2025年欧陆通研究报告：服务器电源领军者，受益于AI国产化浪潮

1 快速成长的国内开关电源领军厂商

1.1 深耕开关电源，业务领域横向延展

深耕电源行业 20 年，全球产能布局全面。公司成立于 1996 年，从灯具起家，由于供 应链变动及宏观冲击，公司基于自身集成电路和变压器技术基础，以及对信息产业前景的 判断，并抓住了美国加州推行新的能效标准的机遇，2004 年成立专项事业部，转型生产电 源适配器。随着业务基本盘电源适配器的逐步成熟，公司 2014 年布局数据中心/工业类电 源，推出服务器电源、通讯电源、网安电源等产品，2017 年至今已经在越南、美国、墨西 哥等海外地区设立销售中心或生产基地，全球布局持续完善，2020 年登陆深交所创业板。

历经二十余年发展，公司已形成电源适配器、数据中心电源和其他电源三大业务布 局，产品广泛应用于办公电子、网络通信、安防监控、智能家居、新型消费电子设备、数 据中心、动力电池设备、纯电交通工具、化成分容设备等众多领域。 （1）电源适配器：2004 年至今发展多年，已成为公司最成熟且稳定的基本盘业务。 布局覆盖 3W-400W 功率段产品，应用领域广泛，主要应用包括办公电子、网络通信、安 防监控、智能家居、新型消费电子设备等领域。 （2）数据中心电源：公司长期发展战略重点，数据中心电源包含风冷 CRPS 电源、浸 没式液冷电源、定制 GPU 电源、集中式供电解决方案等，可应用于数据中心、液冷服务 器、通用服务器、AI 服务器、存储器等领域，涵盖了 800W 以下、800-2000W、2000W 以 上等全功率段产品系列，高功率服务器电源研发技术和产品处于国内领军水平，比肩国际 高端品牌，是全球市场少数实现高功率服务器电源规模销售的供应商，已陆续为浪潮、富 士康、华勤、联想、中兴、新华三等国内知名服务器厂商供货。 （3）其他电源：围绕电源技术不断开拓新应用领域，包括锂电类电动工具及家电充电 器、纯电交通工具充电器、大瓦数动力电池设备充电器、化成分容设备等。

1.2 股权结构较为集中，股权激励目标彰显发展信心

实控人持股约 55%，股权结构较为集中。公司实际控制人为王合球及王玉琳夫妇、其 长子王越天、长子配偶尚韵思、次子王越飞，五人为一致行动人，通过南京王越科王创业 投资合伙企业（持有公司 27.47%股权）和深圳市格诺利信息咨询有限公司（持有公司 27.47%股权），合计持有公司 54.94%的股份，此外王合球为泰州通聚（持有公司 3.42%股 权）实控人。较为集中的股权结构利于公司治理及长期战略决策的落实。

创始人电子制造业经验丰富，技术团队源自强势台系企业。欧陆通创始人王合球具备 丰富的电子制造与管理经验，曾在南京半导体器件总厂、深圳京泉电子等企业任职，1996 创办公司，作为公司董事长、总经理引领公司长期可持续健康发展，积极推动在电源领域的技术积累与市场扩展。公司核心技术人员具有台达、光宝等台系企业从业背景，显著增 强了公司在高功率服务器电源等新兴高端领域的技术优势。

股权激励政策覆盖广泛，彰显管理层信心。公司 2024 年 9 月推出股权激励计划，以 18.45 元/股的价格授予 264.6 万股限制性股票，占公司总股本 2.63%，授予对象包括管理层 及核心骨干共 199 人，以 2021-2023 年的平均数为基准对营业收入增长率或净利润增长率 进行考核。据测算，24-26 年营业收入触发值及目标值分别为 34.75-36.65 亿元/41.27-44.80 亿元/46.70-51.59 亿元，净利润目标分别为 1.96-2.12 亿元/2.70-3.04 亿元/3.97-4.63 亿元，较 高的股权激励目标彰显管理层对公司未来长足发展的信心。

