2025年船舶制造行业深度研究报告：船舶行业景气度持续向上，中国造船引领全球

1.船舶制造行业介绍

1.1.船舶产业链介绍

船舶产业链是一个复杂的系统，涉及多个环节和多个领域，而船舶制造属于产业 链的中游，主要服务于水上交通、海洋开发和国防安全等领域，具备军民结合制造业 行业属性，我们分析船舶产业链上下游来看： 上游：主要包括原材料供应和设备制造及船舶配套设备和船舶设计等环节，如 钢铁、有色金属、复合材料、钢板、锚链、动力主机等，这些原材料和设备的质量和 技术水平直接影响到中游船舶制造的质量和性能。 中游：主要包括船舶制造，是船舶产业链的核心环节。在船舶设计、船体建造、 动力系统研发生产等船舶制造过程中，需要上游各种原材料、设备和技术的支持,同 时也需要高效的生产组织和严格的质量控制。 下游：主要包括船舶应用和服务行业以及船舶维修、租赁等服务，如航运、海 洋工程、国防军工等领域的应用，这些应用和服务的需求和发展，直接影响到中游船 舶制造的市场需求和产业发展。

截至 2025 年 6 月，散货船、油轮、集装箱船为三大主力船型占全球运力比重合 计 78%（以总吨口径）。 船舶可分为民用船和军用船，民用船按用途又可分为货船、 客船、科考船等。货船按用途可进一步分为散货船（Bulker）、油轮（Tanker） 、集 装箱船（ Container） 、液化气船（Gas）、化学品轮（ Chemical Tanker）等。其 中，散货船、油轮和集装箱船为主流船型， 每一种船型根据 DWT 和功能（载重吨） 会划分为不同的船型。截至 2025 年 6 月散货船、油轮和集装箱船三类船按照 GT（总 吨）划分，订单量占比分别为 21%、18%和 31%。本报告将对船舶产业链的中游船舶制 造的核心品类货船和下游航运的情况进行深入讨论和分析。以下为航运活动中常用的 船型分类：

① 干散货船是主要运输谷物、矿砂、煤炭、水泥等大宗干散货物的船舶。根据 运载能力（载重吨 DWT）可分为： 灵便型（Handysize）：载重 2～4 万吨的干散货船，波罗的海运价指数 为 BHI 或者 BHSI； 超灵便型（Supersize 或 Handymax）：载重 4～5 万吨的干散货船，波罗 的海运价指数为 BSI； 巴拿马型（Panamax）：载重 7～9 万吨的干散货船，波罗的海运价指数 为 BPI。该型船是指在满载情况下可以通过巴拿马运河的最大型散货船； 好望角型（也叫海岬型）（Capesize）：10 万载重吨以上的可以统称为好 望角性干散货船，波罗的海运价指数为 BCI。该船型以运输铁矿石为主， 一开始由于尺度限制不能通过巴拿马运河和苏伊士运河，需绕行好望角 和合恩角。但由于近年苏伊士运河当局已放宽通过运河船舶的吃水限制， 该型船多可满载通过该运河。 BDI 是波罗的海干散货运价指数，是以上四者的加权平均指数。 ② 油船是运载石油及石油产品（成品油如柴油、汽油、重油等）的船舶。根据 运载能力（载重吨 DWT）可分为： 巴拿马型（panamax）:6-8 万载重吨的油船； 阿芙拉型（Aframax）：载重量在 8-10 万吨级的油船； 苏伊士型（Suezmax）：载重量一般不超过 15 万吨，满载状况下可以通 过苏伊士运河的最大油船； VLCC（载重量在 20-30 万吨之间）与 ULCC（载重量超过 30 万吨）。 此外还有 6DWT 以下的小型油船和灵便型油船。BTDI 是波罗的海原油运价指数， BCTI 是波罗的海成品油运价指数，不同的船型会有对应不同的指数，其中 VLCC 中不 同航线对应在指数如 TD3C、TD15 等在油运市场中格外重要。 ③ 集装箱船是用于装载国际标准集装箱的船舶，一般根据运载能力（标准集装 箱单元 TEU）划分，在航运中更加关注 TEU 的价格变化情况。

1.2.船舶制造的周期性

1.2.1.船舶制造业自身的周期性

根据《Maritime Economics》，从 1886 年开始全球船舶制造行业的发展可以分为 五个大周期，十二个小周期，大周期的长度长达 20-30 年不等，小周期的平均长度约 为 9.6 年。总体来看，具体周期的长度从 5 年到 25 年以上不等，产能从高峰到低谷 的平均降幅约为 52%。周期并不是随机波动产生的，而是调节造船能力以适应世界贸 易需求的不断变化，具体来看这五个大周期的成因： 1886-1919 年：繁荣期形成的原因是国际贸易需求景气度向上叠加船舶技术的升 级，同时经历了一战这一“黑天鹅事件”，本轮大周期由 4 轮小周期构成，在 1919 年 达到本轮顶峰，造船交付量超过 700 万 GRT； 1920-1940 年：可以认为是萧条期，主要原因是 1930s 经济萧条引发贸易量下降， 同时为弥补一战船舶损失，欧洲战后快速扩充造船产能导致产能过剩，顶峰时期是基 本需求水平的三倍，虽然在这一大周期中也有一些调整，但是整体来看造船市场持续 低迷；

