2025年博纳影业研究报告：立足主旋律电影，积极探索品类扩张与AI赋能

1. 公司概况：立足主旋律题材电影商业化

1.1 电影发行起家，构筑上下游全产业链布局

覆盖全产业链业务布局，成就主旋律电影龙头地位。公司从电影发行业务起家， 后不断向产业链上下游延伸，业务范围逐渐完成电影行业全产业链覆盖，涵盖电影投 资和制作、发行、院线影院。成立至今，公司累计参与影片近 280 部，累计总票房近 700 亿元。以 2014 年《智取威虎山》为开端，公司出品一系列广受市场欢迎的主旋律 影片，形成“山河海三部曲”、“中国骄傲三部曲”、“中国胜利三部曲”三大系列， 累计总票房 225.66 亿，成就公司主旋律电影的龙头地位。具体来看，公司发展历程可 分为三个阶段：

立足影片发行（1999-2002）：1999 年博纳影业前身博纳文化成立，其作为首个 获得电影发行许可证的民营公司开始开展电影发行业务。两年后通过发行电影《我的 兄弟姐妹》进军中国香港电影市场，此后将《天脉传奇》等多部优质港片引入内地发 行，确立港片引入内地发行的业务优势。 进军电影制作（2003-2018）：2003 年 8 月博纳影业正式成立并获得摄制电影片 许可证，正式进军电影制作领域。2014 年出品的《智取威虎山》揭开主旋律题材电影 商业化序幕，此后相继推出《湄公河行动》、《红海行动》等，奠定主旋律电影龙头 地位。在此期间，公司发行业务拓展至海外，2008 年通过投资控股海外发行公司开展 海外发行业务；2015 年在美设立电影投资公司，与好莱坞公司合作参与好莱坞电影业 务。同时，在资本市场方面，公司于 2010 年登陆纳斯达克，成为中国首家在美 IPO 的 影视公司。六年后启动私有化交易，同年 4 月退市。 拓展院线影院（2019 至今）：2019 年公司获得电影院线牌照，正式开展院线业务， 旗下影院数量逐年增加。同时，公司电影制作业务取得突破性进展，《中国机长》、 《长津湖》、《长津湖之水门桥》等主旋律电影获得超高票房，成就公司主旋律电影 龙头地位。2022 年 8 月公司在深交所主板上市，正式开启 A 股新篇章。

1.2 股权结构稳定，管理层行业积淀深厚

公司前十大股东合计持股 58.53%，持股比例较为集中。公司最大股东于冬是公司 董事长、总经理、实际控制人，目前持股 20.53%；第三大股东东阳阿里为阿里影业旗 下子公司，目前持股 6.18%。公司子公司中，北京博纳影业集团、浙江博纳影视制作主 要负责影视制作和发行，上海博纳文化传媒主要负责影视发行。

公司创始人深耕电影行业，核心团队从业经验丰富。公司创始人及董事长于冬毕 业于北京电影学院，拥有近 30 年的电影行业从业经验，行业积淀深厚；并且被选举为 中国电影家协会第十一届副主席，积极推动中国电影行业发展。同时，公司核心团队成员拥有丰富的从业经验。例如公司行政总裁蒋德富主持营销策划、宣传发行百余部 国产及进口影片，并为《中国医生》、《长津湖》等几十部影片担任出品人、监制、 制片人；公司董事及常务副总裁齐志拥有财务相关工作经历，对公司财务管理和资本 运作贡献突出，成功推动公司私有化交易和 A 股上市。

