2024年本轮市值管理政策周期下的投资机会

市值管理：新阶段的政策导向与价值内涵

新“国九条”奠定基调：鼓励市值管理、并购重组、分红回购

2024年4月，新“国九条”提出：推动上市公司提升投资价值。 制定上市公司市值管理指引。 研究将上市公司市值管理纳入企业内外部考核评价体系。 引导上市公司回购股份后依法注销。 鼓励上市公司聚焦主业，综合运用并购重组、股权激励等方式提高发展质量。 依法从严打击以市值管理为名的操纵市场、内幕交易等违法违规行为。

上市公司市值管理政策节奏：今年以来持续推进落地

年初以来，资本市场改革深化和国资委对市值管理关注持续提升： 2024年1月，国资委国新办发布会提出：进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，引导中央企业负责人更加重视所控股上 市公司的市场表现，及时通过应用市场化增持、回购等手段传递信心、稳定预期，加大现金分红力度，更好地回报投资者。 2024年1月，证监会2024年系统工作会议：加快构建中国特色估值体系，支持上市公司通过市场化并购重组等方式做优做强，推动将市 值纳入央企国企考核评价体系，研究从信息披露等角度加大对低估值上市公司的约束。大力推动提升上市公司的可投性，完善上市公 司质量评价标准，督促和引导上市公司强化回报投资者的意识，更加积极开展回购注销、现金分红。 2024年1月，中央企业、地方国资委考核分配工作会议：2024年各中央企业要推动“一企一策”考核全面实施，全面推开上市公司市值 管理考核。 2024年9月，924金融三部委会议，同日证监会发布《市值管理指引》（征求意见稿）。

证监会市值管理指引政策：引导上市公司提升投资价值

9月24日，证监会就《上市公司监管指引第10号——市值管理（征求意见稿）》（简称“市值管理新规”）公开征求意见。“市值管 理新规”是资本市场首次针对上市公司市值管理发布专项制度文件。 1、明确了市值管理的定义和方式。上市公司应当聚焦主业提升经营效率和盈利能力，同时可以结合自身情况运用并购重组、股权激励、 员工持股计划、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份增持和回购等方式提升投资价值。 2、明确董监高、控股股东等相关主体的责任义务。一是董事会需重视上市公司质量提升，在重大决策和具体工作中充分考虑投资者利 益。二是董事长要做好相关工作督促、推动和协调，董监高人员要积极参与提升上市公司投资价值的各项工作。三是董事会秘书应当 做好投资者关系管理和信息披露等相关工作；四是控股股东可在符合条件情况下通过股份增持、自愿延长股份锁定期等方式提振市场 信心。 3、明确指数成份股和长期破净公司的特殊要求。一是主要指数成份股公司需制定并公开披露市值管理制度，明确职责分工、内部考核 评价等；二是长期破净公司应披露估值提升计划，包括目标、期限及具体措施。 4、明确市值管理中禁止事项。明确上市公司及其控股股东等要提高合规意识，不得在市值管理中出现违法违规、损害中小投资者权益 行为。

市值管理的理论逻辑——从价值创造到价值实现的正反馈

1、在价值创造方面，通过产业升级、技术创新、管理优化、兼并重组持续提升企业竞争力；通过制定合理的发展战略、完善公司治 理、培育核心竞争力，切实提高经营质量。 2、在价值传递方面，加强投资者关系管理，提升信息披露质量，构建良性互动机制；用资本市场语言增强投资者对公司价值的认同。 3、在价值实现方面，灵活运用分红、回购、股权激励等工具，并根据不同市场环境选择恰当的实施时机和力度。企业建立系统性的 市值管理体系，将其作为提升企业价值的长效机制。

本轮市值管理周期与“12-15年”显著不同

宏观政策背景：以安全为基础的高质量发展VS“经济增速合理区间”下的“万众创新、大众创业” 。 金融政策背景：“三大会议”下的金融供给侧改革“严监管”的总基调VS大力鼓励“金融创新”的基调。2023年以来，我国金融政策出现明显变化，金融环境整体收紧，提出金融监管要“长牙带刺，有棱有角”。2024年4月新“国九条” 出台，突出“严监严管”基调，与前两个国九条有较大区别。2004年，2014年的“国九条”以发展建设资本市场为主，而新印发的 “国九条”则主要以加强监管为主，以推动建设一个长期健康发展的资本市场。

分红与股权激励：价值共享的战略优化

分红率提升是估值重塑的关键抓手

提高分红率可以使得上市公司通过吸引长期资金、降低股权资本成本等机制提升股价估值中枢。 21年以来，通过不断强化央国企的分红率，A股2023年国企整体分红率达到39.84%，股息率达到3.10%；其中，央企分红率达到38.31%， 股息率达到3.52%。 在稳定分红收益的支撑下，2023年以来央国企风险溢价整体稳定，而民企风险溢价则持续震荡上升。

A股分红率与分红额逐年攀升

2010年至2023年，A股分红额整体攀升。2023年全A股分红额达到2.29万亿元，整体分红率达到43.5%，股息率推升至2.2%（截至2024年 10月）。 从个股来看，A股上市公司分红意愿整体上升：2023年现金分红比例大于（或等于）30%的公司数量达到2879家，占比由22年41%跃升至 54%。