1945-1973 年：一段意料之外的繁荣期。具体来看，二战时期美国造船交付量占 比 3/4，而战后美国实际上退出造船市场，并且德国和日本产能受损，全球造船产能 多年持续紧张，同时因为主要经济体美国在 1958 年出现经济萧条，1958-1961 年期 间造船产量从 900 万 GRT 下降至 800 万 GRT，但 1963 年开始全球贸易迅速增长，伴随 着欧洲和日本经济现代化发展进程，带来造船需求超预期增长，1975 年全球造船产 量达到空前的 3600 万 GRT，超过一二战时期造船总量； 1973-1987年：是一段深度的萧条期。具体来看1973年石油危机后贸易量下降， 韩国新加入造船势力导致产能过剩，虽然在 1970 年末世界经济恢复带来贸易量回升 以及造船产能出清情况下，造船市场出现短暂复苏，但之后的海运市场再次崩溃，造 船价格和新订单下滑严重，1987 年行业进入谷底，造船交付量下降至 980 万 GRT，为 1962 年以来最低值，较 1975 年峰值下降 73%； 1987-2007 年：再次进入繁荣期的主要原因是中国和亚洲经济发展带动全球贸易 量复苏，同时 1970s 交付的船只到达更换寿命催生替换需求，2007 年造船交付量达 到 6200 万 GRT，为 1987 年的 5 倍，韩国在这一时期确立了造船领先的地位，中国也 在竞争市场积极争取领先的地位； 通过对这五个大周期的分析，我们可以得出以下结论： 1) 由于贸易增长的波动，加上航运市场周期造成运力失衡的不确定性，这五 个大周期的时间跨度和规模各不相同。未来我们不能刻舟求剑的去推理某 一周期的变化。 2) 造船繁荣期的成因是复杂的，通常是宏观经济因素主导再叠加一些黑天鹅 的事件导致供需的严重错配。 3) 相比于萧条期的跨度，繁荣期通常是短暂的。船舶制造作为中游的供给者， 这种供给能力是非常不灵活的，而作为下游航运等应用行业的需求端，又 有太多的投机者。

船舶制造时间较长，我们发现时间跨度在 1-3 年不等，大致可以分为签约&设计 和生产周期两大部分。签约&设计的时间数月或者数年不等。生产周期一般 1-2 年， 包括开工、进坞、出坞、交付等环节。并且，在漫长的造船历史周期，主流船厂也 在进行着更替。20 世纪初全球造船业由英国主导，20 世纪 50 年代开始加速下跌，同 时日本逐渐超过欧洲。20 世纪 80 年代，韩国起挑战日本地位，最终确立了远东作为 世界造船中心的地位，20 世纪 90 年代，中国的重要性开始增加，产值在 2000 年-2005 年间增加两倍。因此船舶供给能力难以跟随需求变化而迅速变化，换句话说， 船厂产能扩张的过程是缓慢的，我们认为这其中的原因主要有： 劳动力成本因素：造船业具备劳动密集属性，需要熟练的技术工人，这并 非一蹴而就的，而较高的劳动力成本也将压缩船厂利润空间。 需要完备配套的产业链：造船业与航运业具有强相关性，上游原材料价格 和下游造船需求都成为了船厂发展的制约条件，而本国内是否拥有完整产 业链将极大影响船厂发展。 气候条件、地理位置以及环保因素的限制：船舶制造工业是一种庞杂的机 械工业，气候条件和地理位置条件是其重要的限制因素。造船露天作业时 间长，因此不宜分布在炎热、酷寒、多雨、过湿的地区。船舶需要及时下 水试用，这就要求造船厂必须靠近具有一定深度的水域。此外，船舶涂料、 打砂喷漆等均有一定的环境危害。

1.2.2.航运业周期性对造船行业的影响

作为船舶制造下游的需求端，航运行业本身也具有明显的周期属性，并且航运业 的周期有短、长和季节性不同的时间跨度，而这种不规则的主要原因是其并不是由单 一的经济因子驱动的。我们建立了一套涵盖航运和船舶制造的分析框架，简单来看 船舶制造作为中游的供给端，航运作为下游的需求端，两者发展的逻辑是：宏观经 济、石油价格等因素影响全球贸易需求，海运量的增减影响船东收入及利润，主要观 测指标为运费价格（集装箱运价、干散货运价、原油运价等）以及期租价格（主营租 赁生意的船东的利润来源）。当运价及期租价格上涨时，船东在原成本基本不变的前 提下实现盈利，从而存在资本开支需求。新订单下达过多后产能不足，船东为抢占船 位支付溢价，造船价格随之上涨，船厂手持订单有望“量价齐升”，最终兑现为业绩 的释放（一艘船需要 2-2.5 年甚至更长的建造周期），在这过程中环保政策和各类黑 天鹅事件会刺激这一过程的发展。

在实际周期的演变中，三大主力船型（从集运、干散、油运角度划分）会处于不 同的周期位置阶段，而导致新造船订单节奏不同的根本原因有两点，一个是航运本身 需求端所导致的三个子行业的景气度不同。另一方面，我们认为船舶正常运营年限普 遍较长，短期运价并非船东下单决策依据，新船投资回报预期才是船东理性下单的关 键，因此集运公司与油轮/干散货船东下单逻辑差异显著。 集运公司下单更多基于船舶大型化趋势下的规模与成本竞争，因为集运市场的 两大特点决定了集装箱船东的下单节奏： 市场集中度高：集运行业一般是班轮运营模式，这种商业模式决定了行业规模 竞争激烈，当前集运行业集中度高为寡头垄断市场，截至 2025 年 6 月 CR10 占比超 过 80%，前 5 名分别为地中海航运公司 (MSC) 、马士基航运公司 (Maersk)、法国达 飞海运集团 (CMA CGM)、中国远洋海运集团 (COSCO Shipping)、赫伯罗特 (Hapag-Lloyd)。因此市场景气度并不能完全主导公司资本开支的节奏，更多是由公 司战略和市场竞争导向。以作为头部公司马士基为例，其资本开支的节奏影响着整个 行业。马士基会以自身公司战略为导向调整资本开支，当行业景气度有所变化一定程 度会使得马士基调整资本开支指引的金额，但很难改变方向。 船舶大型化：我们发现在规模化的行业有一个特点，集装箱船单船规模越大， 则单箱成本越低，因此船舶大型化成为集运公司间竞争的重要方式之一，有利于集运 公司建立成本端长期竞争优势。在 2021-2022 年集运行业受益于全球疫情黑天鹅事 件的影响而出现超级牛市，集运公司普遍大额盈利，更提供了大规模下单资本开支能 力，共同成就了创记录的集装箱船下单潮。截至 2025 年 6 月，目前集装箱船在手订 单中约七成为超 8000TEU的大船。

