2024年松原股份研究报告：深耕汽车安全，新品类带动新成长

1 逐渐壮大的汽车被动安全系统一级供应商

松原股份是国内领先的汽车被动安全系统一级供应商之一，位于浙江省宁波市余姚 市，成立于 2001 年，于 2020 年在创业板上市，专业从事汽车安全带总成及零部件等汽车 被动安全系统产品及特殊座椅安全装置的研发、设计、生产，销售及服务，为国内外主流 汽车整车厂及座椅厂提供汽车被动安全系统解决方案及特殊座椅安全装置。公司目前主要 产品包含安全带总成及零部件、汽车安全气囊、汽车方向盘、特殊座椅安全装置等。

公司布局五大洲，研发能力持续提升。立足国内市场的同时，松原也逐步迈入了国际 市场，取得了欧盟的 E-MARK 认证和美国的 FMVSS 认证，并且成功建立世界各地优秀的 合作伙伴。研发技术方面，较早地突破了预张紧安全带技术，并且搭载多种车型在 CNCAP 测试中取得 5 星安全评价。在安全气囊和方向盘研发上，设有产品设计开发部门、 CAE 仿真和系统集成以确保产品开发满足客户需求，同时引进国际先进的装配设备，以提 升安全气囊和方向盘的装配线的自动化率及保证产品质量的一致性。在坚持自主研发和创 新的基础上，对研发试验室进行升级改造，引进伺服加速台车测试系统等国内外先进设 备，实现公司被动汽车安全系统产品的技术升级。截至 2022 年 12 月 31 日，公司拥有有效 专利 85 项，并且公司试验室已通过了 CNAS 国家试验室认可。

公司股权结构简洁清晰，管理层年轻专业

公司董事长胡铲明及董事沈燕燕为夫妻关系。胡铲明持有宁波梅山保税港区明凯股权 投资合伙企业（有限合伙）3.33%的合伙份额，系执行事务合伙人，胡凯纳（胡铲明和沈 燕燕之子）持有宁波梅山保税港区明凯股权投资合伙企业（有限合伙）81.67%的合伙份额。胡铲明、沈燕燕及胡凯纳三人直接或间接总计持有公司 73.60%的股份。公司全资子公 司包括宁波奥维萨汽车部件有限公司、上海松垣汽车科技有限公司、松原(安徽)汽车安全 系统有限公司和松原欧洲股份有限公司。

公司管理层年轻专业，锐意进取。公司副董事长胡凯纳出生于 1988 年，为胡铲明及沈 燕燕之子，2013 年进入公司工作。此外在管理层中，总经理薛坤伦及副总经理赵轰均为 80 后，且都为专业技术出身。专业且有梯度的管理层体系将为公司后续发展打下坚实保障。

深耕被动安全领域，与下游车厂合作关系长期稳定

被动安全行业壁垒高，公司升级和投入检验及监管体系，保证产品质量。公司在质量 检验体系及其设备建设大量投入技术和资金，在生产过程控制、生产工艺技术、生产装备 水平、检验测试手段、清洁生产等方面有领先优势，建立了符合国际标准的质量管理和品 质保证体系。目前，已通过 IATF16949:2016 汽车行业质量管理体系认证，零部件的自制化 水平和自制率处于行业较高水平。 客户结构相对均衡，优质客户占比提升。在汽车被动安全邻域，下游整车厂对其供应 商有严格的资格认证，更换供应商成本高周期长，因此双方形成的战略合作伙伴关系相对 稳定。公司被动安全系统产品方面的主要客户包括吉利汽车、上汽通用五菱、长城汽车、 奇瑞汽车、长安汽车、宇通客车、北汽福田等主流汽车品牌整车厂。2022 年，前五名客户 合计销售金额占年度销售总额比例达 67.78%。同时公司不断加强新能源汽车投入，协同车 企进行新能源汽车的被动安全系统开发，提前布局新能源汽车。目前，已成功定点配套上 汽通用五菱新能源、长城欧拉、吉利、奇瑞、合众汽车、零跑汽车及比亚迪等一线新势力 品牌车型。

业绩情况稳步上升，费用率控制稳健

2023 前三季度营业收入达到 8.15 亿元，同比+16.17%，归母净利润为 1.17 亿元，同比 +48.55%。主要原因为积极开拓新客户、新车型，完成国内重点整车厂的业务布局，同时 已实现安全带总成、安全气囊、方向盘三个被动安全系统模块的批量生产，对比同行业有 较显著的成本优势、先发优势及整体配套优势，品牌竞争力强。

公司费率情况良好，费率分配较为合理。2022 年公司期间费用率为 14.73%，2023 年 前三季度，公司总体费用率为 14.52%，从费用率总体来看，公司费用率逐渐降低。

