2026年非银金融行业年度投资策略：蓄力夯基，乘势而上

2025年复盘总结

保险：业绩概览

归母净利润：2025年前三季度，主要上市险企归母净利润平均增速达35.8%，大部分险企实现快速增长，国寿、新华领跑同业， 同比增速分别达60.5%、58.9%，其主要得益于投资收益提升贡献，今年三季度权益市场上涨可观，驱动国寿、新华的投资弹性 凸显；2025年前三季度，归母净利润同比增速：国寿(+60.5%)>新华(+58.9%)＞人保(+28.9%)>太保(+19.3%)>平安(+11.5%)； 2025Q3单季度看，归母净利润同比增速：国寿(+91.5%)>新华(+88.2%)＞人保(+48.7%)>平安(+45.4%)>太保(+35.2%）。 净资产：2025Q3末，各险企净资产相比上年末增速分化，国寿增速领先，达22.8%，具体为：国寿(+22.8%)>人保(+16.9%)>平 安(+6.2%)>新华(+4.4%)＞太保(-2.5%)，太保净资产的下降，推测主要受到FVOCI债权资产公允价值下跌的影响。

保险：寿险业务

新业务价值NBV：2025年前三季度，主要上市险企NBV均实现同比30%以上的高速增长，同比增速平均达49.3%，人保寿险最 高，达76.6%，同比增速具体为：人保（76.6%）＞新华（50.8%）＞平安（46.2%）＞国寿（41.8%）＞太保（31.2%），总体 看，新业务价值率的提升对大部分险企NBV形成正向驱动，具体各险企的NBV驱动因素有所差异，反映出不同公司的业务策略分 化，其中，平安主要依靠价值率提升驱动（按首年保费计算的价值率同比提升7.6pt至25.2%），新华则主要由新单保费驱动。 新单保费规模：2025年前三季度，各险企新单保费规模均实现增长，但同比增速分化，新华显著领跑同业，同比增速55.2%，具 体为：新华（55.2%）＞人保寿（23.8%）＞太保（19%）＞国寿（10.4%）＞平安（2.3%）。

保险：产险业务

总保费：2025年前三季度，总体小幅增长，平均增速3.5%，平安增速优于同业，同比增速具体为：平安（7.1%）＞人保 （3.5%）＞太保（0.1%），太保仅微增，主要由于非车险业务规模下降所致，预计行业未来总体仍保持小幅增长态势。 综合成本率（COR）： 2025年前三季度，各家均有改善，无论是从优化幅度，还是从COR的绝对水平看，人保均表现最优， COR同比变化幅度分别为：人保（-2.1pt）、太保（-1.0pt）、平安（-0.8pt）；COR的绝对水平具体为：人保（96.1%）＜平安 （97.0%）＜太保（97.6%）。

保险：投资表现

投资收益率：2025年前三季度，净投资收益率继续下降，总投资收益率均显著提升。 净投资收益率：2025年前三季度，推测各家均继续下降，根据已披露数据，平安、太保同比均下降0.4pt至3.73%、3.47%，到 期再投资及新增投资资产的利息收入下降，拖累净投资收益率表现。 总投资收益率：2025年前三季度，各险企均显著提升，在披露数据的公司中，无论从提升幅度，还是收益率的绝对水平看， 新华均表现更优，绝对水平具体为：新华（8.6%）>人保（7.2%）＞太保（6.93%）>国寿（6.42%），从提升幅度看，具体 为：新华（+1.8pt）>人保（+1.1pt）＞国寿（1.0pt）＞太保（0.7pt），新华在去年同期高基数基础上，依然实现亮眼表现， 显示出其在投资端的强劲弹性。另外，根据平安披露的综合投资收益率，其同比提升1.3pt至7.2%。

