2022年三一重能研究报告 三一重能陆上风电装备业务迅速发展

1.三一重能：陆风二梯队，抢装潮黑马

1.1.工程机械基因，深耕陆上风电

装备制造顶流进军陆上风电，深耕十四载市占率持续提升。公司成立于2008年，前身为三一电气，系三一旗下风电成套解决方案和可再生清洁能源的提供者。公司发展历程主要分为三个阶段：1）2008-2015年起步阶段，主营风电整机研发、制造与销售，并实现叶片、发电机、齿轮箱、底架、变流器等零部件一体化布局；2）2016-2019年转折再出发：2016年遇质量问题，2017年后转变产业链全覆盖的重资产架构，零部件方面仅自研自产叶片和发电机。此外，拓展风、光运营管理业务；3）2020年至今：抢装潮风机业务迅速增长，2021年陆风吊装排名跃升至第五。

实控人及其一致行动人持股比例高，高管与核心员工参与战略配售彰显信心。2020年6月拆除原有红筹结构，原股东湖南三一重能将其持有公司的100%股权转让给15名自然人股东。实际控制人梁稳根系三一重工董事长，占发行后总股本48%，与一致行动人合计持股80%，控制权稳固。本次战略配售占发行规模26%，其中发行人高级管理人员与核心员工通过专项资管计划参与配售，占发行后总股本0.7%。高管、核心员工与企业形成利益共同体，有助于提升企业经营效率。

公司董事会高学历，高管在装备制造行业具有丰富经验。公司董事会7位成员中，有3位博士、4位硕士，学历较高。高管中董事长周福贵，副总廖旭东、余梁为都曾担任三一系要职，拥有十年以上装备制造行业工作经验。董秘房猛亦在三一集团担任过财务副总监。副总李强曾担任国内外整机企业核心研发岗，现任三一研究院院长、总工程师，对行业趋势洞察力强。（报告来源：未来智库）

公司主营风机制造，兼具部分核心零部件设计、生产能力，同时延伸新能源电站运营、建设业务，通过一体化布局增强综合竞争力。主要产品及服务包括：1）风机产品及运维服务，2021年营收占比87%。风机方面：主要面向陆上风电，产品已覆盖2.X-6.XMW。核心零部件方面：能够独立研发生产制造风机叶片、发电机，并具备部分其他核心零部件设计能力。此外，公司为风机销售配套运维服务（质保期）。

2）新能源电站业务，其中风电场、光伏电站运营管理业务模式为将运营电站所发电力自用或者对外销售实现收入。部分风电场适时转让，取得转让相关收益。2021年发电收入占营业收入的比例为6.1%。截至公司招股书签署日，公司共有8个在运营风电场，规模合计498MW，12个在运营光伏电站，规模合计43.43MW。已转让10个风电场，规模合计660MW。2022Q1转让风电场220MW，确认投资收益6.06亿元。3）风电建设服务，公司积极布局风电建设服务业务，加快风资源储备，目前EPC业务主要面向合并范围内风电场，少量面对外部风电场获得收入。

从2.XMW到3.XMW再到4.X-6.XMW，公司陆上风机大型化步伐领先。2.X、3.X系列风机分别为公司2020年、2021年主打产品，营收占比分别73.4%、55.2%。4.X6.X系列风机为新产品，并已形成一定收入，2021年占比11.3%。公司已成功吊装单机容量6.25MW的风机，获核准的风场项目最大单机容量达7.2MW（三一通榆），走在陆上风机大型化前列。叶片设计也相应走向大型化，2022年5月，长99米叶片在韶山产线下线，是目前国内已下线的最长陆上叶片。

前五大客户中大型发电、电力建设集团销售占比提升。2021年前五大客户为国电投（占比28%）、中电建（17%）、中能建（10%）、华能（8%）、国家电网（7%），均为大型发电、电力建设集团，2020年前五大客户也是此类大型央国企，销售占比高达79%，而2017-2019年分别为62%、44%、57%。国电投为公司战略合作伙伴，有着新疆木垒、青海特高压大基地、新疆塔城等合作案例。可比公司中，明阳智能的主要客户为华能、华润、粤电、大唐、中广核，运达为华能、电建，金风为三峡集团。明阳、运达、金风、三一2021年第一大客户占比分别为15%/24%/12%/28%。横向来看，头部整机企业的主力客户群各有侧重，且三一对第一大客户的销售占比高于平均。

