2023年金种子酒研究报告 产品品牌动能积聚

历史复盘：徽系名酒，几经沉浮

徽酒金花，数次调整

公司前身为阜阳县酒厂，始建于1949年7月，地处淮河支流——颍河之滨，这里自古素有“名酒之乡”的美誉。醉三 秋酒是阜阳特产，曾于1987年荣获国家轻工部部优产品，其酿造历史可追溯到魏晋时期，其品名起源于公元265年 “刘伶一醉三秋”的传说，迄今已有1700多年。公司始终坚持打造中国白酒实力品牌。现有“金种子”“醉三 秋”“种子”“和泰”“颍州”等五大白酒品牌。其中，“金种子”“醉三秋”两个商标荣获中国驰名商标，“颍州 佳酿”被商务部认定为“中华老字号”，“金种子”牌、“种子”牌、“醉三秋”牌、“颍州”牌系列白酒，是国家 地理标志保护产品。

成立初期-2006年：昔日徽酒四杰，多元经营受挫。时任阜阳酿酒厂厂长的锁炳勋于1996年牵头组建安徽金种子集团 有限公司，并担任第一任董事长兼党委书记，两年后，锁炳勋设立安徽金种子酒业股份有限公司，兼任董事长，带领 公司成功登陆资本市场，与五粮液同年上市，实控人为阜阳市国资委，现有“金种子”、“醉三秋”两个中国驰名商 标，是柔和型白酒的代表。上市之后，公司将上市募集资金主要投入到黄牛、饲料、奶油等产业当中，白酒产业未得 到资源聚焦和培育导致业务体量持续走低，错过了前一轮白酒企业的高速发展。多元化发展策略下，公司在2003- 2004年连续两年亏损，2005年被警示退市风险，通过引入房地产业务才于当年扭亏为盈。2006年公司以约1.7亿元资 金和低效资产回购母公司金种子集团所持股份，剥离了黄牛产业、包装材料、服装、饲料业务。

2007-2012年：聚焦白酒业务，迎来高速发展。2007年公司更名为“金种子酒”，积极构建网络布局，确立了以白酒 为主，生物医药与房地产为辅的全新发展格局。聚焦资源主推醉三秋、柔和种子酒、祥和种子酒等产品，卡位当时安 徽省内大众消费的主流价位带，避开竞争激烈的商务和政务消费。2008年公司业绩开始出现拐点，白酒业务收入保持 了70+%增长。2009年公司设立了阜阳酒业销售公司，注重渠道运营。2010年金种子酒获得“中国上市公司市值绩效百 佳企业”的称号。公司抓住了白酒行业黄金发展末期的五年，产品精准卡位，成功打造战略单品柔和种子酒，2012年 白酒业务营收突破20亿大关，跻身徽酒第一梯队。

2013-2019年：混改失败，再陷囹圄。经历白酒行业黄金 五年的金种子并没有维持高增长太久。2012年底起白酒行 业深受限制三公消费政策和白酒塑化剂事件影响，白酒行 业整体陷入整顿。高端白酒最先受到重创，金种子也深受 影响。2013年开始公司促销广告费用投放比例明显提升， 过度促销没有带来销量的相应抬升，反而使得终端市场价 格混乱，产品渠道受损。2016年起行业内业绩分化明显， 一二线中高端白酒受益于消费升级，业绩表现较好。但公 司产品所在市场竞争激烈，随着消费升级百元以下产品需 求被百元以上省内中高端品牌分流，公司市场份额受到挤 压，销售出现下滑。

2016年4月锁炳勋退休，宁中伟、张向阳等管理团队履新。一直求变、谋思进取的金种子从未停止改革的脚步。2016 年6月公司在经销商大会上提出加入“健康酒”的浪潮，推出两款新品“和泰苦荞酒”和“东方神草”，两款产品的 定价均为128元，卡位100-200元的消费带，试图在保健酒领域占有一席之地，但最终市场反映平淡。2016年同时推出 高端产品馥合香中国力量,主攻300+元次高端市场,但由于高端产品布局时间较晚，基础较为薄弱，并且内部管理和渠 道没有理顺,产品反响平平。2017年公司为了实现员工激励和引入战略投资者，通过“金种子1号”、“金种子2号” 资管计划向经销商精英发行股票，但公司本质问题没有得到解决，仍然没有走出业绩持续下滑的泥潭。此时公司中高 端产品升级未能有效完成，尽管频频有所动作，但还没有诞生大单品占领中高端市场。

