2023年金雷股份研究报告 深耕风电锻造领域多年

1. 金雷股份：锻造主轴全球龙头，进军大型铸件领域

1.1 深耕锻造领域多年，强势切入铸造业务

风电锻造主轴龙头企业，顺应需求布局铸造产能。金雷科技股份公司（简称“金雷股 份”）成立于 2006 年，深耕于风电主轴行业及其他各类大型铸锻件的研发、生产和销 售，风电主轴产品涵盖 1.5-12MW 多种主流机型，并将具备 15MW 以上机型的铸件供 应能力。公司于 2015 年 4 月在深交所创业板上市，2019 年更名为“金雷科技股份公 司”，如今已成为全球最大、最专业的风电锻造主轴制造商之一，是国内少数几家已实 现产品出口欧美的风电主轴制造商之一，成为全球前 15 名整机制造商中的大部分企业 的供应商。公司布局的铸造产能已于 2022 年成功投产并实现产品批量销售，开启第二 增长曲线。

公司发展历程可分为三个阶段： （1） 发展起步阶段（2006-2014 年）布局锻造主轴业务，但初期受制于资金和技术， 2006 年公司主要产品为自由锻件与 1.5MW 的主轴粗加工件。2008 年后逐步实 现产能释放，产品多元化。 （2） 高速发展阶段（2015-2018 年）公司逐步完善工艺流程，形成从钢锭到锻件产 品的全产业链生产模式，不断开拓国际市场，2015 年上市后加速投产，2018 年启动年产 8000 支 MW 级风电主轴铸锻件项目。 （3） 全新发展阶段（2019 至今）2020 年进一步向产业链上游延伸，实现钢锭自供 对冲原材料涨价风险，同时切入铸件领域，具备铸造主轴全流程供应链，2021 年启动海上风电核心部件数字化制造项目提升铸造产能。 锻造业务不断巩固，强势切入铸造业务。公司主要业务分为风电主轴和自由锻件业务， 其中主轴业务处于行业领先地位。公司充分发挥大兆瓦主轴产品优势，2021 年铸造产 品产能释放，目前产品覆盖 1.5MW 至 12MW 的多种机型。自由锻件业务领域，公司可 生产直径 4000mm 以内、长度 20m 以内、单重 50t 以内的各种轴类、筒体、盘类等其 他异形锻件，下游覆盖水泥矿山、能源发电、冶金、船舶、造纸等多行业。

公司股权结构稳定，伊廷雷为实际控制人。截至 2022 年底，董事长伊廷雷作为公司实 际控制人及最终受益人，直接持股 39.22%，与伊廷学、刘银平构成一致行动人关系， 合计持有 39.98%的股份，控制权集中。业务布局方面，公司全资子公司山东金雷新能 源重装有限公司主要负责建设山东东营“海上风电核心部件数字化制造项目”，为公司 铸造产能提供支持；全资子公司山东新能源有限公司主营风能、太阳能发电项目的开发、 生产、销售。公司管理层具备雄厚的技术背景和丰富的管理经验，精准把握公司战略方 向，为公司发展提供保证。

1.2 营业收入稳定增长，盈利水平短期波动

行业压力下营业收入仍稳步增长，归母净利润有望逐步回升。受益于国内风电行业装 机量的增长和公司的业务拓展，营业收入呈现稳定增长状态，由 2018 年的 7.90 亿元增 长至 2022 年的 18.12 亿元，CAGR 为 23.07%。2020 年归母净利润达到高点，同比增 长高达 154.50%，主要系国内陆上风电抢装；2021 年原材料价格大幅上涨，2022 年国 内疫情散发影响风电行业整体装机进度，进而延缓了整个产业链发货量，公司在行业整 体阶段下行和盈利空间受到挤压的双重压力下，归母净利润有所回落，分别为 4.96 亿 元和 3.52 亿元。

主营产品为风电主轴，坚持海内外并行战略。目前公司业务主要分为风电行业、自由 锻件行业和其他，其中风电主轴业务为公司营业收入的绝对主体，占比始终保持在 85% 以上。随着锻造业务持续发展以及铸造业务的产能释放，风电主轴业务将持续发挥支柱 作用。公司通过权衡国内外市场情况合理分配资源，在国内风电产业弱周期阶段，提前 布局国外市场，有效降低了国内产业周期波动影响。2021 年国内新增装机容量下滑和 供应链不畅导致国内订单需求下降，但公司国外订单的增长可以有效弥补了国内市场的 不利影响，境外收入占比较 2020 年上涨 8.24pct。

