2023年同花顺研究报告 持续打造AI业务+基金代销业务

一、为什么研究同花顺？出色的互联网金融信息服务业公司

同花顺是国内领先的互联网金融信息服务提供商，产品及服务覆盖产业链上下游， 客户包括证券公司、公募基金、私募基金、银行、保险、政府、研究机构、上市公司 等机构客户，以及个人投资者。 从客户类型来看，同花顺业务可分为B端业务与C端业务。B端业务为软件销售及维 护，C端业务包括增值电信业务、广告及互联网推广业务、基金销售业务。

B端业务方面，iFind金融终端面向机构客户提供研究、投资决策等多种服务，核心功 能包括不同金融品种的多维信息，若干宏观行业数据库以及资产管理系统、估值模 型等研究工具，同时基于各种AI技术赋能，运用文本、图像、语音语义的识别技术， 极大地提升了底层金融信息的获取速度。功能上可覆盖了Wind和Choice的大部分， 基本可以替代Wind满足使用者的日常需求，同时具有价格优势，Wind涨价将为其带 来扩大市占率的良好机遇。

C端业务方面，同花顺流量优势明显，注册用户达6.14亿人，优势稳固，并且在居民 资产配置转向金融资产背景下仍有一定的提升空间。同时Beta属性明显，有望受益 于2023年市场好转。增值电信业务是公司营收的重要组成部分，公司依托其庞大的 客户群体，不断完善覆盖高中低端客户的产品矩阵。广告及互联网推广业务依托公 司稳固的平台优势，为其他公司或品牌提供推广服务，为券商开户导流，具有毛利 率高的特点。基金销售业务在公司收入中占比较低，但保有规模增长稳定。

（一）贝塔属性明显，受益市场好转

公司股价波动较大，波动性强。同花顺股票价格波动大，无论上、下行阶段，同花 顺股价上升和下降幅度均大于沪深指数。2021-12-31至2022-04-28期间，沪深300 指数从4940.37下降至3921.11，下降20.63%。同花顺从144.58元/股下降至72.6元/ 股，下降49.79%。2022-04-28至2022-06-30期间，沪深300指数从3921.11增长至 4485.01，增长14.38%。同花顺从72.6元/股增长至96.15元/股，增长32.44%。 2022-10-13至2022-12-09期间，沪深300指数从3752.67增长至3998.24，增长 6.54%。同花顺从78元/股增长至104.1元/股，增长33.46%。营收增速与A股成交额增速强相关。将同花顺营收YoY与A股成交金额YoY建立散点 图并进行回归分析，可以发现，同花顺营收YoY与A股成交金额YoY整体上呈现出 较强的线性关系，说明同花顺营收增速与A股成交额增速有着较强的相关性，并且 相关程度逐年提升。

分业务来看，电信&广告业务高占比带来强Beta属性。同花顺各业务对于市场活跃 度的反应不同：（1）增值电信业务及广告业务相对于A股成交金额的BETA属性最 强；（2）行情交易系统服务由于业务发展最为成熟，已经进入稳定期，相对而言 增速受市场活跃度影响较小；（3）基金代销业务由于近年来财富管理行业由“非 标、刚兑、保本”逐渐向“标准化、净值型、公募化”转变带来的行业性增长，业 务增速较快，相对受益于基金行业规模增长，与行情正相关，但是由于体量较小， 对公司业绩影响较小。考虑到同花顺各业务占比不同，BETA属性最强的增值电信 业务与广告业务平均占比较高，各业务综合对冲下，整体显示出较强BETA属性。

2022年业绩表现不佳，2023年有望实现反弹。2022年，受到国内外多种因素的影 响，股票市场震荡。两市成交额与公募基金行业新发基金与净值均下行。截至2022 年12月30日，基金净值达26.03万亿元，同比增长1.83%；2022年全年新发基金份 额1.47万份，同比下降50%。同花顺业绩也受到市场影响，表现欠佳。2022年公司 实现营收35.59亿元，同比增长1.40%，增速有所回落。而随着2023年疫情影响逐 步减小和疫情防控的逐步放开、财政政策与货币政策的持续支持，股票市场有望从 低位向上，整体经济环境得到改善。而同花顺有望凭借其较高的营收弹性，带动其 他相关业务的发展和改善，实现其营收的反弹。