油运与干散市场船东的下单更多是基于未来行业高景气持续的乐观预期。因为 与集运不同的是，油轮和干散船为不定期单船运营模式，进入门槛更低，属于完全竞 争市场，规模经济难以形成，并且通常一艘船服务单一货主，货流密度限制单船规模， 船舶大小相对稳定。因此，我们认为油轮干散船东普遍基于单船投资回报率测算决定 下单可行性，这其中运价中枢预期是核心因素。

2. 新一轮船舶周期已至

2.1.船舶周期景气向上

从船价指数、订单数量来、交付情况来看，本轮周期启动自 2021 年，当前景气 度依然持续向上。 ① 船价指数：从年度数据来看，2020 年相比于 2019 年仍处于下跌趋势中， 而 2021 年数据同比 2020 年增加 22.3%，之后 2022 年和 2023 年同比 增长率分别为 5.3%和 10.2%。截止 2025 年 6 月，克拉克森新船价格指数报收 189.18 点，环比 5 月上升 0.04%，同比下降 0.19%，2025年以 来下滑 1.17%。2021 年以来增长 50.4%。

② 在手订单情况：2021 年-2024 年的 CAGR 为 12.2%，已经进入上升区 间，但是当前在手订单只有 2009 年峰值的 46%，当前的订单占运力比 为 15.86%，和峰值的 51.98%差距明显。此外，船厂手持订单覆盖情况 已从 2021 年的 2.71 年上升至 2025 年的 3.86 年，多数船厂 2027 年船 位紧张，部分船型接单已排期至 2029/30 年。虽然有产能出清尚未扩张 等因素的影响（后文会分析），但是可以看出，本轮周期还远没有达到 顶峰。

③ 交付情况和新签船舶订单情况：从新签船舶订单的数量可以看出，本轮 周期已从 2021 年开始启动，但是当前距离峰值仍有很大差距。从交付 情况也可以验证，在订单充足的情况下，交付量却没有出现明显提升， 自 2021 年比较平稳。造成这种现象的原因与当下供给的不足，以及本 轮周期分化的特点有关，将会在后文分析。

2.2. 本轮船舶周期形成的特殊原因

本轮周期形成的原因除了俄乌战争、红海危机等黑天鹅事件推动下游航运需求的 爆发以及宏观因素的影响外，还有三个特殊的变化值得注意，分别是造船产业的出 清、船龄的普遍上升以及环保政策的影响。

2.2.1.造船产业出清，全球活跃船厂数量大幅减少

根据克拉克森统计，截至 2024年，全球活跃船厂数量（至少有一条 1k+GT 以上 船型在手订单的船厂）从 2008 年高峰期的 1035 家下降至 374 家，同比下降 64%， 其中 2 万 Dwt 以上活跃船厂 2024 年 145 个，比 2008 年峰值 323 个下降 55%。具体 到各个国家来看，中国、欧洲、韩国、日本活跃船厂分别相较峰值下降 65%、66%、 68%、36%。从新签船舶订单角度来看，2005 年至今，全球各国一年中至少接到一 艘 1k+GT 订单的船厂数量也明显减少，从 2007 年峰值的 773 个下降到 193 个，其 中中国从 2008 年的 350 个下降到如今的 102 个，同比减少超过 70%。 2008 年-2020 年期间，全球共有 40%的造船产能退出市场，无论是国家层面还 是造船集团层面市场份额集中度都进一步上升。2023 年，全球手持订单量 Dwt 为 25362 万，中韩日三国占比为 95.2%。截至 2024 年 11 月底，全球手持订单 5083件， 总 Dwt 为 287,788,330，其中中韩日三国占比订单合计为 2463 件，占比 48%，总 Dwt 为 192,855,507，占比 67%。2008 年全球 TOP4 造船集团新接订单占全球的比 例为 25%，TOP18 造船集团新接订单占全球的 50%。而截至 2024 年 11 月，全球 Top2 造船集团新接订单占全球的比例已达 33%，Top5 造船集团的订单占比已达 50%，Top10 造船集团的订单占比已达 67%， 全球造船行业集中度大幅提升。 综合来看，在当前下游航运订单需求强势的情况下，接单船厂明显减少，份额的 提升只能说明相比于 2007、2008 年顶峰时期，供给端已经产能出清，且未来有进一 步合并扩张的趋势。

2.2.2.船队平均船龄上升，更新需求旺盛

目前全球三大主流船型散货船、油轮、集装箱船的平均拆解船龄在 25 年左右， 其中散货船平均拆解年龄约在 28 年左右，集装箱船平均拆解年龄在 26 年左右， 油 轮平均拆解年龄在 26 年左右。船舶更换主要系老旧船型使用经济性较弱，当船龄大 于 20 年以后其经济性将大幅降低，同时还面临油耗高、安全性差等问题。 具体分船型来看，截至 2025 年 6 月，集装箱船龄超过 20 年的占总体集装箱运 力的 12%，散货船船龄超过 15 年的占总体散货船运力的 32%，成品油轮船龄超过 15 年的占总体成品油轮运力的 47%，原油轮船龄超过 15 年的占总体原油运输运力的 41%。集装箱船队平均船龄达到 13.86 年，仅低于去年的历史峰值。成品油轮、 VLCC、散货船的平均船龄也接近 20 年来的最高水平。