股权激励与员工持股：激发企业内生动力

股权激励通过激发核心员工积极性与提升投资者对企业未来业绩正向预期来提升企业估值中枢。 股权激励作为一种激励机制，在上市公司中的普及程度有所提高。股权激励多发生在科技行业，其中技术硬件与设备（14.70%）、材料 （ 12.13% ）及软件与服务（10.10%）等行业实施方案数量较多。 从公司属性来看，民企的股权激励实施方案更为频繁，2021年至2024年（截至11月7日）民企在实施的股权激励方案达2522家，占比80%。

股份回购：资本市场信心重塑工程

回购效应双驱动：提升EPS与传递管理层信心

回购通过提高每股盈利、彰显管理层信心、优化股票供给与财务效率多个维度提升股价与公司市值。 上市公司“借贷回购”是美股“百年长牛”的重要“密码”：从美国上市公司业绩拆分角度看，过去十五年，美国上市公司的每股盈 利（EPS）年复合增速为11%，而企业利润复合增速仅为8%，两者间3%的差值就是回购“人为推升”的“增长”。当前美股EPS增长之中， 公司通过回购股票所贡献的增长占比接近30%。

回购的由虚向实：倡导上市公司的价值回购

当前利率较低的“股票回购增持专项再贷款”，实际上是给了现金流分红较好的央国企便利回购的机会，其可借助这一工具，持续提升 自身估值中枢。 央国企整体盈利较为稳健且估值相对偏低，其股息率相对较高，因此央国企回购收益相对可观。 随着回购带来的资金流入以及利好情绪释放，央国企估值亦会得到一定提升。

2013-2015年我国资本市场出现大量“伪回购”等行为，大量公司发布回购预案却未能完成。2015年发布回购预案的公司中，实际回购 完成率低于20%的公司占比高达11%。2016年后随着市场估值逐渐回到合理区间，以及监管政策趋严，A股“伪回购”占比大幅下滑。 随着政策端对上市公司市值管理的支持加强，截至今年10月25日，上市公司对市值管理的重视度与践行度提升，2024年A股市场已完成 回购2551.85亿元，其中央国企完成回购363.59亿元，均已超过23年全年金额。

并购重组：引导新质生产力培育发展

新兴产业整合机遇：聚焦新质生产力

当前我国供给侧产能过剩问题不再集中于上游原材料行业，而是逐渐聚焦于下游产品。 制造业投资，特别是新能源行业投资是近几年我国经济新的增长点。然而，去年以来我国经济面临内需不足，且出口承压等问题，总需 求增长不及预期导致出现部分行业产能过剩。 以新能源为例，电力设备板块利润率自2022年就逐渐见顶，2023年以来板块整体面临一定的产能过剩，行业利润率显著下滑，当前板块 利润率相对2022年高位已腰斩。在这种背景之下，新兴行业领域迎来专业化整合的发展机遇。

培育发展新质生产力：重要性与紧迫性

国家的一系列重要安排部署强调了发展新质生产力的重要性与迫切性，各政策层致力于促进新质生产力发展 。 培育新质生产力成为2024年以来各政策层共同发力的方向。从中央角度看，与大国核心科技竞争力密切相关的“颠覆性技术、前沿性技术” 是中央层面“新质生产力”关注的重点所在。 除了培育“颠覆性技术、前沿性技术”之外，新质生产力代表的是摆脱传统经济增长方式、生产力发展路径，具有高科技、高效能、高质量 特征，符合新发展理念的先进生产力质态。以全要素生产率大幅提升为核心标志，本质是先进生产力。 资本市场要加大力度服务新质生产力。  新“国九条”明确提出要发挥好资本市场功能作用，促进新质生产力发展，意在通过多项政策措施，打通权益市场资金的需求端和供给端， 更好助力新质生产力发展，服务国家重大战略。 《资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》也提出要更好服务科技创新，集中力量支持重大科技攻关，健全全链条“绿色通道”机 制，旨在更好服务科技创新，促进新质生产力发展。

并购案例：立讯精密——并购重组实现全面产业布局

立讯精密属于高新技术产业，主要致力于连接器研发、生产以及销售等，应用范围较广，用于3C以及汽车等相关领域。 自上市以来，立讯精密以主业发展为主，不断通过兼并收购、增资扩股等方法来扩大规模，同时在横向扩张的基础上进行纵向整合，参 与产业链的创新发展，对上下游企业进行增资扩股和兼并收购，全面布局产业发展，提升获利能力，实现可持续发展。

ESG披露：将社会价值纳入考量

ESG披露——政策制度推出，披露率逐渐上升

ESG理念强调了企业的社会价值，这部分价值过去并未完全反映在定价中。而投资者看重企业是否能够通过ESG实践来提升其在投资市场 的吸引力和竞争力，进而影响其股价和投资回报。近年来，监管层面高度重视ESG信息的披露，引导投资者关注ESG相关信息。今年5月，在证监会的指导下，沪深北三大交易所正式施行 了《上市公司持续监管指引——可持续发展报告》，对ESG报告实行半强制披露（强制披露名单包括上证180、科创50、深证100、创业 板指数以及境内外同时上市的公司）。  24财年，《可持续发展报告》鼓励企业按照指引披露；25财年起，企业需按指引要求披露（需在26年四月底前完成）。这种ESG的及时 披露与社会价值的释放，也是企业市值管理吸引长期投资者的重要方式之一。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）