（二）持续创新构筑公司竞争优势

技术方面，同花顺重视研发，研发投入高于同行。2017至2022年期间，同花顺研 发投入保持增长，2017年研发投入3.48亿元，2021年投入8.28亿元，增幅 137.92%。2022Q1-3投入7.88亿元。自2017年以来，同花顺研发投入高于东方财 富和大智慧。同花顺研发投入占营收比例也常年高于东方财富和大智慧，2022Q1- 3年同花顺研发投入占营收比例为34.61%。技术基因奠定创新基础，高研发投入构筑公司竞争壁垒。在公司多年的发展过程 中，公司的高层和核心技术人员没有出现过重大变动。同花顺创始人易峥深耕互联 网金融科技十余年，创业初期研发设计多款交易软件，重视企业研发创新，并多次 发表讲话希望将金融信息服务与人工智能技术深度融合以此来提升公司核心竞争 力。

持续加大研发投入，不断增加研发人员数量。2019年以来，同花顺不断加大研发 投入，人均支出也有所提升，2022年，同花顺研发支出10.67亿元，人均支出33.39 万元。同时以研发投入增加带动研发人员数量增长，从趋势上看，研发支出同比领 先于研发人员数量同比，近年来，同花顺研发支出呈加快增长态势，有望带动研发 人员数量增长，提升公司核心竞争力。高研发人员数量为技术能力奠定坚实基础，研发投入不断兑现。同花顺在可比公司 中具有最高的研发人员数量与第一档的研发人员占比。截至2022年，同花顺研发人 员数量共3196人，占员工总数的60.90%。从研发投入的结果来看，同花顺的软件 著作权及非专利技术数量保持稳定增长。

持续打造AI业务+基金代销业务，为用户提供更好服务。同花顺AI业务已完成数字 化进程，AI技术为公司其他业务赋能。我们认为同花顺已经一定程度上完成了智能 化的前置阶段—数字化，金融资讯及数据服务业务多年沉淀的高流量用户产生的非 结构化数据为AI等智能化业务提供必要的数据土壤，AI业务反馈形成新的数据，进 而形成流量闭环。同花顺通过AI、大数据等技术为已有产品及服务赋能，打造互联 网泛金融智能服务平台。

同花顺加强科技园区建设。未来科技园项目是同花顺公司为了响应+四五规划提出 “把科技自立自强作为国家发展的战略支撑”的目标而建立的以人工智能科技为主 题的科技园区。为了建立未来科技园，同花顺拟投资14亿人民币，项目位于杭州市 城西科创大走廊内。该园区靠近几所杭州知名高校，对同花顺未来引进人工智能人 才有较大的帮助，对未来同花顺公司在人工智能科技方面的提升有较大的促进作 用。

产品方面，公司当前已研发上线基金智能投顾 “同顺智投”、“小目标”、“懒猫 生财”等产品。同花顺依靠多年在金融领域积累的资源和数据，形成了独有的金融 数据库以及客户资料，通过搭配其他AI产品功能，公司能够为客户推荐制定化基金 产品，搭配公司流量优势能够进一步提高公司基金代销业务优势。此外公司智能化 售后服务能够解决行业领域65%的服务问题，从而能够为新人用户提供相对完善的 服务。综上，同花顺在流量方面有较大的潜力，在未来同花顺将引流工作完善，爱基金的 客流量或有较大增长。同时，同花顺十分重视技术研发，其研发费用绝对值和研发 费用占主营业务收入的比率比肩目前排名最靠前的基金代销公司。综合流量和技术 优势，同花顺基金代销公司未来潜力可期。

（三）C端业务：知识消费市场兴起，投资理财需求将带动付费率提升

C端业务占比高，发展空间较大。同花顺C端业务主要包括增值电信服务、广告业 务及基金销售业务。2015年至2022年，同花顺C端业务收入占总营收比例均在88% 以上，占比高。2022年，同花顺C端业务收入占总营收91.99%。随着我国互联网的不断发展，互联网用户数量有望进一步增加，为线上业务提供了 良好的空间。其中知识付费市场市场不断增加，消费者付费意愿不断增加，付费炒 股软件将从中得利，有望改善同花顺的产品付费率。从居民资产配置的角度来看， 随着居民资产配置由房地产向资本市场转移带来的资本市场关注度提升，同花顺依 托差异化的产品及服务，其渗透率有望进一步提升。