从交付时间来看，上轮大周期的集中交付时间在 2012 年前后，考虑到订单排期、 交付能力等问题，船舶自身也进入到了自然更新的大周期，船队船龄带来了更新替换 的需求。此外考虑到减排政策的加速落地，大部分老龄化的船舶很难满足未来的考核 要求。

2.2.3.环保政策趋严，加快船舶更新替换节奏

在讨论环保因素对本轮船舶大周期的影响之前，我们先介绍几个关键的环保指标， EEDI、EEXI与 CII。 EEDI：英文全称是“Energy Efficiency Design Index”，中文是“新船能效设计 指数”。简单来说这是一个关于 CO2 排放量的比例指数，EEDI 指数越高，能源效率 越低，主要用于考察新船。 EEXI：英文全称是“Energy Efficiency Existing ship Index”，中文是“现有船舶 能效指数”。简单来说考察的主要内容和 EEDI 类似，但是具体的计算方法略有不同， 主要用于考察已建成的船舶。 CII：英文全称是“Carbon Intensity Indicator”，中文是“碳排放强度指标”。简 单来说这是一个基于 EEDI和 EEXI对船舶的评级机制。 近些年来世界各类环保组织推出了针对船舶航运的环保公约。 IMO：国际海事组织（International Maritime Organization）是联合国负责海上 航行安全和防止船舶造成海洋污染的一个专门机构，总部设在英国伦敦。在其公布的 《国际防止船舶造成污染公约》中要求，自 2023 年 1 月 1 日起，该修正案强制要求 所有船舶计算其达到的现有船舶能效指数 (EEXI)，并进行 CII 评级。根据 CII 评级， 船舶的碳强度将分为 A、B、C、D、E 五个等级，其中 A 等级最佳。连续三年被评为 D 级或一年评为 E 级的船舶，其管理人员必须提交一份优化行动计划，说明如何达到 所要求的C等级及以上水平。并且鼓励酌情向达到A等级或B等级的船舶提供奖励。 总体来看，此项措施针对的是 5000 总吨及以上的 EEDI 试用船型，并且是 2018 年 国际海事组织船舶温室气体减排初步战略的一部分，旨在到 2030 年将船舶的碳强度 在 2008 年水平的基础上减少 40%。

欧盟：欧盟碳排放交易体系(ETS)提案规定，从 2025 年开始，在欧洲领海运营 的航运公司旗下超过 5,000 总吨的船舶，需参考上一年经核实的碳排放量，提交欧盟 碳配额（EUA）。2026 年 1 月 1 日，欧盟排放交易体系将扩展至包括甲烷和一氧化二 氮排放。2027 年 1 月 1 日起，将适用于 5,000 总吨以上海工船舶。总体来看，这是 2021 年欧盟委员会通过了一系列被称为“Fit for 55”一揽子计划的立法提案的一部分， 目标是到 2030 年将该地区的温室气体净排放量与 1990 年的水平相比至少减少 55%。 美国：《国际海上污染责任法案》(拟议)于 2023 年 6 月向美国国会提出，旨在对 在美国港口卸货的大型船舶征收污染费，对入境中燃烧的燃料的碳排放征收每吨 150 美元的费用，以及氮氧化物(6.30 美元/磅)、二氧化硫(18 美元/磅)和颗粒污染 (PM2.5)($38.90/磅的船舶排放费。10,000 总吨或以上的国际航运船舶需要支付相关 费用。 中国：于 2023 年底发布《船舶制造业绿色发展行动纲要（2024—2030 年）》。 目标到 2025 年，船舶制造业绿色发展体系初步构建。绿色船舶产品供应能力进一步 提升，船用替代燃料和新能源技术应用与国际同步，液化天然气（LNG）、甲醇等绿 色动力船舶国际市场份额超过 50%；骨干企业减污降碳工作取得明显成效，绿色制 造水平有效提升，万元产值综合能耗较 2020 年下降 13.5%。到 2030 年，船舶制造 业绿色发展体系基本建成。

结合目前各类船型的船龄来看，目前活跃船队中符合 IMO 要求的比例较低，环 保政策的实施将加速船舶供给端的出清。根据 中国船东协会引用的 Vessels Value 在 2022 年的统计，在全球现有活跃船队（集装箱船、散货船、油轮）中，只有 21.7% 的船舶符合 IMO 提出的 EEDI 和 EEXI 的环保规定，具体到船型来看，散货船船队合 规比例为 10.0%，箱船船队合规比例为 25.6%，油轮船队合规比例为 30.4%。尽管 在数量上，油轮领域的合规率最高，但不合规的油轮平均船龄为 16.6 年，比平均船 龄为 12.5 年的合规的船队多出 4.1 年。 环保政策趋严拖累船东运输效率，将会催化新船需求上行。船东主要的应对方法 及影响包括：（1）优化调整航线并降速。调整航线需要很强的运营能力，而降速等 方式又将导致船东运输效率下滑。（2）加装节能装置，如脱硫设备。根据 Clarksons 的最新数据，全球安装脱硫设备船共 5534 艘，占全球总船数的比例为 5.04%。（3） 燃料替换。新燃料船替代传统燃料船大势所趋，目前主要的新型能源是 LNG、LPG 和甲醇。根据克拉克森研究，2023 年约有 539 艘涉及替代燃料船舶的新船订单，按 吨位计占比达 45%。 在 2023 年替代燃料新船订单中占比最大的仍然是 LNG 双燃料 船，220 艘占比 41%，甲醇双燃料船订单 125 艘，占比 23%。 此外，还有 55 份新 订单涉及 LPG 作为燃料，有 4 份订单涉及氨燃料。截至 2024 年，可替代燃料船舶 订单包括 352 艘 LNG 双燃料船，共 170 万 GT，103 艘甲醇双燃料船舶，共 800 万 GT，72 艘 LPG 船舶，共 3020 万 GT。可以看出 LNG 依然为主要的代替能源。

