2024年泉峰控股研究报告：锂电OPE龙头，24年或迎拐点向上

泉峰控股：优秀的全球化电动工具+锂电 OPE 品牌商

公司简介：全方位产品矩阵，OBM+ODM 多元业务模式

公司是优秀的全球化电动工具+锂电 OPE 品牌商，品类齐全，渠道优质。公司前身为成立 于 1994 年的泉峰国际贸易，最早起家于外贸，后进军实业 OEM，继而转型 OBM+ODM 多 元业务模式，2021 年公司于香港联交所上市。目前，公司拥有电动工具（除纯手动劳作外， 利用其他动力及机制进行操作的工具类型）和 OPE（Outdoor Power Equipment，户外动 力设备，主要指用于草坪、花园或庭院维护的工具或设备）两大产品板块，产品矩阵丰富， 旗下拥有 EGO、FLEX、SKIL、大有、小强五大品牌，覆盖北美、欧洲及亚太市场 100 多 个国家和地区，并通过携手 Lowe’s、沃尔玛、Kingfisher 等优质卖场资源，旗下产品在全 球超 30000 家连锁商店及线上进行销售。据弗若斯特沙利文数据，按 2020 年收入计，公 司在全球电动工具市场市占率排名第 7（2.3%），在全球电动 OPE 市场市占率排名第 2 （11.4%）。

公司以贸易出口业务为起点，转型后成为全球领先的电动工具及 OPE 供应商。回顾公司发 展历程，可以分为三大发展阶段： 1）传统贸易阶段（1994-1997 年）：1994 年，公司前身泉峰国际贸易在南京创立，专注于 出口电动工具出口贸易服务。 2）ODM 代工阶段（1997-2007 年）：公司把握行业机遇，向上游渗透供应链，1997 年进 军制造业务，并在中国成立了南京德朔实业。同时，公司开启 ODM 模式，为家居建材卖场 及大众市场零售商如 Lowe’s、沃尔玛、Kingfisher，以及国际工具公司设计和制造产品。为 了进一步转型升级，公司于 2006 年成立德朔工业园作为转型升级基地。 3）进军品牌阶段（2007 年至今）：2007 年，公司推出首个专业品牌——大有，面向中国 的工业级电动工具客户。随后又相继推出 EGO、小强，并通过收购 FLEX、SKIL 品牌，进 一步完善电动工具和 OPE 产品的生产线，覆盖全球多个市场。

股权结构稳定，创始人经验丰富。截至 2023 年 12 月 31 日，公司实际控制人为创始人潘 龙泉先生，通过德润控股持股 50.92%。联合创始人张彤、柯祖谦分别持股 19.11%/5.31% 为公司第二/第五大股东。联合创始人持股比例高达 75.34%，股权结构稳定。根据公司招股 书，联合创始人潘龙泉、张彤、柯祖谦均拥有 20-30 年的电动工具和 OPE 产品行业经验， 管理层所具备的专业知识和丰富经验将为公司的发展提供可靠支持。

复盘公司上市以来股价表现，需求变化&关税预期是影响股价波动的核心变量。1）2022 年 3 月至 2024 年 1 月期间，公司股价表现整体承压，主要系海外加息、地产及消费走弱、 叠加库存高位下影响下，下游渠道商开启去库周期，由此导致公司订单需求走弱，2022 年 公司收入增长降速，2023 年公司收入负增长、利润转负，股价表现反映基本面走弱趋势。 2）2024 年 2 月至 7 月期间，公司股价底部反弹，主要系市场博弈美联储降息预期&补库需 求崛起，同时受益于大客户补库，公司订单快速改善，支撑估值修复；但受美国大选等消 息面影响，市场对关税问题担忧再起，出口股股价均面临调整压力，公司股价亦随之回调。 综合看，当前海外大选结果尚未落定，对相关贸易摩擦问题仍停留在预期博弈阶段（且如 前文所述，即便有新关税落地，公司仍可通过包括产能外迁在内的多种方式积极应对潜在 贸易风险）。此外，历史经验表明，外部环境变化会加速提升中国企业全球产能配置及供应 链能力，进一步放大头部企业竞争优势，长期看公司作为拥有自主品牌（而非传统代工）、 拥有产品创新能力、且产品端具备渗透率提升逻辑的出海企业，长期投资价值仍然明显。

