2025年特锐德研究报告：充电桩产业链龙头，AI基建驱动箱变高成长

一、变配电“智能制造+系统集成”根基稳固，充电网 业务贡献第二成长曲线

（一）变配电设备为基，充电网业务贡献新成长

公司以箱变电力设备起家，充电网业务开启新征程。公司发展历程可分为三大 阶段： （1）2004-2013年，专注箱式变配电领域，积累技术基础。公司成立于2004年， 主营箱式变配电业务并在箱式电力设备领域积累了深厚的技术基础；2007年中标我 国第一条高速铁路项目京津客运专线箱变设备，进军高铁市场；2009年公司作为“创 业板第一股”成功上市；2011年与德国西门子签订战略合作协议拓展国际市场。 （2）2014-2018年，拓展汽车充电业务，大力布局汽车充电网。2014年公司进 军新能源汽车充电领域，成立子公司特来电打造公司第二成长曲线；2016年发布“大 数据云生态平台”；2017年成功研发“汽车充电网”与“新能源微网”双向融合系 统；2018年与宝马、蔚来等新能源汽车品牌达成战略合作协议，成为国内首家充电 量突破10亿度的充电运营商，充电网络布局初见成效。 （3）2019年-至今，增资扩股打造中国最大充电网平台，双业务协同增长可期。 为扩大特来电充电网市占率，公司于2019、2021年两次通过增资扩股方式引进包括 普洛斯、国家电投、三峡集团等国内外知名战略投资者，并于2020年底启动子公司 特来电分拆上市筹备工作，进一步提升特来电影响力。早期受充电网布局快速及充 电利用率较低等因素影响，子公司特来电归母净利润持续亏损，2023年首次实现扭 亏为盈，特来电发展步入新阶段。作为充电桩运营龙头，近年来特来电积极探索新 能源发电和新能源汽车的深度融合，前瞻性布局微电网、虚拟电厂等新兴领域，有 望率先受益于新型电力系统建设与电力市场化改革带来的电力用户侧红利市场。

充电桩运营领跑者，两大板块齐发力优化业务格局。目前公司形成以智能箱式 电力设备为主的“智能制造+集成服务”业务与电动汽车充电网业务两大板块，其中： 智能制造+系统集成业务（2024H1收入占比58.02%）：包括系统集成、成套开 关与箱式设备业务，24H1收入占比分别为18.74%/13.57%/25.71%。公司智能制造 业务主要包括10-35kV箱式变电站与成套开关设备，广泛应用于新能源发电、城市配 电、轨道交通、工矿企业等领域。公司集成服务业务以高压预制舱式模块化变电站 产品为核心，为客户提供从整站设计到设备集成、安装、调试送电、智能运维的一站 式EPCO服务。根据公司24年半年报，公司中高端箱变产品已取得中国铁路市场占 有率第一、局部电力市场第一的行业地位；预制舱式模块化变电站产品在新能源发 电领域的中标份额位居行业第一，并凭借智能预制舱式模块化变电站产品获得工信 部制造业单项冠军企业。 电动汽车充电网业务（2024H1收入占比41.98%）：公司电动汽车充电网业务板 块主要包括充电设备的研发、生产、销售以及电动汽车充电网的建设与运营，收入 主要分三部分：（1）设备销售收入：为客户提供充电设备与一体化的充电解决方案， 包括智能群充产品、新能源微电网产品等；（2）充电运营收入：基于管理运营的充 电场站为电动汽车用户提供充电服务，按照充电量获取度电服务收入；（3）增值服 务收入：包括SaaS服务、能源增值服务、生态增值服务等。根据充电联盟数据，公 司近年来在公共充电领域充电桩运营规模持续保持第一，截至2024年特来电平台共 有70.9万台公共充电桩，市占率19.8%。展望后续，公司致力于打造充电网、微电网、 储能网一体化模式，形成链接、聚合、平衡新能源发电与电动汽车的虚拟电厂体系 并参与电网互动，获取超越充电服务费的更大价值空间。目前公司已建成虚拟电厂 平台、聚合充电站和新能源微网场站参与电力调峰辅助服务及需求侧响应，实现能 源增值。

董事长为实控人，股权结构稳定。公司董事长于德翔为公司实际控制人，截至 2024 年三季度末，其直接持有公司 1.24%股份，通过青岛德锐投资间接持有公司 19.57%股份，为公司第一大股东。公司各子公司发展定位明确，其中特来电涵盖公 司电动汽车充电网业务，其余子公司均从事电力设备相关业务。

核心管理层具备电力电子背景，行业经验丰富。董事长于德翔毕业于华北电力 大学，为正高级工程师、中国上市公司协会副监事长，曾任河北电力设备厂副厂长、 河北省电力公司技术发展公司总经理；总裁王超毕业于山东大学电力电子与电力传 动专业，曾任公司研发中心电气工程师，技术基础深厚；高管团队成员曾于河北电 力设备厂、济南铁路局、迈驰国际等企业任职，行业经验丰富，有能力带领公司紧跟 行业机遇，在传统与新兴业务上高速发展。