1.3 主投主控影片高票房稳定盈利，未来有望迎来新增长

业绩暂时承压，有望随重点储备影片上映迎来增长。营业收入方面，2018 年至 2024 年前三季度公司营业收入分别为 27.8/31.2/16.1/31.2/20.1/16.1/9.6 亿元，2020- 2022 年因受疫情影响，公司营收波动与电影票房大盘走势基本一致，其中 2021 年得 益于主旋律题材影片《长津湖》、《中国医生》优异的票房表现，全年营收与疫情前 2019 年基本持平。2023 年线下观影逐步恢复，电影票房大盘回升至疫情前 85.4%，而公司营收却同比下降 20.1%，主要系《无名》和《爆裂点》票房表现不及预期。归母净 利润方面，2022 年公司归母净利润开始出现亏损，并在 2023 年因两部主投主控影片 表现不及预期被进一步放大。2024 年前三季度亏损亦出现同比增加，主要系公司电影 票房不及预期以及影院放映收入减少。展望未来，公司归母净利润有望随《蛟龙行动》、 《克什米尔公主号》等重点储备影片上映迎来增长。

电影制作和投资业务是主要收入来源，影院业务营收占比提升显著。2018-2022 年 电影制作和投资为公司主要收入来源，营收占比始终维持在 30%以上。2023 年营收占 比出现大幅下滑，仅 3.62%，主要系主投主控影片《无名》和《爆裂点》票房表现不及 预期。发行业务方面，营收占比在 25%-40%之间波动。影院业务方面，2023 年营收占 比显著提升至 75.7%，主要系公司电影制作和投资、发行业务营收下滑，并且电影市 场影片供给恢复及定档常规化，影院业务营收同比增长。

主投主控影片高票房表现稳定公司盈利能力。除 2020 年外，2018-2022 年间公司 多部主投主控影片收获高票房，电影制作和投资业务毛利率稳定使得公司毛利率稳居 35%以上。2020 年出现下滑主要系线下观影受限，影院业务出现大幅亏损；2023 年在 行业回暖的背景下公司毛利率再次出现大幅下滑，主要系两部主投主控影片《无名》 和《爆裂点》票房表现不及预期使得公司电影制作和投资业务营收同比减少 91.66%， 大于营业成本同比减少 14.37%，导致电影制作和投资业务毛利率大幅下滑。

销售费用率主要受上映影片数量影响，管理和财务费用率逐年增长。销售费用率 方面，2020 和 2021 年受电影市场整体环境影响，公司控制销售费用支出使得销售费 用率出现明显下滑。进入 2022 年，公司加大对新上映影片的宣发投入，销售费用率重回疫情前水平。而 2024 年前三季度因上映影片减少，销售费用率再次出现大幅下降。 管理费用率方面，随人力成本等费用增加整体呈现逐年增长的趋势。财务费用率方面， 受汇兑损失、利息支出增加影响，亦呈现逐年增长的趋势。

2. 电影行业：题材选择多元化，AI 赋能内容供给

2.1 电影市场：观影总人次为票房主要驱动力

23 年票房回升至疫情前 85.4%，24 年上半年稍有回落。回顾中国电影历年票房， 2018 年首次突破 600 亿，并在 2019 年达到 641 亿，为影史最高水平。此后三年因受 到新冠疫情影响，线下观影受限，电影票房出现大幅下滑。进入 2023 年，疫情防控措 施放开使得观影总人次回升，叠加多部优质影片票房表现突出，全年票房恢复至疫情 前水平的 85.4%。而因表现亮眼的头部爆款影片有所减少，2024 年上半年电影市场表 现稍有回落，票房 239 亿，同比下降 9.14%。

平均票价上涨空间有限，对拉动票房增长作用较小。2018-2024 年上半年电影平 均票价逐年小幅上涨，从 35.3 元上涨至 43.5 元。展望未来，电影平均票价上涨空间 有限，对拉动票房增长的作用较小，全年票房表现主要取决于观影总人次的走势。

优质内容激活观影意愿，观影总人次是影响票房走势的关键因素。得益于线下观 影开放叠加优质内容集中释放，观众观影意愿被激活，观影习惯受损后有所修复。观 影总人次在 2023 年达 13 亿，恢复至疫情前水平的 75.1%。2024 年上半年观影总人次 略微下滑至 5.50 亿，同比下降 8.94%，与电影票房走势基本一致。在电影平均票价涨 幅较小的情况下，观影总人次成为拉动票房增长的主要驱动力。

