2026年债券市场1月月报：供给面临压力，利率区间震荡

第一部分 海外市场

美国经济韧性增强，就业有所改善

1月以来，美国制造业和服务业均维持一定扩张。1月，美国Markit制造业PMI51.9，稍高于前值51.8， 制造业维持一定扩张；美国Markit服务业PMI52.5，持平前值。11月，美国零售同比增速为3.3%，持平 前值，维持较好扩张；美国核心资本品订单同比增速5.5%，低于前值6%，仍维持较高增长。总体看， 美国经济维持一定韧性。 美国就业有所改善，通胀上行压力相对有限。12月，美国非农新增就业5万人，稍低于前值5.6万人； ADP新增就业4.1万人，明显好于前值-2.9万人；失业率4.4%，低于前值4.5%，显示就业有所改善；核 心CPI同比增速2.6%，持平前值，通胀维持偏高。美国就业改善和通胀维持偏高，短期支持美联储暂停 降息。

美联储1月会议暂停降息

美联储1月会议维持基准利率区间3.5%-3.75%不变，符合预期。美联储政策声明指出，经济 活动正以稳健步伐扩张，失业率呈现企稳迹象，通胀水平仍处于偏高状态。鲍威尔讲话提出， 预计关税通胀将在2026年年中消退，政策可能是中性的，或者在一定程度上具有限制性。 美国经济韧性再次增强，就业有所改善是美联储本次暂停降息的主要因素。鲍威尔对政策表 述指出降息可能有小幅空间，但短期倾向于谨慎对待，预计在鲍威尔今年5月结束任期前美联 储降息概率较小。 特朗普正式提名主张降息的前美联储理事沃什担任新任美联储主席，预计美联储年内可能在 沃什上台后降息2-3次。

美国财政扩张推动财政存款较高水平震荡

美联储负债端，至1月21日，财政存款规模8712亿美元，仍处在较高水平。自去年12月以来， 美国财政存款总体在8000亿美元的较高水平震荡，美国财政持续扩张，发债规模维持较大是 支撑财政存款的主要原因。 美元流动性由偏紧缓解至适中水平，短期预计维持适中。1月以来，美国SOFR和IORB利差回 落至0附近，显示美元流动性已呈现适中水平，美联储推动技术性扩表对缓解美元流动性紧 张发挥了重要作用。美国推进财政扩张可能持续支撑美债发行，美国财政存款预计维持较高 水平，这使得美元流动性进一步转松有一定难度，预计维持适中水平。

美联储下任主席沃什：“鹰”派降息主张者

1月30日，特朗普宣布提名前美联储理事凯文·沃什担任新任美联储主席。 沃什于2006-2011年曾担任美联储理事，其一直被市场认为是温和的“鹰”派。沃什以 往政策主张一直重视控制通胀风险，反对推动量化宽松，认为其会令财政形成宽松依赖。 沃什最新政策主张是推进降息，同时通过缩减美联储资产负债表来抑制通胀，逐步推动 美联储资产负债表正常化，并明晰货币政策和财政政策的边界，降低财政宽松依赖。预 计沃什5月上任后会推动继续降息，但缩表面临经济承受力等挑战，可能较缓慢推进。

美债期限结构中长期稍上移

美债中长端收益率有所上行，短端和超长端变 化不大。1月以来，美国强力推行新“门罗主 义”，美欧因格陵兰岛问题产生冲突，非美发 达经济体一定程度推动降美元资产配置，这推 动中长端美债收益率有所上行。美联储暂停降 息，短期美债收益率保持稳定。至1月29日， 10年美债收益率收于4.24%，较12月底上行 6BP。 预计长端美债收益率短期在较高水平震荡。美 国推行新“门罗主义”短期会驱动国际资本继 续有所降美元资产配置，这对长期美债收益率 有一定推升力。美联储推动技术性扩表和美国 财政部发债节奏调整则可能会抑制长期美债收 益率上行空间。

美元先明显走贬后有所回升，短期预计偏弱震荡

1月以来，由于美欧经贸冲突引发国际资本 有所降美元资产配置，媒体报道纽约联储询 价美元兑日元汇率引发美日联合干预日元汇 率猜测，美元先明显下跌。月末美国财政部 否定联合干预日元汇率，以及以往态度偏 “鹰”的沃什获提名美联储主席，美元有所 回升。至1月30日，美元指数收于97.1，较 上月底贬值1.2%，对欧元、英镑和日元分别 贬值0.9%、1.5%和1.2%。 预计美元短期偏弱震荡。美国新“门罗主义” 对美元信用根基造成动摇，全球降美元资产 配置预计一定程度延续，这对美元会带来一 定拖累。而美国经济韧性有所增强对美元会 有所支撑。综合看，预计美元短期偏弱震荡。

