2024年特锐德研究报告：箱变老兵行稳致远，充电龙头迎来收获期

箱变与充电双龙头，收入稳增盈利向好

深耕箱式电力设备二十年，二次创业充电桩已成长为行业龙头。自 2004 年成立以来，特锐德专 注于户外箱式电力产品的集成设计与研发生产，公司中高端箱式电力设备产品已经取得了中国铁 路市场占有率第一、电力市场第一的行业地位，公司是中国箱式电力产品技术标准的制定者和参 与者，凭借领先的技术创新能力和强大的综合实力，先后承担了多项国家级和省市级项目。2014 年，公司基于在户外箱式电力设备的技术积累和创新延伸，成功开拓了电动汽车充电网业务，紧 抓行业发展机遇，快速布局充电网形成规模优势。截至2024年上半年，公司公共充电桩数量、直 流桩数量、充电量等多项指标均位列行业第一。

公司股权较为集中，董事长于德翔为实控人。截至 2024 年 6 月，公司的第一大股东为青岛德锐 投资，持股比例 31.56%；公司实控人为董事长于德翔，通过持有德锐投资 61.97%的股份，以及 直接持有公司 1.24%的股份，合计持有公司股份份额约 20.8%，股权结构较为集中且相对稳定， 公司长期发展具备保障。公司通过控股子公司特来电开展充电网建设运营和充电网解决方案提供 业务，对特来电持股比例约77.71%，特来电旗下设众多子公司分别负责不同地区的充电网运营业 务。

研发平台成熟完备，高强度投入保障研发能力。公司引进和培养了来自各技术领域的顶尖人才， 围绕充电领域核心技术搭建了集成服务、电力电子、智能调控、云平台、大数据、安全防护、自 动充电、智能运维、微电网、储能技术等十大研发团队。公司在充电网技术领域建立了强大的创 新研发能力，拥有超过 1400 项知识产权，承担或参与了多项国家级重大科研项目，已经成为充 电行业标准的引领者和制定者，牵头或参与制定了多项国家及行业标准。2023 年，公司研发支出 高达 4.89 亿元，占营业收入比例为 3.35%，研发团队进一步壮大，人员数量达到 1160 人，为公 司新产品的开发提供了强有力的技术保障。

两大主业双轮驱动，近五年收入稳步增长。2020 年以来，在国内电网改造和新能源发电项目持续 推进、新能源汽车及充电基础设施建设快速发展的背景之下，公司两大主业均迎来积极增长阶段。 2020-2023 年，公司营业收入从 74.64 亿元增长至 146.02 亿元，年均复合增速达 18%，2024 年 上半年，公司实现营业收入 63.32 亿元，同比增长 13%。其中，充电网业务贡献了显著增量， 2024年上半年，充电网收入占比达到42%，创下历史新高。得益于充电网业务亏损收窄、箱变业 务盈利回归，2022 年起公司归母净利润呈现逐年向好态势，2024 年上半年公司实现归母净利润 1.93 亿元，同比大增 105%。

费用率稳中有降，盈利能力有望进一步提升。公司凭借优异管理能力，期间费用率自 2019 年起 持续优化，三费率从 19.3%下降至 2024 年上半年的 12.9%，财务费用率和销售费用率均改善明 显。2021-2023 年公司销售毛利率分别为 21.5%、22.1%、23.4%，净利率分别为 1.9%、2.1%、 3.6%，呈现逐年改善趋势。2024 年上半年，毛利率和净利率分别为 20.4%、3.0%，较 2023 年 略有下降，主要系公司充电网业务收入与盈利具一定季节性，政府合资项目多于下半年集中建设， 全年来看盈利能力仍有望延续增长趋势。

充电： 制造-运营-服务，受益全链条价值提升

公共充电市场蓬勃发展，模式创新打开成长空间

新能源汽车保有量持续上升，预示巨大需求潜力。中国汽车工业协会数据显示，2024 年上半年， 我国新能源汽车销售量为 494.4 万辆，同比增长 32%，渗透率超过 35%。根据公安部统计，截至 2024 年 6 月末，我国新能源汽车保有量已经达到 2472 万辆，保有量占比 7.2%。电动车销量不断 增长攀升，保有量持续扩张，对充电基础设施的需求日益增加。

