2023年铜陵有色研究报告：铜陵有色，米拉多铜矿注入，开辟新纪元

铜业龙头企业，深耕行业多年

深耕于铜行业，业内领先数年

公司已发展成为集铜采选、冶炼、加工、贸易为一体的大型全产业链铜生产企业，主要产品涵盖阴极铜、硫酸、黄 金、白银、铜箔及铜板带等。 公司于1992年6月成立；1996年10月，公司在深圳证券交易所主板上市，成为中国铜工业板块第一股。 优质资源持续注入。2007年，定向收购有色控股与铜主业相关七项资产，实现铜主业整体上市； 2023年，收购有色 控股持有的中铁建铜冠70%股权。 2022年，公司控股子公司铜冠铜箔分拆创业板成功上市。

股权：背靠国有平台，大股东实力强劲

背靠世界500强铜陵有色集团，实控人为安徽省国资委。公司控股股东为铜陵有色集团控股有限公司，持股比例 36.53%。位列2023年《财富》世界500强排名榜单436名，已连续5年蝉联500强。公司实际控制人为安徽省国资委，持 有有色控股61%的股份，并且通过安徽省投资集团间接持有有色控股39%的股份。 旗下子公司众多，铜产业链布局一体化。公司专注铜产业，旗下直接控股子公司21家，业务覆盖研究试验、采掘、冶 炼、加工、贸易服务等上下游环节，全面布局铜产业链。其中,截至2023年上半年 ，公司持有子公司铜冠铜箔72.38% 的股权。

业绩增长超预期，盈利能力不断改善

公司营收稳步增长，盈利能力显著改善。2022年，公司实现营业收入1218.45亿元，同比下降7.01%，实现归母净利 润27.30亿元，同比下降11.96%，实现扣非归母净利润24.90亿元，同比下降9.07%。

2023年前三季度，公司实现营收1025.95亿元，同比增长15.69%；实现归母净利润25.76亿元，同比下降9.00%；实现 扣非归母净利润18.46亿元，同比增长5.65%。其中，第三季度公司实现营业收入337.98亿元，同比增长26.31%；实 现归母净利润5.23亿元，同比降低22.19%；实现扣非归母净利润4.21亿元，同比降低17.13%。

铜产品贡献主力利润，盈利能力持续优化

核心业务铜贡献营收超八成。2023年上半年，铜产品、黄金等副产品、硫酸等化工品分别贡营收595.30/72.63/15.88亿元， 分别占比86.53%、10.56%、2.31%。 铜产品为第一大毛利来源，化工产品利润弹性大。 2023年上半年，铜产品、黄金等副产品、硫酸等化工品分别贡献毛利 22.0/10.56/0.69亿元；分别同比变动+24.36%/+62.71%/-93.45%；其中，黄金等副产品毛利润近年来显著提升。 铜产品、黄金等副产品、硫酸化工板块的毛利率分别为3.7%/14.54%/4.34%，同比变动+0.42/+3.55/-55.77pct；受下游化肥 需求增长、限产等因素影响，国内硫酸价格一度走高，后2022年下半年价格开始回调，硫酸化工板块毛利率也大幅下降。

期间费用支出下降，公司重视研发投入

期间费用趋于降低，提升经营效率。公司2022年三费费用15.84亿元，同比下降17.14%，三费费用率1.30%，同比下降0.16 个pct，其中销售费用0.96亿元，同比下降7.04%；管理费用12.18亿元，同比增加5.8%；财务费用2.71亿元，同比减少 58.84%，主要系融资结构调整，利率下降，利息支出减少，同时本期汇兑净收益增加。 公司2022年研发费用5.89亿元，同比增加218.3%，主要系公司开展研发创新体系标准化建设，规范研发项目管理，完善研 发费用核算所致，研发占比营收0.48%，同比增加0.34个pct。

米拉多注入，开辟公司发展新格局

铜：米拉多铜矿注入，助力更上一层楼

集团资源储量丰富。根据联合资信评估股份有限公司公布的《铜陵有色金属集团控股有限公司 2023 年跟踪评级报告》显示，截 至 2022 年底，集团矿产资源保有金属储量分别为铜 1344.74 万吨、金 202.78 吨、银 2290.99 吨及铁 1342.70 万吨。公司目前拥有矿山储量和生产规模较小，自给率较低。公司目前拥有的在产矿山主要有冬瓜山铜矿、安庆铜矿、沙溪铜矿、铜山 铜矿、月山矿业和天马山矿业。

并购重组稳步进行，将显著提升上游资源自给率。2009年12月，集团联手中国铁建设立中铁建铜冠，其主要资产为位于厄瓜多尔 东南部的科里安特铜矿带的Mirador1铜矿采矿特许权。截至2022年，集团持股占比70%，中国铁建持股占比30%。2022年12月，公 司拟向集团发行股份、可转换公司债券及支付现金购买中铁建铜冠70%股权。 米拉多铜矿地理位置优越。Mirador1（Acumulada）铜矿（包含南、北两采场）位于厄瓜多尔的萨莫拉-钦奇佩省,距萨莫拉河以 东10km,是科里安特铜矿带的一部分。