多次推出股权激励计划，彰显公司发展信心。公司曾于2019年实施特来电股权 激励计划，以2019-2023年特来电云平台充电量为考核条件，目标为2019 -2023年特 来电云平台累计充电量达到547.5亿度，进一步激发企业活力，推动特来电加速发展。 2023年公司分别推出限制性股票激励计划，拟授予限制性股票数量为1520万股， 约占激励计划公告时公司股本的1.46%，激励对象为公司中层管理人员和核心骨干员工。在业绩考核方面，2023年股权激励考核期为2024-2026年度，以2022年为基 数，要求相应年度营业收入或扣非归母净利润（特来电及其下属企业的相应财务数 据不纳入计算范围）满足目标之一，营业收入上2024-2026年较2022年增长率不低 于 35%/60%/90% 、 扣 非归 母 净 利 润 上 2024-2026 年 较 2022 年 增长 率 不低 于 40%/70%/100%，体现公司长期发展信心。 2024年公司再度推出股票激励计划，拟授予限制性股票数量为140万股，约占激 励计划公告时公司股本的0.13%。业绩考核方面，2024年股权激励考核期为2025- 2027年度，以2023年为基数，要求相应年度营业收入或扣非归母净利润（特来电及 其下属企业的相应财务数据不纳入计算范围）满足目标之一，营业收入上2025-2027 年较2023年增长率不低于32%/58%/90%、扣非归母净利润上2025-2027年较2023 年增长率不低于35%/60%/100%。

特来电两轮增资引入战略投资者，2021年第二轮投后估值达136亿元。2020年 3月，特来电首度进行13.5亿元增资，引入鼎晖投资、国新资本、国调基金等战略投 资者。2021年1月特来电第二轮增资3亿元引进新加坡政府投资公司（GIC）、上海 久事集团、山东铁路发展基金等三个国内外知名战略投资者，2021年6月再度增资3 亿元引进普洛斯、国家电投、三峡集团、智慧互联产业基金等十个实力雄厚的战略 投资者，投后估值136亿元。两轮增资通过引入战略投资者与资金的方式强化特来电 的资本实力与业务开拓能力，进一步推进及完善公司在充电领域业务的战略布局。

特来电分拆上市进一步提高影响力。2022年3月公司发布公告，计划将其子公司 特来电分拆上市。上市后，特来电仍将作为特锐德的控股子公司，纳入特锐德的合 并财务报表。我们认为，此次分拆旨在进一步聚焦公司智能制造主业，同时赋能特 来电，使其成为以新能源汽车充电网业务为核心的独立上市平台。通过分拆上市， 特锐德聚焦发展智能制造业务板块，特来电则有望利用新融资平台增强资本实力， 加快充电网业务的拓展和技术创新。

（二）盈利能力持续向好，特来电扭亏为盈开启新征程

收入稳健增长，特来电扭亏为盈带动业绩持续向好。复盘公司发展历程，2016 年公司加大充电站与光伏电站建设力度，收入业绩明显提升。2017-2018年新能源车 补贴退坡导致充电桩建设放缓，营收业绩有所下滑。2021年“3060”碳中和目标发 布及新能源汽车发展规划落地，风光装机与新能源汽车需求迎来快速增长，公司电 气设备及充电桩业务快速发展，但考虑特来电处于扩张阶段及当期新能源汽车保有 量水平，公司整体盈利受特来电亏损影响承压。2022-2023年公司积极调整战略布局， 电力设备受益于新能源装机规模快速提升、发力充电桩业务，特来电逐步减亏并于 2023年首次实现年度盈利，业绩快速修复。2023年公司实现营收146.02亿元，同比 增长25.56%，归母净利润4.91亿元，同比大幅增长80.44%，其中特来电实现归母净 利润1.21亿元，首次实现扭亏为盈。2024年前三季度公司实现营业收入104.90亿元， 同比增长11.57%，归母净利4.47亿元，同比增长101.23%，随着新能源汽车渗透率提升带动充电桩利用率提升，公司业绩增速有望超越收入增速实现持续高增。公司 发布2024年业绩预告，预计2024年归母净利润8.35-9.33亿元，同比增长70%-90%； 扣非归母净利润6.95-7.93亿元，同比+72%-97%，业绩弹性持续释放。

电气设备板块增长稳健，充电网业务占比快速提升。公司业务聚焦智能制造+系 统集成与电动汽车充电网两大板块，2024H1两大板块收入分别为36.74/26.58亿元， 同比+13.37%/+12.32%，其中智能制造+系统集成业务中的系统集成/成套开关/箱式 设备业务收入分别为11.87/8.59/16.28亿元，同比+1.12%/+15.34%/+23.13%。电动 汽车充电网业务大幅增长贡献新动能，业务占比从2020年的27.40%上升至2024H1 年的41.98%。毛利率方面，2024H1智能制造+系统集成业务中系统集成与成套开关 毛利率有所修复，箱式设备毛利率下降，系统集成/成套开关/箱式设备毛利率分别为 23.48%/25.52%/18.24%，同比+0.76pct/+2.90pct /-3.29pct；电动汽车充电网及其他 业务毛利率18.63%，同比增长4.68pct。