1.2.受益抢装潮，业绩增长迅猛

2019年下半年以来陆上风电开启抢装潮，公司业绩迎来高增长。2020/2021年实现营业收入93.11/101.75亿元，同比+529%/+9%；实现归母净利润13.72/15.91亿元，同比+993%/16%；2017-2021年营收、归母净利润CAGR分别为60%/59%。抢装潮业绩高增长，平价元年继续保持增长。

销售重心向三北快速倾斜。2019年前由于西北消纳能力不足，公司销售重点放在中东南地区。2019年后随着特高压输电能力提升，风电逐步回归三北地区。公司抓住机遇抢占市场，2019-2020年三北地区销售比例快速提升。2019年主力布局华北市场，次年进军西北市场，占比达40%，项目多位于青海、甘肃、陕西、宁夏。2021年5月吉林通榆基地投产，通过产能布局开拓东北市场，效果显著，当年收入占比达14%。

受下游开工节奏影响，风机业务收入呈季度性差异。我国风电场通常是年初开工、年内建设、年底竣工投产。年底通常是业主内部工程考核的时间节点，整机厂商发货也相应地集中在下半年，因此公司风机收入在四季度确认最多。其中2020年受抢装期影响，公司季度收入变化较为明显，呈逐季递增态势。

毛利率稳定，随着费用率下降，净利率提升。公司销售毛利率稳定，2017-2021年基本保持在29%-31%。受2015-2016年特殊质保影响，2017-2018年净利率为负，随着计提完成，叠加期间费用率随营收规模提升快速下降，2019-2021年净利率持续改善，2021年达15.6%。

重视研发，核心技术人员薪酬优渥。随着收入体量增加，研发费用率下降并稳定在5%以上，高于一线。自2017年调整发展战略，以整机和核心零部件为重心后，在整机大型化、零部件轻量化、核心零部件升级、风电场数字化运营等方面持续攻关，设立北京、长沙、欧洲等8个研究所，在引进欧洲先进技术的基础上，开发了具有自主知识产权的风机、叶片产品线。2017-2021年研发费用持续提升，2020-2021年在收入规模效应下，研发费用率保持5%以上。平价时代降本增效是核心，加大研发投入将进一步增强公司竞争力。公司文化积极进取，通过提高薪酬、福利，吸纳核心技术人才。2021年，15名核心技术人员平均薪酬为167.50万元。其中核心技术骨干梁家宁，张芹，武胜飞，梁湿，何涛有国内龙头企业长期工作经验、李强、杨怀宇曾任GE、Vestas核心研发岗。

资产负债结构显著改善。2019年负债率超100%，主要系公司股东通过15名自然人股东以债权形式对公司进行资本投入。为降低负债率和财务成本,2020年8月已将18亿元债权进行债转股。2021年公司负债率已降至78.38%，2022Q1进一步降至72.33%，处于行业平均水平。上市后融资渠道拓宽，资产负债结构预计进一步向好。短期账龄结构占比提升，回款有望加速。随着近两年公司订单规模集中爆发，应收账款周转率下降较快，2022Q1回落到行业平均水平。公司账龄组合1年以内应收账款/合同资产余额占比从2019年的88%提升至2021年的94%，短期账龄结构占比提升有助于加速回款。

2.陆风平价新周期需求旺盛，“百舸争流”格局或重塑

2.1.陆上风机价格快速下降，带动招标放量

抢装潮后陆上风机价格快速下行，平价新周期需求旺盛。2019年下半年至2020年底陆上风电掀起抢装潮，招标市场量价齐升。潮落之后，2021年以来风机招标价格持续走低。由于风机价格下降，陆上风电场投资收益显著，从招标数据可见下游需求旺盛。2022年1-6月陆风招标38.4GW，同比+55%。开/中标35GW，同比+121%。我们预计全年招标有望超过60GW。

2.2.政策支持力度高，“十四五”需求拾级而上

能源安全及“双碳”目标下，政策端继续大力支持风电、光伏等清洁能源发展。十三五期间我国能源结构持续优化，低碳转型成效显著。2022年两会政府工作报告提出“有序推进碳达峰碳中和工作”；3月22日，发改委、能源局印发《“十四五”现代能源体系规划》，指出我国能源安全保障进入关键攻坚期、能源低碳转型进入重要窗口期，提出到2025年非化石能源发电量比重达39%，要求全面推进风光发电大规模开发和高质量发展；5月30日，国办函39号文件《关于促进新时代新能源高质量发展实施方案的通知》推动备案制取代核准制；5月31日，国务院《关于印发扎实稳住经济一揽子政策措施的通知》明确大基地二期加速启动；补贴端新增拨付500亿元可再生能源补贴，降低电站开发初期成本。截至2022年6月，财政部已累计下达67亿元补贴资金（不包含国网和南网补贴）。