盈利能力高位回落触底回升，逐季度修复趋势明显。公司自 2020 年实现原材料自供， 毛利率显著提升处于高位，约 44.68%，同比增长 15.60pct；2021-2022 年毛利率呈现 下降趋势，主要系原材料价格波动、海运费用持续提升以及所用能源如电力、天然气价 格大幅增长，2022 年总体毛利率约 29.98%，同比下降 9.18pct。分单季度来看，受益 于风电行业复苏、海运费用压力减缓、生铁废钢等原材料价格回落，毛利率逐步回升， 2022Q1-2023Q1 连续五个季度的单季毛利率分别为 26.94%、27.44%、29.87%、 33.03%、34.46%，我们预计随着全球风电行业加速复苏带来的需求改善，以及大宗原 材料价格维持低位，公司盈利能力仍有一定修复空间，有望维持相对较高水平。 期间费用控制能力强，持续加大研发投入。公司自 2017 年进入精细化发展阶段，对费 用把控更加稳定，多年来期间费用率保持稳定。2022 年管理费用率小幅增长，管理费 用同比增长 30.91%，主要系子公司金雷重装增加人员；同时公司不断加大研发投入， 研发费用率保持在 3%以上，并逐年有所提升，2022 年研发费用为 0.66 亿元，2018- 2022 年期间 CAGR 约 30%。

1.3 客户资源具备优势，募投项目进展良好

积极拓展海内外客户，与多家企业建立战略合作。公司是全球领先风电整机制造商维 斯塔斯、西门子歌美飒、GE、恩德安信能、远景能源、上海电气、国电联合动力、运 达股份等的核心主轴供应商，并与三一重能、金风科技、中国中车等企业建立了良好的 战略合作关系。随着主营产品结构的优化，公司持续拓展新客户，如 2022 年开发了哈 电风能、明阳智能等客户，保证市占率持续升高，2022 年全球市占率增长至 31%，创 历史新高。

募投项目稳步推进，产能布局不断完善。公司于 2020 年切入铸造业务，2021 年“年 产 8000 支 MW 级风电主轴铸锻件项目二期”成功投产，正式步入铸造市场。2022 年 “海上风电主轴与其他精密传动轴建设项目”完成建设，募投项目“海上风电核心部件 数字化制造项目”一期规划的 10 万吨铸造产能将于 2023 年中正式投产，多个产线可 同时满足各家主机厂商不同技术路线不同机型的需求，为公司的未来发展奠定产能基础。

2. 行业：风电成长确定性强，大型化推动主轴需求转型

2.1 海外坚定能源转型，国内风电装机增长新周期

欧洲坚定能源转型，全球风电装机稳步增长。2021 年 H2 欧洲能源价格由于高通胀已 处于高位，2022 年年初俄乌战争后天然气供应量受限，传统能源价格水涨船高，欧洲 电价持续上涨，推动海外能源转型，2022 年 Q3 欧盟平均居民电价达最高值。根据 GWEC 的统计与分析，全球新增风电装机将保持增长状态，2022 年新增装机约 77.6GW， 预计 2025 年达到 151GW，CAGR 为 24.85%。

中国新增装机容量排名第一，2022 年吊装并网均有延迟，2023 年预计装机加速。从 主要分布区域来看，全球风电产业已形成亚太、欧洲和美洲三大风电市场，2022 年全 球风电新增装机容量中，中国占全球风电新增装机总比例 48.49%，排名第一。根据电 气风电 2022 年年报，2022 年我国风电招标规模创历史新高，总招标规模达 86.9GW。 风电项目建设周期约为 1-2 年，2022 年我国风电新增吊装容量约 49.83GW，同比下降 10.98%，仍有较大规模风电已招标尚未吊装。同时 2022 年受供应链不畅和运输阻塞 影响，部分风电项目延迟结转，并网容量仅为 37.63GW，同比下降 20.90%，存在部分 项目将于下一年完成并网。2023Q1 全国新增风电并网规模为 10.4GW，尤其是 3 月份 新增装机量达 4.56GW，同比增长 110.14%，预计未来 1-2 年装机有望加速发展。