国产电影上映数量回暖，票房占比自 2020 年起始终维持近 80%。2023 年全年新 片上映 510 部，2024 年上半年新片上映 244 部，影片上映数量已基本回归疫情前水平。 从数量占比来看，2024 年上半年国产电影上映 206 部，延续了前三年占比超 80%的趋 势；而进口电影上映数量未见明显恢复，2024 年上半年上映 38 部，仅为 2019 年 124 部的 30.6%，主要系疫情以来，海外电影创作受到影响，许多筹备中的电影无法开机， 或是片方选择更改上映档期，或是改为流媒体发行。从票房占比来看，2020 年国产电 影票房在总票房中的占比从 2019 年的 64.1%提升至 83.7%，此后四年一直维持在 80% 以上。2024 年上半年国产电影票房占比 79.5%，依旧维持高占比趋势。这主要得益于 近年来国产影片质量提升、叙事更能引起国内观众共鸣，国产电影票房表现向好。而 因受进口影片受众消费习惯改变、叙事手法让观众产生审美疲劳、影片供给下降等因 素影响，进口影片票房占比在 2020 年出现大幅下降后一直维持在 15%左右。

2.2 上游制作：现实主义和主旋律题材收获高票房，AI 变革制作工作流

观众对于电影类型的选择呈现多元化趋势，现实主义热度高。2023 年国产影片票 房按电影类型统计，排名第一的是悬疑罪案类，实现总票房约 189 亿，影片数量 30 部。 其中包含多部现实主义题材电影，如《孤注一掷》、《消失的她》、《坚如磐石》等， 总票房达 116 亿，对悬疑罪案电影的票房贡献率超 60%。《孤注一掷》和《消失的她》 票房更是突破 35 亿，分列全年电影票房排行榜第 3、4 位。并且，科幻奇幻、动画、 体育、喜剧等类型电影亦取得了不错的票房成绩，反映出观众对于电影类型的选择呈 现多元化趋势，观影需求更鲜明、更需要情绪价值支点。

主旋律电影在影史票房前二十中占比近半，具备获取超高票房的潜力。根据灯塔 专业版中国电影票房总榜，影史票房前二十的电影中近半数为主旋律电影。其中包括 讲述抗美援朝长津湖战役的《长津湖》、《长津湖之水门桥》，用 7 个历史瞬间展现 新中国成立 70 周年发展历程的《我和我的祖国》等。并且，统计 2016-2023 年票房超 千万的主旋律电影总票房，其中 2019 年主旋律电影票房首次突破 100 万，在电影总票 房中的占比大幅提升至 22.4%。疫情三年尽管电影总票房大幅下降，但主旋律电影的 票房占比依旧每年维持在 20%以上。我们认为，主旋律电影通过聚焦普通人在历史事 件中的个体经历，使主流价值观和国家情怀通过普通个体展现出来，引起观众的情感 共鸣，具备收获超高票房的潜力。

AI 视频生成重塑电影制作流程，丰富内容供给。随着 AI 多模态技术持续迭代， 海内外多个文生视频模型，如 Sora、Pika、快手可灵、智谱 AI 清影等陆续推出，文生 视频开始进入大众视野。根据利用文生视频模型生成的视频样例，可见文生视频制作 电影的可能性。未来随着该技术的不断成熟，电影制作门槛有望大幅降低，让专业创 作者能够专注于内容创意本身。并且，过去无法拍摄制作，只能停留在想象阶段的电 影想法有望依赖 AI 技术实现。电影工作者的想象力和创造力有望进一步释放，扩大电 影创作边界，提高并丰富电影内容的质量和供给。