造船产业的出清导致全球活跃船厂数量大幅减少，而船龄的普遍上升导致船 队效率下降与大量的淘汰，因此带来了大量的更新需求，同时环保政策的趋严加 速了这一进程，在以上三个原因的共振下，造船行业进入了景气度向上的大周 期。

2.3. 本轮周期发展趋势

2.3.1. 造船市场呈现结构性景气特点，各类船型交替接力

如前文所述，我们认为本轮周期始于 2021 年，目前依旧处于航运大周期景气向 上的过程中。复盘本轮周期，整体呈现出结构性景气的特点，并且更像是一种“供 给侧改革”，即全球船厂产能出清导致供给侧缺乏弹性，同时在需求的刺激下供需失 衡，供给侧推动了新船的投资。这与上一轮（2005-2008 年）货物需求的狂热造成供 不应求，然后船队供给逐步释放截然不同。并且这种结构性景气的接力也说明了造船的厂的供给（船台）是有限的。过去三年，航运子行业景气接力上行，集装箱船、 LNG 船、滚装船、成品油轮依次规模下单，2020 和 2021 年主要订单增量来自于大 型集装箱船，干散货船订单在 2021 年转正，但是订单量相较于集装箱船较低，我们 拆分各个船型的订单发现，2022 年主要订单增量则来自于 LNG 船。过去几年，油轮 的新造船订单一直低迷，2023 年以来开始增长，价格也有所攀升。

如果说 2021 年开始上涨的第一阶段集装箱船型量价齐升的过程，那么观察各船 型当前在手订单占运力比，截至2024年底，集装箱船在手订单占运力比为26.28%， 同比 2023 年再次提升，油轮和散货船在手订单占运力比例分别为13.7 和10.3%，目 前仍以集装箱船和 LNG 船订单为主。我们认为未来油轮与新型能源的订单有望接力。

2.3.2.订单结构逐步改善，船企利润率提升明显

2021 年起，中国船舶工业利润端呈现显著恢复性增长。营收端：2016-2019 年， 全国规模以上船舶工业企业主营业务收入逐年下滑，2020-2022 年，收入维持在 4500 亿元左右，规模趋于稳定，2023 年则实现显著增长，主营业务收入达 6237 亿 元，同比增长 36.39%。利润端：2015-2020 年，全国规模以上船舶工业企业利润总 额持续下降，自 2021年起，利润状况明显改善，利润率显著提升，2023年，利润总 额达到 259 亿元，同比大幅增长 89.74%。

订单结构的改善直接推动了利润率的显著提升。2013-2023 年间，全国范围内规 模以上的船舶工业企业的利润率（计算公式为利润率=利润总额/主营业务收入）呈现 出“V”型走势。自 2021 年起，随着早期低价订单的逐步完成，船舶工业企业手头订 单结构得到改善，利润率迅速提升。而在企业数量方面，2013-2022 年，全国范围内 规模以上的船舶工业企业数量整体呈现减少的趋势，从 2013 年的 1664 家减少至 2022 年的 1093 家，这一变化反映了行业集中度提升的整体趋势。

从中国船企的营收利润结构来看，船舶制造和船舶配套占比较高。根据中国船舶 工业协会披露的数据，2021 年 1~11 月，全国规模以上船舶工业企业实现主营业务 4252.2 亿元，其中船舶制造企业 2622.3 亿元，营收占比最高，达到 61.7%，船舶配 套企业 737.5 亿元，营收占比为 17.3%；实现利润总额 73.5 亿元，其中船舶制造企 业 16.6 亿元，利润占比 22.6%，船舶配套企业 23.8 亿元，利润占比最高，达到 32.4%。

3.中国造船引领全球

3.1.中国已成为全球第一大船舶制造国

如前文所说，20 世纪 90 年代中国造船的重要性开始增加，产值在 2000 年-2005 年间增加近两倍。2008 年以来中日韩三国造船在手订单量、造船交付量、新签船舶 订单全球占比均保持在 90%以上，形成中日韩“三足鼎立”，全球格局较为集中。在 这一过程中，中国造船份额稳步提升，中国造船在手单量（Dwt 口径）、造船交付量 （CGT 口径）、新签船舶订单（Dwt 口径）分别在 2008 年、2009 年和 2006 年成为 世界第一。而日本呈现逐渐收缩的趋势，1996-2024 年，日本在手订单（Dwt 口径） 全球占比由 36%下滑至 15%。截至 2024 年底，中国造船在手订单量（Dwt 口径）、 造船交付量（CGT 口径）、新签船舶订单（Dwt 口径）、完工量分别占全球总量份额 的 57%、 53%、76%和 55.1%，四大指标均位居世界第一。