费用管控向好，盈利能力持续修复。公司近年来毛利率整体保持稳定，充电网 业务毛利率提升带动整体毛利率小幅增长，2024年前三季度毛利率20.52%，同比提高1.13pct。公司持续强化精细化运营实现降本增效，期间费用率自2019年以来持续 下降，2024年前三季度降至16.25%，相较2019年大幅下降7.85pct。费用率下降带 动净利率快速提升释放利润弹性，2024年前三季度净利率4.26%，同比提高1.90pct， 公司盈利能力持续修复。

特来电扭亏为盈拐点明确，减值损失有望逐步控制。受特来电快速扩张影响， 公司资产减值+信用减值自2020年以来持续提升，二者合计从2020年的1.79亿元增 长至2023年6.60亿元。2024年起充电桩利用率提升+追求高效场站建设，减值损失 有所下降，2024年前三季度公司资产减值损失+信用减值损失合计1.53亿元，相较去 年同期减少0.34亿元，预计后续减值损失有望逐步控制。子公司特来电凭借其领先 的运营规模、数据服务能力等优势，不断提高运营效率，2023年特来电实现净利润 1.72亿元，同比增长1.99亿元，成功实现扭亏为盈，2024H1净利润同比持续减亏， 盈利拐点明确。

二、充电网：充电设备与运营双龙头，利用率提升释放 利润弹性

（一）十年浴火重生，充电桩行业迈入蓬勃发展期

行业复盘：十年浴火重生，充电桩行业迈入新阶段。我们认为，充电桩行业发 展可以总结为五个阶段：初步探索期（2013年及以前）：此阶段主要由国家电网与 南方电网主导探索，社会资本尚未入局，充电桩建设主要以示范项目为主。粗犷发 展期（2014-2016年）：2014年国家电网向社会资本开放电动汽车充换电设施，特来 电、星星充电等民营充电桩企业纷纷布局。调整转型期（2017-2020年）：竞争格局 恶化、建设规划不足导致利用率低下、产品质量欠佳导致故障频发，行业发展进入 调整期。发展新阶段（2021-2022年）：国家发展改革委等多提出到“十四五”末我 国形成适度超前、布局均衡、智能高效的充电基础设施体系。加速发展期（2023年 起）：中央政治局、国常会多次强调加快充电桩建设，行业发展进入加速期。

需求端：渗透率超预期、车桩比下行、利用率提升驱动充电桩需求放量

2021年以来新能源汽车渗透率快速提升，2024年超40%创历史新高。根据中汽 协数据， 2021年以来新能源车销量持续高增，2021-2024年我国新能源汽车销量分 别为 352/689/945/1287万辆，同比增长158%/+93%/+37%/36%，新能源汽车销量 占当年总销量比例达到13.4%/25.6%/31.6%/40.9%，新能源汽车渗透率持续突破。 随着国内车企车型推出进展超预期叠加换新补贴加码，预计2025年新能源汽车渗透 率有望持续突破。

下游需求驱动充电桩行业高增长。根据充电联盟数据， 2024年国内新增公共桩 85.3万台，同比-8.1%，新增随车配建私桩336.8万台，同比+37%，2024年新增公桩 车桩比、私桩车桩比、合计车桩比分别达15.1/3.8/2.3，相较2023年的10.2/3.0/2.8， 同比+4.9/+0.8/-0.5。

政策端：各地充电桩规划饱满，规划更加注重高效运营、支持充电基础设施与 新能源车协同发展。2022年1月，国家发展改革委等提出到“十四五”末，我国形成 适度超前、布局均衡、智能高效的充电基础设施体系。31省（市）陆续发布“十四 五”时期新能源汽车或电动汽车基础设施发展相关规划，支撑新能源汽车高速发展。 2023年，中央层面多次强调充电桩建设重要性，并将“充电桩下乡”作为“新 能源汽车下乡”的前置条件。2023年2月，八部门提出公共领域车辆全面电动化试点 工作；4月，中央政治局会议提出要巩固和扩大新能源汽车发展优势，加快推进充电 桩、储能等设施建设和配套电网改造；5月，国常会审议通过《关于加快发展先进制 造业集群的意见》，部署加快建设充电基础设施，更好支持新能源汽车下乡和乡村 振兴。顶层设计逐步完善。 2024年，两网、三桶油等招标规模进一步扩大，国家层面充电桩支持政策有望 延续。2024年1月，国家发展改革委等部门联合印发《关于加强新能源汽车与电网融 合互动的实施意见》，V2G试点逐步推广。2月，国家发改委等部门联合发布《关于 加强电网调峰储能和智能化调度能力建设的指导意见》，推动电动汽车通过有序充 电、车网互动、换电模式等多种形式参与电力系统调节。3月，国家能源局发布《2024 年能源工作指导意见》，探索开展车网双向互动。7月，国家发改委等部门联合印发 《加快构建新型电力系统行动方案（2024—2027年）》，支持开展车、桩、站、网 融合互动探索，研究完善电动汽车充电分时电价政策，探索放电价格机制，推动电 动汽车参与电力系统互动。8月，国家发改委等四部门发布《关于推动车网互动规模 化应用试点工作的通知》，推动车网互动规模化应用试点工作。10月，国家发改委 等六部门联合印发《关于大力实施可再生能源替代行动的指导意见》，强调加强充 电基础设施、加气站、加氢站建设，完善城乡充电网络体系。