2.3 中游发行：分线发行改善发行环境，提升上映数量

全线发行已无法满足行业发展需求，分线发行或为破局之法。2002 年我国正式实 施院线制的电影发行体制，首批 30 条院线正式开始运营。自此，全线发行逐渐成为中 国电影市场的主要发行方式，即一部电影在全国所有的院线影院进行统一放映。全线 发行适用于过去供给较少，需求较多的电影行业，但随着内容供给增加，其已无法满 足行业发展需要。因此，针对存在问题，2023 年 10 月第二十四届全国电影推介会暨 第一届全国电影交易大会提出分线发行，即不同院线影院放映不同电影。分线发行下 制片方拥有选择权，可根据影片特点、观众群体、排片安排等选择电影上映影院。该 发行方式将成为解决全线发行制约电影市场发展的新尝试。 分线发行优化排片，有望提升上映电影数量。根据 Box Office Mojo 和灯塔专业 版数据，2019 年北美上映电影和观影人次分别为 910 部和 12.4 亿，中国上映电影和 观影人次分别为 560 部和 17.3 亿。实行分线发行的北美电影市场的观影人次低于中 国，而上映电影数量则显著高于中国，中国电影市场上映电影数量仍存在上升空间。分线发行将电影市场细分，有利于各类影片在与之匹配的院线获得更优的排片条件， 给予不同内容影片生存空间。生存空间宽松有望促进优质内容创作与生产，提高上映 影片数量。

2.4 下游放映：影院数量趋于稳定，放映效率有所提升

影院数量趋于稳定，未出现明显出清。尽管新冠疫情防控使得线下观影受限对影 院经营产生负面影响，但 2020-2023 年影院数量未出现出清，而年增长个数出现明显 放缓，从 2018 年新增 1007 个到 2023 年仅新增 11 个。因此，2023 年影院数量与 2022 年基本持平，约 1.27 万个。

银幕数量逐年增长，放映效率仍存在提升空间。2018-2023 年银幕数量呈现增速 逐渐下滑的增长趋势。2023 年有票房银幕数达 8.63 万块，增速仅 2.75%，远低于票房 增速，所以 2023 年单银幕票房增长至 64 万。电影放映效率达疫情以来最高水平，但 与 2019 年的 92 万相比仍有一定的差距，放映效率仍存在提升空间。

3. 公司业务：主旋律持续发力，多品类、多形式拓展内容

公司业务全产业链覆盖，制作和发行为主要业务。公司完成了电影上下游的全产 业链布局，业务覆盖电影投资、发行、院线影院。此外还拓展了剧集、品牌授权及衍生品等业务。制作和投资方面，公司与众多优秀导演、监制、演员等行业核心人员保 持长期良好的合作关系，通过主投或参投影片的方式，将优质资源整合到电影投资项 目中，并获取票房分账收益和版权收益。发行方面，公司通过建立全国性的发行网络， 以及与头部在线平台和新媒体网站保持长期合作关系，以代理发行或买断/保底发行的 方式获取发行收入。院线影院方面，以院线管理及影院运营为核心，为广大电影观众 提供影片放映服务。

3.1 制作和投资：主旋律电影储备丰富，AIGMS 制作中心赋能影视创作

1） 深谙主旋律电影制作，《蛟龙行动》定档 2025 年春节档

累计出品总票房近 516 亿，三大系列主旋律电影贡献超四成。根据灯塔专业版数 据，截止 2024 年 12 月 30 日，公司累计出品总票房 515.6 亿。其中，以 2014 年《智 取威虎山》为开端，公司陆续主投主控了一系列根据真实事件改编的主旋律题材电影， 形成了“山河海三部曲”、“中国骄傲三部曲”、“中国胜利三部曲”三大系列，累 计总票房 225.66 亿，占出品总票房的比例约 43.8%。“中国胜利三部曲”中的《长津 湖》更是以 57.8 亿票房成为中国影史票房冠军。通过近十年的积累，主旋律电影已成 为公司出品电影的一大特色及票房收入的主要来源。