公共充电桩建设增速放缓，车桩比仍有较大提升空间。根据中国充电联盟统计，2024 年上半年， 我国充电基础设施增量为 164.7 万台，同比上升 14.2%。其中公共充电桩增量为 39.6 万台，同比 上升 12.7%；截止 2024 年 6 月，全国充电基础设施累计数量为 1024.3 万台，其中公共充电桩保 有量为 312.2 万台。据此测算，2024 年上半年我国车桩增量比为 3.0:1，截至 2024 年 6 月底，我 国存量车桩比 2.4:1，相较于 2019 年 5.7:1 的水平，充电基础设施条件大幅改善，但若仅考虑公 共桩，增量与存量车桩比分别为 12.5:1 和 7.9:1，距离全面电动化场景中新增公共车桩比 1:1 的目 标仍有较大差距。

公共充电需求持续旺盛，蕴含广阔市场空间。公共充电桩充电量整体呈上升趋势，2023 年充电量 达 359.7 亿度，同比增长 68.7%，2024 年上半年公共充电量达 242.9 亿度电，同比增长 54.5%， 维持较高增速。从单车充电量来看，2023 年单车年度充电量约 1762 度电，同比增长 8.3%。电动 车保有量增加叠加单车充电需求维持增势，公共充电需求有望持续增长。在汽车总保有量年均增 速 5%、2030 年新能源汽车保有量渗透率达到 20%、单车年公共充电量 1800 度的假设下，2030 年公共充电需求将达到 1702 亿度电/年，对应 2023-2030 年年均复合增速 25%。

国家层面出台系列指导意见和相关政策，明确充电基础设施的发展方向和重点。扩大覆盖范围方 面，国家进一步支持新能源汽车下乡，要求加大县域充电基础设施建设支持力度，推动创建一批 充电设施建设应用示范县和示范乡镇。探索新技术方面，大功率超充桩、智能有序充电、V2G 等 技术从研发逐步走向应用，进一步强化充电设施在车网互动、需求响应等新兴场景中所扮演的积 极作用。

充电桩运营格局高度集中，头部企业份额稳定。充电桩产业链中游制售桩的参与主体包括电气设 备公司、第三方桩企、家电企业等，下游为充电运营商及终端客户，多数企业采取生产运营一体 化模式，充电桩企业的商业模式正从单一硬件销售向综合服务提供商转变。从公共充电桩运营数 量来看，特来电、星星充电、云快充处于行业领先地位，依靠资金、技术等优势持续保有较高的 市场份额。根据中国充电联盟数据，截止 2024 年 9 月，全国公共充电桩数量累计达 332.9 万台， 其中特来电/星星充电/云快充公桩数量分别为 64.0/58.4/55.7 万台，市占率分别为 19%/18%/17%， CR3 达 53.5%，2023 年以来，头部 3 家运营商保持稳定，CR3 份额基本维持在 54%左右。

虚拟电厂、车网互动等新模式有望打开运营商收入空间。随着风光装机与发电量占比不断增加， 随机性、无序性提升对电力系统构成挑战，负荷侧资源的聚合调控成为构建新型电力系统不可或 缺的一环。充电运营商通过充电网掌握大量电动车电池资源，有望成为新型电力系统用户侧调节 的重要参与者。当前，充电运营商可以通过参与虚拟电厂、响应电网调度有序充电获得需求响应 补贴收益。同时，V2G 技术允许电动车与电网实现能量双向传输，电动车的等效储能潜力有望得 到释放。未来，一方面随着电改机制政策逐步健全，电力现货市场、辅助服务市场逐步完善，虚 拟电厂盈利模式有望日益丰富；另一方面，随着 V2G技术走向成熟，V2G充电桩成本下降，车网 互动应用场景有望得到拓展，为充电运营商贡献更多增量收益。