华润赋能时代，金种子生新能量

2020-2022年:馥合香飘，润物耕馫。 2019年12月，新任董事长贾光明上 任，持续推进产品高端化和股权结 构改革。2020年，公司推出次高端 战略新品金种子馥合香，开启“馫” 时代，馥合香在口感上具备浓酱芝 一口三香的特点，与安徽省内核心 竞争对手聚焦浓香形成产品的差异 化竞争，有望成为金种子在次高端 市场上布局的敲门砖。

2022年2月公司公告华润战投将受让 金种子49%股权，华润战投成为金种 子酒第二大股东。2022年7月，华润 系高管何秀侠、何武勇、金昊分别 就任公司总经理、副总经理、财务 总监，全面入驻上市公司，新管理 层具备丰富的酒类运营经验，有望 持续赋能金种子，开启发展的新篇 章。

产品品牌动能积聚，馥合香型蓄势待发

古池酿造品牌内涵，企业文化值得信赖

3000年文化史：阜阳酿酒技艺，源于夏商，兴于魏晋唐宋，盛于当 代，极盛时期长达千余年之久。现存于中国博物馆的国宝——商代 青铜酒器龙虎尊即出土于阜阳，它是阜阳的骄傲、象征着阜阳作为 中华酒乡的物华天宝、源远流长。魏晋年间，“竹林七贤”之一的 刘伶“一醉三秋”的故事仍广泛流传在颍淮大地。至北宋，欧阳修 任颍州太守期间，其中一大爱好就是喜饮曾醉倒“竹林七贤”刘伶 的醉三秋酒。明清期间，酒业一直是阜阳经济重要支柱，大升酒 坊、民国蕴泰酒坊曾经一度兴盛。

500年酒坊史：公司厂区有着七口古窖池，经安徽省文物局组织的专 家组鉴定，其均属于明代正德年间的酿酒作坊，应是明代颍州大升 酒坊遗址，距今已514年。古窖池曾因黄河泛滥而淹没，2008年夏古 窖池重新修复后，采取了特殊的使用和保护措施，被列为“安徽省 重点文物保护单位”，被誉为“中原第一窖”。古窖池中的微生物 种群多达数百种，这些微生物发酵酿造的金种子美酒，其品质和口 感卓尔不群。

73年的建厂史：1949年7月公司前身阜阳县酒厂成立，成为了我国较 早的国营酒厂之一，开启了安徽工业化、规模化酿酒先河。如今公 司已发展成为白酒行业重点骨干企业、全国绿色食品示范企业。投 资1.28亿元建设了亚洲单体面积最大、单位面积产值最高的灌装车 间，建立了博士后工作站、CNAS国家认可实验室等科研平台。

产品线逐渐完善，价格覆盖完整

公司目前主要产品有：金种子馥合香馫20、馫15、馫9；醉三秋1507；徽蕴金种子6年、8年、10年、12年；柔和大师酒；柔和种子酒； 柔和经典种子酒；地蕴醉三秋、天蕴醉三秋等。金种子系列酒、种子系列酒、颍州系列酒等产品聚焦200元以下价格带。公司 20 年推 出的馥合香“馫“系列以及醉三秋 1507 对标中高端价格带。

聚焦主业，结构升级

专注白酒业务，稳扎稳打逐步推进中高端市场。经过多年发展公司更加确定了着力白酒主业的发展路线。2020年以来营收增速恢复为 两位数正增长，2021年公司延续2020年稳增长趋势，实现营收12.1亿元，同比+16.7%；2022Q1-3公司收入8.1亿元，同比+1.0%，主因 市场阶段性受到疫情影响，次高端消费场景严重受限，并且7月华润入驻以来公司持续进行内外改革，产品、市场等各方面策略调整过 程中，渠道主要工作为消化库存和价格理顺。

2019年以来公司中高档白酒收入占比降低拉低整体毛利率，2020年馥合香系列产品上市后，公司毛利率情况有所改善，2021年公司毛 利率28.8%，同比+1.1pct；2022Q1-3毛利率29.7%，同比+3.1pct。公司费用率趋向稳定，2021年税金及附加占营业收入比/销售费用率 /管理费用率分别11.3%/22.6%/9.4%，分别同比-0.2/-3.4/-1.0pct；2022Q1-3税金及附加占营业收入比/销售费用率/管理费用率分别 10.2%/26.2%/10.8%，分别同比-1.0/+2.0/+0.1pct。综上，2021年公司实现归母净利润-1.7亿元，同比-340.6%；2022Q1-3归母净利润 -1.4亿元，同比+5.9%，亏损幅度有所收窄。

