2025年若羽臣研究报告：自有品牌持续放量，打造新消费孵化平台

1.代运营+自有品牌，驱动业绩快速增长

1.1.公司发展历程：代运营起家，自有品牌强势崛起

2011 年成立，期初聚焦电子商务综合服务提供商定位。公司成立于 2011 年，诞 生于广州，以“为全球优质消费品牌链接每个中国消费者”为使命，致力于通过全链 路、全渠道的数字化能力，赋能品牌业务的全生命周期增长，主要聚焦于保健品、母 婴、美妆个护、食品饮料等细分行业。公司主要业务包括线上代运营、渠道分销及品 牌策划，服务内容涵盖品牌定位、店铺运营、渠道分销、整合营销、数据挖掘、供应 链管理等。2020 年 9 月，公司登陆深交所，并确立了“广州+上海”的双总部发展格 局。 2020 年推出自有高端家清品牌“绽家”，打开新成长空间。依托于公司在消费品 数字化服务长期沉淀，公司积累了国内外新锐消费品牌客户资源，基于自身深厚的新 消费行业洞察力，敏锐捕捉到了高端家清护理市场的潜在需求。公司于 2019 年陆续 收购新西兰美护集团，正式切入自有品牌业务赛道。2020 年末，公司推出自有品牌 “绽家”、专注于内衣洗护高端品牌脱颖而出，成为现象级大单品。2021 年双十一期 间，绽家荣登双十一预售爆款内衣洗液类目、双十一当天进口内衣洗液类目 TOP1。 随后绽家持续拓展香氛衣物护理喷雾、洗衣凝珠、洗衣液等品类，2024 年上半年， 公司自有品牌业务实现收入达 1.76 亿元，同比+67.11%，营收占比提升至 22.39%， 以绽家为代表的自有品牌业务已经成为公司成长的核心驱动。 自有品牌打造能力持续验证，新消费品牌运营平台型公司初具雏形。除高端洗 护、香氛领域外，公司长期深耕保健品行业，2024 年下半年推出“斐萃”保健品品 牌，以抗衰新贵麦角硫因为核心成分，2025 年起持续放量增长。公司依托于在电商 代运营行业长期深厚积累，在选品、营销、运营等方面形成了成熟机制，在自有品牌 打造方面展现出了强大的赋能实力，实现从 1-N 的持续突破，让我们看到了公司在新 消费品牌创造方面的独特 know-how，新消费品牌运营平台型公司初具雏形。

1.2.主营业务分析：自有品牌占比持续提升

根据公司 24H1 财报，公司目前主营业务包括：代运营业务、品牌管理业务和自 有品牌业务。从收入占比来看，分别为 49.69%、27.92%和 22.39%。自有品牌业务收 入占比短期内呈现快速提升趋势。 品牌管理业务：公司引入优质消费品品牌和产品，全权负责品牌方在合作区域内 的销售运营及营销推广，拥有该地区的销售定价权和客户资源。根据合作模式的不同 分为总代、经营权买断及合资品牌三类。总代模式下目前公司运营的品牌包括强生旗 下艾惟诺、拜耳旗下康王、Floradapt 及 Grass＆co 等。自 2022 年公司开展该业务以 来，品牌管理收入增长快速，收入占比从 23 年的 11.7%大幅提升至 24H1 的 27.9%。 代运营业务：主要包括店铺代运营、渠道分销及品牌策划。店铺代运营业务是公 司为品牌方在天猫、京东、拼多多、抖音等第三方电商平台运营品牌旗舰店，盈利模 式根据结算方式不同，分为零售模式和服务费模式。渠道分销是公司向品牌方或其授 权代理商采购商品后销售至分销商，由分销商对外销售，盈利模式主要为购销差价。 品牌策划是公司基于品牌方的营销需求，以提升品牌热度为目标而提供数字营销服务， 盈利模式为品牌策划服务费。代运营业务近年来发展呈现放缓态势，我们认为主要系 传统电商流量见顶，附加值偏低的代运营业务市场竞争趋于加剧。24H1 公司代运营 业务收入占比为 49.7%。 自有品牌业务：目前公司自有品牌包括“绽家”、“斐萃”等。绽家产品主要包括 内衣洗液、香氛衣物喷雾、香氛洗衣凝珠等一系列深受消费者喜爱的高端家清明星产 品。斐萃主打“口服抗衰老”保健品。自有品牌业务盈利模式主要为产品 DTC 销售和 分销利润（线上渠道为主）。近年来公司自有品牌业务发展呈现加速态势，24H1 自有 品牌业务收入占比达 22.39%。