1.我国互联网规模持续提升。我国互联网规模逐年增大，线上消费群体持续增加。2015年至2021年期间，我国 互联网用户持续数量持续增加，2015年互联网用户数量6.88亿人，2021年达到 10.32亿人。网民渗透率从2015年的49.74%增长至2021年的73.06%。网民数量的 增加，将推动线上消费者的增加，为各类线上业务提供更大的发展空间。

我国知识消费规模持续增长，消费者付费意愿不断提升。我国知识消费规模逐年增 加，知识付费市场扩大，知识付费行业处于红利期，付费炒股软件等将从中得利。 2015年，我国知识消费规模仅15.9亿元，2021年达到675亿元。2021年，仍然保 持着较高的增速，较2020年同比增长72.19%。此外，各个平台的付费率也逐年增 加，消费者的付费意愿不断增强，付费炒股软件市场扩大。根据测算，同花顺产品 付费率的峰值不超过7%，与其他的知识付费平台存在一定的差距，仍有较大的提 升空间。

我国居民金融资产占比仍有较高的增长空间，未来居民对付费炒股软件需求增大。 近年来，我国金居民总资产、金融资产快速提升，金融资产占总资产的比重稳步提 升。截至2019年，我国居民家庭资产中金融资产占比达57%，较10年前增长了 8%，但相比发达国家仍然较低。随着我国资本市场不断发展，居民投资理财需求 增大，用户付费意愿和支付能力均有望大幅度提升，支撑公司C端业务的长期成 长。

2.客户基数大，但仍具增长空间。流量方面，客户基数大，差异化助推渗透率持续提升，市场行情向好带动新增用户 数增加。公司通过向投资者提供差异化的炒股软件产品及付费服务，近年来渗透率 逐渐提升，2022年同花顺注册用户数达6.14亿人，注册用户数相对于全国总人口渗 透率达到43.5%。同花顺网站新增注册用户数与沪深300涨跌幅呈正相关关系，短 期内受市场行情影响不确定性大，我们预计中长期在房住不炒常态化、资本市场深 化改革等共振下，居民资产配置逐渐由房地产向资本市场转移，伴随股票市场关注 度提升，同花顺作为移动端炒股软件龙头，新增用户数将进一步增加。

移动端流量大粘性强，使用频次持续提升。同花顺由于布局移动端较早，具有先发 优势，移动端流量优势显著。据艾瑞咨询数据显示，2021年1月至2022年12月，同 花顺独立设备数维持在2300万至2600万台，在证券服务类APP中排行第一。PC软件月活持续增长，移动端月活保持稳定，网站覆盖人数相对较高。同花顺网 上行情免费客户端活跃用户数自2019年以来持续增加，截至2022年12月，周、日 活用户数分别达到1942、1452万人。PC端软件用户使用频次高，PC端软件周活跃 用户数中有75%的用户能够至少每天使用一次，截至2022年12月，同花顺PC端软 件DAU/WAU达到75%。同时移动端月活跃用户保持稳定，2018年以来保持在3300 万人左右，并且远远超过东方财富。

同花顺基金渗透率仍有提升空间。东方财富的季活跃人数在这三家机构中最低，但 其天天基金渗透率却最高。而支付宝虽然是国民支付APP，但其渗透率却为最低。 同花顺旗下爱基金APP目前季活跃人数为三家中最低，但由于同花顺APP季活跃人 数较多，如果同花顺APP能为爱基金起到引流作用，爱基金渗透率提升一个百分 点，爱基金季活跃人数将翻倍。

（四）财富管理业务占比低，受降费影响较小

同花顺财富管理业务占比较低，受降费影响小。公司财富管理业务占比较小，主营 收入中基金代销服务及其他收入较小。2015年至2022年，公司基金销售及其他交 易手续费占主营收入的5%-17%，2022年同花顺基金销售及其他交易手续费占 5.90%。

二、技术与流量加持，四大主业成长可期

电信&广告业务为主要增长动力。近年来，公司营收提升幅度较大，2022年，公司 营业收入35.59亿元，同比+1.40%。从细分业务来看，广告业务增幅较大，增值电 信服务、网上行情交易系统服务略微下降。