产品端：超充车型与超充桩推进相辅相成，车企快充车型加快推出，快充、超 充系统建设提速。2022年以来各车企快充车型推出明显提速，而高电压和大电流技 术路线的选择，取决于电芯材料体系与车企电压平台产品创新迭代后的性价比，国 内800V平台车型数量上占据主流。 800V车型需要与大功率充电桩相匹配，车企、桩企加快推出超充产品。目前理 想、蔚来、小鹏、特斯拉均推出各自超充桩并提出相应建设目标，其中特斯拉于23 年5月推出V4超充桩峰值功率提升至350kW（较V3提升100kW）、蔚小理等新势力 均推出500kW超充桩以辅助推进超充车型。华为、特来电、盛弘、绿能慧充等主流 桩企亦推出相关产品，单桩最大充电功率提升至600kW。超充车型与超充桩推进相 辅相成，渗透率均有望提升。

运营端：单车充电量不断提升，优质站点资源稀缺，充电服务费市场有望迎来 量价齐升。随着新能源汽车充电需求的不断增长，全国公共充电量不断提升，根据 充电联盟数据，全国公共充电量从2018年的24.03亿度提升至2024年的557.5亿度， 6年复合增速69%，2024年充电量同比增长55%。此外随着动力电池技术升级带动单 车电池容量提升，单车年充电量亦有所提升，而国内优质站点资源稀缺，未来具备 地理优势的充电场站服务费有望量价齐升。

市场空间：预计2025-2027年中国充电桩设备市场空间212.7/277.6/327.9亿元， 充电运营服务费市场空间319.7/430.6/550.7亿元。 基于新能源车发展情况与充电桩配套建设进程，我们基于以下假设对中国充电 桩设备与运营空间进行测算：（1）新能源车销量增速：参考汽车工业协会历史数据， 预计2025-2027年国内汽车销量增速3.0%；（2）新能源车渗透率：预计2025-2027 年新能源车渗透率45.0%/48.0%/50.0%。（3）新增私桩车桩比：根据充电联盟数据， 2024年随车配建私桩336.8万台，对应车桩比3.4，预计2025-2027年新增私桩车桩比 3.3/3.2/3.1。（4）新增公桩占比：随着国家大力发展公共充电基础设施，预计2025- 2027年公桩车桩比达9.3/9.0/8.5。（5）新增公桩直流桩占比：未来大功率直流桩有望成为公桩建设主力，公桩直流桩占比或将持续提升，预计2025-2027年达 55%/60%/65%。预计2025-2027年中国充电桩设备市场空间212.7/277.6/327.9亿元， 同比+32.9%/+30.5%/+18.1%;充电运营服务费市场空间319.7/430.6/550.7亿元，同 比+43.4%/+34.7%/+27.9%。

（二）产品矩阵丰富，一站式服务满足各类充电场景建设需求

充电设备产品矩阵丰富，模块整桩自研可满足不同场景充电需求。公司充电网 业务主要包括充电设备的研发、生产、销售以及充电网的建设与运营，设备销售为 充电网业务板块重要一环。公司充电设备产品包括：①支持大功率充电的一体式直 流充电桩产品，功率覆盖40kW单枪一体到320kW双枪一体；②集成高低压一体的大 功率智能群充产品，功率覆盖240-480kW直流分体机；③小功率充电产品，功率包 括20kW的“一拖六”小功率直流解决方案与6kW的小功率家充产品；④自动充电产 品，包括智能柔性充电弓、充电机器人、充电机械手等面向公交、重卡的大功率智能 充电产品；⑤新能源微电网等。丰富产品矩阵为公司开拓多元化应用场景，目前公 司产品应用领域覆盖公交、小区、物流园、工业园、机场、港口等丰富应用场景，提 供从充电设备到整站EPC的全流程服务，可按客户要求满足多元化场景需求。