陆上风电大型化降本后带来投资收益率大幅提升，并且高利用小时数带来的高发电量优势，将成为清洁能源装机的重要力量。2021年全国可再生能源发电量2.48万亿千瓦时，占全社会用电量29.8%，其中风电、光伏发电分别占7.8%和3.9%，合计占11.7%。根据2025年非化石能源发电量占比目标，我们测算风电、光伏发电量比重将超25%，其中风电占比约14%，对应新增装机91GW。

核准项目需在规定时限内完工，保证招标项目有序并网。2021年系陆风平价元年，装机量同比下滑55%，而针对核准后的项目拖延和开工难问题，政策给予了及时引导：2021年4月，国家能源局下发《关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》，指出各类存量项目应在规定时限内建成投产，对于长期核准（备案）而不建设的项目，各省级能源主管部门应及时组织清理，对确实不具备建设条件的，应及时予以废止。

在存量项目方面国家设立了时限，而新建项目方面，2022年开始地方也加强时限要求，体现在：1）分散式：6月，内蒙古、天津相继要求分散式项目需核准后2年内投产。2）大基地：5月，青海约谈了华能、明阳，要求大基地项目确保上半年开工建设，按期投产。3）保障性项目：1月，新疆多地要求保障性项目竞配后在年内完成并网。上述政策对风电项目建设时限大体控制在1-2年内，有助于驱动平价项目及时投产。

2022年国内陆上新增装机量预计超50GW，2023-2025年年均装机可达68GW，未来3年CAGR达13.5%。国内陆上风电交货周期一般需3-6个月，从招标到全容量并网则需0.5-1年，结合2021-2022上半年的招标量，我们预计2022年陆上新增装机将超50GW。根据各省市、自治区公布的十四五规划，陆上风电新增装机目标约257GW，我们预计2022-2025年陆上风电新增装机52、60、68、76GW，CAGR达13.5%。

2.2.1.大基地二期加速启动，陆风装机确定性高

三北地区消纳能力持续改善，风光大基地规模开发具备消纳条件。据全国新能源消纳监测预警中心统计，2022Q1青海、蒙西消纳能力已经大幅好转，弃风率同比-6.2pct、-2.5pct，随着青豫直流外送等输配电项目逐步建设，西北地区清洁能源消纳能力有望进一步改善。

风光大基地二期加速启动，陆上风电凭借成本优势装机量有望高企。5月31日，国务院正式发布《关于印发扎实稳住经济一揽子政策措施的通知》，明确指出要加快风光大基地建设，抓紧启动第二批项目。我们认为陆上风电投资收益率高企，在大基地项目中有望占据较高份额，2022-2024年投产规模预计超120GW。以新疆为例，公司2022年中标的阿勒泰地区25万千瓦保障性并网标段一项目100MW，单机容量为5.0-6.5MW，中标单价1581元/kW。新疆上网电价为0.262元/kWh，2021年1-11月平均年利用小时数为2161h，测算得到全投资IRR达6.4%以上，资本金IRR接近20%。

2.2.2.风电下乡+备案制，分散式风电开发有望率先受益

国家层面，首次推动风电项目由核准制调整为备案制，投资积极性有望提升。5月30日国办函39号文件《关于促进新时代新能源高质量发展实施方案的通知》发布，明确将推动风电项目由核准制调整为备案制。鼓励地方政府加大力度支持农民积极推进乡村分散式风电开发。备案制取代核准制，有助于提高风电项目建设速度，并进一步刺激需求。备案制将权力下放到地方政府，简化审批手续，风电行业有望效仿光伏，增加资金对风电场建设的积极性，提高建设规模和速度。地方层面，2022年湖北、山西、江西、上海、北京、内蒙古、青海、河南、甘肃等省份陆续出台分散式风电建设计划，积极响应国家政策。