深谙主旋律商业电影制作，系列 IP 成就龙头地位。统计 2018-2023 年票房超千 万的主旋律电影票房数据，公司出品的主旋律电影票房在 2019 和 2021 年超 70 亿，在 票房超千万的主旋律电影总票房中的占比在 2018-2019 和 2021-2022 年均超过了 50%。通过持续输出一系列高票房的主旋律电影，以真实事件为背景、打破重述历史的枯燥 叙述；聚焦平凡小人物的塑造、以贴近普通个体的视角建立起与观众的情感共鸣，逐 步奠定了公司在主旋律电影领域的龙头地位。

主旋律电影储备丰富，《红海行动》续作《蛟龙行动》定档春节档。通过持续探 索，公司已积累起持续打造优质主旋律商业电影的能力。目前公司储备的电影项目中， 有 5 部为主旋律题材电影。其中，《蛟龙行动》已定档 2025 年春节档。该电影是在 2018 年以 36.5 亿票房获得当年票房冠军的《红海行动》的续集，有优质前作作保证， 影片上映表现值得期待。此外，外交题材年代谍战大片、改编自东西方冷战期间政治 暗杀事件的《克什米尔公主号》、关于扫黑除恶内容的《国家行动》等电影也正在前 期筹备中。

2）布局多类型、多形式内容，“三大片、三小片、三剧集”保证上映节奏

持续探索多类型影片，开启短剧布局。除主旋律题材外，公司持续拓展多类型影 片，与韩寒、邱礼涛、庄文强等多位知名导演/编剧保持长期良好合作关系，在喜剧、 动作等类型影片亦收获了亮眼的票房表现。其中，参投喜剧剧情电影《飞驰人生 2》以 33.98 亿票房获得 24 年春节档票房亚军。展望未来，公司储备多部包括喜剧、爱情等 多元类型的影片。并且，考虑到近年来中国动画电影市场规模持续增长的趋势，公司 与徐克导演合作《人体大战》动画电影，进行动画电影领域的初探索。此外，通过发 布 AIGC 科幻短剧集《三星堆：未来启示录》，开启短剧布局，持续丰富内容供给形式。

未来三年“三大片、三小片、三剧集”保证作品上映节奏。未来三年，公司计划 每年稳定推出三部主投主控大制作影片，分别在春节档、暑期档、国庆档上映；三部 中小成本影片，在小长假、周末档期上映。此外，还将充分发挥公司电影创作的优势，计划每年推出三部精品剧集。目前储备的剧集项目包括情感都市悬疑三部曲的最后一 部《狩猎时刻》、庆祝中国澳门回归 25 周年献礼剧《濠江潮涌》等。按此计划，在 2024-2026 年间，公司将供应 18 部以上电影及 9 部以上剧集，保证作品上映节奏。

3）AIGMS 制作中心赋能影视创作，打造首部 AIGC 科幻短剧集

成立 AIGMS 制作中心，通过《传说》积累 AI 制作经验。公司于 2023 年年底筹备 成立 AIGMS 制作中心，以“AI+”为核心概念，将 AI 技术应用于制作电影级别的 AI 影 剧集。团队通过让 AI 自主学习大量影视作品中成龙年轻时的容貌、音容等特征的方 式，实现了在古装奇幻电影《神话》的续作《传说》中重现 27 岁的成龙形象，并由此 积累起 AI 技术在特效制作、虚拟拍摄和后期处理等方面的经验。

打造首部 AIGC 科幻短剧集《三星堆：未来启示录》。2024 年 7 月 8 日，由公司 AIGMS 制作中心出品制作、抖音联合出品、抖音旗下生成式 AI 创作平台即梦 AI 提供 生成式影像技术支持而打造的全国首部 AIGC 连续性叙事科幻短剧集《三星堆：未来启 示录》在抖音上线。该剧集在制作上实现了从世界观搭建到视觉特效设计的全流程智 能化，是公司古文明和未来 IP 宇宙的第一部。未来，公司将把更多古文明 IP 作为制 作素材，通过 AIGC 技术及电影制作工业流程向观众展现中华文明。并且，持续探索影 视级别制作水准的 AI 影剧工业流程，赋能影剧创作。