根据 24H1 财报数据，公司目前各品类线上销售占比拆分来看，美妆个护、母婴、 家清等占比相对较高。从线上渠道拆分来看，目前公司在天猫商场、天猫国际、抖音 占比较高，分别为 27.45%、18.05%和 18.66%。

1.3.公司股权结构及管理层分析

截止到 24Q3，公司实际控制人为王玉，直接持股比例为 28.16%，王玉妻子王文 慧直接持股 4%，此外双方还通过天津雅艺生物科技合伙企业间接持股公司 7.90%股份， 双方合计持有上市公司 40.06%股权。

管理层方面，董事长兼总经理王玉为公司创始人，2011 年创办公司，长期深耕 品牌代运营及零售市场；副总经理徐晴从创业初期便加入公司，从基层做到副总经理，伴随公司一路成长壮大；而财务总监兼董事会秘书罗志青也是在 2012 年便加入公司。 公司高管团队长期稳定。

1.4.公司财务分析

自 2022 年公司自有品牌业务、品牌管理业务快速发展以来，公司收入及利润均 呈现快速增长态势。2024 年 1-3Q 公司实现营收及归母净利润分别为 11.54 亿元和 5770 万元，同比+39.25%和+71.08%。毛利率和归母净利率方面，21 年以来公司毛利 率及归母净利率快速提升，2024 年 1-3Q 毛利率和归母净利润分别为 46.50%和 5.00%， 同比分别提升 6.26pct 和 1.03pct。 三费率方面，由于自有品牌及品牌管理业务的快速增长，公司销售费用率过去 3 年有较大提升，而管理费用率小幅下滑。现金流方面 2024Q1-Q3 公司经营活动净现金 流为 2.05 亿元，较 2023 年显著改善。

2.传统代运营需求萎缩，品牌管理接力新需求

2.1.公司代运营起家，聚焦服务于国外品牌

传统线上代运营模式主要基于品牌方授权在天猫、京东等第三方电商平台运营品 牌旗舰店，公司可提供品牌定位、店铺运营、整合营销、数据挖掘、供应链管理等服 务，亦可根据品牌方或其授权代理商需求提供前述服务的特定组合。线上代运营业务 分为零售模式和服务费模式，两种模式下公司提供的服务内容基本一致。

从合作的品牌商来看，根据公司 20 年招股说明书披露，2019 年前三季度，公司 合作的品牌数量达 86 个，其中国际品牌数占比 91.86%，主要聚焦于母婴、美妆个护、 保健品品类。我们认为，公司从服务于外资品牌起家，在海外品牌拓展、全链路品牌 运营管理等方面积累了突出的 know-how，也为后期拓展品牌管理业务以及自有品牌 业务奠定了坚实基础。

2.2.近年来代运营业务发展受阻，模式亟待升级

2011-2020 年，我国电商业务蓬勃发展，消费升级的带动下，新品牌层出不穷， 海外品牌也在加速开拓我国电商渠道。由于缺乏必要的团队和经验，品牌商多选择代 运营企业搭建电商模块，快速切入电商渠道，这为代运营行业带来了行业发展红利期， 期间若羽臣、壹网壹创等一批头部代运营公司都实现了快速发展。 2020 年之后，以天猫为代表的传统电商发展进入瓶颈期，一方面是电商渗透率 趋于饱和，另一方面消费降级背景下，以拼多多、抖音为代表的新电商模式快速崛起， 对传统货架电商模式发起较大冲击，代运营模式面临较大挑战。此外，消费需求低迷 下品牌方营销投放收缩，品牌商也在各自建立自有电商部门和团队，力争营销环节能 够自主可控和成本优化，这也使得市场对代运营模式的价值壁垒产生一定质疑。

公司近年来代运营业务发展呈现放缓态势，2024H1 公司代运营业务实现营收 3.91 亿元，同比下滑 17.82%，代运营业务呈现持续小幅下滑态势，而品牌管理业务 却异军突起，成为公司品牌营销及零售新的增长点。

