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键凯科技研究报告：拐点已至，期待未来。键凯科技深耕聚乙二醇领域，已形成领先优势。公司致力于医用药用聚乙二醇衍 生物产业化，并在聚乙二醇及其活性衍生物研发、生产、医药领域应用等技术领 域处于国内领先地位。公司实施股权激励计划，可以有效提高公司高管、核心技 术及业务人员积极性。2016 年-2022 年公司业绩呈现上升态势；2023 年业绩短期 下滑，主要是因为特宝生物销售提成合同到期、LNP 收入减少以及海外主要药品 客户要求的订单交付时间未在 2023 年形成收入。2024 年 Q1 仍受影响，营业收入 同比下降 30.20%。此外公司研发投入逐渐增加，研发团队逐渐深化，助力企业实 现聚乙二醇技术创新和产品升级。

聚乙二醇行业壁垒高，空间大，是一个颇具发展潜力的赛道。PEG 多应用于 药物修饰，是全球领先的药用分子修饰和给药技术。PEG 相关原理并不复杂， 但真正涉及到实际操作却有很多难点：高纯度的 PEG 衍生物很难合成；亚型 多样，在实际药物的应用层面又形成一道新壁垒。同时 PEG 高端技术全球仅 少数公司可以掌握，行业空间大。另外越来越多企业向创新药及创新剂型方 向转变，真正意义的创新药产品需要较高投入、且难度较大；而通过 PEG 修 饰使药物达到长效乃至高效的途径，有望逐渐成为企业发展的重要方向。

短期扰动逐步出清，经营拐点临近。公司短期受部分因素影响，业绩端受到 扰动：新冠 LNP 订单大幅减少、特宝生物的派格宾专利合约到期及下游客户 聚乙二醇逐步自产。但随着下游新产品逐步上市，业绩压力有望逐步缓解， 经营拐点将至：如 UCB 的 Zilucoplan 获批上市、未来市场空间大， Dapirolizumab pegol 稳步推进；特宝生物的珮金获批上市，怡培等在研 PEG 化产品具较大市场空间；安科生物的 PEG 化重组人生长激素注射液处于产前 准备阶段，上市可期。另外艾多、孚来美、海外医疗器械等现有上市产品业 绩增长较好且仍具市场潜力。公司自研 PEG 化伊立替康产品、医美产品等逐 步进入收获期，共筑未来公司发展新引擎。