十四五风电下乡规模有望达40-50GW。2019-2020年国内分散式风电新增装机同比+114%/234%，增速高企。但2020年累计装机量仅1.9GW，主要系审批手续繁琐、成本高、规模效益弱等因素制约分散式风电发展。随着技术提升、成本下降，风电企业持续推出低风速机型。2020年以来，分散式风电项目招标放量明显，据不完全统计，2021年招标3.1GW，同比+221%。在千乡万村驭风计划的政策支持、风电伙伴行动的产业支撑、备案制催化下，我们预计十四五风电下乡规模有望达40-50GW。

2.2.3.风机以大代小，释放优质风资源地区发电潜力

“以大代小”改造采用“等容更新”、“等容更新＋增容”两种模式。等容部分沿用原先补贴政策，更新利用小时数更高的新机型，有助于效益提升。从补贴模式看，龙源电力贺兰山第四风电场79.5MW，等容部分补贴沿用原政策，上网电价不变，增容部分按新增项目管理。从机型并网年限看，华电的彰武、康平风力发电场48MW（并网运行16年），改造后年利用小时数提升至3200h。瓦房店东岗风力发电场三期（1988年投产），改造后年利用小时数提升近5倍。（报告来源：未来智库）

十四五以大代小规模有望超30GW。随着产业支持政策完善、风电技改升级，老旧机组改造能够充分释放存量项目资源潜力，提升风电场整体发电能力，将是未来重点发展方向。2021年12月，国家能源局综合司发布了《风电场改造升级和退役管理办法》征求意见稿，鼓励并网运行超过15年的风电场开展改造升级和退役。2006年前国内风机规模为2.6GW，平均功率0.5-0.75MW；运行10-15年的风机规模为60GW，平均功率1.5MW。据我们测算，2006年前机型在“十四五”末设计寿命将到期，假定此类机型100%进行改造；而运行10-15年的风机受单机容量限制，业主技改动力足，假定按20%改造，则“十四五”期间老旧机组改造带来的市场规模有望超30GW。

2.3.抢装潮致CR3下降，二梯队迎来机遇

2014年至今国内整机企业集中度不断提升，抢装潮中二梯队抓住机遇缩小与头部差距。国内整机市场可分为三个发展阶段，分别是1）2006-2010年的高速发展期：受两个重要政策驱动，即《可再生能源法》和《关于风电建设管理有关要求的通知》，前者正式开启了国内可再生能源的发展，后者提出风电设备国产化率需达70%，使得国内整机企业市场份额快速提升，2010年达到90%。2）2011-2013年阵痛期：低价竞争加剧导致质量问题频发，加上弃风率高，国内整机市场遭洗牌，龙头华锐退位，市场份额迅速下滑。

3）2014年起行业重回良性发展，集中度不断提升：2021年整机新增吊装CR10提升至95%，但竞争较为激烈，尤其是自2019年起，抢装导致头部厂商订单饱和外溢，市占率下降，2020、2021年CR3同比-13pct、-3pct，二梯队和头部差距缩小。平价新周期更看重整机商的成本控制力和技术创新力，通过大型化降本提升盈利能力的企业有望脱颖而出，迎来黄金发展期。

2.4.大兆瓦，风机降本的必然选择

大型化是全球风电行业的共同趋势。据GWEC测算，2010-2020年全球主要国家新增装机平均单机容量由1.9MW升至2.8MW，增幅63%。2020年瑞典、丹麦、英国的新增平均容量已达4MW。2021年，全球新增装机平均单机容量进一步升至3.5MW，国内风机平均容量亦快速增长，达到世界平均水平。进入平价时代，国内风电单机容量快速提升，平价前10年提升1MW，平价后1年提升1MW。2020年前，国内风电新增装机平均容量维持1.5-2.5MW。2021年，平均单机容量提升至3.5MW，增长迅速。溯其原因，主要是补贴时代国内整机商技术进步动力不足，而进入平价时代后降本迫切，因此升级大兆瓦的动力更强。2022年国内陆上风电新增机型平均容量有望达4-5MW，大兆瓦占比进一步提升。

大型化带来风机单瓦价格和风场通量成本下降。1）风机大型化之后，降低了单位功率零部件用量，从而降低整机制造和运输成本。据我们测算，各企业发布的5MW机型，功率相比2.5MW翻倍，而机舱重量均控制在130吨以内，提升幅度有限；2）随着风机功率增长，同一风场所需风机台数和机位点数减少，能够降低吊装费用和其他施工成本，进而摊薄度电成本。据我们测算，以100MW风电场为例，单机容量5MW替代2.5MW后，风机台数减少一半，建设成本可降低19%，运维成本低16%，全投资IRR提升3.4%。