2.3.个性化消费背景下，品牌管理业务大有可为

公司自 2023 年开始，积极拓展品牌管理业务，相较于品牌代运营，品牌管理业 务赋予公司更大的自主运营权，特定区域和一段时间内享有品牌的专营权，并拥有该 区域的销售定价权和客户资源。品牌管理业务适用于海外优质新消费品牌及产品，可 以充分利用公司长期积累的消费品品牌数字化管理经验，助力新品牌和产品完成跨越 式发展。

公司品牌管理业务合作品牌拜耳康王、强生艾惟诺 Aveeno 等品牌销售全面开花。 根据公司 24H1 财报，上半年艾惟诺天猫旗舰店销售同比增长 41%，抖音旗舰店销售 同比增长高达 7 倍；新品夏季冷萃霜上线 4 个月全渠道销售破 30 万件；夏季主推系 列产品婴儿洗发沐浴露全渠道售出超 80 万件。康王上半年全网销售同比增长 434%， 已赶超 23 年全年销售。康王天猫洗护旗舰店全店销售同比增长 245%，上半年稳居天 猫头皮护理品牌榜 TOP4。抖音官方旗舰店上半年销售同比增长 854%，去屑洗发水稳 居抖音清爽洗发水榜单 TOP5，防脱洗发水稳居养护洗发水好价榜 TOP1。 受核心合作品牌的快速增长带动，公司品牌管理业务迅猛增长，24H1 营业收入 21,977.65 万元，营收占比从 2023 年年底 11.75%提升至 27.92 %。

根据中国网科技报道，2024 年三季度天猫新入驻品牌环比大涨 70%，其中，9 月 入驻品牌最多，环比 8 月大增 239%。海外品牌也在持续加码中国市场，前三季度有 1700 多海外商家在天猫国际开出中国首店。天猫已经越来越成为国际品牌进入中国 市场的首选。 我们认为，品牌管理业务的机会在于，一方面是国内母婴护理、美妆、保健品等 新消费市场需求不断趋于细化，个性化需求突出。另一方面是海外众多优质细分品牌 想要打开国内市场，但在国内市场营销及渠道方面不具备相关经验和较大投入的能力。 品牌管理业务很好地满足了这一需求，极大降低了海外优质细分品牌进入国内市场的 门槛。而对于若羽臣来说，在品牌营销及零售方面具备了更大的自主权，可以充分利 用自身长期积累的品牌全链路运营能力，最大化提升新消费品牌声量，实现更好的 ROI。

3.自有品牌：代运营全链路能力沉淀，差异化定位带动高 速发展

公司自有品牌快速起量。公司目前自有品牌业务主要集中在两个品牌：1）家清 品牌绽家；2）保健品品牌斐萃。绽家品牌自 2020 年末引入中国，根据深氪新消费报 道，上线一年全网销售额及突破 8000 万元，2024 年上半年公司自有品牌业务实现收 入 1.76 亿元（主要由绽家贡献）；斐萃（FineNutri）品牌自 2024 年下半年推出，上 线首月抖音销售额突破 1000 万元，2025 年年初以来持续放量，根据蝉妈妈数据， 2025 年 Q1 斐萃抖音销售额在 5000 万元-7500 万元，环比增长 604%。

总结公司自有品牌培育成功的原因，我们认为有如下因素：1）选品方面，挖掘 较为成熟的消费品中高速成长的细分赛道，推出差异化单品；2）定价方面，定位中 高端客群，高毛利为产品营销提供基础；3）营销方面，代运营全链路能力沉淀，公 司在内容种草、达人宣传、多平台联动等方面形成完整打法。后文我们分别针对绽家 和斐翠进行展开阐述。

3.1.绽家：定位中高端客群，扩品类驱动持续成长

3.1.1.选品策略：抓住嗅觉经济，以内衣洗液打开市场

洗衣液行业竞争格局历经数十年发展，竞争格局较为稳固。根据前瞻产业研究 院数据，2023 年我国衣物洗护市场规模约 751 亿元，市场竞争格局相对稳定。根据 英敏特数据，我国衣物洗护行业前三名分别为立白、纳爱斯、宝洁，2020-2021 年 CR3 均超过 50%且基本保持稳定。