保险：核心权益资产配置

核心二级权益：2025H1，除新华外，其他险企的核心二级权益投资（股票+基金）占比均有提升，从绝对水平看，新华显著最高， 达18.7%，其次为中财（14.5%）＞国寿（13.6%）＞平安（12.6%）＞太保（11.8%）＞人保（10.7%）＞；从计入TPL的核心 二级权益占比看，新华（16.5%）＞国寿（11.7%）＞太保（8.5%）＞人保（8.2%）＞中财（7.7%）＞平安（5.7%），显示出 新华、国寿的投资收益对权益市场的弹性更高。 OCI股票：2025H1，各家均有提升，平安、中财占比最高，达到6.8%；从股票资产中计入OCI的比例看，中财、平安分别高达 74.4%、65.3%。

券商：盈利情况

2025年前三季度，上市券商业绩延续高增，营收、归母净利润分别同比增长42.6%/62.4%，盈利能力亦显著提升。 业绩概况：2025年前三季度，上市券商营收合计4195.6亿元，同比增长42.6%，归母净利润合计为1690.5亿元，同比高增 62.4%；环比看，相比2025H1，营收增速边际提升11.8pt，归母净利润增速边际小幅放缓2.7pt。  盈利能力：2025年前三季度，上市券商平均年化ROE为7.5%，较2024年显著提升2.2pt，自2022年至今，上市券商ROE保持 稳步提升态势，预计今年基本达到2021年的ROE水平。2025年前三季度，ROE排名前3位的分别为长江证券、国信证券、中 国银河，ROE （未年化）分别为9.2%、9.1%、8.8%。

券商：分业务拆解

2025年前三季度，上市券商经纪业务占比提升较大，投资、经纪及利息业务的大增驱动总体业绩提升。 分业务结构看：2025年前三季度，上市券商的投资、经纪、利息、资管、其他业务、投行的营收占比分别为44.5%、26.6%、 8.1%、7.9%、6.8%、6.0%，占比分别提升+0.5pt、+4.9pt、+0.6pt、-3.3pt、-1.7pt、-0.9pt，投资业务在营收中的占比接近 一半，经纪业务占比的提升幅度较大，投资与经纪业务占比共达到71.2%。 驱动因素分解：2025年前三季度，上市券商的投资、经纪、利息收入同比分别增长+44.2%、+74.6%、+54.5%，投资、经纪 与利息业务的大增，是行业实现总体业绩增长的主要驱动因素；投行业务有所回暖，同比增速23.5%，资管业务收入与去年同 期基本持平，2025年9月，随着公募基金降费第三阶段政策的推进落地，我们认为，未来费率的影响或基本弱化，资管业务有 望恢复增长。

行情复盘

总体看，今年年初至今，保险、券商、多元金融分别上涨11.2%、-0.3%、8.6%，相比沪深300指数，分别跑输3.0pt、14.4pt、 5.6pt，分节奏看： 4月初至8月底（4.8-8.25）：非银板块底部反转，开启显著的上升行情。2025年Q1，非银板块整体趋于震荡走势，在年初持 续下跌后，六部委联合发文，要求大力推动中长期资金入市，行情企稳回升；4月7日，中美关税战升级，美国总统特朗普宣布 对中国的关税继续加征50%并取消与中国所有关于关税的谈判，市场风险偏好急剧下行，股市出现大跌，随后，国内各部门积 极表态，陆续出台各项稳定股市的政策，持续增持股票和ETF，坚决维护资本市场平稳运行，金监局亦出台政策提升险资权益 投资上限、降低险资投资股票的风险因子系数，公募基金新规落地，非银板块跟随大盘走势，持续上涨至8月底。 9月初至今（9.-至今）：非银板块回调后，继续震荡。9月份，市场风格切换，结构出现分化，科创成长继续上涨，但非银开 始回调，显著跑输大盘，10月开始，受交易面驱动及三季报业绩景气催化，板块开始企稳回升，11月持续震荡，券商继续下 跌。