第二部分 国内宏观

投资：降幅持续扩大

1-12月固定资产投资累计同比增速-3.8%，较前值降低1.2个百分点，投资增速降幅继续扩大。 从累计同比增速看，固定资产投资三大分项中，房地产、制造业、基建增速均下降。其中房地产投资下降1.3 个百分点至-17.2%，地产投资仍然是主要拖累；制造业投资下降1.3个百分点至0.6%，基建投资下降1.6个百 分点至-1.48%。三大分项投资增速均下降，对固定资产投资形成拖累。地产投资延续弱势，制造业投资在出 口关税及企业出海的影响下持续下行，基建投资随财政支出放缓而下行。 制造业投资12月继续下降，从行业来看，12月下行幅度较大的行业主要为金属制品业及装备制造业。具体来 看，金属制品业、通用设备制造业、专用设备制造业增速分别下降4、2.7、3.1个百分点，显示出口高关税下，相关产业国内投资受到一定负面影响。汽车制造业、铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业增速分别 下降3.6、4.9个百分点，显示下游投入也有所放缓。

地产：销售、投资增速继续下行

1-12月，房地产开发投资累计增速-17.2%，较前值降低1.3个百分点，地产投资增速继续下 降，仍然处于探底过程中。从累计同比增速来看，1-12月销售、竣工增速均下滑，显示居民 预期仍然较弱。 向后看，近期市场仍然处于调整出清过程中，随着房地产价格持续回落，租售比持续回升， 部分区域二手房市场略有回暖，预计地产投资仍然处于磨底过程中。

地产：销售增速边际回升，一线城市回暖

30大中城市地产销售数据显示，2026年1月地产销售增速边际回升。1月日均成交面积同比增速从12月的 -26.61%回升至-23.82%。其中一线城市增速回升明显，显示部分区域地产成交情况好转。 从土地成交情况来看，1月土地成交增速下降。1月土地成交增速从12月的-2.83%下降至-3.73%。从土地 成交溢价率来看，1月土地成交平均溢价率为1.72%，较12月1.77%有所下降。

消费：增速持续下行

12月消费增速继续下行，当月同比增速0.9%，较前值降低0.4个百分点；1-12月消费累计同比增速3.7%，较 2024年（3.5%）略有上升。12月消费增速在基数降低的情况下继续下降，主要原因一是餐饮消费走弱，二是 黄金价格高位相关消费增速下行，三是中西药品消费增速下降。 从居民收入增速来看，2025年城镇居民人均可支配收入累计同比增速为4.3%，低于GDP5%的增速，且较2024 年（4.6%）下降0.3个百分点。居民收入增速放缓，也对消费形成一定约束，2025年城镇居民人均消费性支出 累计同比增长3.8%，低于同期收入增速（4.3%），显示居民储蓄意愿增强，消费意愿走弱。向后看，2-3月消 费基数都比较高，预计消费增速延续下行趋势。

开工情况：煤炭开工率分化，钢铁开工率上行

从钢铁开工情况来看，1月钢铁开工率整体上行。其中全国247家钢厂高炉开工率上升0.07个百 分点至78.94%，螺纹钢主要钢厂开工率上升1.1个百分点至39.13%。1月钢铁高炉开工率整体先 上后下，也侧面印证下旬以来略有走弱。 从煤炭行业来看，1月焦化企业开工率分化，大、中、小型焦炭企业开工率分别为77.1%、 66.44%、47.12%，分别较12月变动0.76、-0.87、-2.1个百分点。

通胀：生活用品及服务、黄金拉动CPI上行

12月CPI同比增速为0.8%，较前值提高0.1个百分点，环比上涨0.2%，涨幅高于近十年同期平均0.1%的水平。 CPI同比增速继续回升，主要原因是一是食品价格同比涨幅较大拉动，二是生活用品及服务、黄金价格上涨拉 动。12月非食品价格环比上涨0.1%，增速较上月提高0.3个百分点。同比增长0.8%，增速与前值持平。非食 品价格环比下跌，同比增速下行，主要受生活用品及服务价格上涨、黄金价格上涨拉动。 12月份扣除食品和能源的核心CPI同比增速为1.2%，与前值持平；环比上涨0.2%，增速较前值提高0.3个百分 点。12月核心CPI在基数抬升的情况下持平前值，主要受黄金价格以及部分生活用品服务价格上涨支撑。向 后看，2026年1月预计CPI略有回落，2~5月将维持在1%以上，下半年预计逐步下行，但整体平均水平高于 2025年。

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