3.2.中国头部造船厂商竞争力强

当前中国造船厂处于高产能利用率的状态，2023 年中国造船产能利用监测指数 （CCI）894 点，与 2022 年相比提高 130 点，同比增长 17.0%，全年呈现逐季增长 的态势。截至 2024 年底，在手订单前十集团中国占五位。中国船舶集团（CSSC） 旗下共有 16 家造船厂，在手订单 815 艘船，共计 3032.8 万 CGT，位列全球第一； 扬子江船业集团旗下有 3 家造船厂，在手订单 203 艘船，共计 725.4 万 CGT，排名 第五，是中国最大的民营造船企业。除上述两家集团外，还有新世纪造船（New Century SB）、中远海运重工 COSCO）、 招商局工业集团（ChinaMerchants）等共 5 家造船企业进入全球在手订单量前 10 强。 根据克拉克森 2021 年发布的全球造船集团大小分类，大型造船集团/船厂为过去 三年年平均交付量 50 万修正总吨以上，中型造船集团/船厂为过去三年年平均交付量 10-50 万修正总吨，小型造船集团/船厂为过去三年年平均交付量 10 万修正总吨以下。 中国依然有数目众多的其他船厂，这部分船厂过去三年年均交付在 10 万修正总吨以 下。按此分类，中国大型造船集团 5 家（3 家国有、2 家民营），中型造船集团 15 家（7 家国有、8 家民营），小型造船集团 172 家。此外，考虑到当前中国船厂产能的 重启和扩建，会有更多船厂加入到中型造船集团行列。从当前船厂在手订单量，目 前有 4 家造船集团/船厂在两三年后都有望成为年均交付大于 50 万修正总吨的大型造 船集团。因此，纵观当今全球造船业格局，未来更多的产能灵活性来自中国。

3.3.中国造船厂的比较优势

一个国家造船竞争力提升的原因是多方面的，我们认为中国造船业在次轮周期中 可以引领全球，成为造船业的“霸主”，主要是拥有以下几方面的优势： ① 成本优势：根据《国际船舶贸易》，船舶成本可分为设备、原材料和劳务 费三大部分。劳动力和钢材在造船成本中占比较高，合计约 45%。其中，原 材料成本占比在 26%—33%之间，主要由船体钢材构成（占原材料成本 65%-70%），因此钢材占造船成本的 20%左右。 劳动力优势：根据船舶前线资料显示，韩国目前造船业从业人员仅 为 9 万人左右，不到高峰期 2014 年 20 万人左右的一半。据韩国造 船海洋成套设备协会预测，作为造船业核心的焊接、涂装、电气等生产技能岗位人力缺口预计将在明年 6月达到 11099 人，而到 2027 年缺口将扩大到 3.6 万人。除了人口因素外，由于韩国正式实施的 每周 52 小时工作制，导致合作公司工人收入下降，大量一线技能 人才流失，跳槽到平泽半导体工厂和蔚山化学成套设备工厂等收入 更高、风险相对较低的陆上工厂。并且韩国的造船人力成本指数逐 年升高，在 2023 年创下新高。我们认为，劳动力密集是造船行业 的最主要特征，我国作为人口大国具备良好的基础，因此中国造船 业劳动力无论是数量优势还是成本优势相比于日韩都较为明显。 原材料成本优势：对比中日韩三国船用钢板价格可以发现，中国 20mm 钢板价格相对较低。尤其是 2021 年以来，中国钢制船板商 品价格降幅明显，且与日本、韩国的差距进一步拉大。截至2024年 10 月，中国 20mm 钢板价格分别比日本、韩国便宜 15%和 34%， 成本优势明显。

② 技术优势带来船海产品全谱系发展：在全球 18 种主要船型中，我国有 14种 船型新接订单位居全球首位，在传统三大船型（集装箱船、散货船、油船） 领域我国优势明显，同时在高端船型建造不断突破。 2023 年我国船企交付 了 20 艘全球最大 24000 箱超大集装箱船，4 艘 17.4 万立方米大型 LNG运输 船，以及全球最大浅水航道 8 万立方米 LNG 运输船，自主设计建造的第五 代“长恒系列”17.4 万立方米大型 LNG 船顺利出坞。邮轮船型非常考验一 个国家综合高端造船能力，2023 年 11 月国产首艘大型邮轮“爱达·魔都号” 命名交付，于 2024 年 1 月 1 日正式商业首航，标志着我国已形成船海产品 全谱系总装建造能力。 在考验高精尖技术的绿色船舶领域，2023 年中国 LNG、甲醇动力等绿色船 舶订单快速增长，氨燃料预留、氢燃料电池等零碳船舶订单取得突破，新接 绿色船舶订单国际市场份额达到 57.0%，实现了对主流船型的全覆盖。全球 最大700箱纯电动力集装箱船、全球最大5400马力纯电拖轮、国内首艘500 千瓦氢燃料电池动力船等研制完成并投入使用。

③ 融资优势：我们认为，借款利率对船舶制造业融资成本影响较大。因为造船 业具备较强的重工业属性，生产制造周期较长。一般情况是，船厂在接到订 单后，会收到部分首付款，然后以订单为担保，向银行借款购买材料设备， 支付人工费。最后船舶下水交付，船厂收回货款，偿还银行贷款。由于大型 船厂一般同时建造多艘船，且造船成本相对较高，因此其银行贷款金额较大， 贷款产生的利息成本较高，最终影响造船厂的利润率。虽然美国于 2024 年 开启了降息周期，但是过往几年是美联储的加息周期，而中国为了支持实体 经济发展和降低社会综合融资成本，多次采取了降息和降准的措施。整体来 看，更低的资本成本，为中国造船业带来更大的竞争优势。

3.4.中国船舶出口 2023 年开始恢复增长

2023 年，中国完成了 3453 万载重吨的出口船舶，与 2022 年相比增长了 12.6%。 新承接的出口船订单达到了 6651 万载重吨，同比增长了 64.1%。手持的出口船订单 量为 13015 万载重吨，同比增长了 36.7%。此外，2023 年的出口船舶在中国造船完 工总量、新接订单总量和手持订单总量中所占的比例分别为 81.6%、93.4%和 93.4%。