财务分析：经营阶段性承压，2024 年有望迎来经营拐点

客户去库存影响下，2023 年营收及归母净利表现有所承压，2024 年有望迎来拐点。 2018-2023 年公司营收和归母净利整体保持稳健增长，其中公司营收从 6.9 亿美元增长至 13.75 亿美元，CAGR 为 14.76%；公司 2019-2022 年利润表现优秀，期间 CAGR 为 60.1%； 2022 年归母净利 1.39 亿美元，同比-3.58%，主要系当年度汇兑损失增加、可转债未变现 亏损、衍生金融工具亏损等因素所致，经调整纯利仍有 1.51 亿美元（yoy+21%）。2023 年， 受宏观经济不确定性、主要地区不利天气的影响，主要客户采取保守的库存政策，公司营 收 13.75 亿美元（yoy-30.89%）；归母净利-0.37 亿美元，归母净利转负主要系收入下降、 公司为开拓市场加速销售/管理/研发投入、以及计提存货拨备所致。据公司公告，24H1 预 告实现净利润 0.60-0.65 亿美元，同增 22%-33%，主要受益于有效促销活动及有利天气， 24H1 终端销售表现强劲，加速渠道去库周期，客户订单量增加，带动公司 24H1 收入稳步 增长，伴随终端动销改善+客户补库需求崛起，2024 年公司经营有望迎来拐点。

分品类看，去库存周期影响下，2023 年电动工具及 OPE 营收同比均有下滑。2018-2022 年，电动工具营收从 4.83 亿美元增长至 7.55 亿美元，CAGR 为 11.79%；OPE 产品营收 从 2.01 亿美元增长至 12.24 亿美元，CAGR 为 56.99%，经营规模均整体保持稳步增长。 2023 年电动工具/OPE 收入 5.49/8.11 亿美元，同比-27.34%/-33.68%。其中电动工具收入 下滑，主要系不利宏观因素导致住房需求放缓、行业去库存周期所致；OPE 产品收入下行 主要系行业去库存周期、客户保守的库存政策、2023 年春季北美地区的不利天气影响 OPE 需求所致。

分区域看，销售重心以北美为主，其次为欧洲。公司的主要市场在北美和欧洲。2018-2022 年，北美市场营收从 3.83 亿美元增长至 15 亿美元，CAGR 为 40.61%；欧洲市场营收从 2.32 亿美元增长至 3.17 亿美元，CAGR 为 8.02%。2023 年受下游客户去库存（公司大客 户主要销售渠道在美国）、北美地区不利天气等因素影响，北美/欧洲收入 9.4/2.82 亿美元， 同比-37.3%/-11%，其中欧洲市场收入下滑幅度低于美国，主要系欧洲市场以经销商渠道为 主、且行业渠道库存波动小于北美市场所致。

存货减值拨备等因素影响下 2023 年毛利率同比有所下行，期间费用率有所提升。据公司公 告，公司毛利率长期在 30%上下波动，盈利能力相对稳定，2023 年公司毛利率由 2022 年 的 30.4%减少至 28.1%，主要系计提存货减值拨备所致，公司产品价格体系稳定、持续推 动产品结构升级，预计后续毛利率有望逐步恢复至常态水平。费用率方面，2023 年销售/ 管理/研发费用率分别为 17.75%/7.04%/5.14%，分别同比提升 6.99/2.53/1.84pct。其中：1） 销售费用率提高，主要系公司的营销开支、扩大经销商渠道的投入增加以及保修拨备；2） 管理费用率提高，主要系公司持续投资于数字化转型所致；3）研发费用率提高，主要系公 司加强产品开发、研发人员数量增加所致。公司在行业周期扰动下仍坚持品牌/渠道/产品等 领域投入，积极开拓市场，保持自我创新与迭代能力，在行业需求回暖期有望收获先发优 势、率先修复。

行业：库存扰动渐近尾声，锂电中长期渗透空间广阔

行业概览：百亿美金级市场空间，锂电化是长期趋势

电动工具及 OPE 消费市场主要集中于欧美，消费属性类刚需，应用场景广泛。据弗若斯特 沙利文数据，2020 年，全球电动工具/OPE 市场规模分别为 291/250 亿美元，预计 2025 年市场规模分别达到 386/324 亿美元，2021-2025 年 CAGR 为 5.72%/5.25%。分区域看， 由于欧美人均土地资源丰富、园艺文化发达，家庭拥有私家草坪/花园/庭院的现象较为常见， 因而电动工具及 OPE 消费市场主要集中于欧美（据大叶股份招股说明书，德国和英国分别 有超过 43%和 87%的家庭拥有私家花园；美国、德国和英国的园艺爱好者分别超过其国家 总成年人口的 40%/60%/49%）；此外，欧美人 DIY 文化深入人心&人工成本较贵，愿意花 费时间自主打理草坪，因此电动工具及 OPE 消费偏刚需。据弗若斯特沙利文数据，预计到 2025 年，电动工具在北美/欧洲的市场规模分别为 171/124 亿美元，占比 44.3%/32.12%； OPE 在北美/欧洲的市场规模分别为 184/98 亿美元，占比 56.79%/30.25%。2016-2025 年， 电动工具和 OPE 市场在北美和欧洲的占比总和都超过 75%。