2020 年以前内衣洗为相对空白的细分市场，以新锐品牌为主。根据果集数据， 2021 年之前内衣洗液属于衣物洗护领域的偏小众市场，市场份额相对较低。消费升 级叠加健康意识的提升，内衣洗液市场开始放量增长，2021 年初开始市场规模直线 上升。根据 2021 年社交电商内衣洗液 TOP5 品牌来看，EVERSHINE、标奇、植护 等新锐品牌抢先发力。

绽家以内衣洗液这一品类进入市场，卖点具备差异化，市场份额迅速提升。绽 家品牌 2020 年末进入中国市场，主推内衣洗液这一品类，主打天然成分+特调香氛+ 靶向分解长效防护技术，与竞品呈现差异化卖点。在成分方面，品牌定位源自新西兰 的高端自然植萃品牌，新西兰卡瓦油+蓝桉叶精油具备高清洁力并对敏感性皮肤友好； 香型方面，邀请国际调香师以四季为主题调制香型，如“桂花与清酒”（东方清甜）、 “与白檀”（木质优雅），留香长达 120 小时。2021 年（推出首年）绽家获得天猫双 十一预售爆款内衣洗液类目、双十一当天进口内衣洗液类目 TOP1，位列高增速品牌 TOP1；后续市场份额迅速取得突破，根据铉镜数据，2022 年 8 月绽家位列抖音内衣 皂/内衣洗涤剂销售额第 7 名，2024 年 10 月进一步上升至第三名。

嗅觉经济在洗护领域快速崛起，公司围绕香氛持续扩品类。公司的内衣洗液卖 点之一即为特调香型，根据小红书 2023 年洗护行业用户洞察报告，64%的消费者在 选购洗衣产品时会将香味纳入考量因素。后续绽家相继推出了香氛衣物喷雾、香氛洗 衣凝珠和香氛地板清洁水等多款爆品。

随着品类扩张，绽家在衣服洗护领域市场份额快速提升。2020 年底绽家进入中 国市场，根据英敏特数据，2023 年绽家在我国衣物洗护市场市占率跻身前十，市场 份额约 0.5%，同比提升约 2pct。根据蝉妈妈数据库，2024 年绽家销售额前五名的单 品分别为四季繁花香氛洗衣液、地板清洁剂、内衣裤专用洗衣液、香氛喷雾和洗衣凝 珠。

3.1.2.定价策略：定位中高端客群，保持高毛利

横向对比来看，公司定位中高端洗护品牌，定价相对较高。我们对比衣物洗护 头部品牌热门商品的定价，根据蝉妈妈数据（抖音渠道）统计，绽家四季繁花香氛洗 衣液每 100ML 价格为 58 元，高于蓝月亮、立白、奥妙、滴露等品牌。

绽家产品核心受众为 31-40岁一线及新一线城市女性，支付能力较强。根据蝉妈 妈统计，绽家消费者女性客群占比 88%，其中 31-40 岁消费者占比超过 50%，按地 域分布来看，一线及新一线城市占比较高，前五大城市为上海、北京、深圳、天津、 杭州。核心受众经济能力较强，对价格敏感度相对较低，对“精致生活”、“香氛疗愈” 等概念新品支付意愿较强。

绽家毛利率相对较高，净利率呈现健康水平。根据蝉妈妈数据显示，25Q1 绽家 在售商品单价主要在 100-300 元区间，高客单价保障了其高毛利率水平。2024H1 公 司自有品牌毛利率为68.83%，根据公司2024半年报，公司子公司摩亚方舟（上海） （经营公司自有品牌业务）净利率 5%。我们认为品牌发展初期对研发、投流等投入 要求较高，随着规模优势释放，绽家净利率有望持续优化。

3.1.3.营销推广：代运营业务能力沉淀，全渠道联动

公司代运营业务覆盖大部分主流电商平台，产品运营经验丰富。公司业务涵盖 天猫、京东、唯品会、抖音、小红书等主流电商平台，拥有多平台联动运营经验， 2020-2024 年公司的渠道结构趋于均衡，对单一平台依赖度降低。绽家目前在天猫、 抖音、小红书、京东均开设旗舰店，天猫、抖音官方旗舰店分别有 69 万、62 万粉丝。