2023 年，中国船舶产品的出口额达到了 318.7 亿美元，同比增长 21.4%，这一 金额及其增长速度均达到了近 10 年来历史较高水平。特别是散货船、油船和集装箱 船这三种主要船型的出口总额达到了187.1 亿美元，占到了出口总额的58.7%。2023 年，中国的船舶产品出口覆盖了191个国家和地区，其中向亚洲、欧洲和拉丁美洲的 出口金额分别为 177.3 亿美元、29.0 亿美元和 28.4 亿美元，亚洲一直是中国船舶出 口的主要市场。

3.5.美国 301 海运法案对中国造船行业的影响

3.5.1.美国 301 调查的征费措施梳理

2025 年 2 月 21 日，美国贸易代表办公室（USTR）就中国针对海事、物流和造 船业占据主导地位的 301 条款调查中的拟议措施征求公众意见。随后，2025 年 4 月 17 日，USTR 公布了对中国海事、物流和造船 301 调查的新的征费措施，包括对中 国运营商和船东、拥有中国建造船舶的航运公司、非美国建造的汽车船运营商征收海 运服务费以及对 LNG 海运服务的一些限制，并宣布依据 301 调查将于 180 天后实施 措施。

此外，该费用的征收有以下几点需要特别注意： 1) 收费执行时间设置了 180 天暂缓期，且分 3 年逐步提升收费标准； 2) 不再是根据在手订单/预计交付船队中中国船舶的比例进行征费； 3) 根据航次征收费用而非根据挂靠港口次数征收，且不再累计征费。并且表 中 A 方案和 B 方案收费不累计，即对于中国船公司按照 A 收费，对于外国 船司派“中国建造”船舶挂靠美国港口，按照 B 收费。 4) 外国船公司派“中国建造”船舶挂靠美国港口的收费在以下情况下可豁免，包 括自愿参加应急运输协议，空载形式驶入，4000TEU 以下或者 55000dwt 以下或者散货船载重 80000dwt 以下，始发港距离美国本土港口小于 2000 海里，化学品船，湖区散货船等。（可以简单理解为对规定 TEU小型集装箱 船进行豁免。）

3.5.2.影响分析

我们认为，301 调查法案确实会使船东的成本增加并带来不同市场需求分化。船 司为了避免被征收费用，预计将选择减少美国港口的挂靠频次或者调配符合豁免条件 的船舶进行美线的运营，因此可能将推动船东重新调配航线间运力。 从三大主流船型来看，对于油轮尤其是VLCC大型油轮来说，调查法案确实会限 制中国造船厂的在全球的整体份额。但是如前文所述，中国造船之所以能在本轮周期 中引领世界，是有着特殊的成本优势、技术优势以及融资的优势，并且纵观历史，造 船产能的发展绝不是短时间内可以形成的，因此该法案短时间很难对中国船厂的油轮 新签订单产生实质性的冲击。未来还要进一步关注美国产能的发展趋势再慢慢判断。 对于干散和集装箱船型，我们认为目前美线运营的目前美线运营的船舶类型多为 集装箱船，从中国船厂的角度来看，美国针对使用中国建造船舶的外资船东实施阶梯 式收费，确实可能影响外资船东的订船决策。根据克拉克森数据显示，2025 年后中 国船厂在集装箱型新签船舶订单的数量出现了一定程度上的波动。除去年初春节等假 期的影响，韩国船厂在 3 月份的新签订单为 144000 TEU，超出中国船厂的 74819TEU，并且全球集装箱型新签订单为 218819 TEU，环比下降 54.67%。这可 能是因为 2 月 21 日的 301 调查法案让外资船东在中国船厂下单存在担忧。但在 4 月 17 日的 301 调查法案公布之后，中国船厂的新签订单显著回升，4、5 两个月依然位 列全球第一。

从目前条款来看，301 调查及歧视性决定确实不利于全球航运业的公平竞争和正 常的商业经营秩序，将可能危及产业链供应链的稳定和安全，这些是无法否认的。不 过，这并非最后落地的方案，在今年 10 月 14 日之前依然有更改的可能。因此，综合 来看，目前的法案对外资船东运营商的豁免扩大存在一定的缓冲，但更为重要的是， 中国船厂在本轮中船舶大周期中的成本优势、产业链韧性、技术创新以及产能规模优 势明显，依旧得到外资船东的青睐，即使未来法案完全落地，中国造船市场也会有稳 定的市场份额。

4.船舶产业链上的代表性公司

4.1.中国船舶：国内规模最大的综合性造船企业

4.1.1.公司基本情况

中国船舶是中国船舶集团核心军民品主业上市公司，定位为集团旗下的船舶总装 上市平台，经历数轮资产注入、重组整合。中国船舶前身为中船工业旗下的沪东重机， 1998 年在沪主板上市。2007 年，公司置入外高桥造船、中船澄西两大船厂，更名为 中国船舶。2020 年，公司再次置入江南造船厂、广船国际、黄埔文冲等船厂股权， 并逐步置出沪东重机股权，不再直接参与其经营。 2025 年 1-4 月中国造船完工量、新接订单量、手持订单量分别占世界市场份额 的 49.9%、67.6%和 64.3%。而截至 2025 年 5 月，按照手持订单（百万 Dwt 口径） 统计，排名前十的中国造船厂中，有三家与中国船舶集团相关，而中国船舶 在 2024 年造船完工量、新接订单量、手持订单量以载重吨计排名分别为全球第二、第三、第 三，市场份额分别为 8.73%、7.48%和 8.03%，因此无愧是目前国内规模最大的综合 性造船企业。