龙头运营商地位稳固，充电网布局步入收获期

充电桩产品丰富多元，核心设备自主研发。公司电动汽车充电网业务主要包括充电设备的研发、 生产、销售以及电动汽车充电网的建设与运营，为用户提供充电系统解决方案及充电网运营服务。 公司针对公交、公共、物流、园区、小区等不同场景与服务对象，创新研发制造了多种类型的充 电产品，包括支持大功率直流充电、小功率直流充电、自动充电的智能群充电产品以及新能源微 电网产品等，以满足多样化的用户需求。公司充电网的核心设备如充电模块、功率分配模块、调 度控制单元的软硬件系统等均为自主设计研发，可持续升级迭代，并确保软硬件之间的匹配性与 兼容性，面向不断提升的大功率充电需求具有突出的成本和性能优势。

充电运营头部企业具备较强先发优势和规模效应。由于充电资产的建设受到场地、区域电网容量 的限制，在特定区域内能够建设、运营的充电资产数量有限，存在物理位置资源限制；同时，抢 占充电行业布局先机需要巨大、持久的资金投入，进入壁垒较高。中规院发布的《2023 年中国主 要城市充电基础设施监测报告》显示，在统计范围内的 36 座大城市中，包括上海、深圳在内的 9 座城市中心城区公用桩覆盖率已超过 90%，表明充电需求较大、消费能力较强的（超）一线城市充电场站建设已经趋于饱和。而从北京市私人乘用车充电需求空间分布也可以看出，城市充电需 求呈现出高度集中的特点。因此区位选择将显著影响充电场站运营效率与盈利能力，而先发龙头 锁定优质区位和电网资源，有望形成难以复制的竞争优势。

公司超前布局充电网，现已稳居行业龙头地位。公司早在 2014 年即进军充电桩行业，彼时新能 源汽车渗透率不足 1%，行业需求尚未显现，公司凭借独到战略眼光超前布局抢占先机，大力建 设全国性充电桩网络，通过精准投建抢占核心资源，历经十年积累已形成显著规模优势，截至 2024年6月底，公司累计充电量突破300亿度。根据充电联盟统计，在公共充电领域，截至2024 年9月底，公司运营公共充电终端59.5万台，其中直流充电终端35.6万台，市场份额约为26%， 排名全国第一；2024 年 1-9 月公司充电量超过 93 亿度，市场份额约为 24%，排名全国第一。

重资产转型合资运营，跑马圈地投入高峰已过。行业内充电运营商主要可以分为三类，资产运营 商、第三方服务商和整车企业，其中资产运营商一般参与充电站投建，运营自有资产赚取充电服 务费，代表企业包括特来电、星星充电等；第三方服务商则采取轻资产模式，通过提供平台服务 与解决方案与充电运营商分成服务费及相关增值服务费；而整车企业如特斯拉、蔚来等，主要以 提供面向品牌车主的充电服务为主。特来电早期以自投场站为主，2018 年起逐步由重资产转向 “共建共享+销售”的轻资产运营模式，由充电桩投建型企业转型为充电网运营公司。截至 2024 年 6 月底，公司在全国范围内已成立独资/合资公司超过 270 家，其中，合资方为政府投资平台、 公交集团等国有企业的超过 160 家；公司已与 70 多家车企达成合作，累计建成车企品牌站超过 1,700 座，充电终端超过 7,000 个，覆盖全国近 30 个城市。一方面，合资共建有助于公司合理控 制自有资本投入，实现平台化的轻资产运营；另一方面，特来电的合资方以政府平台、公交集团 等企事业单位为主，拥有丰富的场地、车辆资源，有效提高充电桩利用效率和场站的盈利能力； 同时也可有效带动充电设备的销售，为公司贡献更多的收入和利润。