1.3 高功率服务器电源贡献业绩新动能

收入快速增长，利润受成本及汇率波动影响较大。收入端，随着数据中心电源及其他 电源业务增长，公司收入体量快速扩大，2017-2024 年复合增速高达 25%；利润端，2021 年及 2022 年起受上游原材料压力、汇率波动以及战略投入等影响，归母净利润有所承压，2023 年公司归母净利润达 1.96 亿元，同比大增 116%，2024 年公司归母净利润进一步提升 至 2.68 亿元，同比增长 37%。

过去电源适配器为主要收入来源，近几年数据中心电源增长势头迅猛。从收入结构 看，公司收入以电源适配器为主要构成，收入相对平稳；数据中心电源收入逐年大幅增 长，收入占比快速提升。从盈利水平看，22-24 年电源适配器产品毛利率在 15-20%间波 动，受原料成本及终端价格等因素共同影响；数据中心电源毛利率逐步提升并稳定至 20% 以上，主要系毛利率更高的高功率服务器电源产品出货占比提升；其他电源毛利率波动较 大，主要由产品结构决定。从地区拆分看，22 年及以前收入以港澳台及海外地区为主要来 源，近两年随着数据中心电源快速增长，其客户目前仍以国内厂商为主，因此大陆地区占 比相应增长。 数据中心电源推动公司营收及利润增长，高功率电源收入占比扩大带动毛利率提升。 2024 年电源适配器营收 16.73 亿元，YOY+4.96%，收入占比同比下降 11.48pct 至 44.04%， 毛利率同比下降 1.84pct 至 18.26%，主要受消费电子需求偏弱影响；数据中心电源业务营 收 14.59 亿元，YOY+79.95%，收入占比同比提升 10.2pct 至 38.4%，毛利率同比增加 5.49pct 至 25.04%，主要系高功率数据中心电源产品出货占比提升至 53.48%，营收同比大 增 536.88%，带动盈利能力优化；其他电源收入 6.49 亿元，YOY+48.71%，毛利率同比提 升 2.3pct 至 20.3%，主要系电动工具充电器营收明显增长、高毛利业务占比提升。

2024 年业绩超股权激励目标，得益于高功率服务器电源高增。公司 2024 年归母净利 润达到 2.68 亿元，YOY+32%，显著高于股权激励净利润目标值的 2.12 亿元；扣非归母净 利润 2.56 亿元，YOY+272.97%，主要由于高功率服务器电源收入增长显著、其他电源收入 恢复增长、股权激励费用同比明显减少等。

2 服务器电源：受益于 AI 国产化机遇

2.1 高功率服务器电源需求爆发，行业量价齐升

2.1.1 海内外加大服务器电源资本开支

海外四大云厂商资本开支市场预期上调，国内 BAT 资本开支高增。海外四家云厂商 （微软、谷歌、meta、亚马逊）25Q1 资本开支达 719 亿美元，同比+61%，其中微软为 167 亿，同比+53%，谷歌为 172 亿，同比+43%，亚马逊为 250 亿，同比+68%，Meta 为 129 亿，同比+93%。根据彭博一致预期，海外云厂商 25 年资本开支达 3109 亿美元，同比 +36%。24Q1-Q4，BAT 资本开支合计分别为 283/314/362/707 亿元，同比+132%/148%/132%/283%，2024 年 BAT 资本开支合计约 1666 亿元，同比+183%，根据彭 博一致预期，预计 2025 年将同比提升 12%至 1859 亿元。

电源供应单元 PSU 实现交直流转化，为硬件设备提供电力。数据中心供配电系统包含 从电源线路进用户起经过高/低压供配电设备到负载止的整个电路系统，将主要包括市电引 入、变电站、高压配电设备——高压变配电系统、柴油发电机系统、自动转换开关系统、 输入低压配电系统、不间断电源系统 UPS、机架配电系统 PDU 和电源供应单元 PSU。PSU 是服务器系统的核心，主要功能是将市电（通常为 110V 或 220V 的交流电）转换为计算机 所需的直流电，为各种硬件组件提供稳定且合适的电力输出，以确保其正常工作。