冶炼：产能业内领先，发挥产业规模化效应

作为国内主要的阴极铜生产商，公司主要通过外购铜精矿经粗炼、精炼成阴极铜后对外销售，或通过外购粗铜经精炼成 阴极铜后对外销售。 冶炼原料以外购铜为主，产量逐年提升。 2022年，公司阴极铜产量为162.87万吨，同比增加1.99%，占国内总产量的 14.73%，位居国内领先地位。

绿色智能铜基新材料项目带来产能增量。为做大做强铜业一体化产业链，提高核心竞争力，发挥产业规模化效应，2022年9月公 司公告将投资建设绿色智能铜基新材料产业园一体化项目，项目建设产能高端铜线材50万吨/年，副产硫酸170万吨/年。用地面 积总计900亩，总投资103亿元，预计于2025年年底竣工，项目建成后公司冶炼总产能将超过200万吨。

铜精矿加工费走高，冶炼业务盈利能力提升。公司外购铜原料冶炼的利润水平主要取决于铜精矿加工费（TC/RC）。全球铜矿山 处于产能释放阶段，海外铜精矿供应预期较宽松，推动冶炼加工费持续回升。2023年铜精矿长单加工费（TC/RC）为88美元/吨、 8.8美分/磅，同比增长35%，创6年新高,公司冶炼业务能力进一步提升。

铜加工材种类丰富，铜箔业务持续发力

2022年，控股子公司铜冠铜箔在深交所创业板成功上市，主营铜箔的生产，其铜箔产能达5.5万吨，5G通讯用RTF铜箔、6微米锂电箔 实现量产，为行业龙头企业主要供应商。为做大做强铜业一体化产业链，做精做深铜加工，2022年9月公司投资建设高端铜线材产能 50万吨/年，项目建设工期30个月。

锂电铜箔项目密集投建，产能布局加速扩大。2023年6月20日，合肥铜箔公司“高性能电子铜箔技术中心项目”举行开工典礼，2024 年将全面建成；2022年7月29日，铜冠铜箔拟在池州地区新建“1.5万吨/年高精度储能用超薄电子铜箔项目”，预计建设周期18个月； 2022年4月3日铜陵铜箔签订2万吨铜箔项目协议书，项目分两期建设，每期各形成1万吨/年电子铜箔产能；项目建成投产后，公司将 具备年产各类高精度电子铜箔8万吨能力。

黄金等副产品：生产经营状况良好，增厚企业盈利

公司主要副产品涵盖硫酸、黄金、白银、铁精矿、硫精矿等。2022 年，公司生产硫酸 495.38 万吨，黄金 18.838 吨，白银 512.50 吨，铁精矿 35.68 万吨，硫精矿 52.38 万吨，产量完成情况均好于计划。其中，黄金产量同比增长18.06%。 公司 2023 年生产经营计划安排：阴极铜 170 万吨，自产铜精矿含铜 5 万吨（不包含米拉多），铜加工材 43.2 万吨，黄金 16,425 千克，白银 500 吨，硫酸 496 万吨，铁精矿（60%）32.93 万吨，硫精矿（35%）37.76 万吨。

顺周期利好铜板块，低库存构筑底部支撑

铜精矿增量有限，新增铜矿产出或于23年见顶

品位下行与资本开支下滑制约铜产量扩张。根据Bloomberg统计数据，全球铜资源品位自2000年以来持续下行， 从0.79%下降至0.44%，开采难度和成本提升，同时愈发恶劣的开采环境也导致罢工、技术故障等突发事件频发， 进而制约铜矿产量的扩张。此外，近期产能释放主要受益于16-17年持续的资本开支扩张，但2022-2025年新投产 项目中，绿地项目占主导达67%，前期筹建周期长，跨国管理工作困难，产能投放亦存在不确定性。

头部矿企拖累全球产量增速，新增铜矿产出或于2023年见顶。根据ICSG，2022年全球精炼铜产量为2567万吨，其 中，铜精矿产量为2181万吨，增量为71万吨，增速达3.37%，前10大矿企增量仅为8万吨，增速为0.8%。受大型铜 矿发现减少、品位下降以及全球主要铜企资本支出下降等因素的制约，ICSG预计2023-2024年全球新增铜精矿产 量分别为65万吨、56万吨，增速分别为3%、2.5%，新增铜矿释放将于2023年见顶，未来增速成下滑趋势。

铜供需紧张：新兴领域成新驱动力

低库存支撑铜价。截止2023年10月27日，铜三大交易所显性库存合计为20.61万吨，海外库存由于需求不振持续累库， 国内竣工端回暖及基建需求带动去库，整体全球库存仍处于历史低位，对金属价格起到支撑作用。 能源迭代转型或成为铜等传统工业金属的新驱动力。以铜金属为例，传统行业依然是铜消费的主力战场，电力行业耗 铜占比约51%，家电与建筑耗铜占比21%，新兴领域占比尚不足15%。但随着新能源、光伏等领域的持续高速增长，拉动 铜等金属的需求不断攀升，或将成为其新的有力驱动 。铜的供需格局有望重塑，缺口日益加大，叠加美联储加息进入尾声可释放流动性，或将驱动铜价中枢不断上移。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）