核心器件充电模块自研有效控制成本，配合整桩快速迭代夯实产品优势。充电 模块作为充电桩的最重要零部件，其性能直接影响整桩效率。根据优优绿能招股说 明书，充电桩前三大成本构成分别为充电模块、充电枪/电缆、外壳钣金件，占比分 别为40%、22%、14%，而优优绿能模块国内市场毛利率2020-2022年维持在约20%-25%，特来电通过自研自产充电模块，一方面有效控制产品效率与成本，另一方面 保证整桩产品升级时核心零部件充电模块的研发能快速响应，夯实公司产品优势。

行业首创群管群控技术，推出4.0智能群充系统引领行业高质量发展。为解决充 电模块利用率低、充电场站初始投资成本高问题，特来电于2014年首创群管群控充 电技术，具有功率输出灵活、损耗低、占地小等多重优点，集成设计占地减少30%、 系统投资成本降低30%。公司针对行业痛点，对群管群控技术不断升级，相继推出 2.0、3.0、4.0版本，实现50-1000V宽电压、480kW大功率、支持光储接入、适配超 充、V2G等面向未来的交直流混合构网架构充电产品，持续推动行业高质量发展。

（三）规模优势与渠道壁垒确立龙头地位，优质运营释放利润弹性

特来电公共充电桩市占率多年保持第一，市场份额领先。根据充电联盟数据， 2024年全国公共充电桩新增85.3万台，同比-8.1%，快充需求带动直流桩建设提速， 其中直流桩新增44.0万台，同比-0.5%，交流桩新增41.4万台，同比-14.8%，直流桩 占比同比提升4.0pct至51.6%，直流占比首超交流。截至2024年末，全国公共充电桩数量累计达357.9万台，其中特来电/星星充电/云快充公共充电桩数量分别为 70.9/62.5/58.7万台，市占率分别为19.8%/17.5%/16.4%，头部三家企业市场规模优 势明显，CR3达53.7%。2022年以来，头部4家运营商份额基本维持在60%左右，集 中度较高，特来电充电桩数量稳居行业第一。

特来电公共充电桩功率市占率高于充电桩数量市占率，积极布局大功率快充桩 抢占用户需求。随着新能源汽车续航里程、单车带电量的提升与使用频率增加，车 主对快充需求逐步提升，根据充电联盟发布的《2023中国电动汽车用户充电行为研 究报告》，我国95.4%的用户选择大功率直流快充，而交流慢充比例在持续下降，大 功率充电桩占比显著提升。特来电凭借在充电领域长时间布局，敏锐响应市场用户 需求，积极布局大功率充电桩。在公共充电桩功率方面，2024年特来电以22.5%市 占率连续四年稳居第一，且公共充电桩功率市占率高于公共充电桩数量市占率。

充电桩数量优势与功率优势转换为充电量优势，凸显公司品牌影响力。根据充 电联盟数据，2024年特来电平台充电量131.2亿度，充电量市场份额23.5%保持第一 位置。特来电充电量市占率>功率市占率>数量市占率，体现公司品牌影响力。

利用率高于主要竞争对手与行业平均水平，体现公司优异运营能力。我们以年 度充电量/（365天*24h*功率）测算头部企业充电桩利用率情况，2024年头部六家企 业特来电、小桔、星星充电、云快充、蔚景云、南方电网充电桩利用率分别为5.76%、 8.42%、6.97%、3.09%、3.81%、5.28%，同比-0.17pct、-0.06pct、-0.21pct、-0.41pct、 -0.78pct、+1.76pct，可以看到除南方电网外其他运营商利用率均有所下滑，主要系 2024年在各地方政府支持下充电桩建设快速铺开，利用率爬坡需要时间所致。特来 电受部分接入平台场站为协助地方政府运营影响，利用率不及小桔与星星充电，但 利用率仍高于5.56%的全国平均利用率，体现公司优异运营能力。

利用率与服务费为影响充电场站盈利能力的核心指标，后续新能源车渗透率持 续增长带动利用率向上、超充/V2G等新需求带动服务费向上，利润弹性可观。我们 以配备10台120kW直流双枪充电桩、20个车位的充电场站为例进行测算，充电场站 成本主要包括充电桩成本、变配电成本与土地成本三大类，假设单桩售价/变配电/土 建成本分别为6/3.5/2万元/桩的情况下，整个场站投资成本92.5万元，考虑10年运营 期限与50%的贷款比例测算，在充电服务费0.4元/kWh、5%的利用率下IRR为13.80%， 随着充电服务费与充电利用率的提升呈现上升趋势。