3.三一重能成本优势显著，平价时代市场份额弹性大

3.1.抢装潮订单高企，二梯队崭露锋芒

2019年下半年以来，公司把握抢装潮机遇，订单高企带来市占率和收入规模提升。2018-2021年，公司外部订单分别0.41GW、2.9GW、2.6GW、6.8GW，对应年份吊装容量分别0.3GW、0.7GW、3GW、3.2GW，占风机市场份额（排名）分别为1.2%（14）、2.6%（10）、5.6%（8）、5.7%（8），占陆风市场份额（排名）分别为1.3%（14）、2.9%（9%）、5.99%（8）、7.75%（5）。市占率提升带来收入大幅增长，2018-2021年公司风机业务收入7.78/8.78/87.23/88.61亿元，同比-45%/13%/894%/2%。公司把握抢装潮机遇，订单尽数交付，提升了业主的信任度，尤其是和国电投的合作关系进一步深化，参与其塔城产业园项目，并于2022年6月中标国电投集采1.3GW大单。

截至2022年7月8日，已中标3.8GW陆上风机，高于2021年全年，我们预计2022年陆风吊装市占率有望提升至10%，十四五期间冲击20%，份额弹性大。据我们不完全统计，2021年公司风机中标规模达3.02GW，占陆风市占率10%，仅次于远景能源、金风科技、明阳智能，运达股份，位列第5。2022年1月-7月8日，国内陆上风机招标39.8GW，公布中标达36.6GW，公司中标3.8GW，陆上整机中标CR5依次为金风(19%)＞明阳(18%)＞远景(15%)＞东方(11%)＞三一(10%)。国内陆风全年招标有望超60GW，公司凭借成本优势有望进一步斩获订单，吊装市占率有望提升至10%。

3.2.多维度筑就成本优势，盈利能力拔群

公司风机及配件业务毛利率高于竞争对手，2020-2021年优势明显。2020、2021年公司风机及配件业务毛利率分别为28.87%、26.18%，高于行业平均15.6pct、8.8pct。根据公司招股书，2020年毛利率优势较大，存在订单周期的因素，公司在行业弱周期（2017年下至2019年初）时签单及执行量较少，而在2019年以来获得景气周期订单。2021年随着行业内其他企业早期订单出清，毛利率逐步回升，公司仍然领先8.8pct。

在行业大型化降本浪潮中，公司成本优势最直接的表现在于大型化步伐领先。公司陆上风机产品覆盖2.X-6.X机型，叶轮直径、单机容量均处于行业领先。2021年10月推出6.7MW风机，系全球陆上风机叶轮首次突破200m，并发布7.2MW双馈发电机。2021年12月，公司6.25MW风机在甘肃成功吊装，是当年全球单机容量最大的商业化陆上风电项目。2022年5月，99m叶片在湖南韶山下线。

3.2.1.自研自产核心零部件，相比外购成本具有优势

叶片、发电机等核心零部件成本占比高，公司自研自产，有助于控制整体成本和质量。公司整机成本中原材料占88%，而原材料成本中齿轮箱占24%、叶片占17%、发电机占6%，位列前三。公司通过自主研发、设计、生产叶片和发电机，实现核心零部件自主可控。1）自研自产叶片。国内外头部整机企业中，Vestas、GE、西门子歌美飒、远景能源、明阳智能、东方电气都自供部分叶片，在风机大型化进程中受第三方叶片供应商生产、研发能力制约较小。

2）自研自产双馈发电机。双馈技术成熟，应用最广，最大优势在于发电机体积小，成本低。公司全系列风机均采用双馈技术，本次募投项目含4-10.XMW双馈异步发电机、大功率4极双馈异步发电机的开发，大兆瓦叠加双馈强化成本优势。3）齿轮箱主要采购自联营企业德力佳。2016年开始与德力佳建立合作，保供能力突出，2021年其齿轮箱采购比例占83%。

与主要零部件厂商合作关系稳固。主轴轴承进口为主，主要供应商包括瑞典斯凯孚、舍弗勒、洛轴、瓦轴、新强联（战略供应商）等；三一装备、三一铸造、索特传动生产轴承座、回转支承和减速机，均为三一系，抢装潮助力公司风机更快交付。