掌握海量数据资源，构建核心竞争力。充电网是大规模用户、车辆、能源等数据和信息的入口， 通过高强度、高粘性的实时在线交互，形成基于用户、车、电池的海量用户行为、电池安全、能 源大数据。运营商通过对数据的采集、分析、处理和价值挖掘，可以从多维度提升服务价值：1） 对于电动车充电用户，可基于用户画像优化充电服务，提升用户体验，增强用户粘性；2）基于数据分析预测充电需求、优化充电策略，对充电行为进行智能调度，有助于提高运营效率，实现 精细化管理和成本控制；3）数据资源的丰富性为充电运营平台提供了创新服务和商业模式的基 础。 数据增值赋能，为服务费带来增收空间。充电运营商收入来源主要分为电费与服务费两部分。面 对于向普通充电用户收取的充电服务费，2020 年初，全国约有 20 个省（区、市）发布了充电服 务费指导价，从 0.4-1.3 元/kWh 不等，均价为 0.79 元/kWh。随着我国电动汽车保有量进一步提 升，各地逐步取消了服务费指导价，由充电桩运营商结合市场供需情况自主定价。2023 年，仅天 津、山西、上海、海南、重庆、甘肃、青海、宁夏 8 个省市沿用政府指导价。随着充电服务费逐 步走向市场化，基于特来电的用户积累和高质量服务，服务费存在一定涨价基础。

此外，面向充电合作伙伴和政企客户，特来电拥有数量庞大的高粘性客户以及充电数据资源，也 已经凭借数据资源的规模优势，探索出一系列增值服务模式： 1）SaaS 平台：面向运营商、公交企业、机场、物流、地产、企事业园区等企业用户，公司基于 自主研发的充电网运营平台以及丰富的运营经验，提供多样化、专业的充电 SaaS 服务，包括充 电站运营与数据分析、充电站智能运维、两层充电安全防护等，用户只需将充电设施接入特来电 SaaS 平台便可实现充电站的全面管理。 2）生态服务：建立百余家生态合作伙伴，覆盖金融、保险、车后服务市场、电池能源、生活服 务等多个领域，深度挖掘“充电+X”商业价值。与银行等金融机构合作，打造生态联合会员、开 发定制化充电功能接口；在新能源保险方面，携手保险行业的龙头企业，向用户提供电池衰减保 障服务，并配套提供电池健康卫士报告等增值服务；在与地图商合作方面，基于遍布全国的充电 场站，为高德、百度等地图商提供数据接口，实现充电站信息精准在地图中显示。

依托领先的运营规模、优质的场站资源和创新的数据服务，公司不断推进精细化运营，2023 年特 来电实现净利润 1.7 亿元，首次扭亏为盈。

禀赋得天独厚，负荷资源聚合有望拓宽盈利边界。相较于工业园区、商业楼宇等负荷侧资源，充 电行为的改变相对容易实现，充电负荷易于调节，因此电动汽车是一种优质的灵活资源，充电运 营商凭借自身资源禀赋，通过有序充电、车网互动向负荷聚合商转型是增厚收入利润的重要途径。 但负荷聚合商参与不同类型电力市场存在较高准入门槛，当前需求响应市场对负荷聚合商的参与 有调节能力下限要求，如广东省需求响应时长要求非直控虚拟电厂聚合响应能力不低于 0.3MW， 直控虚拟电厂不低于±10MW。特来电作为充电运营龙头，不仅掌握丰富的优质负荷侧资源，且 基于自主研发的充电云平台对充电行为进行全面监控和管理，并通过发挥电动汽车的灵活调节能 力进行车网互动，获取调峰辅助服务和需求侧响应等收益。截至 2024 年 6 月底，公司已实现与 28 个网、省、地级电力调控中心、虚拟电厂管理中心或负荷管理中心的在线信息交互，具备虚拟 电厂条件的可调度资源容量超过 470 万 kW。公司积极开展经济调度、负荷约束以及调峰辅助服 务、需求侧响应等电网互动业务并持续推动电力交易参与规模。2024 年 1-6 月，公司在上海、深 圳、江苏、福建等地区参与调峰辅助服务、需求侧响应等电网互动业务，参与规模超过 5万 kW； 公司上半年参与电力市场化交易的电量超过 6 亿度电。