老旧风场改造扩大市场空间，分散式风电发展推动行业需求。2021 年末，国家能源局 公布了《风电场改造升级和退役管理办法》，鼓励并网运行超过 15 年的风电场进行改造， 所以 2000 年初安装的风电机组早已老化且单机容量明显落后于当前水平，以 3MW 以 上的机组代替 1.5MW 以下机组可以有效减小风场的安全隐患和运维成本，增加风能的 利用率，明显增加发电收益，发电量可提升一倍至数倍。这种“以大代小”的实施方式 和 1：2 的扩容比将带来 200GW 的市场空间。根据 CWEA 统计，2021 年中国分散式风 电累计装机容量约 10GW，同比增 414.62%；据 CWEA 测算，在全国约 1/7 的行政村 中安装风电机组即可实现 1000GW 的风电装机，分散式风电的发展将提振行业需求。

2.2 海上风电发展明确，大型化趋势推动风机零部件发展

海上风电成为未来重要发展方向，带动整机大功率方向。海上风电在技术的支撑和政 策的引导下快速发展，主要系海上风资源丰富且稳定，相比于陆上风电具有风速更大、 风垂直切变更小、主导方向稳定等优势。此外，海上风电不占用土地资源，接近沿海用 电负荷中心，可以实现就地消纳，避免远距离输电造成的浪费，风电场从陆上向海上发 展已经成为新趋势。距离海岸线越远，风速越大，发电量明显增加。因此随着海上风电 的蓬勃发展也会带动风电整机向功率更大、水域更深、成本更低的方向发展。根据 GWEC 的统计，2022 年全球海上风电累计装机容量达 64GW ，新增海上风电装机 8.8GW，占风电新增装机总容量的 11.34%。 欧洲政策旨在加强能源安全和海上风电合作。根据新华网、北极星风力发电网、国际 风力发电网的新闻报道，欧盟计划 2030 年将波罗的海上风电装机容量由 2.8GW 提升 至 19.6GW；德国、丹麦、荷兰、比利时四国承诺 2050 年底海上风电装机容量增加 10 倍；美国于 2022 年 1 月提出实现 2030 年部署 30GW 海上风电目标；日本、越南等国 家均设定竞争性的海风电价机制，预计海上风电将迎来高速发展。2025 年全球海上风 电新增装机将达到 32GW，海上风电装机量占当年新增总装机量的比例也会从 2022 年 的 11.3%提升至 21%。

海上风电政策推进，装机规模有望持续扩张。2022 年我国海上风电新增装机容量达 5.05GW，位居全球首位，约占全球海上新增装机容量的 57.39%。随着“十四五”期 间沿海省份海上风电发展政策的出台和补贴支持，沿海地区海风将迎来快速增长。根据中研普华研究院的统计，截至 2022 年末国内沿海省市开工或规划的海上风电装机规模 接近 110GW。海上风电增长速度高于陆上风电，将成为未来风力发电新的发展方向， 预计 2030 年我国新增海上风电装机为 47GW，2022-2030 年 CAGR 为 32.16%。

风电机组大型化是降本的主要途径，平价时代大型化进程明显加快。风电整机及配套 部件正向着大功率、节能化的方向发展。根据 CWEA 数据，我国新增陆上风电机组平 均单机容量由 2012 年的 1.6MW 提升至 2022 年的 4.3MW，海上风电新增装机的机组 平均功率由 2.8MW 增长至 7.4MW，增长超过 260%。2022 年新增装机容量中 5MW 以 上风机占比约 50.6%，超过一半，2022 年年末最新招标单机容量达 10MW 以上， 14MW 及更大容量机型也在逐步推出，实现装机市场主力机型的迭代。

2.3 大兆瓦风机铸件主轴具有优势

2.3.1 主轴环节成本占比小，为风电整机关键零部件

风电主轴是整机关键零部件之一，用于连接风叶轮毂与齿轮箱。风电主轴的上游行业 为废钢、镍铁、生铁等原材料，下游为风机整机制造行业。主轴的作用是将叶片转动 产生的动能传递给齿轮箱，属于传动系统核心零部件。风电主轴使用寿命与主机一致为 20 年，更换成本高、难度大，因此整机制造商对其质量要求非常严格，其好坏直接影 响整机的稳定性、可靠性和发电效率等。