大兆瓦研发和扩产持续推进。IPO募投研发大兆瓦发电机和叶片：1）发电机沿用双馈路线、进军大兆瓦：计划开发4-10.XMW双馈异步发电机、大功率4极双馈异步发电机。2）叶片轻量化、大型化：研发≥90m的大兆瓦叶片。

产能方面：1）2022年底具备5条整机产线，总产能达9.35GW，IPO募投后将达14.5GW。目前公司拥有2条整机产线，年产能3.35GW，其中北京总部生产线1.85GW（IPO募投后目标年产5GW）、通榆基地生产线1.5GW；在建整机产线3条，分别为巴彦卓尔二期（2021年12月开工，500台）、新疆塔城（预计2022年10月投产，2GW）以及湖南郴州（1000台，预计2022年底投产），按照平均单机容量4MW测算，3条新产线产能合计6GW。2）3个叶片基地，在建2个，已有+在建产能5000套。3个基地包括张家口、韶山、通榆（18条产线，年产能3000套，IPO募投后目标新增1000套）、在建2个为巴彦卓尔（预计产能达1500支），塔城（预计1500支）。3）1个发电机基地，北京基地年产能3000台（IPO募投后目标产能+20%）。4）1个轮毂、塔筒基地正在建设，湖南郴州基地，塔筒达产后年产量达10万吨。

3.2.2.一体化设计，轻量化降本

叶片从学习欧洲先进技术到完全自研，实现轻量化降本。2016-2017年公司与Aerodyn合作，对2.0-3.0MW机型进行二次开发，建立了906、908风电机组平台，并成为抢装潮的重要主力。2017-2019年又与Windnovation合作，掌握叶片核心技术。2020年后，核心技术体系已不再涉及与这两家合作研发的技术。公司借助国际合作，通过二次开发迅速积累经验，从而迈入自主知识产权新阶段。自研自产叶片的“轻”体现在：1）轻结构：2018年在Aerodyn71米叶片基础上进行了减重优化，相比运达、明阳同样长度的叶片，公司叶片轻一吨以上；2）轻材料：率先在国内80m以上叶片全系列设计应用玻纤拉挤工艺及材料，轻量化水平处于行业前列。（报告来源：未来智库）

一体化设计，实现轻量化降本。公司3.0MW产品机舱重量97吨，同级别竞争对手双馈机型重量达110吨；4.XMW整机重量控制到与国内竞争对手3.XMW级别风机等同。轻量化主要归功于一体化设计，1）叶片和整机一体化设计，能够以度电成本最低为目标，建立风电机组整体性能指标和成本模型，更加系统地评估各项设计参数对机组的影响，降低叶片载荷与结构重量，优化接口尺寸，降低叶片和轮毂重量，进而推动整机产品减重，实现降本。2）平台化开发，各平台内通过模块化设计，大部件仅需更换叶片或齿轮箱，叶片可共用模具实现快速设计，同平台不同长度的叶片可以快速投入生产。目前2个量产平台3.0MW兼容到4.2MW，4.2MW兼容到6.7MW，部件通用能够降低单位MW成本。

3.2.3.智能智造高效降本，狼性交付建立口碑

智能制造提升生产效率，缩短生产周期，降低生产成本。通过灯塔工厂的建设、工业机器人的大量运用，打造出整机、发电机及叶片工厂多个智能生产单元和全自动化物流体系。公司智能制造基地的两条脉动式柔性生产线均可生产3.X-6.X兆瓦的机型，自动化程度高。可以根据客户需求实时响应，实现混线生产和柔性生产。传统制造工厂平均3.5-4小时下线1台风机，而智能制造工厂能做到2小时下线1台风机，即一天生产4台风机，不仅生产周期大幅缩短，装配精度也大幅提升，能够降低人工成本和不良率。狼性交付，建立口碑。2020年抢装期间风机产品供不应求，为保障产品供应，公司灯塔工厂创造了单条生产线“100天生产800台风机”的业内奇迹，产能利用率达210%，如期完成产品交付。并且凭借规模效应，进一步降低成本。

3.2.4.国内首家变压器上置，降低风场综合成本

Vestas、GE、西门子歌美飒等国际风电巨头在2017-2019年就开始布局箱变上置的机组形式，公司是国内首家。VestasV150-4.2机型，GE4.8MW-158机型，西门子歌美飒SG4.5-155机型均采用箱变上置的解决方案。2019年初，公司依靠国际化的视野和标准，基于箱变上置技术方案，推出4.XMW以上平台产品，系国内首家。5.0MW机组获得DNV认证，成为国内首个获得箱变上置大兆瓦风机国际认证的整机制造商。