公司积极加大研发投入，研发费用得到较快增长，研发费用率稳步提升。公司研发投 入主要目前集中在 1）传统产品的智能化升级研发，包括集成式主被动可逆预紧式安全带 总成、自适应大角度调节车感安全带总成等产品；2）新产品生产工艺设备提升，以提高自 动化率及生产效率，如方向盘皮段自动裁剪设备、日本和德国进口自动气袋缝纫设备等。

公司财务费用占比较小，其中 2023 年上半年财务费用变动主要由汇率波动实现净汇兑 收益有所减少，及受全球加息环境影响利息费用有所增加所致。管理和销售各项费用保持 较稳健水平，并未受到新产品新业务拓展而大幅度变化，体现了公司被动安全产品整体配 套优势。

安全带总成及零部件业务为收入支柱，收入稳步提升

公司主要收入来源为安全带总成及零部件，2016 年至 2021 年该业务收入占比均达到 80%以上。 随着方向盘及安全气囊等新业务出现，安全带总成及零部件业务收入占比出现 小幅度下降，2023 年上半年公司安全带总成及零部件收入占比为 77.28%。2022 年公司安 全带总成及零部件业务实现收入 7.40 亿元，同比+14.84%，2023 年上半年该业务收入达到 3.63 亿元，同比+25.38%。

安全带业务持续拓面，毛利率稳中有进。公司加快研发例如主被动安全结合、应用于 智能驾驶的集成主被动可逆预紧式安全带总成，目前产品的研发已取得阶段性成果。毛利 率方面，得益于较好的成本管控，公司一直维持较好的毛利率水平，随着安全带领域新品 类，新客户的逐渐拓展，规模效益显现，安全带业务盈利能力也将得到边际持续改善。

拓展方向盘、安全气囊赛道，转型汽车安全整体解决方案商

2021 年，公司在稳步发展安全带市场的同时，通过不断研发开拓，突破技术壁垒、认 证壁垒及资金壁垒，实现了方向盘、安全气囊批量生产。目前公司已与吉利汽车、上汽通 用五菱、奇瑞汽车、神龙汽车、北汽福田、合众汽车、悠跑汽车以及智米等客户进行项目 开发合作，其中已为第四代帝豪、吉利熊猫 Mini、睿蓝 7、五菱星驰、五菱 MINI、五菱缤 果、奇瑞 QQ 冰淇淋、奇瑞大圣，奇瑞旅行者、合众哪吒 V、合众 AYA 车型配套供货。 2021 年公司方向盘业务实现收入 220 万元，安全气囊业务实现收入 251 万元，2022 年 公司方向盘业务实现收入 0.54 亿元，同比+2375%，安全气囊业务实现收入 0.93 亿元，同 比+3596%，2023 年上半年公司方向盘业务实现收入 0.24 亿元，同比+0.64%，安全气囊业 务实现收入 0.42 亿元，同比+9.71%。从产品单价维度上看，安全气囊、方向盘产品因为产 品更为复杂，单价更高，2022 年公司安全气囊产品单价达到了 170.45 元，而方向盘产品单 价为 155.87 元，均达到了 2022 年公司安全带产品单价的 3 倍以上。

毛利率方面，短期方向盘及安全气囊业务当前处于业务拓展期，毛利率相对较低。如 公司安全带产品与方向盘及安全气囊产品实现搭配销售，提供客户完整解决方案，实现新 品类销售规模提升，出现规模化效应，则方向盘及安全气囊业务毛利率有望实现回升。

特殊座椅安全装置业务较为稳定，以出口为主

公司特殊座椅安全装置产品主要用于非整车厂客户，应用于不同特殊场景的座椅安全 装置，由于特殊座椅应用场景的特殊性，通常对安全装置有个性化的设计和制造要求，如 车载轮椅、儿童座椅、农用机械座椅等。公司此类产品主要以直销出口为主，业务收入相 对稳定，毛利率较高。

为满足下游需求，拟发行可转债扩大产能

公司作为汽车被动安全国内自主品牌中唯一一家上市公司，拟发行可转换债券募资总 额不超过 4.1 亿元，扣除发行费用后将用于在安徽巢湖市投资年产 1,330 万套汽车安全系统 及配套零部件项目（一期工程）、补充流动资金及偿还银行借款。项目达产后，将新增方向 盘总成产能 130 万套及气囊总成产能 400 万套，进一步提高公司产品对整车厂生产配套的 能力和快速响应能。作为年产 1,325 万条汽车安全带总成生产项目和年产 150 万套安全气 囊生产项目的延伸及垂直整合上下游产业链，进一步提高产能、升级产品结构、控制产品 成本，提升公司综合竞争能力。截至 2023 年 12 月，该可转债项目已获得中国证券监督管 理委员会同意注册批复。