2026年行业机会

保险行业经营展望：人身险——NBV规模

预计2026年NBV同比增速平均为29.7%，增速边际回落，增速差异或趋于收敛，整体节奏前高后低。 延续快增：险企2023年越过拐点，开启NBV快速增长的黄金时期，四家主要上市险企的NBV平均增速加速上行，2025年前三 季度平均增速达42.5%，仍处于高速增长态势，考虑到2025年的基数较高，以及2026年可能没有预定利率的再次下调，我们 预计2026年的NBV增速有所放缓，但依然较快增长，基本都在25%以上，平均为29.7%，各家增速的差异或趋于收敛，同比增 速预测为：平安（34.5%）＞国寿（30.5%）＞太保（28.4%）＞新华（25.5%）。  节奏判断：我们预计前高后低，2026年的开门红我们保持乐观，依然值得期待，各家增速或不会如2025年同期那样的明显分 化，2026H2若无进一步的预定利率下调带来的停售运作，则我们预计2026H2增速相比2026H1边际下降，上半年的销售情况 更为重要，整体增速节奏或呈现前高后低走势。

保险行业经营展望：人身险——分渠道

2026年预计代理人规模企稳回升，产能继续提升，银保等多元渠道贡献继续加大。代理人渠道：2025Q3，国寿、平安的代理人规模分别为60.7万、35.4万，相比年初均小幅下降，但环比2025Q2则略有提升， 展望未来，我们认为国寿、平安的代理人规模或基本能够稳定在60万、35万左右的水平，各险企人力规模在企稳基础上，或 有小幅提升，同时，代理人质态继续改善，产能继续提升，进而驱动代理人渠道的NBV保持稳健增长，贡献核心基本盘作用。 银保渠道：随着险企与银行合作网点的大力拓展，以及存量网点网均产能的稳步提升，我们预计2026年银保渠道的新单保费 继续高增；同时，随着各险企持续优化业务结构，加大长期交产品销售，深耕精细化运营管理，我们预计银保渠道的价值率稳 中有升，银保渠道的NBV贡献将进一步提升，也成为驱动各险企总NBV快增的核心渠道。

保险行业经营展望：人身险——产品需求

2026年预计以分红险为代表的浮动收益型产品销售转型加速，开门红表现或有超预期。储蓄型产品：根据央行调查， 25Q3，居民投资意愿显著提升，储蓄意愿仍然处于高位，且相比24Q4亦边际提升，同时，当 前安全性的产品竞争力减弱，中国银行5年期的定存收益率为1.3%，2025年9月，保险预定利率下调后，普通型保险产品预定 利率2.0%，显著高于定存，分红险为非对称性下调，保证收益率仍有1.75%，考虑到今年投资收益的较好表现，预计分红险、 万能险的实际结算利率或约3.2%，储蓄型保险产品的收益率相比存款优势明显，尤其分红险的性价比突出，有望加速放量。开门红预测：随着市场波动带来的风险认知加深，客户对于保险产品的安全属性体验加深，产品认知更为理性，使得其对于安 全资产配置的需求更为坚实，同时，分红险亦能在略低的保证利率基础上，实现更高的实际结算收益，另外，险企在人力储备 上的表现较好，我们认为，对于2026年的开门红业绩持乐观态度，预计NBV快速增长，或有超预期可能。

证券行业经营展望：25年亮眼，26年依然可期

“慢牛”行情或继续演绎，券商各业务线有望延续景气。利息：两融余额持续突破，2025年10月29日，超过2.5万亿元，2025年1-10月，日均两融余额接近2万亿，同比增长32%；从 融资买入额占A股成交额的比例看，2025年，总体中枢提升，尤其三季度持续提升明显，10月9日达到新高12.8%，1-10月日 均占比为9.7%，同比提升1.6pt。随着市场风险偏好的提升，预计2026年两融余额继续稳步提升，同时，利率下行趋势下，有 息负债的利息支出减少，进一步驱动券商2026年的利息收入保持较快增长。

投资：随着资本市场的改革深化，中长期“慢牛”行情持续演绎，居民增量资金或继续入市，股市上行将继续为券商自营投资 业务带来增长机会，从结构看，交易性金融资产中的权益投资或持续增加，其他权益工具投资亦稳步提升，总体空间上限仍然 较为可观。预计2026年，券商投资业绩仍将保持快增。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）