变压器上置方案，可以降低电缆成本。随着单机容量增大，塔筒变高，箱变上置与下置相比，1）节约造价：节省了普通箱变到变流器电缆成本以及箱变用地成本，能有效降低风电场造价。据三一研究院测算，以4.5MW风机为例，电压从发电机输出电压690V变为35KV直出，电缆从35根（每根3芯240mm²+1芯120mm²，大约每根35m）减少到1根，相当于每台节约几十万缆线成本。用地方面，箱变平均占地20平米，从征地到安装全过程成本约几万元，从基础施工到养护期需要一个月左右。箱变上置在工程时间、投产效率、原材料成本上多维度节约了造价；

2）节约线损：有效节省线路损耗（塔内升压，电流更低），对于4.5MW风机，线损大约减少70kW以上；3）节约运维成本：地面油浸式变压器怕潮、易燃、不防火、需经常维护，并对环境会造成一定污染，而机舱内的干式变压器具有耐侯性和抗短路能力，可靠性高。

4.双海市场方兴未艾，IPO蓄势待发

4.1.海上风电空间广阔，公司顺势而为补齐海上拼图

IPO募资研发，开拓双海市场。本次上市拟募资30.32亿元，其中11.74亿元将用于研发项目，包括海上6-7.XMW、8-10.XMW产品研发。2021年国内海风抢装，新增并网16.9GW，新增和累计装机超越英国，跃居全球第一。国补退坡后，沿海各省积极鼓励海风发展，十四五新增装机预计超64GW。我们预计22-25年国内海上风电新增装机分别为5、10、13、16GW，CAGR为47%。2023年海风迎来全面平价，长期来看空间广阔，2023年公司在风能展期间欲推出海上风机，此次布局海上风机彰显了公司管理层顺势而为和抓住海风机遇的宏图。

4.2.依托三一重工全球体系，有望成为整机出海先锋

由于欧美整机制造商具备先发优势和全球影响力，相比风电零部件，国内整机出海进度较慢。与光伏行业不同，海外风机市场长期被欧美公司占领。以2020年全球陆上整机新增装机为例，GE、Vestas、西门子歌美飒的业务构成中，欧美、中东非的市场份额要远高于亚太市场。而排名前十中虽然有七名为中国公司，但只有远景和金风拓展了一定份额的欧美市场。国内整机走在出海前列的金风科技，2021年海外收入占比仅8.17%，同比2020年收入+32%，基点较低，增速高。

以越南、印度为代表的非欧美风电市场空间广阔，中国企业凭借成本优势有望快速占领份额。1）2021年金风、远景、运达等企业纷纷发力越南市场，当年中国出口越南容量达2.36GW，占当年越南装机68%。越南自2017年起无新增煤炭PPA获批，叠加近期能源波动致印尼禁止煤炭出口，可再生能源需求大。越南的风资源禀赋丰厚，根据世界银行预计，2030年前可开发海风资源达10GW。2022年越南公布的第八个国家电力发展计划（PDP8）草案也将重点转向海上风电。此外，越南原上网电价政策于2021年底到期，中国企业有望凭低成本优势突围。

2）印度，为全球第四大陆风市场，截止2021年累计装机容量40GW。2022-2030年陆风新增装机目标达100GW，并且到2030年海风累计装机30GW。目前国内出口印度的风机较少，且印方政府鼓励风电产业实现“印度制造”，因此我们认为能够走出去并在当地建厂的中国企业将会受益。

公司依托三一重工，将积极开拓海外市场。公司实际控制人梁稳根系三一重工董事长，而三一重工在国际化布局方面经验丰富，从2002年走向国际化，截至目前共有4个海外制造基地、10个销售大区。国际化开拓方面，公司可依托三一重工，重点布局印度、越南、乌兹别克斯坦等国家，已拿到一些海外订单，2023年或将成为业绩新增长点。1）印度方面，已布局子公司三一印度，成为第二家在印度获准进行风机生产的中资企业。2）乌兹别克斯坦方面，2020年3月，公司成功进入乌方亚洲开发银行组织200MW、世界银行下属IFC组织400MW光伏项目的初选名单。3）越南方面，三一风电正在进行200MW风资源开发项目。

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