按用户类别划分，电动工具以工业级客群为主导，OPE 以大众市场为主导。1）电动工具 可以分为工业级（专业级）和消费级，弗若斯特沙利文预计 2025 年市场规模分别为 271/115 亿美元，占比 70.21%/29.79%；2）OPE 可分为高端市场和大众市场，前者面向住宅及商 业用户的大面积公共区域/住宅或庭院维护与清洁，后者面向中型住宅或庭院清洁与维护， 预计 2025 年市场规模分别为 121/202 亿美元，占比 37.35%/62.65%。值得注意的是，高 端 OPE 市场规模增速高于大众市场，2021-2025 年 CAGR 为 6.5%（大众市场为 4.5%）。

分销售渠道看，电动工具及 OPE 均以线下渠道为主体，线上渠道快速成长。欧美较早建立 起了发达的线下家居零售网络，头部渠道商 Lowe’s、家得宝等市场影响力较大，电动工 具及 OPE 品牌以渠道为王，线下贡献更为突出。弗若斯特沙利文预计 2025 电动工具线下/ 线上市场规模分别为 326/60 亿美元，占比 7.02%/92.98%，OPE 线下/线上市场规模分别 为 285/39 亿美元，占比 88%/12%。此外，伴随海外家居用品类产品线上化率的提升，以 及疫后消费群体线上购物习惯的养成，线上渠道扮演的角色亦更为重要，2021-2025 年电 动工具/OPE 线上市场规模 CAGR 分别为 14.42%/9.63%，高于线下的 4.4%/4.72%。

锂电化进程驱动，无绳类锂电产品加速渗透。按动力来源/供电技术划分：1）电动工具可分 为无绳类（锂电/直流电 DC）和有绳类（交流电 AC），2020 年的市场规模分别为 103/116 亿美元，相较于有绳类产品，无绳电动工具在节能环保、用户体验等方面表现更佳，动力 及性能更优，因而在市场中加速渗透，预计 2025 年市场规模达到 164 亿美元，2021-2025 年 CAGR 为 9.76%，高于有绳类的 2%；2）OPE 按照按动力来源可分为汽油发动机、无 绳、有绳三类，2020 年的市场规模分别为 166/36/11 亿美元，锂电产品相比于燃油产品在 使用便捷度、降低噪音等方面具备更明显的使用优越性，预计 2025 年无绳 OPE 市场规模 达 56 亿美元，2021-2025 年 CAGR 为 8.78%，高于汽油发动类的 4.9%。

锂电 OPE 产品替代优势明显，多重利好下渗透率有望稳步提升。1）从产品性能看，锂电 池技术进步使得锂电 OPE 能够提供媲美汽油发动机产品的功率及运行时间，同时产品的便 捷性更高、噪音及震动更小，带来用户体验优化（据 EGO 报告，燃油产品的噪音普遍在 90 分贝以上，而锂电产品只有 85 分贝左右）；2）从成本效益看，因为电池平台可以兼容 同一品牌不同的产品类型，且无需传统汽油发动机产品所需的定期维护，平均来看持有成 本更低，据 EGO 报告，平均来看持有燃油/锂电产品 5 年的成本分别为 11294/6226 欧元； 此外在产品成本方面，23 年后随着电芯原材料碳酸锂价格的快速回落（当前碳酸锂价格仍 处于相对低位），作为核心零部件的电芯价格也整体下降，降低锂电 OPE 的制造成本，助 力锂电产品性价比抬升；3）从政策端看，欧美等地方政府环保政策加码，陆续推出限售燃 油动力设备的相关政策，在环保政策催化下，锂电 OPE 长期渗透率提升空间可观。