通过合资等多种方式持续扩大产业协同、抢占核心资源。基于“合作共赢”商 业模式，公司与国有资源方建立深度合作。合资方凭借其丰富的场地和电动车辆资 源，为公司充电网络的规划与建设提供了坚实的资源保障。与此同时，公司在充电 行业内的领先技术、产品服务、运营经验及品牌影响力，能够为各地资源方赋能，共 同搭建高效的充电基础设施新基建平台，推动区域电动汽车充电网络的快速发展， 截至2024年6月，公司在全国范围内设立独资及合资企业超过270家，其中与政府城 投、交投、公交集团等国有平台企业合资成立的公司超过160家，构建了覆盖全国的 电动汽车充电网络。 深化产业协同布局，联合生态伙伴共建充电网生态体系。截至2023年底，公司 已经与保时捷、奥迪中国、奔驰、宝马、捷豹、路虎、沃尔沃、通用、路特斯、吉利、 奇瑞、广汽埃安、小鹏、理想等70多家车企达成共建品牌站、充电网数据支持等一 项或者多项合作形式。由特来电为车企建立的专属的品牌形象站或者在充电站内为 汽车预留专属的品牌充电桩。此外，公司还可将平台运营的充电场站信息植入车企 APP ，从而让车主享受更便捷的充电体验。

（四）前瞻布局 V2G 与虚拟电厂，有望享受电改带动的用户侧需求红利

V2G 技术可以实现电动车和电网之间的互动。V2G（Vehicle-to-Grid）意为电 动汽车与电网协同互动，即实现电动汽车的分布式移动储能单元功能，使电动汽车 在受到调度的条件下，通过充放电装置接入电网，实现电动汽车与电网的能量双向 流动，当电网负荷较低时，电动汽车接入电网开始充电；当电网负荷较高时，电动汽 车通过蓄电池向电网反馈电能，车主可以从中赚取差价收益。V2G能够构建动态有 效的“新能源汽车+电网”能源体系，起到削峰填谷的调峰作用。V2G的参与者包括 发电侧、电网侧、资源聚合商、新能源汽车等。

新能源汽车高增电力系统承压，“反哺”电网释放调节潜力。近年来我国新能 源汽车增长迅速，大量电动汽车接入电网之后，充电需求量将会大幅度增加，无序 充电方式下会加剧电网负荷峰谷差，造成配电线路过载，给电力系统带来很大的负 担。根据中国电动汽车百人会副理事长兼秘书长预计，2030年中国电动汽车保有量 将达8000万辆。假设8000万辆电动汽车平均配置60kWh电池，其等效储能容量将达 到4800GWh，若采用V2G技术“反哺”电网，容量和备用潜力较大。 车企纷纷入局V2G，已有量产车型落地。威马汽车率先进行V2G技术落地应用， 2020年6月顺利通过全项V2G技术的车、桩实测及道路测试；长城汽车旗下欧拉好猫 电动车已搭载V2G功能，是全国首款具备此功能的量产车型；特斯拉考虑将V2G技 术重新应用到汽车上，将汽车动力电池输出的动力为家庭或电网提供动力；广汽埃 安于2023年5月与北京链宇科技有限公司签署战略合作协议，聚焦V2G等相关业务。

充电桩运营商在V2G模式中扮演重要角色，可参与获利空间广阔。在V2G模式 下，充电桩运营商作为负荷资源聚合商，能够对分布式资源进行信息互联和相应控 制，并作为平台与电力市场进行交易结算。根据我们表6测算，预计2025年公共充电 交易额与公共充电服务费分别为743.3/319.7亿元，若通过V2G实现电动汽车对电网 的调峰，获利空间可观。 特来电作为头部充电桩运营商，前瞻性布局车网互联领域。特来电深耕充电网 技术和产品，2016年即发布中国最大的“充电网、车联网、互联网”大数据云平台， 2017年发布“汽车充电网”与“新能源微网”双向融合系统，2020年首创“充电、 放电、储能、光伏”为主体的新能源微电网技术，2022年发布以“充电网、微电网、 储能网”为载体构建的虚拟电厂平台，平台通过聚合电动汽车有序充电、光伏微网、 移动储能、梯次储能等资源，能够实现调频调峰、需求侧响应、聚合售电、绿电消纳 和碳交易等功能。

充电型微电网多城市覆盖，虚拟电厂可调度容量接近大型发电厂，能源增值有 望拓展收益来源。截至2024H1末，特来电已经在全国140个城市投建运营约600座新 能源微电网电站，充电型微电网持有数量居全国前列。截至2024H1，公司已实现与28个网、省、地级电力调控中心、虚拟电厂管理中心或负荷管理中心的在线信息交 互，具备虚拟电厂条件的可调度资源容量超过470万kW。公司积极开展经济调度、 负荷约束以及调峰辅助服务、需求侧响应等电网互动业务并持续推动电力交易参与 规模。2024年上半年，公司在上海、深圳、江苏、福建等地区参与调峰辅助服务、 需求侧响应等电网互动业务，参与规模超过5万kW，参与电力市场化交易的电量超 过6亿度电。未来随着电改推进释放用户侧调峰潜力，具备技术优势与控制策略的充 电桩运营商有望率先受益。