（一）增值电信：营收重要组成部分，客单价提升促进业务增长

增值电信服务收入迅速增长，构成营收的重要组成部分。同花顺增值电信服务收入 是营收的重要组成部分，常年占到50%以上。2022年，同花顺增值电信服务收入 15.38亿元，占总营收43.20%。2019年以来，同花顺通过持续研发投入，不断对现 有产品进行创新，同时增加新的APP端产品，充分利用自身客户基数大的特点，通 过 app端产品的扩充带来的单客收入提升，实现了增值电信业务收入快速增长， 三年复合增长率达到20.22%，其中周度活跃用户人均收入由2019年的53.98元上升 至2022年的79.20元。

增值电信业务业绩增长驱动力有： （1）目标用户提供广阔的市场空间。从长期来看，随着居民资产向金融资产配置 转移，长期以来，我国投资者数量稳步提升。根据中国证券登记结算有限责任公司 发布的统计月报显示，截止至2022年12月底，自然人投资者数达2.12亿户，较 2021年12月底增长7.46%。尽管2022年市场出现波动，但是证券服务应用活跃用 户仍然保持相对稳定。而从长期来看，当前我国家庭金融资产占比仍然有一定的提 升空间，对于金融资产的需求会驱使投资者数量提升。未来将逐年增加。

互联网理财用户数提升而同花顺渗透率趋稳。随着证券市场不断发展，投资者对金 融信息服务的需求会不断提升，对付费服务的意愿也会逐步提升。截至2021年12 月，互联网理财的使用人数为19427人，占网民数量的18.80%。我们用“同花顺 APP月活/互联网理财人数”来代表同花顺对于互联网理财的渗透率，可以看出， 近年来同花顺对于互联网理财的渗透率趋稳，2021年12月为19.05%。

（2）同花顺产品矩阵完善，产品特色化程度明显。公司以研发驱动，研发费用显 著高于同行业其他公司，产品功能和服务不断迭代升级，为客户提供多样化的信息 服务，致力于提高用户使用体验感。且付费产品类型丰富，价格段位多。目前，同 花顺已经在APP端形成了包括行情信息、选股诊股、高低点等在内的产品矩阵，产 品功能丰富，具有差异化特征。同时价格覆盖高中低端客户，定价差异明显。

（二）广告及互联网推广业务：经纪业务流量内卷下享有平台优势

同花顺广告及互联网推广业务凭借流量和平台得到大力发展。2019-2022年，同花 顺广告及互联网推广业务实现营业收入分别为4.62亿、8.36亿、12.84亿、15.27亿 元，同比+44.38%、+80.95%、+53.59%、+18.93%，增长迅速，常年占营业收入 20%以上，2018-2022年均毛利率96.10%，始终保持在较高水平。该业务为其他公 司或品牌提供推广服务，为券商开户导流。广告业务营业收入=平台可投放广告位 数*广告位单价，券商开户引流营业收入=同花顺导流新增开户数*开户返费率+分 成。广告业务收入受导流开户人数增长驱动，通常在行情较好时，导流开户人数增 加，广告业务收入增长较快。

1.开户政策优化，彰显平台价值。随着2013年允许证券账户非现场开户以来和2016年一人三户政策的实施，为同花 顺的券商引流服务带来增量效应。投资者账户增多，频繁切换于多家证券APP操作 麻烦，使用同花顺平台，使用户操作便捷，大幅提高用户体验感。这是其他券商公 司不具备的优势。依托于平台流量优势，同花顺通过在网页和APP插入广告的方式获取广告收入。一 方面是将流量引向自身券商开户，另一方面与其他券商公司合作，为其他券商公司 做推广服务。同花顺网站新增注册用户数与沪深300涨跌幅呈正相关关系，短期内 受市场行情影响不确定性大，我们预计中长期在房住不炒常态化、资本市场深化改 革等共振下，居民资产配置逐渐由房地产向资本市场转移，伴随股票市场关注度提 升，同花顺作为移动端炒股软件龙头，新增用户数将进一步增加。