打造 AI 赋能影视与游戏融合的创新形式《失落的大立人》。公司 AIGMS 制作中心 打造了 VR 大空间沉浸展 Demo《失落的大立人》，通过运用 AI 技术辅助创作，生成丰 富的视觉概念及个性化的配乐，应用在 VR 场景中，让观众身临其境的体验到古蜀文明 的壮丽与神秘。AI 技术有效提升了三维模型的创建效率和角色动作的自然度和流畅度， VR 技术则让观众可以化身虚拟考古学家，走进三星堆遗址，沉浸式体验文物探险的过 程。这一项目是公司运用 AI 赋能影视和游戏融合的创新形式，亦是公司积极拥抱 AI、 VR 等新技术赋能内容创作与开发的体现。

3.2 发行：规模行业前列，海内外发行拓展业务范围

发行电影累计总票房 428 亿，位列行业第 8。公司是国内首家从事电影发行业务 的民营企业，发行影片题材及类型丰富多元，覆盖国内各个重要档期。根据灯塔专业 版数据，截止 2024 年 12 月 30 日，公司发行电影累计总票房 428.42 亿，在所有电影 公司中排名第 8 位。其中，2018-2023 年公司共发行电影 46 部，累计总票房 292.9 亿。 2019、2021 和 2022 年发行电影票房在当年电影市场总票房中的占比超 10%。

通过国内影片海外发行、海外影片引入国内拓展发行业务。在国内影片海外发行 方面，2008 年公司投资控股海外发行公司，开展海外发行业务。《湄公河行动》、《红 海行动》等多部影片在中国香港、新加坡、澳大利亚、美国等多个国家和地区上映。 在海外影片引入国内发行方面，2015 年 11 月公司与好莱坞娱乐金融公司 TSG 和美国 六大电影公司之一的 20th Century Fox 合作，通过参与投资的方式获取海外影片在 国内的发行代理权。买断/保底发行《决战中途岛》、《小羊肖恩 2:末日农场》，代理 发行《喋血战士》、《一条狗的回家路》等影片。公司通过国内影片海外发行、海外 影片引入国内发行的方式，进一步拓展发行业务。

3.3 院线影院：票房市场份额稳步增长

影投票房位列行业前 10，票房市场份额增至 2.07%。2021-2023 年公司影投分别 实现票房 7.51/5.96/11.4 亿，在所有影投公司中的排名分别为第 9/7/7，排名稳定。 并且，每年场均人次均高于当年所有影投场均人次平均值，影投影院运营效率较高。 受新冠疫情影响，公司旗下影院票房在 2020-2022 年出现明显下滑，2023 年实现同比 90.8%的增长，并且较 2019 年增长 7.37%。在票房市场份额方面，虽然受新冠疫情影 响，公司旗下影院票房有所下滑，但影院票房的市场份额从 2020 年的 1.68%增长至 2023 年的 2.07%，整体呈现稳步增长的态势。

影院及银幕数量逐年增加，新增影院填补空缺城市。2018-2023 年公司旗下影院 及银幕年新增数量逐年减少，但总数仍在稳步增加。截止 2023 年年末，旗下已加盟 127 家影院，包含 101 家自有影院和 26 家外部加盟影院，覆盖北、上、广、深等一线 城市，以及四川、湖南、湖北、山东、江苏等主要票仓省份。旗下影院同比净增加 9 家，包括首家宁夏银川和中国澳门博纳影城等。通过新增影院，公司影院覆盖范围进 一步扩大，填补宁夏银川、中国澳门这两个空缺城市。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）