竞争格局方面，电动工具和 OPE 市场集中度高，泉峰锂电 OPE 份额全球第二。根据弗若 斯特沙利文数据，2020 年，按收入计，电动工具/锂电 OPE 市场的 CR5 为 60.7%/62.7%。 2018-2020 年，泉峰控股在全球电动工具/锂电 OPE 市场的排名从第 9/7 名，上升到第 7/2 名；其中，公司旗下的 EGO 品牌在全球锂电 OPE 品牌中，从第 6 名上升到第 3 名，2020 年市场份额为 9.8%。

周期复盘：地产销售与库存波动影响下的产品需求周期

一、2020-2021 年，海外降息、地产及消费景气、叠加海运扰动下的备库周期： 1）财政及货币政策全面走向宽松。为应对全球疫情影响，美联储在 2020 年 3 月两次紧急 降息，联邦基金目标利率从 1.75%降至 0.25%，下调幅度达 150bp，并一直维持至 2022 年 3 月。此外，为应对疫情影响，美国政府通过财政转移支付，向公民直接发放现金补贴， 为可选消费品消费提供支撑。 2）低利率环境拉动地产需求快速增长。根据全美地产经纪商协会数据，成屋销售折年数最 低从 2020 年 5 月的 401 万套恢复至最高 2021 年 1 月的 665 万套，新建住房销售折年数最 低从 2020 年 4 月的 56.9 万套恢复至最高 2020 年 8 月的 102.9 万套。 3）居民居家时间延长拉动家居类消费。海外疫情影响下居民居家时间延长为建材、家居及 园林工具类消费创设有利条件，特别是在海外产能受限及中国供应链的快速恢复下，中国 相关品类出口规模迎来快速增长。据海关总署数据，2020-2021 年我国家具及其零件出口 金额分别同增 11.8%/26.4%，2021 年手用或机用工具出口额同增 35.1%。4）海运压力倒逼渠道商积极备货推高库存。全球公共卫生事件导致海运费大涨，2020-2021 年 CCFI 综合运价指数分别同比增长 19.5%/165.7%，海运“一柜难求”及美国港口堵塞加 剧渠道上备货焦虑，大量下单后货物陆续到港后推高渠道库存。 综合影响下，2020-2021 年海外建材及园林设备零售及库存表现均明显抬升，国内相关上 市企业收入表现亮眼。据美国商务部数据，2020-2021 年美国建筑材料、园林设备及物料 店零售额分别+12.34%/+14.69%至 4188.95/4802.10 亿美元（此前 2011-2019 年均为个位 数增长）；截至 2020 年及 21 年 12 月，美国建筑材料、园林设备及物料店零售库存额分别 为同比+8.6%/+20.1%。国内电动工具及 OPE 相关上市企业营收表现均较好，据各公司财 报数据，汇总 5 家上市企业（创科实业/泉峰控股/巨星科技/大叶股份/格力博，折算人民币， 下同）2020-2021 年合计营收分别同增 21.2%/31.8%至 856.95/1129.17 亿元。

二、2022-2023 年，海外加息、地产及消费走弱、叠加库存高位下的去库周期： 1）美联储开启加息周期。为应对通胀压力，美联储在 2022 年 3 月开启新一轮加息，截至 2023 年 7 月共经历 11 次加息，联邦基金目标利率从 0.25%升至当前的 5.50%。 2）美国地产销售高位回落，家居消费节奏放缓。自 2021 年底开始，受美联储加息、房价 上涨和抵押贷款利率上升等影响，美国成屋及新房销售量开始走弱，至 2023 年 12 月，成 屋销售量和新建住房销售量折年数分别为 388 万套、65.3 万套，较 2020-2021 年间高位水 平大幅回落。同时，通胀压力下居民预算收紧，家居消费节奏放缓。据海关总署数据， 2022-2023 年家具及其零件出口金额分别同比下滑 5.3%/5.2%；2022-2023 年手用或机用 工具出口额同增+3.5%/+0.5%，增速较 2021 年大幅回落。 综合影响下，2022-2023 年海外建材及园林设备零售增速放缓，同时库存开启去化周期， 带动国内相关上市企业经营承压。据美国商务部数据，2022-2023 年美国建筑材料、园林 设备及物料店零售额分别+7.36%/-2.86%至 5155.73/5008.37 亿美元；截至 2022 年及 2023 年 12 月，美国建筑材料、园林设备及物料店零售库存额分别为同比+12.4%/-7.8%。据各公 司财报数据，汇总 5 家上市企业（创科实业/泉峰控股/巨星科技/大叶股份/格力博，折算人 民币，下同）2022-2023 年合计营收分别同比+11.1%/-1.6%至 1254.56/1234.67 亿元。