服务器电源属于开关电源，采购决策由服务器厂商与最终用户共同决定。电源产业链 上游主要包括半导体、电阻电容、磁性材料等原材料，上游功率器件将直接影响电源性 能，同时半导体材料的成本影响电源最终定价；中游则包括加工设备企业和电源加工服务 企业，主要由台系厂商台达、光宝、国内厂商中国长城、欧陆通、麦格米特、华为数字能 源等构成；下游包括服务器整机厂如浪潮、中兴、新华三等，以及服务器需求方如互联网 厂商、电信运营商等，服务器整机厂与最终用户在电源供应商选择上都具有一定话语权。

2.1.2 AI 打开高功率服务器电源新空间

算力提升背后是芯片性能的加速迭代，相应带来功耗的大幅增长，单芯片功率已达千 瓦级别，2029 年单柜功耗有望突破 1MW。英伟达 2020 年推出的 GPU A100 TDP（热设计 功耗）为 400W，2022 年推出的 H100 TDP 已达到 700W，B100 TDP 将达 700W，B200 TDP 为约 1000W。24 年 11 月 18 日，Vertiv 举办 2024 年投资者活动，指出 blackwell 机柜 峰值密度预计在 130-250kW，未来 rubin ultra 机柜峰值密度有望达 900-1000+kW，而 24-25 年行业平均机架密度仅 15-25kW。

AI 服务器需求占比快速增长，相应推动服务器领域向高功率电源演进迭代。功率密度 指转换器的额定输出功率与转换器所占体积之比，高功率密度电源产品能够以更小的体积 实现更大的输出功率，从而节省客户的 PCB 板上或设备内空间。通用服务器功率通常在几 百瓦量级，使用几百瓦功率的电源即可；AI 服务器功率达到几千瓦量级，英伟达 GB200 NVL72 机柜功率甚至达到 120kW，AI 服务器电源需求向 2000W 以上高功率电源演进。

AI 集中供电方案功率快速提升，PowerShelf 应运而生。PowerShelf 是在 OCP 框架 下，为新一代异构形服务器开发的系统级电源产品，可满足 AI 市场集中供电方案功率要求 越来越大的趋势要求。单个 33kW PowerShelf 由 6 个 5.5kW PSU 电源及监控单元构成， GB200 NVL72 机柜采用 6 组或 8 组 33kW 的 PowerShelf 电源，整机柜配置功率共 198kW 或 264kW ；GB200 NVL36 机柜采用 4 组 33kW 的 PowerShelf 电源，整机柜配置功率共 132kW。2024 年 9 月工博会上，台达首次展示两款代表着业界最高能效的 ORV3 33kW 机 架式电源，其中 19 英寸 1RU 33kW 机架式电源是根据英伟达需求设计打造。

25 年 AI 服务器电源需求高速增长，市场规模测算假设如下：（1）根据新智元，预计 2025 年英伟达出货量包括 200 万块 Hopper 和 500 万块 Blackwell，假设英伟达出货量占全 球 GPU 出货量的 80%，则其他 GPU 出货量为 175 万块。H100 和 H200 功耗为 0.7kW； B100 功耗 1kW；取其他 GPU 平均功耗为 0.5kW。（2）参考 H100 八卡服务器功耗 10kW， 取 24 年服务器功耗为 GPU 功耗的 1.5 倍；参考 GB200 NVL72 功耗 132kW，假设 25 年随 着 B 卡占比提升，服务器功耗为 GPU 功耗的 1.3 倍。（3）假设服务器电源配置冗余系数为 1.6。（4）假设 24 年服务器电源单价为 1 元/W，随着更高技术难度的 5.5kW 高功率电源需 求提升，25 年服务器电源单价提升至 1.5 元/W。测算得 25 年全球 AI 服务器电源市场规模 227 亿元，YOY+187%。