2.佣金率竞争激烈，同花顺成为重要第三方流量入口。当前证券行业经纪业务各家券商竞争激烈，券商代理买卖佣金率持续下行。自2010 年以来，券商佣金率持续下行，2022年Q1-3，证券行业佣金率仅为万分之2.5。两 大原因造就了佣金率的不断下行：一是券商经纪业务同质化程度较高，各家券商服 务差异化不明显，佣金率成为证券交易客户最为看重的要素；二是券商自流量枯 竭，券商间获客渠道重合度较高，缺乏外部流量的引入。

在此背景下，第三方获客渠道成为了券商重要的引流入口。而同花顺用户基数大， 2022年同花顺注册用户数达6.14亿人，注册用户数相对于全国总人口渗透率达到 43.5%。而据同花顺2022年报披露，目前公司与全国90%以上的券商开展各种形式 的合作，为券商引流。

（三）基金销售业务：普惠财富管理业务可期

同花顺基金代销业务强劲增长，但2020年以来有所下滑。同花顺基金代销服务收 入自2018年以来迅速增长。2021年公司基金代销业务及其他收入达2.10亿元，同 比-32.69%。截至2022年末，同花顺基金代销业务收入占比达8.01%，在营业收入 中占比较小。同花顺基金代销表现良好，基金代销规模增长较为稳定。2015至2022年期间，第 三方代销机构代销基金规模持续增长。同花顺代销规模季变化率较为稳定，截至 2022年末，同花顺代销基金只数在所有基金代销机构中排第7，其代销基金的数量 达到了7797只，排名第一的天天基金代销基金数量为8795只。

同花顺公募基金保有规模缓慢增长，相比同行波动较小。2021Q2至2022Q3期间， 同花顺基金代销保有量规模变化较小，增长缓慢。同花顺股票+混合公募基金保有 规模从2021Q2的336亿元增长至2022Q4的357亿元，增幅6.25%。非货币市场公 募基金保有规模从从2021Q2的376亿元增长至2022Q4的418亿元，增幅11.17%。 截至2022Q4，同花顺公募基金销售保有规模排名34。

（四）软件销售及维护业务：Wind涨价为iFind带来发展机遇

同花顺网上行情交易系统服务盈利状况良好。同花顺网上行情交易系统服务收入自 2019年起迅速增长。2019年增值电信业务收入159.65百万元，2022年增长至 284.96百万元，增幅达78.49%。2015年至2022年间，公司网上行情交易系统服务 毛利率始终维持在84%以上，尽管近几年网上行情交易系统服务毛利率稍有下降， 但仍然处于较高水平。同花顺市场份额稳固。2016年以来，同花顺金融信息服务市场份额保持稳定，与 同行如大智慧与财富趋势相比，同花顺市场份额较为稳固，并且呈现出边际增加的 特点。经测算，2021年，同花顺金融信息服务市场份额为2.62%。目前iFind的主要竞争对手包括Wind、Choice。从功能方面来看，三者所配备的功 能差别不大。iFind覆盖了Wind和Choice的大部分功能，基本可以替代Wind满足使 用者的日常需求。

从价格方面来看，iFind比Wind更具价格优势。根据天眼查上iFind、Wind招投标 信息的报价和Choice官网上的价格显示，iFind价格相对最低，Wind价格相对最 高。2021年初，Wind宣布涨价，给予与大型金融机构的每台终端报价在6000- 8000元，给予中小金融机构的报价在10000-20000元，给予个人投资者的报价基本 上在20000元以上，且Wind大幅减少了赠送账号比例。与Wind相比较而言，iFind 具有较大的价格优势。

Wind涨价带来良好发展机遇，iFind发展空间广阔。据21世纪经济报道，Wind客 户包括逾90%的境内证券公司、基金管理公司、保险公司、银行和投资公司等金融 企业；在国际市场，Wind还拥有约75%的QFII境外投资机构客户。Wind涨价为其 竞争者带来扩大市占率的良好机遇。 机构金融数据终端业务仍有发展空间。随着我国金融市场的快速发展，机构投资者 对专业金融信息服务软件的需求不断加深。 我们通过二级市场客户的从业人数来估算同花顺机构终端业务在二级市场客户群众 的潜在市场空间。我们统计的需求包括卖方分析师、券商自营和资管、券商营业 部、公募基金、私募基金、保险机构。 依照每个行业潜在市场估算，二级市场客户有效需求数量为53226个，测算过程： 由下表各项需求人数*终端需求系数，再求和。