未来展望：渠道补库+地产修复有望带动出口需求回暖

短期变化：库存扰动渐近尾声，期待补库需求释放

本轮工具/OPE 出口需求下行主要受海外渠道商库存政策影响，终端需求仍然相对平稳。通 过上文复盘可知，2020-2021 年渠道商积极备库/2022-2023 年渠道商延缓下单节奏、主动 去库是造成工具/OPE 相关出口厂商近年来收入波动的主要原因。而对应到终端，渠道商对 消费者的销售实际表现相对平稳：1）如上文所述，据美国商务部数据，2020-2023 年建筑 材料、园林设备及物料店零售额分别+12.34%/+14.69%/+7.36%/-2.86%，即在 2022-2023 年加息/地产下行环境中，美国园林设备等销售额实际表现（sell out 口径）仍明显优于国内 上市企业收入表现（sell in 口径）；2）从居民支出口径看，美国经济分析局数据显示， 2022-2023 年美国居民对房屋和花园工具支出的总规模分别同比+7.9%/-0.2%，表现整体平 稳。

去库存节奏稳步推进，期待补库需求释放。通过观察 2020 年以来美国建筑材料、园林设备 和物料店零售库存表现：1）库存额方面，2020 年 5 月零售库存达到阶段性低点 543.2 亿 美元，之后一路升至 2022 年 9 月的 856.5 亿美元，伴随库存去化，截至 2024 年 5 月渠道 库存额 786.4 亿美元，较高点降低 8.2%，而 2018 年以来月度库存均值为 676.6 亿美元， 当前库存水平仍处相对高位，伴随库存去化，后续有望迎来补库需求。2）库销比方面，2020 年 5 月零售库销比达到阶段性低点 1.50，2022 年 11 月达到阶段性高点 2.04，至 2024 年 5 月库销比降至 1.96，印证渠道库存逐步去化，但仍高于历史均值（1992 年以来月度库销 比为 1.81）。

中期趋势：关注海外降息周期，期待地产销售底部改善

利率上行环境下美国地产销售高位回落，当前销售量处于 2011 年以来历史底部。美国房地 产市场以成屋销售为主、新房销售为辅，1999 年以来成屋销售量贡献总销售量的 9 成上下。 自 2021 年底开始，受美联储加息、房价上涨和抵押贷款利率上升等影响，美国成屋及新房 销售量开始走弱，至 2024 年 5 月，成屋销售量和新建住房销售量折年数分别为 411 万套、 61.9 万套，合计销售量折年数 472.9 万套，处于 2011 年 7 月以来最低水平附近，而参考 1999 年以来销售情况，该指标历史均值在 597.7 万套，2020-2021 年降息周期内，该指标 普遍在 700 万套上下波动，若后续降息预期如期落地，地产销售有望迎来恢复。

2024 年美联储有望开启降息周期，房贷利率已自高位有所回落，期待地产销售改善。复盘 2000 年以来美国长期贷款利率与地产销售表现可知，除特殊阶段外（例如 2007-2009 年金 融危机、2020 年上半年海外疫情扩散），美国地产销售量（成屋+新房）与 30 年期抵押贷 款利率之间呈现明显的负相关性，降息阶段促进信用扩张，有利于带动地产销售向上改善。 据房地美数据，受降息预期催化，截止 2024 年 7 月 18 日，美国 30 年期抵押贷款利率为 6.77%，已较 2023 年 10 月 26 日 7.79%的高点回落 102bp，但相较于 2020 年底 2.6-2.7% 区间内的利率水平而言，当前贷款利率仍处相对高位。展望后续，在美国经济得以“软着 陆”（soft landing）的假设下，历史经验表明美联储往往会小幅度降息，根据 CME 的 FedWatch 工具显示，截至 2024 年 7 月 23 日，市场预计美联储最有可能在 9 月中旬开始 降息，降息至 5.00%-5.25%区间的概率为 91.7%，若后续如期步入降息周期，美国地产销 售有望底部改善，进而支撑地产链相关消费回暖。

复盘来看，美国建筑材料及园林设备零售与住房销售整体正相关，地产销售改善有望拉动 电动及园林工具需求向上。电动及园林工具主要应用场景在居家 DIY、园林维护等，与地 产销售具备一定相关性，通过对 2000 年来美国建筑材料及园林设备销售额增速 vs 住房（成 屋、新房）销售增速的复盘，我们发现：1）建筑材料及园林设备零售额增速与住房销售量 增速整体呈现正相关，地产销售增速上行周期，零售额增速大概率随之上行；2）美国建筑 材料及园林设备销售额增速波动幅度整体弱于住房销售，我们判断主要系园林设备等自身 置换的消费需求贡献较高，消费属性更强，在一定程度上平滑了地产周期性的影响。若后 续美联储降息如期落地，一方面有望通过带动地产销售回暖进而改善电动工具的消费需求， 另一方面也有利于居民消费信心恢复，推动此类耐用消费品需求回暖。