中国船舶控股江南造船、外高桥造船、广船国际、中船澄西四大船厂，业务分造 船（军、民）、修船、海工和机电设备四个板块。

4.1.2.在手订单高，利润弹性逐步释放

如前文所述，本轮船舶周期开始于 2021 年，从年度数据来看，2021 末-2024年 末船价分别同比上涨 22%/5%/10%/6%，具体到季度来看，新船造价指数在 2021Q3涨幅明显，环比增加 9.1%，因此我们定义 2021Q3 之后的船舶订单为高价船订单。 从中国船舶四大船厂的交付结构中可以看到，高价船的比率在逐年增长，在 2025 和 2026年订单交付结构中，2021Q3（包含）之后的订单占比分别为 93.4%和 99.6%， 而在 2023 与 2024 年中，这一占比仅为 6%和 44.3%。 2024 年，中国船舶全年实现主营业务收入 776.67 亿元，同比增 5.60%。其中， 船舶造修及海洋工程业务收入 753.74 亿元，同比增长 7.03%，毛利率 9.57%， 同比 增加 0.29%，如扣除上年同期子公司外高桥造船收回 4 座海工平台因素影响，2024 年船舶造修及海洋工程业务收入实现同比增长 16.87%，相应的毛利率同比增加 3.56%。 根据公司 2024 年年报所制定的目标，2025 年目标营业收入 805 亿元，并计划 实现民品造船完工 89 艘/634.31 万载重吨，修船完工 270 艘/19.35 亿元，应用产业 产值 16.10 亿元。

4.1.3.集团旗下船舶总装上市平台，不断整合优质资产

作为中国船舶集团旗下的船舶总装上市平台，集团不断向公司内注入优质资产。 根据 2025 年 1 月 24 号公司发布的公告，中国船舶吸收合并中国重工的重组预案已 获得董事会审议通过，并且承诺三年内剥离沪东中华不宜注入上市公司的资产，使其 满足注入上市公司的条件，并向重组后存续的董事会提议将沪东中华注入上市平台。 中国重工下属船厂主要是大连造船（及其下属山海关造船、中船天津、大船长 兴）、北海造船、武昌造船。在公司公告中，根据克拉克森的数据，中国重工 2024 年造船完工量、新接订单量、手持订单量以载重吨计排名分别为全球第三、第一、第 一，市场份额分别为 6.52%、11.01%和 10.39%。而沪东中华造船完工量、新接订单 量、手持订单量三大造船指标市场份额占比分别为 2.07%、3.65%、3.04%，全球排 名分别为第十、第七、第九。 因此，公司周期上行吸收合并中国重工有利于减少同业竞争，发挥协同，提高供 应链效率，后续若沪东中华注入，将进一步增厚公司业绩和综合竞争力。

4.2. 松发股份：成功注入恒力重工 100%股权

4.2.1.资产重组方案

2024 年 10 月，松发股份第一次发布筹划重大资产重组的公告，拟通过资产置换、 发行股份购买资产等一种或多种相结合的方式购买恒力重工集团有限公司。 2025 年 5 月，松发股份发布了关于重大资产置换及发行股份购买资产并募集配 套资金暨关联交易事项获得中国证监会同意注册批复的公告，资产重组完成。 最终的重组方案为：(一)重大资产置换:松发股份拟以持有的截至评估基准日全部 资产和经营性负债与中坤投资持有的恒力重工 50.00%股权的等值部分进行置换。(二) 发行股份购买资产:松发股份拟以发行股份的方式向交易对方购买资产具体包括：1. 向中坤投资购买上述重大资产置换的差额部分：2.向苏州恒能、恒能投资、陈建华购买其合计持有的恒力重工剩余 50.00%的股权。(三)募集配套资金:松发股份拟向不超 过 35 名特定投资者发行股份募集配套资金。 其中，发行股份购买资产的价格为 10.16 元/股，发行的股份数量为 737,528,511 股。而对特定投资者发行股份拟不超过 40 亿元，其中 35 亿用于恒力造船(大连)有限 公司绿色高端装备制造项目，5 亿用于恒力重工集团有限公司国际化船舶研发頎啐贩 设计中心项目(一期)。

4.2.2.恒力重工经营情况

恒力重工的前身是 STX（大连）资产，2022 年 7 月恒力重工集团成立，竞拍收 购闲置十年之久的 STX（大连）资产，全力打造世界一流的绿色船舶建造基地，重 点发展船舶建造、海洋工程、发动机、精密铸造等板块。2023 年初，恒力重工产业 园正式运营，2024 年陆续迎来首制船提前交船、首台发动机成功交付、30.6 万吨 VLCC 顺利下水等发展里程碑，成为民营企业盘活存量资产、扩大有效投资的生动实 践，打造出了新时代东北振兴新的经济增长点。 根据公司公告，2023和 2024年恒力重工营业收入分别为 6.6亿元和 54.9亿元， 净利润为 0.01 亿元和 3 亿元，随产能释放、订单交付，业绩快速增长。此外，根据 公司公告，恒力重工预计 2025-2027 年实现净利润 11.2/16.4/20.6 亿元，且松发股份 已与交易对手方签署业绩承诺协议，要求恒力重工在 2025-2027 年累计实现扣非归 母净利润不低于 48 亿元。 截至 2025 月 6 月底，恒力重工 2025 年已交付订单 716448 Dwt，2025 年预计 合计交付 3121448 Dwt。恒力重工目前在手订单 109 艘，船型包括散货船、VLCC、 集装箱等，交期已经排到了 2029 年。根据克拉克森的统计，2026-2027 年预计交付 4785500Dwt 和 6357400Dwt。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）