截至 2023 年上半年，IPO 募投项目“年产 1325 万条汽车安全带总成生产项目”和“年产 150 万套安全气囊生产项目” 主体工程已于 2022 年 12 月末达到预定可使用状态，目前仍处 于产能爬坡阶段。

新产能坐落于安徽巢湖，属于合肥市代管县级市，地理位置优越，拥有丰富且成本较 低的劳动力资源，可大幅度缓解公司当前用工紧张局面，压缩人力成本支出，改善产品交 付周期。目前，合肥及周边正在形成新的汽车产业集群区，周边有蔚来、大众安徽、合肥 比亚迪、江汽集团、安凯汽车整车企业 6 家，国轩高科、常青机械、巨一科技等重点零部 件配套企业 250 余家，交通便利，协作方便，便于形成产业集群效应，有利于合作共享资 源，建立稳定销售渠道，控制生产运输成本。公司布局巢湖，为后续就近配套合肥周边整 车厂客户打下了坚实基础。

2 汽车被动安全市场：格局稳定但也充满机会

汽车安全行业可分为被动安全行业和主动安全行业，被动安全措施旨在减少事故后的 对人员以及财产的损失而主动安全更关注预防事故的发生。被动安全产品主要为安全带、 安全气囊及方向盘总成。交通事故统计数据表明，安全气囊与安全带结合使用有明显减少 事故伤害的作用。据 NHTSA 统计分析，安全气囊结合安全带使用可以有效保护驾驶员， 安全保护率为 50%；只使用安全带，安全保护率为 45%；而仅使用安全气囊，安全保护率 只有 13%。

全球被动安全市场：格局稳定，壁垒较高

被动安全市场具有较高的行业壁垒，包括技术壁垒、认证壁垒和资金壁垒等，对加入 被动安全市场的企业来说具有较高门槛，所以行业格局相对稳定。外资企业凭借悠久的历 史、先进技术以及规模化优势在国际被动安全领域呈现出寡头垄断的局面。国内相关零部 件企业由于起步较晚，市场份额当前不高。根据华经产业研究院预测，2021 年市场前三大 汽车被动安全系统供应商为奥托立夫、均胜电子和采埃孚-天合，合计市场份额超过 80%。

根据奥托立夫统计，2022 年全球汽车被动安全系统市场规模约为 205.6 亿美元，约合 1468 亿元人民币（以 1 美元兑 7.14 元人民币计算）。 按照 2022 年全球轻型车辆约 7940 万 销量进行估算，单车被动安全平均价值量在 1849 元左右。但是由于汽车工业发展不均衡， 分地区来看被动安全配置情况差异较大，但整体上其单车价值量随着安全法规的日益严苛 而逐渐提升。2022 年北美地区被动安全平均单车价值量已经到达约 400 美金，而中国则刚 刚超过 200 美金，未来具有较大发展潜力，未来增量主要来自于安全气囊产品搭载量的提 升及新型安全产品的上车。 分产品来看，安全气囊占到了被动安全市场份额的 44%，约合全球 649 亿市场规模， 单车平均约 814 元。安全带占到被动安全市场份额 29%，约合全球 426 亿市场规模，单车 平均约 536 元。根据 QYResearch 研究显示，2022 年全球汽车方向盘市场规模大约为 393 亿元人民币，大约占到全球被动安全市场的 27%，单车平均为 495 元。汽车方向盘的全球 主要厂商有丰田合成、奥托立夫、采埃孚、延峰、宁波均胜、全兴创新科技、东海理化 等。其中，丰田合成和奥托立夫所占市场份额较高，均为 13%上下。中国是全球最大的汽 车方向盘市场，市场占有率近 30%。

全球主动安全市场：驾智能化东风，搭载率不断提升

主动安全系统包括 ABS（防抱死系统）、TCS（牵引力控制系统）、AEB（自动紧急制 动）、BSD（盲区检测系统）、FCW（前碰预警系统）、LDW（车道偏离预警）、LKA（车道 保持辅助）、DMS（驾驶员监控系统）等等。主动安全功能通过提醒驾驶员潜在风险乃至 主动干预，减少事故发生率。主动安全功能在很多场景下是作为 ADAS 系统的一部分而存 在的，并且软硬件能力会复用部分 ADAS 功能。随着汽车智能化提速，主动安全配置的搭 载率也在迅速提升。根据盖世汽车研究统计，2022 年中国 L2 级自动驾驶功能的渗透率已 经超过 30%，2023 年上半年进一步达到 40%，随着 L2 渗透率的持续提升，主动安全配置 也会逐渐成为行业标配。