公司：品牌+技术夯实产品优势，携手优质渠道积极全球化扩张

内生+外延并举打造多品牌战略，EGO 成长潜力高

公司现已拥有五大自主品牌，广泛覆盖细分市场。公司共有五大自有品牌，广泛覆盖电动 工具和 OPE 市场，旗下产品在北美、欧洲、亚太以及其他新兴市场均有销售。其中： 1）EGO 定位高端 OPE 市场（业内首批 56V 电池平台），主要面向欧美市场销售，自 2013 年创立以来已经成为全球锂电 OPE 一梯队品牌，在电动 OPE 市场内份额排名第三（按 2020 年数据计算）；旗下共拥有 59 款产品（截至 23H1）。截至 2023 年 12 月 31 日，EGO 品牌 的锂电池平台全球销量约 1400 万个。 2）SKIL 创立于 1924 年，为电动工具行业知名品牌，主要定位于消费级电动工具市场，面 向欧美及国内市场进行销售；2017 年被公司收购，并在 2020 年推出定位大众市场的 OPE 产品（主要运行 4V/12V/20V/40V 电池平台），主要面向欧美市场；旗下拥有电动工具+OPE 共 201 款产品（截至 21H1）。 3）FLEX 于 1922 年创立于德国，1954 年开发出世界上第一台高速角磨机，2013 年被公 司收购，主要定位专业级电动工具市场，面向欧美销售，旗下拥有 193 款产品（截至 21H1）。 4）大有是面向亚洲及其他新兴市场推出的专业级电动工具（可由 12V/20V 电池平台供电）， 旗下拥有跨六大主要产品线的超 155 款产品（截至 21H1），如电钻、冲击钻、电锤、冲击 螺丝起子或扳手、角磨机及锯等。2023 年，大有的 20V 锂电池系列产品增长迅猛，在中国 市场销量超过 400 万个，并且抖音官方账号粉丝突破 100 万，总曝光量超过 10 亿次。 5）小强是为中国建筑和家装行业具有实践经验的承包商提供的量身定制的专业级电动工具， 耐用、实惠、性能优良，受到目标市场广泛认可，旗下拥有 45 款产品（截至 23H1）。

EGO 打造品牌生态系统，未来增长动能强劲。EGO 品牌产品包括骑乘式割草机、手推式 割草机、吹风机、打草机、修枝机、链锯及便携式户外电源等，所有 EGO 产品可共享同一 电池平台，打造品牌生态，从而提高用户对品牌的粘性及复购率。电池平台是影响无绳类 OPE 使用性能的核心技术所在，EGO 作为公司推出的首批可与传统汽油发动机的动力和性 能相媲美的无绳 OPE 产品之一，搭载 ARC-LithiumTM电池技术。该电池平台是业界首批 56V 电池平台之一，提供强劲性能的同时，还具备安静、便于操作、无污染的优点，且具有防 水、防尘和防震功能。根据 Lowe’s 官网，以 EGO 旗下的锂电骑乘式割草机为例，其在 马力、割草长度、割草面积上都优于燃油割草机。此外，尽管价格定位高于同类燃油产品， 但 ARC 锂电池具有卓越的兼容性，能为 EGO POWER+的 70 多款产品提供动力，具备更 高的通用性，且后期耗电/维修等保有成本更低，对燃油产品具备较强的替代效应，伴随锂 电产品长期渗透趋势，EGO 品牌未来增长动能强劲。

专注锂电系统技术创新，保障产品迭代能力

致力于成为电工工具和 OPE 行业创新者，研发能力行业领先。研发团队方面，截至 2021 年 6 月 30 日，公司拥有 680 名具备广泛技能的高素质研发人员，分布于全球三大研发中心， 其中中国研发总部设置于南京、杭州和长春，专注于整体的技术开发、产品开发和产品测 试能力；欧洲研发中心设施在德国、英国、荷兰，北美研发中心设置于美国，具备工业设 计和产品开发能力，同时可获取当地市场知识和专业技能。研发投入方面，公司研发费用 率处于同业前列，2021-2023 年研发投入分别 0.5/0.66/0.71 亿美元，研发费用率分别 2.85%/3.3%/5.14%。优秀研发团队及可观研发投入赋能下，公司产品得以持续迭代创新， 据公司公告，2021-2023 年公司分别推出 232/200+/近 200 款新产品，其中锂电产品占比 77%/85%/82%。