箱变：乘电网建设新风，发、输、用全场景布局稳步 发展

国内电网建设景气度延续，海外迎来电力建设新周期

全社会用电需求持续高涨，成为电网投资核心驱动力。根据国家能源局数据， 2018-2023 年，全 社会用电量持续增长，年均复合增长率为6.1%；2024年上半年全社会用电量约4.7万亿千瓦时， 同比增长 8.1%。工业、交通、建筑等领域碳达峰主要通过电气化来实现，全社会用电量将持续保 持较快增长。根据中国电力企业联合会预计，2024 年全年全社会用电量将达到 9.8 万亿千瓦时， 比 2023 年增长 6%左右。

两网投资力度不断加大，电力设备需求加速释放。“十四五”期间，国家电网计划投入 2.4 万亿， 大力推进新能源供给消纳体系建设；南网建设将规划投资约 6700 亿元，以加快数字电网和现代 化电网建设进程，推动以新能源为主体的新型电力系统构建。国家电网和南方电网“十四五”电 网规划投资累计将超过 3 万亿元，将明显高于“十三五”期间电网投资水平。2024 上半年，我国 电网工程完成投资 2540 亿元，同比增长 24%，国内电网投资景气度高涨，有望带来电力设备需 求的持续增长。

能源转型浪潮席卷全球，欧美国家迈入电网系统建设新周期。欧美等发达国家现有电网系统已有 一个世纪历史，老化的电网基础设施无法适应日益增长的电力需求、电动汽车的普及以及分布式 发电的增加。欧盟委员会提出《电网行动计划》，拟投入5840亿欧元，用于检修、改善和升级欧 洲电网及其相关设施。同时，全球能源结构正在发生重大而深刻的转型，新能源在电力系统中的 地位日益抬升，发电量占比逐年提高，欧洲和美国 2023 年风光发电量占比分别达到 24%和 15%， 欧美发达国家电网建设需要同时兼顾新能源扩容与老旧设施的维护更新。

发展中国家电网建设蓄势待发，有望迎接新一轮投资热潮。诸多发展中国家正处于工业化和城市 化的快速发展阶段，电网建设不仅需要满足日益增长的能源需求，还要支持经济增长和社会发展， 同时实现环境的可持续性。在大多数新兴市场和发展中国家（EMDE），电网投资落后于发达国 家，虽然 2023 年中国以外的 EMDE 能源总投资创下历史新高，增至 2700 亿美元，但这种增长是 建立在往年较低投资额基础上的，其 12%的增长率仍落后于发达经济体和中国 16%的平均水平。 投资规模与发达经济体和中国相比，差距尤为巨大。2024 年，除中国以外的 EMDE 在全球清洁 能源投资中的份额预计将保持在 15%~20%，仍远低于联合国发展目标的要求，每年的投资缺口 高达4000亿美元。与此同时，在印度、巴西、东南亚和非洲等地区已经可以看到新的政策举措、管理完善的公开招标以及电网基础设施的改善。2024 年，非洲的清洁能源投资将超过 400 亿美 元，几乎是 2020 年的两倍。可再生能源的新建与现有基础设施的升级带来电网投资增长，据 IEA 数据，2024 年全球电网和储能投资将达到 4350 亿美元，同比增长 9%。

户外箱变细分龙头，主业根基稳健

公司“智能制造+集成服务”业务以智能箱式电力设备为主。其中，智能制造业务主要包括 10~35kV 箱式变电站和成套开关设备两大类，目前广泛应用于新能源发电、城市配电、轨道交通、 工矿企业等领域；集成服务业务以高压预制舱式模块化变电站产品为核心，为客户提供从整站设 计到设备集成、安装、调试送电，再到智能运维的一站式 EPCO 服务。

面向发电、输电、用电全场景，服务新型电力系统建设。能源体系转型是实现碳中和目标的关键， 构建以新能源为主体的新型电力系统，是支撑我国能源体系转型升级的重要举措。公司凭借在技 术、产品、服务等方面的领先优势，在发电侧、输电侧、用电侧持续发力，深耕细作。2024 年上 半年，公司“智能制造+集成服务”业务收入规模及盈利水平稳步提升，实现收入 36.74 亿元，较 去年同期增长 13.37%；归属于上市公司股东的净利润 2.13 亿元，较去年同期增长 44.64%。