风电主轴经历了依赖进口到自主供应并出口的过程。2005 年之前风电主轴主要依靠进 口，2006 年国内主轴行业开始呈现快速增长趋势。根据通裕重工招股说明书的披露， 2011 年我国风电主轴国产化率接近 100%，属于整机零部件中较早实现国产化的环节； 同时主轴产品已实现出口海外并在全球市场中占据重要份额，根据华经产业研究院的数 据，国内生产的风电主轴全球市占率已超 50%。从原材料价格端看，2022 年国内钢材 平均价格远低于美国和欧洲的平均市场价格。全球风电装机需求叠加我国成本端优势，我们预计将为国内相关供应商提供可观的市场增量空间。 主轴成本占比较小，毛利率处于产业链高水平。根据电气风电双馈风机采购成本数据， 风机主轴在风电整机中成本占比仅 2%，成本占比较小但重要性高。相比于如叶片、发 电机等成本占比高的零部件，下游客户对于主轴的价格敏感的较低，结合行业的竞争格 局等因素，主轴厂商的成本传导和议价能力较强。横向对比产业链中各类零部件，主轴 制造商毛利率处于行业较高水平，产品附加值较高。

2.3.2 锻造主轴多用于陆上双馈风机，铸造主轴多用于海上半直驱风机

按照制造工艺，风电主轴分为锻造和铸造两种。锻造指利用锻压机械对金属胚料施加 压力，使其产生塑性变形以获得一定机械性能、形状和尺寸的锻件，可以保证锻件内部 金属纤维组织的连续性，使其具有良好的力学性能和更长的寿命，但在反复加热锻压中 会有材料损耗，使其生产效率和材料利用率较低。铸造指通过熔炼金属，制造铸型，将 熔融金属浇入铸型，凝固后获得一定形状、尺寸、成分和性能铸件的成型方式。铸造可 以快速一次成型，生产效率和材料利用率较高，但力学性能低于同材质的锻件。

按照功率传递的机械连接方式不同，风机可分为双馈式、直驱式、半直驱式三种技术 路线。双馈机型和绝大多数的半直驱机型使用主轴，直驱机型使用转子和定子。双馈风 机主轴受力工况最复杂，既需要承重又需要承受较高转速带来的扭转载荷，通常选用抗 疲劳性能更好的锻造轴，但随着双馈机型的大型化，大尺寸铸造主轴也可以满足其力学 性能要求；直驱发电机的体积通常较大，传动转速较低，主轴基本只是承重作用，受力 情况比较简单，通常使用铸造轴；半直驱风机传动链载荷情况居于前两者之间，可选用 铸造主轴。目前双馈机型和半直驱机型占比逐渐提升，根据 CWEA 统计，2017-2020年陆上新增风电装机中双馈+半直驱机型占比分别为 64.4%、62.1%、63.0%和 69.3%。 其中双馈异步机型在陆上风电中占据主流，半直驱机型在海上风电中使用更为广泛。

2.3.3 大型化带动铸件发展，大兆瓦布局具备优势

风电行业向海上发展，大型化推动铸造趋势。风电行业大型化加速，整机商对风电零 部件的供应商要求更高。随着风电整机单机容量的不断增长，主轴尺寸随之显著增加； 大尺寸锻造主轴生产难度大、成本高，而铸造主轴具有相对优势，主轴“锻改铸”趋势 明显。同时，随着半直驱机型在海上风电市场中的广泛应用，铸造主轴占比有望进一步 提升。

铸件行业竞争格局相对分散，将向具备大型化产能扩产能力的龙头企业集中。面对大 兆瓦铸件趋势，小兆瓦铸件存量产能改造难度高、投资成本大，老产能受制于生产设备 而无法生产大兆瓦铸件产品，预计未来产能中长期偏紧。根据宏德股份招股说明书的信 息，全球风电铸件 80%以上产能集中在我国，其余 20%产能主要位于欧洲和印度。目 前风电铸件行业竞争格局较为分散，大兆瓦风电铸件产能相对不足。随着行业内各公司 落后产能逐步出清，将以具备大型化产能扩产能力以及资金规模的龙头企业为主，行业 集中度有望提升。国内年产能超过 15 万吨铸件的公司包括日月股份、永冠集团、豪迈 科技等，目前日月股份、金雷股份、宏德股份等优势企业具有明确扩产计划。