关键技术自主研发，专注锂电系统技术创新。电动工具和 OPE 的性能取决于电池平台、电 机和电控等基础技术。电池平台提供能量及动力，电机将其转化为工具或设备的驱动力， 而电控系统则监控和引导工具或设备的运行，以优化终端用户体验并提高无绳工具的功率 效率。此外，公司也通过开发物联网和智能系统、产品特定技术来进一步提高产品灵活性。

电池平台：自主打造动力强、耐久性长、兼容性高的电池管理平台。公司打造了三款电池 平台技术：1）EGO 品牌的 56V ARC LithiumTM 电池平台：采用密封和防震技术、智能电 池管理系统、第三排平行电池的高压电池系统（获得专利）以及 Keep Cool 电池技术，确 保产品具有高动力性能及耐久性；例如公司推出的骑乘式割草机，每台最多可搭载六块 EGO 56V ARC LithiumTM电池，最高速度可达每小时 8 英里，一次充电后切割范围可覆盖两英亩 （约 8,100 平方米）草地，性能不输于传统燃油割草机；此外，EGO 采用开放式电池平台， 电压统一（56V），可以兼容品牌旗下不同产品，相当于降低消费者复购成本，利好产品连 带销售、建立消费者粘性。2）SKIL 品牌的 POWERCORE 40TM 电池平台：使用热管理材 料包裹每个电芯，采用温度控制系统，兼容所有 SKIL 40V OPE 工具。3）FLEX 品牌的 KEEP COOL TM 电池平台：该技术采用吸收多余热量的材料以防止电池过热，从而使电池 保持更长时间的高功率输出，并延长电芯的使用年限。

电机：自主开发无刷永磁同步和直接驱动外转子技术。电机采用无刷永磁同步和直接驱动 外转子技术，具有更紧凑的结构、更轻的重量，实现更高的能量效率，同时降低噪音水平。 这些内部开发的电机技术主要应用于工业和专业工具和设备，如冲击扳手和圆锯等。 电控：自主开发无传感器控制、矢量控制、交流无刷控制三大电控技术。1）无传感器控制： 有别于传统电机，公司的电机没有传感器，且具有高频信号注入及反向电磁场检测等先进 功能。2）矢量控制：公司的矢量控制技术通过扩大电机转速范围，实现高转速和高容量模 式之间的平稳过渡，提高电动工具和 OPE产品的通用性。该技术还能实现高精度扭矩控制， 确保终端用户操作骑乘式户外动力设备的舒适度和简易性。3）交流无刷控制：公司使用交 流无刷电机替代传统的串激电机，使得电动工具（如角磨机和砂光机等）更加紧凑和强大。

绑定核心渠道资源，持续加强新渠道建设

建立零售商为主导、零售商+分销商+线上三维度并行的渠道体系。如前文所述，海外电动 工具及 OPE 以线下销售渠道为主，同时线上渠道快速发展，公司则主要通过线下零售商+ 分销商及线上电商平台进行产品销售。其中：1）零售商为公司主要客户，例如 Lowe’s、沃 尔玛、ACE Hardware、Kingfisher 等大型连锁零售商店及部分本地零售商，贡献主要销售 收入，21H1 贡献总收入的 49.9%；2）分销商有助于公司快速实现区域市场的渗透，作为 线下渠道的补充，截止 21H1 共拥有 363 为分销商，贡献当期总收入的 13.4%，其中欧洲 市场分销渠道贡献更高，欧洲分销商数量达 145 家；3）电商平台主要包括亚马逊及国内的 天猫及京东等，21H1 贡献收入的 4.7%。