三、智能制造+系统集成：新型电力系统建设所需，AI 基建拉动变压器新需求

（一）新型电力系统构建正当时，配网建设提速+AI 基建拉动新需求

输配电为新型电力系统中的重要环节，配电网在促进分布式电源就近消纳、承 载新型负荷等方面的功能日益显著。输配电设备产业链上游主要包括钢材、铜材、 元器件等输配电设备生产所需原材料；输配电设备厂商可分为一次设备及二级设备 厂商；输配电设备下游应用场景广阔，包括电力生产、电力供应、轨道交通、冶金化 工等。随着新型电力系统建设的推进，配电网在促进分布式电源就近消纳、承载新 型负荷等方面的功能日益显著。此外，以AI为代表的产业转型升级亦有望拉动变配 电设备需求。

电网投资力度加大，上游输配电行业将持续受益。随着我国用电规模持续增长 与新能源装机的快速推动，电力系统运营商（国网、南网等）成为输配电设备行业最 重要的下游市场，根据国家能源局统计，2024年电网工程建设投资完成额6083亿元， 同比增长15.3%，投资完成额与增速创历史新高。后续随新型电力系统建设电网投资 将保持持续增长，带动输配电行业投资力度加大。

1. 近期配网政策密集出台，配网改造大势所趋

2023年以来，配网改造政策加速出台，配网发展迎来政策支持。2023年7月， 国家发改委发布《关于实施农村电网巩固提升工程的指导意见》指出2025、2035 年配网改造目标；2024年《关于新形势下配电网高质量发展的指导意见》、《配电 网安全风险管控重点行动工作方案》等文件要求进一步加快配电网升级改造。根据 《关于新形势下配电网高质量发展的指导意见》，以下五方面有望成为投资重点： （1）容量充裕：要求网架结构更加坚强清晰，供配电能力合理充裕，配变、开关 柜、低压柔性互联装置需求有望提升；（2）灵活承载：要求到2025年具备5亿千 瓦左右分布式新能源、1200万台左右充电桩接入能力，虚拟电厂、微电网有望得到 规模化发展；（3）数字转型：要求配电网数字化转型全面推进，一二次融合设备需求提升；（4）智慧调控：要求到2025年智慧调控运行体系加快升级，配网调度 有望规模化升级；（5）能效提升：强调2025年电网企业全面淘汰S7（含S8）型 和运行年限超25年且能效达不到准入水平的配电变压器，预计高能效变压器招标提 速。 2024年8月，国家能源局印发《配电网高质量发展行动实施方案（2024-2027 年）》，与8月发布的《加快构建新型电力系统行动方案（2024-2027年）》一脉 相承，旨在进一步加快配电网高质量发展落地。

2. 配网投资占比有望提升，24年配网招标提速，配网改造大幕即将开启

配网有望迎来加大建设的景气周期。根据中电联数据，2024年全国电网工程 建设完成投资6083亿元，同比+15.4%，根据国家电网预计2025年电网投资有望首 超6500亿元。我们认为，随着电网投资持续增长，叠加配网投资在电网投资中的比 例有望进一步提升，配网投资有望持续增长。 国网网省物资招标是配网投资的前瞻指标。国网网省招标包括设备、材料和服 务，其中设备和材料均属于物资招标。一般情况下，物资招标约为配网整体招标的 70%；在物资招标中，协议库存是最主要的招标形式（占比约为80-85%）；协议 库存一般在招标后半年逐步执行，实际执行中标金额的80%-120%。因此，国网网 省物资招标是配网投资的前瞻指标。 2024年以来，国网网省物资招标提速带动2025年需求高景气。根据国网电子 商务平台，24年1-9月，国网网省物资中标金额达1543.8亿元，同比+50.6%，与 2023年增速（+20.7%）相比，24年1-9月国网网省招标明显提速，有望在24H2陆 续转化为实际完成投资和相关企业收入。

3. 风光电站作为变压器重要应用领域，需求有望持续高景气

新能源电站作为变压器重要应用领域，双碳目标打开长期成长空间。根据国家 能源局数据，截至2024年底，我国光伏累计并网装机规模达887GW，同比增长45%， 其中集中式511GW、分布式375GW；风电累计并网装机规模达521GW，同比增长 18%，其中陆风480GW、海风41GW，风光合计装机占全国发电机组比例42.0%，同 比提升6.0pct。2024年光伏新增并网装机规模277GW，同比增长28%，其中集中式 159GW、分布式118GW；风电新增并网装机规模80GW，同比增长6%，其中陆风 76GW、海风4GW。展望2025年，新能源消纳压力下光伏新增装机或放缓，风电新 项目启动推动装机向上，长期看在双碳目标与电改推进下，新能源装机有望继续向 上，推动新能源变压器需求高景气。