竞争格局向大兆瓦供应商集中，获得稳定合作关系的企业具备发展优势。风机大型化 导致应用于大型风机的零部件需求增加和大型零部件供需趋紧，可能成为制约风机装机 快速增长的主要矛盾之一。常规陆上及小兆瓦风电设备产能相对充裕，市场竞争激烈， 但规模以上的相对较少。市场需求的改变使得积极布局大型风机（6MW 以上）零部件 的企业具备优势，可快速占领市场份额。此外，风机制造商较为集中，叠加风电主轴技 术含量高且定制性强，客户对供应商的考察周期较长，在确定主轴供货商后通常会保持 相对稳定的业务合作关系，具备客户优势的风电整机配件制造商将确立突出的竞争优势。

主轴市场空间稳步提升，铸造主轴需求增加。目前锻造主轴主要应用于陆上小兆瓦风机，铸造主轴主要应用于海上风机或大兆瓦风机。随着风机大型化发展，以及双馈机型 和半直驱机型的渗透率继续提高，我们预计主轴需求有望稳步增加；双馈机型在陆风中 的应用和半直驱机型在海风中的应用将持续发展，且受益于风机大型化和海风相对更快 速的发展趋势，我们预计主轴具有较大的市场空间，且铸造主轴发展势头更快速。 行业呈现双寡头竞争格局。风电主轴存在一定技术壁垒，虽然全球参与者不少，但大部 分仍为自由锻件产品，而达到专业化、规模化的企业较少。目前行业呈现出以金雷股份 和通裕重工为主的双寡头竞争格局。其中金雷股份布局锻造、铸造双技术路线风电主轴， 通裕重工则以铸造主轴技术为主。经测算，2021 年金雷股份与通裕重工分别占据全球 风电主轴市场的 26.1%和 16.1%。从主轴业务营业收入来看，在 2021 年和 2022 年经 历风电装机回落阶段时，金雷股份快速切入铸造领域，仍保持营收稳定增长。

3. 公司：多方优势巩固龙头地位，打造铸造第二增长曲线

3.1 主轴业务具备多方面优势，市场份额有望持续提升

3.1.1 拥有铸锻造全球成生产能力，首创空心技术形成壁垒优势

具备完整的锻造主轴生产能力，主轴市占率逐年提升。从公司市场定位来看，公司作 为锻造主轴龙头企业，产品具有一定竞争优势。风机大型化的发展背景下，通过调整产 品结构，向精密化、大兆瓦等高端产品升级，进一步巩固行业地位，保证收入的持续增 长，全球市占率持续增长，由 2013 年的 10.35%提升至 2022 年的 31%。随着锻造产 能持续释放叠加下游需求增长，市场地位将进一步提升。

生产技术+客户认证双重壁垒，公司具备先行优势。风电主轴生产过程复杂，由原材料 钢锭经过锻压、热处理、粗加工、精加工和涂装五大工序，其锻造和热处理过程属于高 温高压、非稳定形态，影响因素多变化大，很难检测与控制，需长时间的技术研究和经 验积累才能生产出合格的产品。客户认证方面同样存在一定壁垒，由于风电主轴的质量 直接影响整机是否能在恶劣环境中长时间无故障运行，因此风电整机制造商通常会对主 轴供应商进行长时间考察并拥有自行定制的供应商认证体系，若供应商提供的主轴产品 可满足质量要求，则将建立长期稳定的合作。公司作为先行进入者和行业龙头，已经与 全球前 15 名整机制造商中的大部分企业形成较为稳定的合作关系，新进入者打开市场 难度大。 公司具备技术研发优势，首创超大异形孔风机轴锻造技术。公司与中科院、上海交大、 山东省科学院等多家科研院校形成紧密的产、研、学合作，推动产品开发及工艺创新， 形成行业首创的新型锻造及内孔加工方案，并实现了 6MW 超大异形孔风机轴的试制和 交付。截至 2022 年末，共拥有专利 43 项及多项技术储备，其中发明专利 8 项，实用 新型专利达 35 项。

高研发费用率保持竞争力，主导产品最大尺寸实现新突破。2018-2022 年公司研发费用 率始终高于可比公司，高研发投入使得公司保持产品核心竞争力，在风机大型化轻量化 的行情下不断突破主轴最大尺寸。“海上风电核心部件数字化制造项目”一期投产后可 具备 14MW 以上机型的大型铸件的供应和生产能力，大兆瓦布局优势铸件体现，产品 结构更上一层楼。