渠道理顺在望，省内大有可为

省内市场广阔，消费升级趋势明显

根据统计局数据，2021年安徽省GDP 4.3万亿元左右，同比+8.3%，位列全国第九位。在良好的宏观经济背景拉动下，省内白酒市场容量 持续提升，徽酒占据主导地位。安徽省内白酒市场规模不断增长，根据华夏酒报的统计，2017-2021年安徽省内白酒市场容量由250亿元 增长至350亿元，CAGR 8.8%。安徽省人均饮酒量全国排行第三。从全省各地区来看，2021年省会城市合肥市场容量最大，约70亿元，其 次为金种子的大本营阜阳市，约为50亿元。

渠道改善，营收增长

根据公司年报，2021年公司白酒省内外收入分别6.49/0.89亿元，分别同比+18.4%/+1.3%；2022Q1-3省内外收入分别3.38/0.7亿元，分 别同比-7.1%/+26.8%。省外收入提升明显，省内经销商数量有明显提升，近年来公司大力培育中高端产品，经销商信心有所恢复。 7月华润入主以来渠道方面以理顺价格、消化库存为主要目标，并伴随着匹配网点覆盖率提升，和人员及组织架构调整。我们认为，公 司8-9月核心工作渠道大练兵后，渠道库存有望有明显下降，梳理渠道产品批价，提升渠道利润。

华润强势入股，变革步伐加快

汾酒为鉴，华润赋能

2018年2月华润耗资51.6亿元收购山西汾酒11.45%股权，成为第二大股东，汾酒由此开始复兴与改造计划。期间华润：1）积极落实汾 酒与华润战略协同，加强在产品推广、渠道和品牌运作等方面的合作。2）落实汾酒“13320”市场布局策略，加速推进竹叶青改革发 展进程，打造“中药材平台+竹叶青数字化供应链平台+资本平台”的竹叶青大健康产业特色发展集群，提升公司综合竞争力和盈利水 平。3）拓展线上+线下，店内+店外营销模式。4）理顺山西汾酒管理团队：第一是参与汾酒最高决策的副董事长，第二层级是董事， 第三层次是参与经营特别是营销管理的管理者，第四是大量营销、市场、财务方面骨干团队。5）优化产品结构，落实汾酒“抓青花、 强腰部、稳玻汾”产品策略。

至2021年底，华润已完成对山西汾酒治理结构、资产梳理、产品结构、营销管理、市场布局的阶段性任务，可见华润对入股公司渠道 和产品的赋能实力十分强劲。2021年山西汾酒收入199.7亿元，4年收入CAGR 34.9%；归母净利53.1亿元，4年归母净利CAGR 54.0%。

管理团队更换，注入华润血脉

根据公司公告，2022年7月9日，金种子集团召开干部大会，选举贾光明为董事长，聘任陈萌担任公司总经理、周明喜担任公司财务负 责人兼财务总监、申庆辉担任公司财务副总监。同时，股份公司聘任何秀侠为公司总经理，聘任金昊为公司财务总监，聘任何武勇为 公司副总经理。引入更多“华润系”高管，进一步接管公司战略、运营和财务，以期对公司的“二次创业”和品牌复兴给予全面的组 织保障和优势赋能，也为提振经营业绩提供更强动力。

2022年10月19日，公司召开组织重塑项目启动会，部署公司组织重塑的三点要求：1）统一思想，深刻认识组织重塑的意义，建立科学 合理的岗位职级体系，提升管理水平和管理效能；2）全力配合，确保项目高质量推进，加强沟通对接，保质保量、按时按标准完成各 个阶段的目标任务；3）有的放矢，加快咨询成果价值转化，聚焦组织变革新理念。改革步伐逐步加快。

借助华润渠道优势，立足安徽放眼全国

“线上+线下”一体化营销体系，持续进行品牌传播。经销商+厂家的线下销售是金种子酒业一直坚守的营销模式，该模式发挥了厂商 双方资源互补的特色，借助经销商的地缘优势实现了品牌在区域内的有效传播。为了强化金种子与各地经销商的关系，进而深度链接 核心消费者，金种子联合各地经销商，针对金种子馥合香新品，面向全国市场隆重推出徽商奥斯卡、中国徽菜大师评选、致敬新时代 奋斗者等与核心消费群互动的系列化活动，并冠名(北上广深)金种子馥合香全景品牌专列，进一步吸引消费者眼球，实现品牌线下场 景的最大化曝光。同时，重视新媒体矩阵搭建，充分利用“两微一抖”的平台互动性与基础流量，结合节日假期等关键时间节点，策 划基于流行热点、潮流文化等的品牌互动活动，扩大品牌传播。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）