我们通过2019-2022年的公开信息估算Wind资讯金融终端二级市场客户采购的均价 为62613.79元/终端/年。按此价格推算，目前通过二级市场客户采购的市场规模为 62613.79*53226=33.33亿元。假设终端价格按每年10%的速度增长（该领域竞争 者少，进入壁垒较高，厂商有提价的动力和能力，综合考虑客户对厂商提价的接受 度，假设每年提价10%），由此计算，通过二级市场客户采购的市场规模在2025年 为33.33*1.1^3=44.36亿元。

三、盈利预测

（一）增值电信业务未来展望及收入测算

我们认为随着（1）互联网持续渗透；（2）理财线上化趋势加深，同花顺目标客群 人数将进一步增长，将带动同花顺注册用户数持续增长。同时同花顺（1）持续丰 富产品功能、矩阵，提供差异化产品服务；（2）持续高研发投入持续创新，公司 渗透率、付费转化率及ARPU将延续增长趋势且增长幅度保持稳定，共同带动增值 电信业务订单收入增加。 核心假设：（1）我们预计未来注册用户数进一步增长，考虑到同花顺注册用户数 在2022年资本市场波动下同比增长4.06%，同时参考正常情况下增速，假设2023- 2025年同比增速为10%；（2） 同花顺持续加强研发投入，不断提升客户服务能 力，并考虑到2023年的市场情况，我们假设2023-2025年单位注册用户数增值电信 业务收入同比增速为8%。 同花顺2023-2025年增值电信业务收入分别测算得到17.66、20.98、24.93亿元。

（二）广告及互联网推广业务未来展望及收入测算

我们认为注册制等市场化制度改革将激发资本市场的活力与效率，长期将带动新增 投资者稳定增长，我们认为在同花顺移动端流量优势确立且具有较强可持续性的前 提下，单位新增用户收入将保持稳定。 核心假设：（1）我们假设未来短期内新增公司用户数保持稳定增长，2023-2025 每年新增公司用户39.33万人，取过去三年平均值；（2）单位新增公司用户广告收 入，2021、2022年单位新增公司用户广告收入分别为9.19、10.11元，假设2023- 2025年单位新增公司用户广告收入为9.19元，为过去三年平均值。 同花顺2023-2025年广告收入分别测算得到18.88、22.49、26.11亿元。

（三）基金代销业务未来展望及收入测算

2022年同花顺基金销售非货保有规模418亿元，预计2023-2025年分别为489、 538、591亿元，同时根据基金销售综合收入/非货保有规模算得2022年综合费率为 0.50%同时参考2023年市场情况，预计同花顺基金代销业务2023-2025年收入分别为3.81、4.09、4.50亿元。

（四）行情软件销售及维护业务未来展望及收入测算

同花顺2022年行情软件销售及维护业务收入为2.85亿元，占营业收入比重8.01%。 2020-2022年行情软件销售收入同比增速分别为50.90%、22.58%、-3.72%。我们 认为同花顺该业务2020年以来增长速度较快是因为iFind终端在信息准确性、数据 与功能的完整性等方面没有明显短板情况下，以较低价切入一部分市场。 核心假设：该业务在未来三年的基数相对发展初期较高，且竞争优势相对稳定的情 况下，有望保持行情软件销售及维护业务持续增长，按照10%的市场占有率估计， 预计2025年iFind可以为同花顺贡献逾4.44亿元的年收入，因此我们假设同花顺 2023-2025年行情软件销售及维护业务增速均为15.93%。

同花顺2023-2025年软件销售及维护业务收入分别测算得3.30、3.83、4.44亿元。 同花顺2023-2025年营业总收入测算得到43.66、51.39、59.97亿元，分别同比增 长22.67%、17.72%、16.69%。考虑到同花顺仍以增值电信服务与广告及互联网 推广服务为主要收入来源，收入结构短时间内不会发生较大变化，故毛利率参考 2022年毛利率89.61%，测算得2023-2025年归母净利润23.18、27.72、32.94亿 元分别同比增长37.08%、19.56%、18.85%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）