具备全流程铸锻造生产能力，各环节生产技术行业领先。公司拥有全流程模铸生产线 和三条全流程锻件生产线，在锻造主轴领域已经全面掌握锻压、热处理、机械加工、涂 装各环节生产技术且均处于行业领先地位，如热处理炉通过美国航空材料规范 AMS2750 要求；拥有加工机床及配套设备 220 余台（套）以及国内一流的涂装生产线， 并与世界著名机器人厂家进行自动化作业的联合设计。铸造主轴生产环节中的机械加工、 涂装环节与锻造主轴基本相同，且正式进入铸造领域前公司已有受托加工业务奠定基础， 目前已经全面掌握高品质铸造工序的核心技术。

3.1.2 战略顺应行业趋势，合理利用产能优势

纵向产业链逐步完善，横向业务不断扩展。公司纵向产业链向上延伸实现原材料自供， 横向业务由锻件领域扩展到逐渐领域丰富产品结构。在小兆瓦风电主轴供过于求，大型 化主轴（6MW 以上）存在产能缺口的行业背景下，公司充分发挥大兆瓦锻造主轴产品 上的优势，夯实风电主轴市场行业领先地位，并持续推动铸造产品的开发和市场开拓， 进一步提升主轴市场占有率，不断拓展风电行业其他铸件产品（主要包括轮毂、底座、 固定轴部件、齿轮箱部件），提高公司综合盈利能力。在大型船用件、矿山机械、法兰 轴等自由锻件的生产中，公司充分利用了风机大型化后的小兆瓦产能，开发了新行业新 产品，有效降低风电行业市场波动对公司的影响。 募投项目顺利推进，两线产能持续扩展。目前铸件生产线接近满负荷生产，募投项目拓 展产能，将形成新的增长曲线，2022 年公司开始推进东营募投项目“海上风电核心部 件数字化制造项目”，规划铸造产能共 40 万吨，一期项目的 10 万吨大型风电铸件产能 预计 2023 年年中投产，产品主要包括铸造主轴、连体轴承座、轮毂、底座等风电配套 零部件。2021 年公司拥有约 15.88 万吨锻造主轴产能，超过可比公司 12 万吨产能；根 据公司公布的投资者关系活动记录表，我们合理预计 2023-2025 年公司铸件产能将约 达产 7.5 万吨、13.5 万吨、25.5 万吨；锻造产能分别约为 18 万吨、20 万吨、22 万吨。

3.1.3 原材料自供+空心主轴技术带来成本优势

“技术降本”+“工艺降本”双管齐下，成本控制能力有望进一步增强。为顺应风电行 业的大型化轻量化趋势，内孔设计通常特别大，直径超过 1400mm，且多带有台阶、 锥孔等，内孔界面差距大，仿形锻造困难。为减少加工余量从而降低原材料成本，公司 向“超大孔径异形空心主轴的锻造技术研究”和“空心锻件高校内控加工工艺研究”等 技术加大研发投入，空心主轴锻造工艺的应用将进一步提升公司的生产效率和成本控制。 相较于传统的仿形锻造，此技术在提高效率和降低原材料成本方面存在先天优势，推动公司抢占更多市场份额。

实现原材料自供，降低价格波动风险。公司 2019 年向上游延伸产业链，自 2020H2 建 成“8000 支铸锻件项目一期锻造产品原材料项目”，主要原材料由外购钢锭变为废钢、 镍铁等原材料，叠加生产过程中产生的废钢、钢屑等下脚料可重复利用炼钢，外购原材 料采购总额大幅下降。风电主轴直接材料占生产成本比例由 2019 年的 71%下降至 2022 年的 45%，2020 年直接原材料成本占比下降 8.7pct，扩大利润空间，使得公司 主轴产品自 2020 年开始高于同业公司。 原材料价格逐渐回落，技术更新推动盈利修复。2020 年 H2 原材料价格持续上涨， 2021 年 Q2 达到近年中最高点，2022 年价格先升后降，但全年平均仍处于高位。通过 新技术的研发以及空心锻造技术在大内孔主轴中的运用，有效提升成材率、缓解材料成 本压力，推动公司毛利在装机量下滑的宏观形势下呈现回复趋势。

盈利能力优于同行，主轴销量保持领先。公司于 2020 年向产业链上游布局实现钢锭自 供，叠加产品质量及客户资源优势，毛利率快速提升且维持较高水平。2020-2022 年毛 利率始终高于可比公司，分别高出 8.59pct、13.15pct、8.71pct；同时，公司主轴销量 持续攀升，不断提升规模效应。

