壳体）、 热管理壳体及散热器阀板等。 锻造产品：连杆、扭臂、摆臂、转向节等。 挤压产品：电池包型材（铝挤压电池托盘等）、车身件（防撞梁、门槛梁等）。 我们判断，1）公司在早期与主要客户特斯拉同步转型新能源业务，有望凭借新 能源轻量化领域行业领先地位拓展更多新能源客户与订单；2）三大工艺并驾齐 驱+集成化零部件研发有助于提升单车配套价值量；3）储能领域发展仍在早期， 公司储能业务布局长期有望迎来高速增长。

财务分析

业绩高增长，费用率低

与同类公司相比，旭升集团在新能源汽车行业具有先发优势和规模优势，销售/ 管理/研发三费费用率水平最低，自 2020 年以来伴随新能源汽车渗透率快速提升，营业收入及归母净利润均保持高增长。公司可自主研发铝合金配方及原材料 铸造工艺+自主开发模具，具备良好的盈利能力。 旭升集团 2023 年前三季度实现营收 35.75 亿元，同比增长 9.52%；归母净利润 5.65 亿元，同比增长 16.43%；营收增长主要归功于公司拓宽国内外市场销售额 增加；毛利率为 25.11%，同比增加 2.1pcts，主要系汽车铝合金挤压业务营收 增加、以及规模效应带来一定降本效应。 我们认为，随公司客户结构更加多元化+产能持续爬坡，规模优势将更加明显， 营业收入和归母净利润将持续保持较高水平增长。

核心增长点

切入户储业务，需求前景广阔

2022 年全球储能市场高速发展，其中新型储能新增投运规模首次突破 20GW， 同比增长近 100%，新型储能中锂离子电池占据主导地位，年增长率超 85%。 受户用储能政策支持（尤其欧洲）+清洁能源发电布局不断扩大，CESA预计2025E 全球户储新增装机量可达 122.2GWh，2022-2025E 年均复合增速 158%。我们认为，储能业务当前尚处于发展早期，有望在未来 2-3 年迎来高速增长，公 司已于 2022 年完成储能布局并于 4Q22 实现户储一体结构件量产交付+配套全 球知名储能客户户用储能，或随储能行业发展实现营业收入高速增长。

技术布局全面，挤压工艺协同纯电动车发展带来增量

挤压铝主要用在热交换系统（散热器、冷凝器等）、底盘悬挂、制动系统等领域， 随新能源车（尤其纯电车）快速发展，挤压铝在电池托盘上得到新的应用。当前 铝合金已逐步替代钢成为电池壳应用的主流材料，由于挤压铝具有刚度强度高、 结构性缺陷少、不受压铸机尺寸限制的优势，混动车型以压铸铝+铝板结构为主， 纯电车型以铝挤压型材+铝板焊接为主。2023/7 公司获准发行可转债 28 亿元用 于建设新能源汽车动力总成项目、轻量化汽车关键零部件项目、以及汽车轻量化 结构件绿色制造项目。2023/9/27 公司公告再获国内某汽车集团客户防撞梁、门 槛梁、电池盒等定点。 我们认为，1）公司有望凭借“压铸、锻造、挤压”三大主流铝合金成型工艺及 产品系统集成部署为客户提供一站式解决方案，从而实现配套单车价值量提升； 2）挤压工艺实现助力公司配套更多纯电车型，带来更大收入增量。

嵘泰股份

公司介绍

铝压铸积累深，出海布局早

嵘泰股份创建于 2000 年 6 月，2021 年 2 月 24 日 A 股上市。公司主要从事汽车 铝合金精密压铸件生产 20 余年，在铝合金精密压铸件行业积累了先进可靠的研 发生产技术，目前公司与世界知名头部新能源整车厂、国内头部新能源整车厂、 博世、采埃孚、蒂森克虏伯等国内外汽车主机厂及汽车零部件厂商建立了稳定的 客户关系。2011 年公司与博世合作电动助力转向系统国产化项目（PQ35 平台 转向长壳体），并于 2013 年实现量产，是上汽大众、一汽大众 EPS 首个国产化 项目。此外，公司早在 2016 年在墨西哥设立莱昂嵘泰，进一步拓展美洲和欧洲 市场，增加与美国博世等客户的供应粘性。

股权结构稳定，股权激励助力长期发展

公司股权结构稳定，实际控制人为夏诚亮、朱迎晖夫妇及其子朱华夏，截至 3Q23 三人合计持股 58.24%。其中，夏诚亮直接持股 6.45%，通过公司股东扬州嘉杰 和澳门润成间接持股比例分别为 2.30%和 6.92%；朱迎晖通过公司股东珠海润 成和澳门润成拥有间接持股比例分别为 35.34%和 6.92%；朱华夏通过公司股东 扬州嘉杰间接持股 0.32%。公司高管基本长期在公司任职，相对稳定。

2022 年 5 月 23 日，公司计划向激励对象授予限制性股票 288.20 万股，占公司 总股本的 1.80%。其中，公司授予首次激励对象 93 名中层管理人员及核心业务 （技术）人员 226.80 万股，占激励计划授予限制性股票总数的 78.70%。2023 年 4 月 10 日，公司向 81 名激励对象授予预留限制性股票 61.30 万股（实际授 予 58.40 万股），占公司总股本的 0.36%。两次激励对象均为中层管理人员及核 心业务（技术）人员，有助于公司核心业务稳定发展。