4. AI基建拉动变压器新需求

数据中心从通算中心向智算中心演进，AI发展带动电气设备需求快速增长。近 年来，随着生成式人工智能（AIGC）在多领域应用的拓展，算力需求呈现爆发式增 长。各大服务器厂商持续加大资本开支，微软、谷歌、亚马逊和Meta等四大云计算 巨头的资本性开支从2021年的1282亿元增长至2023年的1567亿元。按系统构成、技 术特征与应用领域差异，算力主要分为通用算力、超算算力和智能算力三类，其中 超算算力属于定制化需求，市场规模较小，AIGC主要拉动数据中心从通算中心向智 算中心升级，数据中心建设步伐明显加快。与此同时，英伟达等AI芯片技术的快速迭 代显著提升算力需求，对电力设备提出更高要求，如英伟达的Blackwell架构GPU在 性能和功耗方面较前代Hopper架构有显著提升，其中B100和B200型号在FP8精度 下的性能分别达到20 PFLOPS，分别是Hopper架构的2.5倍和5倍。在功耗方面， B100的功耗为700W，与H100持平，而B200的功耗则达到1000W，相较于H200单 卡提升了300W，进一步凸显了高性能计算对电力资源的强烈依赖。变压器作为数据 中心电力基础设施的关键部件，需求随AI基础设施建设而增长。

AI变压器需求快速增长，预计2025-2027年AI变压器需求空间约144/205/229亿 元。根据富国银行统计，2024年英伟达GPU市场份额约94%，根据NVIDIA官网数据， 8张H100组成的NVIDIA DGX服务器系统的热功耗为10.2kW，根据Semianalysis推 算2025-2027年全球数据中心新增算力用电功率需求约15/21/24GW，其中AI数据中 心新增算力用电功率需求约11/17/10GW。参考图48，考虑数据中心目前常见的2N 架构及UPS 20%的冗余配置，测算AI数据中心所需的变压器总容量约为其算力容量 的4.8倍，故预计2025-2027年数据中心对变压器的需求总容量约72/102/114GW，对 应数据中心变压器需求空间144/205/229亿元。

（二）箱式变电产品龙头企业，多领域拓张增长稳健

公司电力设备板块专注户外箱变产品，专注于新能源、电网、轨交与数据中心 等领域。公司自成立以来始终专注户外箱式电力设备的研发与制造，打造以智能制 造为支撑的集成服务业务新模式。公司电力设备“智能制造+集成服务”业务以高压 箱式变电站设备以及成套开关设备为基础，其中智能制造业务主要致力于220kV及 以下变配电一二次产品的研发与生产，包括10-35kV箱式变电站设备与成套开关设 备两大类；集成服务业务面向全场景、数字化、全生命周期的EPCO服务，包括预制 舱式变电站、电力设备租赁、电力工程集成服务等。

产品应用场景广泛，铁路、电力行业市占率第一，积极开拓海外市场。根据公 司年报，2007年公司中标中国第一条高速铁路项目京津客运专线，进军高速铁路市 场，此后公司进一步拓展了电网及新能源、轨道交通、石油石化等领域。目前公司中 高端箱变产品取得中国铁路市场占有率第一、电力市场第一的行业地位。公司积极 开拓海外市场，2020年先后中标瑞士ABB俄罗斯项目和科特迪瓦电网车载移动式变 电站项目，中标金额合计为2.17亿元，2021年公司海外第一套220kV车载式变电站 在科特迪瓦一次送电成功并成功投运，国际化影响力不断提升。2025年1月，公司公 告与沙特国家电网（National Grid SA）签署高压移动式变电站供货与安装合同，中 标金额约7亿元并于2025年4月底前交付，约占2023年箱变设备收入的22.7%，充分 展现电力设备制造与集成服务的竞争优势。 客户资源优异，多场景订单持续突破。预制舱式变电站相较传统土建模式，在 设备集成度、施工便捷性、运维智能化等方面均具有显著优势，在提升变电站建设 效率、建设质量的同时，能够大幅缩短建设周期、节约建设用地。公司行业首创220kV 及以下预制舱式模块化变电站，在发电侧、电网侧、用电侧取得显著成果。发电侧：创新研发了新一代高电压数字化全预制舱式模块化变电站集成解决方案，先后中标 华能、华润、华电、大唐、国电投、国能投等国企/央企的新能源电站项目，其中预 制舱模块化变电站产品的中标份额遥遥领先。电网侧：预制舱变电站、移动变电站、 预制舱配电室等产品在湖南、陕西、辽宁、吉林、安徽、山东、江苏、浙江等省电网 公司广泛应用。用户侧：先后中标中国移动（山东青岛）数据中心配电工程项目、中 石化西北石油局顺北油田注气项目、比亚迪包头动力电池项目、新晟海材料项目等， 彰显了公司高电压预制舱式模块化变电站系统集成解决方案在行业的引领地位。 数据中心市场快速推进。在数据中心相关业务方面，公司紧跟产业发展，积极 布局三大运营商、国资云、数据中心、云计算以及第三方数据中心头部企业等大客 户，取得了显著进展，成功中标多个重要项目。特锐德先后中标了阿里巴巴数据港 张北数据中心园区35kV变电站、张家口怀来云储数据中心以及中国移动（山东青岛） 数据中心配电工程等项目，进一步凸显公司在电力设备领域的技术优势和市场竞争 力。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）