3.1.4 产品品质行业领先，客户资源优势逐步体现

锻件产品品质高，铸件具备“三高”特性。公司主轴产品通过 IS09001 质量管理体系 及其他体系认证，并取得 ABS、DNVGL、CCS、LR 船级社船用锻件工厂认可，DNVGL 风电株洲工厂认可，CNAS 认可标准，获得客户高度认可。在铸造领域公司通过成分定 制技术、成分精准检测和控制技术、铁液活性技术、铁液纯化技术，结合专有的钢锭生 产金属型铸造技术、电弧炉和 LF 炉精炼技术等，确保铸件产品达到材质高性能、内部 高致密、表面高洁净的风电铸件“三高”要求。 优异品质叠加大兆瓦布局带来一定品牌溢价。2022 年公司风电主轴产品平均单价同比 增长 5.05%，达到约 1.08 万元/吨，且 2018-2021 年公司风电主轴产品单吨销售价格 维持高水平，分别比通裕重工高 5.39%、2.95%、13.12%、6.68%，主要系产品具备 过硬的产品质量以及大兆瓦布局战略带来一定的溢价，如公司 2022 年主要产品覆盖 1.5MW-8MW 风电主轴，且大兆瓦比例高于可比公司。

风机制造商集中度持续提升，拥有较强客户粘性。公司凭借其过硬的产品质量、及时 的供货效率、完善的售后服务等，与全球前 15 名风机整机制造商中的大部分厂商都建 立了长期稳定的合作，且风电市场风机制造商的集中度不断提升，CR10 风机制造商的 合计市场份额由 2016 年的 75%提升至 2022 年的 86.9%，增长了 11.9pct。此外，公 司多次获得客户颁发的“最佳供应商奖”、“最佳质量奖”等荣誉，形成较强的客户粘性。

全球化布局优势显现，客户资源优越。公司已经与全球多家风电整机制造商建立长期战 略合作。国内客户中，公司是远景能源、运达股份等国内一流主机厂的主要供应商之一；国外客户中，公司自 2012 年与西门子歌美飒（SG）建立合作关系，是 SG 供应体系在 中国的全球合格供应商，2018 年与维斯塔斯建立合作关系。2021 年进入铸造领域后成 功与上海电气、远景能源、SG、运达股份和金风科技等客户达成铸造件战略合作协议， 2022 年实现批量供货铸造主轴或连体轴承座产品。

3.2 自由锻件充分利用产能，产品结构丰富增强盈利能力

丰富产品结构，提高抗风险能力。自由锻造是指利用冲击力或压力使锻件坯料在各个方 向自由变形，以获得一定尺寸和机械性能的锻件的加工方法，这种锻造方法一般适用于 单件、小批量及助兴锻件的生产。锻造业务进入稳定发展期后，公司在布局铸造产能的 同时扩大精密传动轴类产能，丰富公司产品结构，发展了工业鼓风机、冶金设备、矿山 机械、船用轴、电机轴、水电轴等多种产品，广泛应用于水电、船舶、矿山机械等高端 装备行业。 下游应用广泛，积极开拓市场。公司拥有自己的自由锻件攻关小组，专门从事其他精密 轴类市场的开发，重点开发自由锻件领域业务，充分利用生产锻造主轴先进成熟的技术 能力和轴类加工设备，目前已覆盖水泥矿山、能源发电、冶金、船舶等行业，积累新客 户资源达上百家，销售区覆盖全球多个国家和地区，已开拓客户如西门子歌美飒、GE、 豪顿、霍夫曼等。

营业收入稳定增长，毛利率维持较高水平。自由锻件业务营业收入呈现稳定增长趋势， 2022 年实现营业收入 1.61 亿元，同比增长 51.28%，2018-2022 年 CAGR 高达 83.83%。2020-2022 年毛利率分别为 37.62%、36.77%、25.51%，虽略低于风电主轴 产品毛利率，但仍维持在 25%以上，盈利水平较好。

自由锻件逐步起量，募投项目支撑快速发展。自由锻件业务销量、产量逐年上升， 2018 年销量仅 0.17 万吨，快速增长至 2022 年实现销量约 1.42 万吨，同比增长 46.22%，CAGR 为 70.03%。单吨价格由 0.83 万元/吨上升至 1.22 万元/吨，CAGR 为 100.92%。“海上风电主轴与其他精密传动轴建设项目”2021 年全面达产，支撑自由锻 件业务快速发展。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）