公司主要产品

公司产品过去主要为汽车转向系统、传动系统、制动系统的铝合金精密压铸件； 其中，公司转向器壳体零部件市场排名处于行业领先地位。 近年来，公司为巩固汽车轻量化市场地位和加快布局新能源汽车零部件领域，新 增新能源汽车三电系统、汽车车身结构件等铝合金精密压铸件产品。2022 年公 司新能源业务取得重大突破：1）成为国内领先新能源车企 DMI 插电混动平台 E-CVT 变速箱箱体、E3.0 纯电平台电机壳体和端盖的主要量产供应商； 2）成 为全球头部新能源主机厂电动皮卡关键铸件的供应商；3）获得舍弗勒电机项目 定点；4）成为蜂巢的“战略合作伙伴”。 我们判断，1）公司基于自身压铸优势积极转型新能源业务，有助于快速形成新 能源业务优势，特别是大型压铸件工艺和成本方面的优势，单车配套价值量和毛 利率均有望抬升；2）公司出海布局时间早，海外营收占比逐年增加，随海外新 能源进程加速，公司海外市场份额有望进一步扩大，看好公司获取新订单能力， 营收有望实现高速增长。

财务分析

营业收入持续增长，盈利能力同步改善

嵘泰股份 2023 年前三季度实现营收 14.36 亿元（同比增长 36.0%），归母净利 润 1.15 亿元（同比增长 26.63%），主要归功于公司积极开拓国内外市场稳步提 升销售额+2022 收购的河北力准机械制造有限公司纳入合并范围（持股 53%）。 2023 前三季度公司毛利率同比+0.1pcts 至 23.7%，销管研费用率同比+0.5%至 15.0%主要由于研发投入加大、以及海外管理销售费用增加。 2023/8 公司发布定增预案，拟募资不超过 11 亿元用于投建新能源汽车零部件智 能制造项目，将完成新能源汽车铝合金零部件三电系统、结构件及一体化压铸件 生产线的建设，从而应对公司未来几年汽车铝合金精密压铸产品新增订单的需 求，预计将于 2024E 发行。我们认为，随公司新客户订单逐步放量，毛利率有 望逐步回升，营业收入和归母净利润将持续保持较高水平增长。

核心增长点

EPS 市场前景广阔，拳头产品增长确定性强

转向系统零部件在燃油车和新能源车上具有通用性。相较于传统机械转向系统， 电动助力转向系统（EPS）可以提高燃油效率+驾驶操控性，未来有望逐渐替代 传统机械转向系统。2020 年以来 EPS 受益于新能源车渗透率抬升，市场规模持 续增长，2021 年公司转向器壳体零部件销量在我国乘用车市占率达 21.46%。 我们认为，公司拳头产品转向器壳体未来增长确定性较强，1）EPS 市场前景广 阔；2）公司与 EPS 主要供应商博世、蒂森克虏伯、耐世特等建立了长期稳定的 合作关系；3）具备与客户同步开发+压铸模具设计能力，产品竞争力较强。

品类不断拓展，新能源轻量化+电动化业务收入有望快速增长

公司大力开发新能源汽车项目，1）在电机、电池、电控零件上均有所突破，电 驱动壳体、车载充电机壳体、电源转换器、电池盒、逆变器、电驱动轴承、新能 源客车类零件等均顺利交付；2）布局一体化压铸，2022 年采购 3 台力劲 9,000T 压铸单元并如期进厂安装。上市以来，公司募资投建新能源项目有：1）新增汽 车动力总成壳体 39 万件、新能源电机壳体 38 万件汽车精密压铸加工件扩建项 目；2）年产 110 万件新能源汽车铝合金零部件项目；3）墨西哥汽车精密铝合 金铸件二期扩产项目。 一方面，公司依托现有大型知名客户，自 2019 年以来取得博世 48V 电池盒、博 世电驱动轴承支撑盖、威伯科 E-compressor 曲轴箱等新能源汽车项目定点，并 与采埃孚、博格华纳、蒂森克虏伯等签订多项动力总成及新能源电机壳体订单； 另一方面，公司积极开拓新客户：2022 年公司成为国内领先新能源车企 DMI 插 电混动平台 E-CVT 变速箱箱体、E3.0 纯电平台电机壳体和端盖的主要量产供应 商，成为全球头部新能源主机厂电动皮卡关键铸件供应商，获得舍弗勒电机项目 定点。我们判断，随公司新能源轻量化+电动化产品品类不断拓展，公司收入+ 配套单车价值量有望同步增长。

莱昂嵘泰为公司重要外销来源，有望凭借先发优势斩获更多海外订单

公司借助博世、采埃孚、蒂森克虏伯、耐世特等客户的全球布局优势，实现了亚 洲、欧洲、北美全球供应。公司主要境外销售区域包括美国、墨西哥、法国及德 国等地，其中，公司对美国销售收入包括国内出口至美国以及墨西哥子公司莱昂 嵘泰出口至美国两个部分。墨西哥莱昂工厂可在 USMCA《美墨加三国协议》下 满足客户本土化供应需求。 我们认为，公司有望凭借自身在墨西哥建厂和经营方面的成熟经验继续开拓海外 （尤其是北美）市场，随全球头部新能源主机厂电动皮卡关键铸件项目放量，有 望开启新增长曲线。

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