发电侧：预制舱切中新能源发电客户需求，份额行业领先。根据国家能源局发布的 2024年 1-6 月 全国电力工业统计数据，截至 6 月底，全国累计发电装机容量约 30.7 亿千瓦，同比增长 14.1%。 其中，太阳能发电装机容量约 7.1 亿千瓦，同比增长 51.6%；风电装机容量约 4.7 亿千瓦，同比 增长 19.9%。针对新能源发电站的特点和需求，公司创新研发了新能源箱变以及新一代数字化高 压预制舱式模块化变电站集成解决方案，通过对变电站一、二次设备及土建工程的全面预制化， 有效提升了新能源发电站的建设效率。公司与“五大六小”发电集团建立了长期稳定的合作关系， 2024 年上半年，公司在新能源发电领域的中标额较去年同期实现较好增长。其中，在大唐集团框 架招标项目中，公司实现预制舱变电站中标量第一名，新能源箱变中标量第二名的成绩。与华能 集团的合作中，公司在实现预制舱与新能源箱变连续多年中标的同时，于 2024 年突破性实现了 GIS 高压开关产品的中标。

电网侧：受益于电网投资提速，公司电网侧营收同比高增。2024 年 8 月，国家能源局发布《配电 网高质量发展行动实施方案（2024—2027 年）》，提出要推动供电薄弱区域配电网升级改造项 目，加大老旧小区、城中村配电网投资力度，结合分布式新能源情况有针对性加强配电网建设。 公司持续聚焦各类业务场景，围绕变电站全生命周期建设与服务以及配电网升级改造，提供一系 列新型电力设备。2024 年，公司在国家电网输变电集采、省网配电协议库存集采等招标采购中持 续稳定中标，在南方电网的主网设备招标采购及配网设备招标采购实现规模化中标。同时，公司 围绕国家公布的农村电网巩固提升、设备更新改造等政策导向，继续聚焦电网“迎峰度夏供电保 障”、 “电网末端低电压治理”、“老旧变电站改造”、“城中村改造”等业务场景需求，提供整体电力 解决方案，公司的预制舱式模块化变电站、预制舱式智慧配电房等产品在陕西、深圳、 山东、四 川、江苏、广东、云南等省电网公司广泛落地应用。2024 年上半年，公司电网侧业务实现营业收 入 10.07 亿元，同比增长 70.05%，增势强劲。 用电侧：各行业多点开花，战略新兴产业拓展可期。在交通行业，公司中高端箱式电力设备产品 已经取得了中国铁路市场占有率第一的地位，2024 年相继中标包银铁路等重大铁路项目，继续深 耕铁路市场。在石油煤炭化工行业，公司为油气开采、油气储运、煤炭新建、煤炭智能化改造、 化工等各个应用场景的客户提供电力系统解决方案。电池池、新材料、数据中心等新兴高用能企 业新工厂园区投资建设对能源供给及电力设备提出了更高的需求，公司凭借自身产品及服务优势 为客户快速投产创收提供了高效的高压变电站系统解决方案。公司客户基础稳定且多元化，覆盖 国铁集团、中国移动、中国联通、中国石油、中国石化、中国海油、中车株洲、金风科技、比亚 迪、阿里巴巴等知名大型企业。 海外战略规划明晰，成长性有望逐步兑现。公司持续推进海外业务布局，电力设备产品已成功落 地全球 50 多个国家。2024 年上半年先后完成 33kV 环网柜、中压环保气体柜等国际产品的研发 与认证。在海外订单签订方面，较2023年同期实现大幅增长，先后中标津巴布韦矿山、印尼红土 镍矿等大型海外变配电建设项目。公司借助模块变电方案解决海外客户工期痛点，同时引入智能 制造产品，在海外市场将聚焦头部客户，以及新能源、传统能源、新材料等行业领域，并重点布 局“一带一路”国家，有望受益于新兴市场经济发展与电力基建的高速发展期。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）