基于 AI 服务器电源冗余系数及电源单瓦价格进行敏感性分析，测算得 25 年 AI 服务器 电源市场空间合理预期为 132-340 亿元。

2.1.3 大陆厂商势头迅猛国产化空间大

行业玩家以台系厂商为主，国产替代空间较大。从市场格局上看，以台达、光宝、群 电、康舒等为代表的中国台湾厂商因进入市场时间较早，目前占据开关电源主要市场份 额，大陆厂商由于在成本、服务、响应配合等方面具备优势，未来有望在国内市场实现国 产替代，并进入海外市场抢占份额。根据 MTC，24 年全球电源厂商 TOP15 中台湾厂商共 6 家，大陆厂商共 5 家，大陆厂商依次分别为麦格米特、奥海科技、长城电源、欧陆通 （排名第 12）、英飞特，而 23 年全球电源厂商 TOP16 中仅 2 家大陆厂商，说明大陆厂商在 全球市场份额及地位已有明显提升。

2.2 公司行业明显领先，受益于 AI 国产化大机遇

2.2.1 技术领先：高功率服务器电源出货快速增长

数据中心电源产品应用领域及功率段覆盖全面。数据中心电源产品主要包括网安、通 信及其他数据中心电源、通用型服务器电源、高功率服务器电源，涵盖了 800W 以下、 800-2000W、2000W 以上等全功率段产品系列。在高功率服务器电源产品及解决方案上， 公司已推出了包括 3200W 钛金 M-CRPS 服务器电源、1300W-3600W 钛金 CRPS 服务器电 源、3300W-5500W 钛金和超钛金 GPU 服务器电源、浸没式液冷服务器电源及机架式电源 Power Shelf 解决方案等核心产品，研发技术和产品处于领先水平。

少数能够实现高功率服务器电源规模销售的供应商，并推出集中式供电 powershelf 方案，技术水平国内领先。公司高功率服务器电源产品为国内领军水平，比肩国际高端厂 商，相关产品包括 3200W、4000W AI 服务器电源、2500W 浸没式液冷服务器电源、30kW 浸没式液冷 powershelf（12*2500W 单体电源）、33kW powershelf（6*5500W 单体电源）以 及适配下一代 AI 产品的 60kW powershelf 等。

高功率服务器电源引领高增，后续需求持续旺盛带动收入增长。2024 年数据中心电源 业务营收 14.59 亿元，YOY+79.95%，收入占比同比提升 10.2pct 至 38.4%，毛利率同比增加 5.5pct 至 25.04%，主要系高功率数据中心电源产品出货占比提升，产品结构优化，高功 率数据中心电源业务实现营收 7.8 亿元，YOY+537%，占数据中心电源业务整体收入比重 由 23 年底的 15.11%快速提升至 53.48%。

2.2.2 客户关系：已经覆盖主流知名服务器厂商

浪潮及富士康为公司大客户，高功率服务器电源已向国内知名服务器厂商出货。公司 前五大客户中的服务器电源产品客户包括浪潮信息及富士康，均为主流服务器厂商，23 年 销售收入占公司总营收比重分别为 6.19%和 5.45%。公司高功率服务器电源产品已陆续为 浪潮信息、富士康、华勤、联想、中兴、新华三等国内知名服务器系统厂商出货，公司与 其形成长期稳定供货关系，有望持续受益于 AI 算力需求增长。

国内配合头部客户实现国产化，加速推动海外客户拓展。当前公司积极配合头部客户 推进多个全国产化服务器电源项目，实现 100%国产化器件方案落地目标，推动电源部件 实现自主可控，为业务提供新的增长机会。在稳固国内市场份额的基础上，公司还将积极 拓展海外市场，现已在中国台湾、美国建立销售队伍，持续推进导入包括服务器厂商、头 部云厂商等各类型海外客户，进一步开拓全球市场。