达人带货与内容种草全面铺开。绽家以小红书作为产品种草基地，内容种草不 局限于图文，还有定制的话题、视频、互动活动和直播。初期会围绕产品卖点精准推 送关键词（如内衣洗液为白雪公主洗衣液、赵露思白雪公主等），根据 36Kr 报道，绽 家新品推广素材既有品牌自己制作的，也有用户参与共创的，这样既保证了内容的权 威性，又增加了内容的趣味性和可信度，每月联合用户共创的优质内容达 100+条。 在新品冷启动期，绽家并未找头部 KOL 或者明星，而是先找腰部 KOL 和 KOC 进行 内容合作。先通过她们发布一些产品内容，测试哪些文章具备成为爆款的潜力，再针 对性地去找头部达人（赵露思、奚梦瑶、伊能静等），从而提升投流宣发的 ROI。

组建自播团队，自播销售额占比逐渐提升。联合达人带货的同时，公司也注重 自身对产品的运营能力建设。根据蝉妈妈数据，绽家抖音渠道销售额自播销售额占比 从 24Q1 的 25%提升至 24Q4 的 49%。公司对达人带货依赖度较低，聚焦产品力， 构筑自身竞争力。

3.1.4.长期发展：行业天花板较高，扩品类空间广阔

泛家清行业规模超过 2000亿元，产品向多元化、精致化发展。根据36Kr 报道， 泛家清（厨房清洁、衣物清洁等）2023年市场规模 2981亿元。行业消费向多元化、 专业化、精致化发展，根据 36KR 报道，中高端客群（家庭月收入 2.4 万以上）对内 衣洗护、内衣柔顺、留香珠等产品支付意愿较高。

绽家品类持续扩张，未来仍有较大空间。根据蝉妈妈数据，绽家日销 SPU 数量 由 24 年年初的 50 个左右上升至 25 年 3 月底的 80 个左右，品类持续扩充。25Q1 绽 家品牌累计销售商品 SPU 数量为 180 个，同期蓝月亮 SPU 数量由 631 个。我们认 为绽家扩品类仍有较大空间。

中高端家清市场竞争格局好于大盘，公司有望持续获得市场份额提升。根据有 米有数发布的报告，2024 下半年抖音家清个护电商销售额中中高端商品（价格高于 100 元，为绽家商品主要价格带）销售额占比 20%左右，按此比例计算 2024 年中高 端家清市场规模约 619 亿元。根据魔镜数据库统计，2024 年公司在中高端家清市场 市占率尚不足 1%，未来仍有较大提升空间。由于中高端家清市场对原料、宣发等方 面投入要求更高，故我们认为行业竞争格局好于大盘，龙头有望取得较高的市场份额。 根据 Euromonitor 数据，2024 年我国家清洗护行业前五公司立白、纳爱斯、联合利 华、蓝月亮、庄臣的市占率依次为 14.7%、11.8%、7.3%、7.1%、5.9%。我们认为 绽家品牌从大单品到扩品类形成了完整的打法，在研发及投流宣传等方面形成壁垒， 有望跻身中高端家清领域前列，若市占率达到 10%，则绽家潜在的收入规模为 62 亿 元。

3.2.保健品：产品力强，内服调养赛道空间广阔

3.2.1.选品策略：深耕抗衰赛道，斐萃成功推出六大单品

我国保健品市场规模超过 2000 亿元，人均消费支出相对较低。根据艾媒咨询数 据，我国保健品市场 2022 年规模达到 2989 亿元，每年保持稳定的增长。欧睿数据 显示，我国保健品人均消费水平低于美国、韩国、日本、新加坡等国家，有较大提升 空间。

抗衰保养是保健品行业中的重要分支，与绽家客群重合度高。根据魔镜数据， 美容养颜产品为我国保健品市场的重要分支，在电商渠道销售额中美容养颜产品占比 最高。保健品消费第一大人群为 36-35 岁一线城市女性，跟前文分析提到的绽家核心 客群高度重合。

麦角硫因过去被广泛应用在高端护肤品中，近年来提纯工艺进步引入内服保养 市场。麦角硫因是人体天然存在的细胞保护剂和抗氧化剂，自由基清除能力是同等 浓度谷胱甘肽的 14 倍，辅酶 Q10 的 30 倍。麦角硫因之前被应用在国内及海外的中 高端护肤品中，在中高端美护客群中有一定的认知基础。根据未来大健康产业公众号 报道，2023 年 7 月，以仅三生物为代表的合成生物学科技公司大规模生产麦角硫因，使它的价格从 30 万直接降到 3 万以内。提纯成本的优化推动麦角硫因应用率提升， 逐步进入到口服调养领域。