法规趋严+技术发展，汽车传统安全拥有新春天

技术飞速发展，与汽车主被动安全相关的法律法规也在加速完善。在国内，随着 GB 7258-2017 的正式生效，自 2022 年 1 月 1 日起，所有在产乘用车开始实施强制安装 EDR （事件数据记录系统）的要求。欧盟随着 R152 的生效，自 2022 年 7 月 6 日起，所有进入 欧盟市场的 M1 和 N1 类新车型均需配备满足 R152 法规的 AEBS 功能。在今年 5 月，美国 国家公路交通安全管理局（NHTSA）宣布了一项新草案，拟要求所有乘用车和轻型卡车安装 AEB 系统。未来，随着政策逐步牵引推动以及相关评价体系的建设完善，汽车主被动安 全市场有望持续扩容。

主被动安全新技术不断引入，为无人驾驶时代的到来铸造安全基座。随着电动化智能 化时代的到来，传统被动安全市场也孕育着新的改变，在未来为被动安全市场带来新的市 场空间。 方向盘：短期内方向盘价值量将随着舒适性配置和高级驾驶辅助 ADAS 渗透率的提高 而提升价值量。首先方向盘作为人与汽车进行人机交互的第一窗口，目前越来越多的集成 控制按键被集成到了方向盘上，同时方向盘加热功能也成为了中高端汽车的主流配置，拉 高了方向盘的单车价值量。其次，ADAS 系统运行中始终离不开驾驶员的监控及随时接 管，此时需要通过增加 DMS（驾驶员监控系统）及 HOD（脱手检测）进行驾驶员行为的 监控。其中的脱手检测功能主要有方向盘来完成，进一步提升了方向盘的整体复杂程度。 目前主流有三种方案：（1）扭矩感应式；（2）握力感应式；（3）电容感应式。

长期来看，随着自动驾驶时代的逐渐到来，方向盘原有功能将被弱化。一种在自动驾 驶时可折叠隐藏，需要人工驾驶时再伸出的新型方向盘将会成为未来自动驾驶时代的标 配，其机械结构更为复杂，价值量有望得到进一步提升。

安全气囊：根据世界卫生组织 WHO2018 年的报告显示，在所有造成道路参与者死亡 的交通事故中，4 轮汽车的驾乘人员占到总比例的 29%、2-3 轮摩托车的驾乘人员占到 28%、自行车骑车人占到 23%、行人占到 17%。可以发现，非汽车驾乘人员的事故死亡要 三倍于汽车驾乘人员的伤亡，对于其他道路参与者的保护也势在必行，目前行业已经推出 了如风挡气囊、摩托车气囊、行人气囊背心等新型气囊产品，拓展安全气囊的行业天花 板。

长期来看，自动驾驶时代到来，驾乘人员从驾驶任务中解放，将带来车内空间布局的 改变，同时对于车辆气囊系统提出了新的要求。对于拥有灵活布局的内部座椅的自动驾驶 汽车，通过个性化约束系统方案提供最佳的安全性。环抱式气囊是由左右两个独立充满的 气袋通过粘接面动态连接而形成保护，因此能适应灵活的座椅设计。一旦需要时，这两个 气囊就会抱住乘客的头部和上半身，保护乘客，同时还可提供更大的自由度。

安全带：安全带是汽车被动安全领域的最后一道保险，目前安全带产品也在向智能 化、舒适化方向发展。 如电动安全带能与车辆主动安全系统联动，其根据车辆接收到的信 号做出响应，当传感器预测碰撞事故发生的可能性，在必要情况下将安全带预先收紧，以 消除安全带织带与乘员身体的间隙，把乘员身体的前移拉回座椅，从而防止或降低碰撞带 来的伤害。

2027 年全球被动安全市场预计将达到 2172 亿，CAGR 为 6.33%

2023 年全球被动安全市场约为 1700 亿元，预计到 2027 年 全球被动安全市场将达到 2172 亿元，2023-2027 年年复合增长率为 6.33%。分产品来看，安全带全球市场规模将达到 612 亿元，主要驱动因素为预紧类安全带等新产品随着整车智能化趋势带动，渗透率提升 所致。安全气囊全球市场规模将达到 999 亿元，主要驱动因素为安全气囊的增配，从以往 单车 4-6 个气囊向 6-8 个气囊转变，同时大型侧气帘、远端气囊、环抱式气囊的出现对提升 平均气囊价值量有所帮助。方向盘全球市场规模将达到 561 亿元，主要驱动因素为带有 HOD 检测及方向盘加热功能的多功能方向盘的普及。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）