2.2.3 产能扩充：发行可转债募集资金扩产升级

可转债融资落地，推动数据中心电源扩产升级。随服务器电源市场需求愈发旺盛，公 司现有产能已接近饱和，2023 年服务器电源产能利用率达到 110.3%，产销率达 106.51%， 服务器电源产能扩产。公司于 2024 年 7 月发行可转换债券，实际募集资金净额为 6.32 亿 元，其中 2.59 亿元用于在苏州建立生产基地，项目由公司的其全资子公司苏州云电负责， 预计于 2026 年建设完成，预计建成后该基地数据中心电源年产量可达 145 万台，年收入达 9.66 亿元。此外公司目前已在越南生产基地完成通用及高功率服务器电源的产线建设。

3 电源适配器：下游需求有望复苏

3.1 消费电子需求复苏，市场格局利好头部企业

电源适配器可通过整流、变压、稳压等转换形式，为电子设备提供所需要的电能形 态。一般由控制 IC、MOS 管、整流肖特基管、电容电阻、磁性材料、DC 线、外壳等元器 件及部件组成，其主要功能包括整流、变压、稳压、保护、防电磁干扰、防雷击浪涌。 上游供应充足，下游应用广泛。电源适配器行业产业链上游为零部件供应商，为电源 适配器生产商提供外壳、变压器、电感、电容等部件，这些行业的技术工艺成熟、市场竞 争充分、产品供应充足，能够较好地满足中游生产商的生产经营需求。电源适配器的下游 应用广泛，主要应用于办公电子、网络通信、安防监控、智能家居、新型消费电子设备等 领域。

台系企业具备优势，大陆企业已达先进水平。以台达、光宝为代表的台资企业凭借先 进的技术与高附加值产品，具有电源适配器的竞争优势地位。中国大陆的开关电源企业也 已达到国际先进水平，占据主要的全球市场份额。电源适配器产品 A 股上市公司中，除欧 陆通外的主要参与者包括茂硕电源、可立克及京泉华等。

行业门槛升级，利好头部企业。随着消费类电子设备的技术持续改进，与电源适配器 配套使用的电子产品呈现便携式、轻薄化等特征，因此也产生了对电源适配器轻便化、高 功率密度化的需求。同时，为了更好地满足用电设备对稳定工作效率的需求，电源适配器 逐渐向智能化发展，通过先进的智能化数字调控技术来保证电源具备更高精度的稳压输出 能力。此外，随着可持续发展理念的持续普及，绿色高效成为电源适配器产品发展的又一 趋势。高功率密度化、智能化及绿色化的产业需求和趋势，使行业门槛逐步升级，头部企 业更具竞争优势。

市场容量较大，市场需求受消费电子行业影响。根据市场信息研究网发布报告数据， 2022 年中国电源适配器市场规模达 542.32 亿元，市场容量较大。2022 年，受多重因素影 响，国内外经济发展受到挑战，全球电子消费品市场收入与 2021 年相比同比下降了 4%， 导致电源适配器市场规模增幅相对放缓，增速由 2021 年的 11.27%降至 2022 年的 6.57%。

预计市场需求复苏，新兴下游市场打开更广阔发展空间。电源适配器主要的应用场景 中，办公电子市场的需求预期回暖，根据洛图科技（RUNTO）统计，2024 年全球显示器 市场品牌整机的出货量为 1.27 台，同比增长 1.5%， 2025 年全球显示器整机市场将在高刷 新率、Mini LED、OLED 等新型显示技术的广泛应用和区域刺激政策的推动下，展现出新 的活力，全球显示器出货量预计将达 1.29 亿台，涨幅为 2.0%。据 Canalys，个人电脑行业2024 年 Q4 全球出货量同比增长 4.6%，实现连续五个季度增长，其中 AI PC 占比达 23%， 预计 AI PC 将成为全球 PC 市场增长主要驱动力。智能家居已成为电源适配器的重要新兴 下游市场，根据 IDC，2024 年开始的以旧换新国补政策一定程度加速了高端产品的渗透， 2025 年在政府促销费大背景下传统家电有望加速进入产品结构升级周期，预计智能家居设 备出货量将同比增长 7.8%，为电源适配器的市场发展提供了更多空间。