公司在保健品领域深耕多年，在大健康领域积累了丰富的项目经验。根据沥金 公众号报道，公司自 2016 年涉足保健品市场以来，紧密围绕消费者需求，与近 50 个大健康品牌建立了稳固的合作关系，为大健康行业的战略布局积累了深厚的渠道与 类目经验。公司已围绕保健品赛道沉淀出超过 20 个渠道以及 100 个子类目的深耕经 验，核心业务团队中，保健行业人才超过半数，居于行业前列。 2024 年公司推出以麦角硫因为核心成分的保健品品牌斐萃，全平台持续放量。 目前斐翠品牌已推出六大单品，分别针对抗衰、护肝、护宫巢、美白、舒缓助眠等功 效，均以麦角硫因为核心成分。根据魔镜数据显示，斐萃销售额自 2025 年 1 月开始 持续放量，2025 年 3 月抖音+淘系+京东平台销售额已突破 4000 万元，以抖音为主 要销售渠道。

3.2.2.定价策略：定价梯度合理，兼具性价比和进阶需求

斐萃产品价格梯度设置合理，产品力强。从产品定价来看，性价比款小蓝瓶单 位售价（每 mg 麦角硫因售价）在最高纯度（99.99%）可比品牌中最低，价格优势 强；进阶版小紫瓶，定价略高，但复配具有吸引力，实现差异化竞争。

目前小紫瓶销售额占比最高，高客单价有望保障高毛利。根据蝉妈妈数据，斐 萃抖音销售额（25Q1）TOP5 商品组合中均包含抗衰小紫瓶，占比在 60%左右。小 紫瓶为斐萃产品线的高定价产品，斐萃 25Q1 所售商品平均客单价主要集中在 1000 元-5000 元区间。我们认为高客单价下斐萃的利润率水平同样值得期待。

3.2.3.营销推广：科学背书+内容种草+精准投放

除了围绕麦角硫因推出多个产品以满足不同人群的需求外，考虑到斐萃为保健品 的品类特性，斐萃在营销推广上更强调科学与权威背书，弱化明星代言： 1）科学背书：2025 年 3 月，斐萃联合中山三院对其商品“小蓝瓶”进行临床实 测，为首款人体实测麦角硫因产品。此次临床数据显示：1）动态细纹 28 天-30.1% ； 56 天-31.6%；2）胶原蛋白 28 天+15.0% ；56 天+24.2%；3）水润细腻 28 天 +20.2% ，56 天+37.8%。同时，根据斐萃官方旗舰店介绍，产品通过 5 大类安全检 测与 10 大国际资质。临床实测+安全资质认证占领消费者心智。

2）内容种草与精准投放：①直播带货：以抖音渠道为例，斐萃直播以小达人 （粉丝数量 10W 以下）为主；② 短视频种草：投放美妆、健康类 KOL，发布 “麦角硫因功效解析”“用户 28 天对比”等内容，强化产品科技感。

3.2.4.长期发展：麦角硫因赛道占据头部份额，持续布局原料端能力

麦角硫因细分赛道爆发式增长，斐萃已跻身头部。根据魔镜数据，2024 年 4 月 到 2025 年 3 月，淘宝天猫、京东、抖音口服美容市场中胶原蛋白赛道为最大的细分 市场，市场规模约 65 亿元；麦角硫因为增长最快的细分赛道，增速超过 1000%，市 场规模在 8.2 亿元，Swisse、斐萃、宝芝林等品牌是该市场的头部品牌。我们认为麦 角硫因相关产品正处于爆发期，斐萃有望受益于β和α的共振。

公司持续深耕保健品市场，加强原料端布局。根据沥金公众号报道，公司 2025 年首次从原料端入手，与红宝石油建立了长达十年的长期战略合作关系。通过携手挪 威 Zooca Calanus，成为红宝石油在大中华地区的总经销商，开创了 TP 公司产业链 发展的新合作模式。近期，若羽臣官宣与 MetaNovas 达成战略合作，进一步深入原 料研发的腹地，向原料研发层面深化布局。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）