Lowe’s 为第一大客户，绑定核心渠道资源。渠道资源对电动工具及 OPE 销售影响巨大， 公司与 Lowe’s、ACE hardware、Kingfisher 等欧美家装零售商龙头稳定合作，截至 23H1 公司与五大客户保持了 3-15 年合作关系。2020 年公司开始与 Lowe’s 建立战略合作，产 品正式转向 Lowe’s 渠道（此前主要在家得宝销售），公司旗下 EGO、SKIL、FLEX 品牌 电动工具及 OPE 均在 Lowe’s 门店内上市销售，当年度 Lowe’s 即成为公司最大客户。 据公司公告，2022 年 Lowe’s 收入贡献达到 9.9 亿美元，贡献占比高达 49.8%，连续四年 获评“年度最佳供应商”。据 Lowe’s 年报资料，2023 年 Lowe’s 销售额 863.8 亿美元， 共拥有 1746 家门店，总面积 195 百万平方英尺，是全美最大的建材家居类零售商之一；据 Graphical Research 数据，2022 年 Lowe’s 在美国家装零售市场市占率达 21.6%。 动销复苏&有效促销&大客户库存政策调整下，2024 年以来经营拐点或显现。补库绑定优 质渠道资源后，公司营收与渠道商“一荣俱荣、一损俱损”，2023 年因 Lowe’s 等主要渠 道商去库存政策影响，来自 Lowe’s 的收入仅占公司总营收的 34.5%（2022 年为 49.8%）， 公司营收表现有所承压。值得关注的是，受益于暖春影响下终端动销恢复、公司推行有效 的促销政策、大客户库存政策松动等，2024 年以来公司销售额已呈现稳步复苏趋势，据公 司公告，2024 年 1-4 月销售额实现正增长，其中 4 月单月已实现高双位数增长，伴随渠道 库存去化结束，补库需求有望崛起，公司对大客户收入表现有望逐步回归。

线上+线下齐发力，持续加强新渠道建设。经历 2022-2023 年海外工具渠道去库存对经营 的扰动，公司逐步计划降低对单一渠道商的路径依赖，线上+线下齐发力建设多元渠道：1） 零售端，23Q3 起，公司与 Deere & Company（John Deere）达成战略合作，向美国及加 拿大的 John Deere 经销商供应 EGO 品牌锂电产品，John Deere 是世界领先的农业和林业 领域先进产品和服务供应商，23 财年营业收入高达 612.5 亿美元（yoy+16%），未来 EGO 有望借力 John Deere 广泛的销售网络进一步加强在北美市场的渗透。2）分销端，公司进 一步投资加强分销网络建设，据公司公告，2023 年 EGO 在欧洲市场继续扩大销售及分销 网络，收入实现双位数增长；3）电商端，2023 年 EGO 在亚马逊平台 OPE 品牌中位列第 一，当年度收入同比实现殊为不易的双位数增长。展望未来，公司有望通过增加既有渠道 货架资源、新零售商及分销商渠道开拓、电商渠道放量等推动品牌知名度提升及收入增长。

纵向一体化生产，加快全球制造布局

建立纵向一体化生产系统，核心零部件自产，稳定产品质量，支持产品创新。据公司公告， 公司已建立垂直整合生产系统，其中，电芯则主要来自外部供应商，据公司公告，2020-2023 年前五大供应商采购额占到公司总采购额的 24.8%/14.7%/27.9%/33.8%，其中向第一大供 应商采购的主要产品为锂离子电芯，占采购总额的 16.1%/9.3%/10.8%/21.7%；此外，公司 能够在实现电机、PCBA、机械加工及注塑成型等核心组件的制造和自供。一方面，核心零 部件自产，能够帮助公司在生产流程中保持对关键参数的密切控制，根据质量相关反馈进 行改进并提高成品的质量；另一方面，掌握核心零件自产能力能够有效配合产品研发，缩 短新品开发周期，快速响应市场需求。

国内新产能已于 23H1 投产，未来加强全球化产能布局。据招股书数据，截至 21H1，公司 共有德朔工业园、泉峰新能源工业园、泉峰越南工厂、FLEX 德国工厂 4 大生产基地，共 120 条生产线，年设计产能 1680 多万件，21H2 将三处租赁物业改造为过渡生产基地，新 增后总产能超过 2200 万件。据招股书生产扩张计划及公司公告显示，为进一步提高生产能 力，公司计划新建泉峰智能制造产业园、泉峰新能源工业园 II 期两大生产基地，其中泉峰 新能源工业园 II 期已在 23H1 投产，新增 1200 万件电动工具及 OPE 产能，同时公司陆续 退租前期临时过渡的租赁物业，假设前期租赁物业全部关停，截至 2023 年公司合计产能仍 达 2880 万件，较 21H1 增加 71.4%，产能充足支持未来业务扩张。此外，鉴于宏观经济及 贸易环境的不确定性，公司调整泉峰智能制造产业园发展计划，同时于 2023 年扩大泉峰越 南工厂产能，未来有望继续扩大海外工厂版图，增强全球制造能力。

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