3.2 海内外客户资源丰富，拓展品类提升竞争力

业务应用领域广泛，海内外客户资源丰富。公司于 2004 年开始布局电源适配器业务， 产品应用领域广泛，主要应用于显示器、安防监控、机顶盒、路由器、笔记本电脑、音 响、金融 POS 终端等。公司在电源适配器行业具备良好的口碑，为行业领先企业之一，与 境内外知名客户建立了稳定的业务合作关系，包括 LG、HP、Honeywell、Roku、 Technicolor、Sagemcom、谷歌、沃尔玛、富士康、海康威视、大华股份等，客户粘性高。

公司电源适配器业务回暖，拓展品类提升竞争力。近年来，公司受全球经济放缓和消 费电子市场需求持续下滑的影响，电源适配器业务年收入有所下降。22 年-24 年公司电源 适配器营业收入分别为 17.61/15.94/16.73 亿元，22、23 年均同比有所下滑，24 年实现同比 微增 5%；21 年电源适配器业务毛利率同比大幅下滑 6.8pct 至 14.3%，然而由于公司产品结 构优化以及运营效率提升等因素，22 年-23 年毛利率均有所增长，分别为 16.0%和 20.1%， 24 年毛利率同比下降 1.8pct 至 18.3%，主要系行业景气度低迷，部分产品价值量及盈利水 平有所下降。基于公司在行业领先的研发技术及良好的客户口碑，预计随着下游需求复 苏，公司计划在新兴应用场景中横向拓展更多品类，电源适配器业务收入及盈利能力有望 相应得到修复。

4 其他电源：积极拓展新领域布局

围绕电源技术不断开拓新应用领域，动力电池充电器为主。动力电池充电器是为动力 电池设备、电动工具、家用电器等提供电能的装置，一般由主控 IC、MCU 控制板、散热 片、变压器、电解电容、外壳、风扇等元器件及部件组成。公司其他电源业务主要包括锂 电类电动工具及家电充电器、纯电交通工具充电器、大瓦数动力电池设备充电器、化成分 容设备等，公司产品具有充电保护、电池故障自诊断、智能切换充电、快速充电、充电技 术精度高等技术优势。 公司业务重回常态化增长，探索延伸新领域布局。24 年公司其他电源业务营业收入为 6.49 亿元，YOY+48.71%，主要得益于全球电动工具市场需求重回常态化增长轨道，叠加 新客户导入，公司电动工具充电器业务营收实现大幅的增长；毛利率为 20.3%，同比提升 2.3pct，主要系电动工具充电器业务营收明显增长，产品结构优化，高毛利业务占比提升。 公司投入开发的新产品在客户开拓上取得初步成效，电动两轮车及三轮车领域的动力电池 充电器、化成分容设备电源等业务在有条不紊的进行中。

电动工具及电动两轮车、三轮车前景广阔，公司其他电源业务有望迎新机遇。2023 年 全球电动工具市场规模为 288.5 亿美元，预计 2027 年有望达到 357.4 亿美元。随着技术进 步和消费者对高效、便捷工具的需求增加，全球电动工具整体市场规模呈现较大的持续扩 容态势。两轮电动车保有量稳步上升，2018-2023 年，中国两轮电动车市场保有量的 CAGR达 7.7%，2023 年末保有量已达到 4.2 亿辆，两轮电动车的普及率持续提升，未来政策支持 和需求增加将推动持续增长。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）